事件：公司公告2023年中报，23H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润39.87/1.89/1.24亿元，同比-18.55%/-2.04%/-3.49%。其中，23Q2实现收入/归母净利润/扣非归母净利润16.02/0.41/0.17亿元，同比-17.96%/-59.46%/-74.67%。
　　线上拖累收入，线下开店维持较快速度。23H1销售额同比-18.62%，其中电子商务/加盟/直营/团购业务销售额同比-35.55%/-4.85%/+9.44%/-11.02%，线上业务下滑主因传统电商流量下滑及策略调整，团购下降判断主要系流通业务关闭及春节较去年更早使得大客户备货提前所致。23Q2销售额同比-18.45%，拆分如下：1）电子商务销售额同比-40.92%，判断主要系传统电商平台流量去中心化，以及公司主动调整渠道策略所致；2）加盟同比-7.15%主要系年初起门店较多调减下营业天数同比减少，零食量贩业态亦有一定影响，加权单店销售额同比-8.53%，23Q2加权门店数（季度期初期末门店数的均值）同比+1.51%，主要系门店调整优化下加盟开店节奏放缓；3）直营同比+12.75%，增长稳健主因公司通过直营门店打磨六代大店新店型，直营店开店速度加快，23Q2加权门店数同比+17.50%，加权单店销售额同比-4.04%，判断与开店加速下，新店爬坡期摊薄有关；4）团购销售额同比+39.16%，上半年升级为城市代理商模式，湖北、江苏市场销售额同比分别+139%、+294%，端午节销售额同比+57.1%。
　　产品结构调整，Q2毛利率同比下降。23H1毛利率同比+1.48pct，判断主要系毛利率较高的直营占比同比+5.89pct可以验证，此外预计运输仓储等成本边际下降亦有影响。23Q2毛利率同比-0.60pct，判断与产品结构变化有关。
　　毛利率下降、费用率提升，Q2盈利能力承压。23H1归母净利率同比+0.80pct，盈利改善主要归功于毛利率提升，H1总费率同比+0.21pct，销售/管理/研发/财务费率同比+0.01pct/-0.07pct/+0.11pct/+0.15pct，管理费率下降主因相比去年同期已无物流运输不畅等影响，存货报损同比-78.34%，且公司加强费用管控，财务费率提升主要系利息收入同比-34.17%。23Q2归母净利率同比-2.60pct，毛利率下降叠加费用率提升协同导致盈利承压，Q2总费率同比+1.37pct，销售/管理/研发/财务费率同比+1.92pct/-0.85pct/+0.12pct/+0.18pct，销售费率提升主要系费投减少幅度低于线上业务对收入增速的拖累，费效比下降，管理费率下降判断主因公司持续加强费用管控。
　　盈利预测及投资建议：我们根据2023年中报，略微调整了盈利预测，预计2023-2025年公司收入为92.15/107.45/123.90亿元，同比-2.4%/+16.6%/+15.3%，归母净利润为3.70/4.35/5.11亿元，同比+10.2%/+17.6%/+17.6%，对应2023年8月30日收盘价，PE为25/22/18x，维持“增持”评级。
　　风险提示：新开大店、老店升级进度及效果不及预期；零食量贩持续的放量对良品中高端定位的门店造成分流冲击；线上新平台的零食品牌竞争开始加剧；上游原材料价格大幅上涨。

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryIdindustryId休闲零食investSuggestiondyCompany良品铺子603719investSug增持维持gestionCh000009title业绩短期承压H2开店有望加速angecreateTime1年月日2023831投资要点公市场数据marketDatasummary事件公司公告2023年中报23H1公司实现营收归母净利润扣非归母净利润3987189124亿元同比-1855-204-349其中23Q2实现收入归母净利润司日期2023-8-30扣非归母净利润1602041017亿元同比-1796-5946-7467收盘价元2340点线上拖累收入线下开店维持较快速度23H1销售额同比-1862其中电子商务加评总股本百万股40100盟直营团购业务销售额同比-3555-485944-1102线上业务下滑主因传报流通股本百万股40100统电商流量下滑及策略调整团购下降判断主要系流通业务关闭及春节较去年更早使净资产百万元249550得大客户备货提前所致23Q2销售额同比-1845拆分如下1电子商务销售额告同比-4092判断主要系传统电商平台流量去中心化以及公司主动调整渠道策略总资产百万元476581所致2加盟同比-715主要系年初起门店较多调减下营业天数同比减少零食量每股净资产元622贩业态亦有一定影响加权单店销售额同比-85323Q2加权门店数季度期初期来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理末门店数的均值同比151主要系门店调整优化下加盟开店节奏放缓3直营同比1275增长稳健主因公司通过直营门店打磨六代大店新店型直营店开店速度加快23Q2加权门店数同比1750加权单店销售额同比-404判断与开店加emailAuthor分析师速下新店爬坡期摊薄有关4团购销售额同比3916上半年升级为城市代理商林佳雯模式湖北江苏市场销售额同比分别139294端午节销售额同比571linjiawen95xyzqcomcn产品结构调整Q2毛利率同比下降23H1毛利率同比148pct判断主要系毛利率较高的直营占比同比589pct可以验证