公募基金费率改革落地，影响相对可控，公募基金行业处于左侧投资机会。费率水平已经不是影响行业高质量发展的主要因素，当下关键是大力做大做强养老金等长期资金，行业仍然有长期增长空间，建议关注持股头部公募基金的上市证券公司。
　　▍事项：2023年7月8日，公募基金费率改革正式开启，多家公募基金宣布降费。据上海证券报，证监会制定了公募基金行业费率改革工作方案，支持公募基金管理人及其他行业机构合理调降基金费率。此次费率改革将分三个阶段稳步推进：
　　（1）第一阶段在坚持以固定费率产品为主的基础上，研究推出更多浮动费率产品试点，完善公募基金产品谱系，为投资者提供更多选择；降低主动权益类基金费率水平。新注册产品管理费率、托管费率分别不超过1.2%、0.2%；其余存量产品管理费率、托管费率将争取于2023年底前分别降至1.2%、0.2%以下。
　　（2）第二阶段降低公募基金证券交易佣金费率、完善公募基金行业费率披露机制。一方面，降低公募基金证券交易佣金费率，预计将于2023年底前完成。另一方面，完善公募基金行业费率披露机制，要求以更醒目、简明、通俗形式披露基金产品综合费用；分别列示基金公司管理费净收入与尾随佣金支出；强化基金公司证券交易佣金年度汇总支出情况披露要求，全面反映证券交易佣金费率水平和分配情况。
　　（3）第三阶段规范公募基金销售环节收费，证监会将通过法规修改，统筹让利投资者和调动销售机构积极性，进一步规范公募基金销售环节收费，预计于2024年底前完成。
　　▍预计此轮降费对公募基金行业管理费收入的影响幅度在10%左右，头部主动权益基金公司管理费下降幅度在5-15%区间，负面影响总体可控。
　　按管理费率高于1.2%的主动权益型基金计，此轮降费影响的基金规模约为4.5万亿元（按2022年末净值计）。如果按管理费率统一降至1.2%计算，行业管理费收入下降135亿元，占2022年全行业管理费收入的比重为9.3%。头部的主动权益基金公司管理费下降的幅度为5%~15%不等。2022年主动权益基金管理费收入中客户维护费占比为34%，假设客户维护费占比不变的情况下，管理费下降的135亿元中基金公司承担约88亿元，渠道承担约44亿元。预计1.2%的上限带来的负面影响相对可控。
　　▍降费是市场化竞争的正常需要，或将加速行业供给侧集中，浮动费率有助于行业差异化发展。
　　（1）降费对部分中小公募基金公司的影响可能更大，并带来经营压力。根据各基金年报，2022年，142家基金公司中有44家处于亏损状态。在市场回报弱、资金流入放缓的现状下，降费后中小公司或面临更大的竞争压力。对于部分主动权益占比较高的公司，预计降费对其收入端的影响接近20%，并且由于成本相对刚性，利润受到的影响会更大。
　　（2）降费或影响基金公司的产品布局，促进固收和ETF发展，进而影响行业格局。近两年固收类产品和ETF已经是公募基金募资的主力。在主动权益管理费调降后，销售渠道和公募基金可能会更加注重固收类产品和ETF的发展。固收类产品更加契合目前经济弱复苏背景下的居民低风险偏好，ETF则是机构化率提升-主动回报收窄-被动化率提升这一大趋势下的必然选择。被动投资具有高度规模经济性，料全行业被动占比的提升将带来集中度的提高
　　（3）行业将坚持以固定费率产品为主，同时推出更多浮动费率产品，有助于行业走向差异化经营。固定费率与国际惯例一致，同时根据上海证券报，证监会已接收一批浮动费率产品募集申请，包括与投资者持有时间挂钩产品、与基金规模挂钩产品、与基金投资业绩挂钩产品等方式。合理的浮动费率设计，有助于鼓励基民长期持有、鼓励基金经理长期投资逆向投资等，有助于基金公司摈弃一味的追求规模发展和重新发、轻持营的弊端，为基金公司探索差异化经营提供更多可能性。
