事件：良品铺子发布2023年中报，2023H1实现营业收入39.87亿元，同比减少18.55%；实现归母净利润1.89亿元，同比减少2.04%；其中，23Q2单季度实现营业收入16.02亿元，同比减少17.96%；实现归母净利润0.41亿元，同比减少59.46%。
　　线上及加盟业务增势放缓，经营表现短期承压。分渠道看，2023Q2公司营收端有所承压，23Q2公司线上/线下渠道分别实现收入6.15/11.51亿元，同比-40.92%/+2.36%。1）线上：电商平台流量持续下滑的背景下，公司主动调整各平台经营策略，23Q2仍处于调整阶段，对整体业绩造成一定影响。2）线下：23Q2直营/加盟零售/团购业务分别实现收入4.36/6.25/0.90亿元，同比+12.75%/-7.15%/+39.16%。其中加盟业务收入增速有所下滑，主要系公司老店升级节奏影响，截至2023H1末公司门店总数为3299家，23Q2净增加门店数量为115家（加盟店净减少82家，直营门店净增197家），23Q2已签约待开业门店数量为38家（加盟店/直营店分别为7/31家）。分地区看，华中/华东/西南/华南/华北和西北地区分别实现营收5.22/1.75/1.68/1.45/0.51亿元，同比-3.92%/-5.49%/+5.14%/ +15.15%/+12.01%。
　　战略调整下毛利率降低，着重打磨单店模型。毛利方面，2023H1/23Q2公司毛利率分别为28.95%/28.63%，23Q2同比-0.60pcts，环比-0.53pcts。主要系公司在“好货不贵”的新策略下调低部分产品毛利率。期间费用方面，2023H1/23Q2销售费用率分别为18.41%/20.49%，23Q2同比+1.92pcts，环比+3.49pcts。
　　2023H1/23Q2管理费用率分别为5.17%/5.35%，23Q2同比-0.85pcts，环比+0.30pcts。综合来看，2023H1/23Q2净利率为4.75%/2.54%，23Q2同比-2.60pcts，环比-3.70pcts。展望全年，23Q2公司调整大店开店战略，着重打磨单店模型，23H1需结构升级的加盟门店已基本完成闭店，预计23H2加盟门店数量占比有所提升。此外，“零食顽家”开放加盟模式，加速开店进程，目前单店日均销售额表现良好，单店净利率处于相对持平阶段，随着门店数量提升，盈利能力仍有较大提升空间。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到公司线上业务仍处于调整阶段，线下新店型开店进程有待观察。下调2023-2025年归母净利润至4.20/5.32/6.29亿元（较前次下调14.42%/10.78%/9.79%）。对应2023-2025年EPS为1.05/1.33/1.57元，当前股价对应P/E分别为22/17/15倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：线上竞争加剧，原材料成本波动，门店拓展不达预期。
　　
　　

研究报告全文：2023年9月2日公司研究业绩短期承压期待门店开拓良品铺子603719SH2023年中报点评要点买入维持当前价2280元事件良品铺子发布2023年中报2023H1实现营业收入3987亿元同比减少1855实现归母净利润189亿元同比减少204其中23Q2单季度实现营业收入1602亿元同比减少1796实现归母净利润041亿元同作者比减少5946分析师叶倩瑜执业证书编号S0930517100003线上及加盟业务增势放缓经营表现短期承压分渠道看2023Q2公司营收端021-52523657有所承压23Q2公司线上线下渠道分别实现收入6151151亿元同比yeqianyuebscncom-40922361线上电商平台流量持续下滑的背景下公司主动调整分析师陈彦彤执业证书编号S0930518070002各平台经营策略23Q2仍处于调整阶段对整体业绩造成一定影响2线下021-5252368923Q2直营加盟零售团购业务分别实现收入436625090亿元同比chenytebscncom1275-7153916其中加盟业务收入增速有所下滑主要系公司老店分析师杨哲执业证书编号S0930522080001升级节奏影响截至2023H1末公司门店总数为3299家23Q2净增加门店数021-52523795量为115家加盟店净减少82家直营门店净增197家23Q2已签约待开yangzebscncom业门店数量为38家加盟店直营店分别为731家分地区看华中华东分析师李嘉祺西南华南华北和西北地区分别实现营收522175168145051亿元同比执业证书编号S0930523070005021-52523658-392-54951415151201lijqebscncom战略调整下毛利率降低着重打磨单店模型毛利方面2023H123Q2公司毛联系人董博文利率分别为2895286323Q2同比-060pcts环比-053pcts主要系公dongbowenebscncom司在好货不贵的新策略下调低部分产品毛利率期间费用方面2023H123Q2市场数据销售费用率分别为1841204923Q2同比192pcts环比349pcts总股本亿股4012023H123Q2管理费用率分别为51753523Q2同比-085pcts环比总市值亿元9143030pcts综合来看2023H123Q2净利率为47525423Q2同比一年最低最高元22604093近3月换手率7100-260pcts环比-370pcts展望全年23Q2公司调整大店开店战略着重打磨单店模型23H1需结构升级的加盟门店已基本完成闭店预计23H2加盟门股价相对走势店数量占比有所提升此外零食顽家开放加盟模式加速开店进程目前单店日均销售额表现良好单店净利率处于相对持平阶段随着门店数量提升40盈利能力仍有较大提升空间25盈利预测估值与评级考虑到公司线上业务仍处于调整阶段线下新店型开店9进程有待观察下调2023-2025年归母净利润至420532629亿元较前次-6下调14421078979对应2023-2025年EPS为105133157元-22当前股价对应PE分别为221715倍维持买入评级0622092212220323良品铺子沪深300风险提示线上竞争加剧原材料成本波动门店拓展不达预期公司盈利预测与估值简表收益表现指标202120222023E2024E2025