此外预计运输仓储等成本边际下降亦有影S0190522070009响23Q2毛利率同比-060pct判断与产品结构变化有关毛利率下降费用率提升Q2盈利能力承压23H1归母净利率同比080pct盈利改善主要归功于毛利率提升H1总费率同比021pct销售管理研发财务费率同比001pct-007pct011pct015pct管理费率下降主因相比去年同期已无物流运输不畅等影响存货报损同比-7834且公司加强费用管控财务费率提升主要系利息研究助理assAuthor收入同比-341723Q2归母净利率同比-260pct毛利率下降叠加费用率提升协同导汪润致盈利承压Q2总费率同比137pct销售管理研发财务费率同比192pct-085pct012pct018pct销售费率提升主要系费投减少幅度低于线上业务对收入增wangrun22xyzqcomcn速的拖累费效比下降管理费率下降判断主因公司持续加强费用管控盈利预测及投资建议我们根据2023年中报略微调整了盈利预测预计2023-2025年公司收入为92151074512390亿元同比-24166153归母净利润为370435511亿元同比102176176对应2023年8月30日收盘价PE为252218x维持增持评级风险提示新开大店老店升级进度及效果不及预期零食量贩持续的放量对良品中高端定位的门店造成分流冲击线上新平台的零食品牌竞争开始加剧上游原材料价格大幅上涨主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元944092151074512390同比增长12-24166153归母净利润百万元335370435511同比增长192102176176毛利率276279281283ROE140139145152每股收益元084092108127市盈率280254216184来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情报告正文事件公司公告2023年中报23H1公司实现营收归母净利润扣非归母净利润3987189124亿元同比-1855-204-349其中23Q2实现收入归母净利润扣非归母净利润1602041017亿元同比-1796-5946-746723H1基本EPS为048元线上拖累收入线下开店维持维持较快速度23H1营收同比-1855销售额同比-1862其中电子商务加盟直营团购业务销售额同比-3555-485944-1102线上业务下滑主因传统电商流量下滑及策略调整团购下降判断主要系流通业务关闭及春节较去年更早使得大客户备货提前所致23Q2收入同比-1796销售额同比-1845拆分如下1电子商务销售额同比-4092判断主要系传统电商平台流量去中心化以及公司主动调整渠道策略所致2加盟同比-715主要系年初起门店较多调减下营业天数同比减少零食量贩业态亦有一定影响加权单店销售额同比-85323Q2加盟门店2076家加权门店数季度期初期末门店数的均值同比151较23Q1末净减82家主要系门店调整优化下加盟开店节奏放缓3直营同比1275增长稳健主因公司通过直营门店打磨六代大店新店型直营店开店速度加快23Q2直营门店1223家加权门店数同比1750较23Q1末净增197家加权单店销售额同比-404判断与开店加速下新店爬坡期摊薄有关4团购业务在公司主动调整积极拓展突破下销售额同比3916上半年将省级代理商模式升级为城市代理商模式湖北江苏市场销售额同比分别139294同时深度布局重点经济大省端午节销售额同比571产品结构调整Q2毛利率同比下降23H1毛利率为2895同比148pct判断主要系毛利率较高的直营零售占比提升H1直营销售额占比同比589pct至2297可以验证此外预计运输仓储等成本边际下降亦有影响23Q2毛利率为2863同比-060pct判断与产品结构变化有关电子商务加盟直营团购毛利率分别为2328225747602254同比分别-174pct-247pct-233pct-106pct线上毛利率下降主要系迎合抖音等平台用户消费习惯推出的实惠性产品占比提升所致加盟直营毛利率下滑判断主因增加低价格段产品所致如水饮团购毛利下降判断与为提升市占率以全价格带产品扩大客户覆盖范围较低价格带产品占比提升有关毛利率下降费用率提升Q2盈利能力承压23H1归母净利率为475同比080pct扣非归母净利率310同比048pct盈利改善主要归功于毛利率提升H1总费率为2402同比021pct销售管理研发财务费率同比001pct-007pct011pct015pct管理费率下降主因相比去年同期已无物流运输不畅等影响存货报损同比-7834且公司加强费用管控职工薪酬同比-1386服务费同比-3240财务费率提升主要系利息收入同比-341723Q2归母净利率为254同比-260pct扣非归母净利率105同比-234pct毛利率下降叠加费请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情用率提升协同导致盈利承压Q2总费率为2635同比137pct销售管理研发财务费率同比192pct-085pct012pct018pct销售费率提升主要系费投减少幅度低于线上业务对收入增速的拖累费效比下降管理费率下降判断主因公司持续加强费用管控盈利预测及投资建议我们根据2023年中报略微调整了盈利预测预计2023-2025年公司收入为92151074512390亿元同比-24166153归母净利润为370435511亿元同比102176176对应2023年8月30日收盘价PE为252218x维持增持评级风险提示新开大店老店升级进度及效果不及预期零食量贩持续的放量对良品中高端定位的门