　　▍费率水平已经不是影响公募基金行业高质量发展的主要因素，差距主要在于资金端和资产端要素，当下关键是大力推动养老金等专业投资机构做大做强。
　　（1）费率水平已经不是影响公募基金行业高质量发展的主要因素，差距主要在于资金端和资产端要素。如果按管理费率统一降至1.2%测算，我们测得调降前主动权益基金的AUM加权平均管理费率（按2022年末规模加权，下同）为1.42%，调降后加权平均管理费率为1.16%，已经到了相对合理区间。从目前实际情况看，我国公募基金行业与发达市场的差距主要体现在资金端和资产端要素，包括优质底层资产供给不足、长期资金来源占比低、资产配置类产品占比低、投顾服务收入还没形成等方面。正是这些因素，我国基金公司经营方式上相对同质、市场集中度相对较低、产业链地位比较差、科技能力相对欠缺。
　　（2）从美国经验看，我国当下关键是大力推动养老金等长期资金做大做强。从美国发展经验看，过去五十年在资金端和资产端都有显著的改变；一方面是1970年代中期以来，以401k为代表的长期养老金持续入市，成为公募基金的主要来源，推动了机构化专业投资的发展，市场定价效率不断提高；

研究报告全文：费率改革落地左侧投资机会非银行金融行业资产管理业公募基金降费点评202379中信证券研究部核心观点公募基金费率改革落地影响相对可控公募基金行业处于左侧投资机会费率水平已经不是影响行业高质量发展的主要因素当下关键是大力做大做强养老金等长期资金行业仍然有长期增长空间建议关注持股头部公募基金的上市证券公司事项2023年7月8日公募基金费率改革正式开启多家公募基金宣布降费据上海证券报证监会制定了公募基金行业费率改革工作方案支持公募基金管童成墩非银行金融业联席理人及其他行业机构合理调降基金费率此次费率改革将分三个阶段稳步推进首席分析师1第一阶段在坚持以固定费率产品为主的基础上研究推出更多浮动费率产S1010513110006品试点完善公募基金产品谱系为投资者提供更多选择降低主动权益类基金费率水平新注册产品管理费率托管费率分别不超过1202其余存量产品管理费率托管费率将争取于2023年底前分别降至1202以下2第二阶段降低公募基金证券交易佣金费率完善公募基金行业费率披露机制一方面降低公募基金证券交易佣金费率预计将于2023年底前完成另一方面完善公募基金行业费率披露机制要求以更醒目简明通俗形式披露基金产品综合费用分别列示基金公司管理费净收入与尾随佣金支出强化基金张文峰非银行金融业公司证券交易佣金年度汇总支出情况披露要求全面反映证券交易佣金费率水平分析师和分配情况S10105220300013第三阶段规范公募基金销售环节收费证监会将通过法规修改统筹让利投资者和调动销售机构积极性进一步规范公募基金销售环节收费预计于2024年底前完成预计此轮降费对公募基金行业管理费收入的影响幅度在10左右头部主动权益基金公司管理费下降幅度在5-15区间负面影响总体可控按管理费率高于的主动权益型基金计此轮降费影响的基金规模约为1245邵子钦万亿元按2022年末净值计如果按管理费率统一降至12计算行业管非银行金融业首席理费收入下降135亿元占2022年全行业管理费收入的比重为93头部的分析师主动权益基金公司管理费下降的幅度为515不等2022年主动权益基金管S1010513110004理费收入中客户维护费占比为34假设客户维护费占比不变的情况下管理费下降的135亿元中基金公司承担约88亿元渠道承担约44亿元预计12的上限带来的负面影响相对可控降费是市场化竞争的正常需要或将加速行业供给侧集中浮动费率有助于行业差异化发展1降费对部分中小公募基金公司的影响可能更大并带来经营压力根据各田良基金年报2022年142家基金公司中有44家处于亏损状态在市场回报弱金融产业首席资金流入放缓的现状下降费后中小公司或面临更大的