E1M3M1Y营业收入百万元9324944099851172013463相对-572-1799-1704营业收入增长率181112457817371487绝对-1194-1813-2405净利润百万元282335420532629资料来源Wind净利润增长率-18061916252526581822EPS元070084105133157相关研报ROE归属母公司摊薄13121399149116521707短期经营承压盈利能力有所提升良品铺子PE3227221715603719SH2023年一季报点评PB43383228252023-05-01资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-08-31Q4短期承压期待大店表现良品铺子603719SH2022年年报点评2023-03-26敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告良品铺子603719SH利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入9324944099851172013463总资产54305036584567657669营业成本68286837714483389548货币资金17471354199723442693折旧和摊销5565748292交易性金融资产00000税金及附加6550536271应收账款6607357428911012销售费用16721756183821512464应收票据00000管理费用477480507596684其他应收款合计110110117137157研发费用4051546475存货1132916107011841394财务费用-39-35101724其他流动资产269126154243332投资收益22202020流动资产合计40443563431251275927营业利润376436571716848其他权益工具05555利润总额379437572717849长期股权投资328282828所得税96103140172206固定资产593559595701820净利润283334432545644在建工程8695140133109少数股东损益1-1121315无形资产143134132129126归属母公司净利润282335420532629商誉00000EPS元070084105133157其他非流动资产967666666非流动资产合计13861473153316381742现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债32762638301735233947经营活动现金流412103858351752短期借款3080337642608净利润282335420532629应付账款111276898310421254折旧摊销5565748292应付票据434325397430511净营运资金增加381638-238613341预收账款00001其他-306-935601-876-310其他流动负债334072177281投资活动产生现金流-249-145-251-160-180流动负债合计30722451295334603886净资本支出-269-160-150-180-200长期借款7856565656长期投资变化328000应付债券00000其他资产变化17-13-1012020其他非流动负债68876融资活动现金流-402-33036156-223非流动负债合计204187636261股本变化00000股东权益21542398282832433722债务净变化2446048305-33股本401401401401401无息负债变化933-698331201458公积金8768799219741003净现金流-240-372643347349未分配利润9691217149318422276归属母公司权益21462399281732193683少数股东权益8-1112439盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率268276285289291销售费用率17941860184018351830EBITDA率4761646870管理费用率512508508508508EBIT率3648566163财务费用率-042-037010015018税前净利润率4146576163研发费用率043054055055056归母净利润率3036424547所得税率2524242424ROA5266748184ROE摊薄131140149165171每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC99108133139149每股红利021025033041049每股经营现金流103026214087187偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产535598703803918资产负债率6052525251每股销售收入23252354249029233357流动比率132145146148153速动比率095108110114117估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务755697718462554PE3227221715有形资产有息债务1788135514019191102PB4338322825EVEBITDA244191150124104资料来源Wind光大证券研究所预测股息率0911141821敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司成立于1996年是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一也是世界500强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼6thFloor9AppoldStreetLondonUnitedKingdomEC2A2AP敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告