店造成分流冲击线上新平台的零食品牌竞争开始加剧上游原材料价格大幅上涨图123H1归母净利润增速贡献拆分图223Q2归母净利润增速贡献拆分净利润增速-204少数股东权益07净利润增速-5946所得税-121少数股东权益00营业外收支净额-04所得税36资产处置损益02营业外收支净额-20信用减值损失-069资产处置损益01公允价值变动00公允价值变动000投资收益-15投资收益-20其他收益81其他收益-47资产减值损失04信用减值损失-20财务费用率-32资产减值损失-01研发费用率-23财务费用率-29管理费用率14研发费用率-19销售费用率-02管理费用率136营业税金率-45销售费用率-308毛利率305营业税金率-29营收-1855毛利率-97营收-1796-3000-2000-10000001000200030004000-700-600-500-400-300-200-10000100200资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-公司点评报告带市场行情附表资产负债表gscwbb公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产3563404347165418营业收入944092151074512390货币资金1354201423132682营业成本6837664577268882交易性金融资产0000税金及附加50566574应收票据及应收账款735647784903销售费用1756167319562255预付款项303205254303管理费用480408478551存货91693211011246研发费用51445361其他254245265284财务费用-35-11-17-21非流动资产1473133212191100其他收益163102102102长期股权投资28282828投资收益2222固定资产559507455402公允价值变动收益0000在建工程95959595信用减值损失-4-3-3-3无形资产1341189982资产减值损失-28-10-11-12商誉0000资产处置收益2222长期待摊费用7427-22-72营业利润436494577678其他582557563564营业外收入5555资产总计5036537559346518营业外支出4333流动负债2451250727272916利润总额437496579679短期借款80575761所得税103124142167应付票据及应付账款1093124314261610净利润334372436513其他1278120812451245少数股东损益-1222非流动负债187199214228归属母公司净利润335370435511长期借款56708598EPS元084092108127其他131129129129负债合计2638270629413143主要财务比率股本401401401401会计年度20222023E2024E2025E资本公积803803803803成长性未分配利润1217148118002174营业收入增长率12-24166153少数股东权益-1135营业利润增长率161133167175股东权益合计2398266829933374归母净利润增长率192102176176负债及权益合计5036537559346518盈利能力毛利率276279281283现金流量表单位百万元归母净利率36404041会计年度20222023E2024E2025EROE140139145152归母净利润335370435511偿债能力折旧和摊销121116116116资产负债率524504496482资产减值准备28-322流动比率145161173186资产处置损失-2-2-2-2速动比率108124133143公允价值变动损失0000营运能力财务费用18-11-17-21资产周转率1804177019001990投资损失-2-2-2-2应收账款周转率13372132091487414555少数股东损益-1222存货周转率6657716675847549营运资金的变动-661382-132-100每股资料元经营活动产生现金流量103847403505每股收益084092108127投资活动产生现金流量-145-42-41-42每股经营现金026211101126融资活动产生现金流量-330-145-63-94每股净资产598665746840现金净变动-372660299369估值比率倍现金的期初余额1675135420142313PE280254216184现金的期末余额1303201423132682PB39353128数据来源天软兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中沪深两市以沪深300指数为定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级基准北交所市场以北证50指数为基推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数准新三板市场以三板成指为基准中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平香港市场以恒生指数为基准美国市行业评级回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数场以标普500或纳斯达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-