竞争压力对于部分主动分析师权益占比较高的公司预计降费对其收入端的影响接近20并且由于成本相S1010513110005对刚性利润受到的影响会更大2降费或影响基金公司的产品布局促进固收和ETF发展进而影响行业格局近两年固收类产品和ETF已经是公募基金募资的主力在主动权益管理费调降后销售渠道和公募基金可能会更加注重固收类产品和ETF的发展固收类产品更加契合目前经济弱复苏背景下的居民低风险偏好ETF则是机构化率提升-主动回报收窄-被动化率提升这一大趋势下的必然选择被动投资具有高薛姣度规模经济性料全行业被动占比的提升将带来集中度的提高非银行金融业证券研究报告请务必阅读正文之后第3页起的免责条款和声明非银行金融行业公募基金降费点评202379分析师3行业将坚持以固定费率产品为主同时推出更多浮动费率产品有助于行S1010518110002业走向差异化经营固定费率与国际惯例一致同时根据上海证券报证监会已接收一批浮动费率产品募集申请包括与投资者持有时间挂钩产品与基金规模挂钩产品与基金投资业绩挂钩产品等方式合理的浮动费率设计有助于鼓励基民长期持有鼓励基金经理长期投资逆向投资等有助于基金公司摈弃一味的追求规模发展和重新发轻持营的弊端为基金公司探索差异化经营提供更多可能性费率水平已经不是影响公募基金行业高质量发展的主要因素差距主要在于资陆昊金端和资产端要素当下关键是大力推动养老金等专业投资机构做大做强非银行金融业分析师1费率水平已经不是影响公募基金行业高质量发展的主要因素差距主要在S1010519070001于资金端和资产端要素如果按管理费率统一降至12测算我们测得调降前主动权益基金的AUM加权平均管理费率按2022年末规模加权下同为142调降后加权平均管理费率为116已经到了相对合理区间从目前实际情况看我国公募基金行业与发达市场的差距主要体现在资金端和资产端要素包括优质底层资产供给不足长期资金来源占比低资产配置类产品占比低投顾服务收入还没形成等方面正是这些因素我国基金公司经营方式上相对同质市场集中度相对较低产业链地位比较差科技能力相对欠缺2从美国经验看我国当下关键是大力推动养老金等长期资金做大做强从美国发展经验看过去五十年在资金端和资产端都有显著的改变一方面是1970年代中期以来以401k为代表的长期养老金持续入市成为公募基金的主要来源推动了机构化专业投资的发展市场定价效率不断提高另一方面先锋基金从70年代中期以来以极致价格杀手方式推动指数投资的发展贝莱德从90年代以来则以科技能力推动以ETF为核心的资产配置的发展同时在养老金资产配置需求带动和以嘉信先锋基金为代表基金免佣模式的成熟共同驱动了美国投顾业务的发展借鉴美国经验中国基金行业目前首要差距体现在长期资金占比低需要加大财政税收政策持续推动以保险养老金为代表专业机构的发展风险因素经济复苏低于预期居民风险偏好持续走弱后续公募基金降费力度强于预期投资策略费率改革落地降费幅度好于预期公募基金行业处于左侧投资机会期费率水平已经不是影响行业高质量发展的主要因素当下关键是大力做大做强养老金等长期资金公募基金行业仍然有长期增长空间行业处于左侧投资机会建议关注持股头部公募基金的上市证券公司图1降费影响测算资料来源Wind中信证券研究部测算备注图中列示高费率主动权益规模前20的基金公司假设客户维护费比例不变影响幅度为管理费降低额2022年管理费收入请务必阅读正文之后的免责条款和声明2分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上3特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布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