23H1归母净利润保持较快增长，维持“买入”评级
　　公司8月30日发布半年报，23H1实现营收67.9亿元，同比+28%；归母净利润14.0亿元，同比+36%；中期派息率同比+7.9pct至35.8%。我们维持23-25年EPS为1.26/1.61/2.02元的盈利预测。可比公司平均2023PE为18倍（Wind一致预期），考虑到公司亮眼的业绩表现、商管板块的竞争壁垒和物管板块的快速拓展，我们认为公司合理2023PE为35倍，目标价47.46港币（前值47.47港币，基于33倍2023PE），维持“买入”评级。
　　中期业绩表现亮眼，拟持续提升派息比率
　　23H1公司物管板块营收同比+34%，主要得益于收并购公司财务并表和市拓带来的在管面积扩张；商管板块营收同比+20%，主要得益于在管项目数量增加和租金收入提升。归母净利润同比增速高于营收，主要因为：1、毛利率同比+1.5pct至33.2%，其中物管板块由于增值服务占比减少导致毛利率同比-0.9pct至20.1%，商管板块在经营业绩提升（部分由于停止减租）后毛利率同比+8.2pct至58.5%；2、销售和管理费用率同比-1.1pct至8.0%。23H1公司货币资金达到153亿元（含存款），提升中期派息比率至35.8%，并表示未来拟逐步提升全年派息比率（22年为45%），增厚股东回报。
　　商管板块：经营业绩强劲复苏，23年零售额增速有望达到25%-30%
　　23H1公司新开业3个购物中心，其中包括首个轻资产重奢项目，在一二线城市新签约7个轻资产项目。88个已开业购物中心中，37/74个零售额排名当地第一/第三，零售额同比+41%至841亿元（同店同比+27%），租金收入同比+52%至105亿元（同店同比+40%），NOI利润率同比+9.4pct至67.2%，表现出强劲的复苏势头。23H2公司计划新开业10个购物中心，公司预计全年零售额同比增长25%-30%，同店同比增长15%-20%。
　　物管板块：市拓发力城市空间业态，装修、社区零售等增值服务快速成长
　　截至23H1，公司物管板块在管/合约面积同比+28%/14%至3.25/3.80亿平，第三方/非住宅在管面积分别达到59%/30%。23H1市拓新签合约面积同比+26%至2825万平，其中84%为城市公共空间项目，重点发力产业园、公园河道、场馆等业态。此外，社区增值服务中懒人装修、润物直选业务收入同比+106%至2.1亿元，积极探索城市公共空间的顾问咨询、招商运营、场地租赁、赛事保障等增值服务机会。
　　风险提示：经济环境带来的经营风险，收购整合风险，规模扩张不及预期，利润率不及预期。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告华润万象生活1209HK商管强劲复苏业绩快速增长华泰研究中报点评投资评级维持买入2023年8月30日中国香港物业管理目标价港币4746研究员陈慎23H1归母净利润保持较快增长维持买入评级SACNoS0570519010002chenshenhtsccomSFCNoBIO834862128972228公司8月30日发布半年报23H1实现营收679亿元同比28归母净利润140亿元同比36中期派息率同比79pct至358我们维研究员刘璐持23-25年EPS为126161202元的盈利预测可比公司平均2023PESACNoS0570519070001liulu015507htsccom为倍一致预期考虑到公司亮眼的业绩表现商管板块的竞争SFCNoBRD82586212897221818Wind壁垒和物管板块的快速拓展我们认为公司合理2023PE为35倍目标价研究员林正衡4746港币前值4747港币基于33倍2023PE维持买入评级SACNoS0570520090003linzhenghenghtsccomSFCNoBRC046862128972087中期业绩表现亮眼拟持续提升派息比率联系人陈颖23H1公司物管板块营收同比34主要得益于收并购公司财务并表和市SACNoS0570122050022chenying019881htsccom拓带来的在管面积扩张商管板块营收同比20主要得益于在管项目数8675582492388量增加和租金收入提升归母净利润同比增速高于营收主要因为1毛利率同比15pct至332其中物管板块由于增值服务占比减少导致毛利华泰证券研究所分析师名录率同比-09pct至201商管板块在经营业绩提升部分由于停止减租后毛利率同比82pct至5852销售和管理费用率同比-11pct至8023H1公司货币资金达到153亿元含存款提升中期派息比率至358并表示未来拟逐步提升全年派息比率22年为45增厚股东回报商管板块经营业绩强劲复苏23年零售额增速有望达到25-3023H1公司新开业3个购物中心其中包括首个轻资产重奢项目在一二线城市新签约7个轻资产项目88个已开业购物中心中3774个零售额排基本数据名当地第一第三零售额同比41至841亿元同店同比27租金收入同比52至105亿元同店同比40NOI利润率同比94pct至目标价港币4746672表现出强劲的复苏势头23H2公司计划新开业10个购物中心公收盘价港币截至8月29日3475市值港币百万司预计全年零售额同比增长25-30同店同比增长15-20793176个月平均日成交额港币百万884052周价格范围港币2225-4710物管板块市拓发力城市空间业态装修社区零售等增值服务快速成长BVPS人民币654截至23H1公司物管板块在管合约面积同比2814至325380亿平第三方非住宅在管面积分别达到593023H1市拓新签合约面积同比股价走势图26至2825万平其中84为城市公共空间项目重点发力产业园公华润万象生活园河道场馆等业态此外社区增值服务中懒人装修润物直选业务收入港币相对恒生指数同比106至21亿元积极探索城市公共空间的顾问咨询招商运营场467地租赁赛事保障等增值服务机会403341风险提示经济环境带来的经营风险收购整合风险规模扩张不及预期285利润率不及预期229Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23资料来源SP经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万887512016170102146726722-30933539415626212448归属母公司净利润人民币百万17252206287136664613-110952790301627672585EPS人民币最新摊薄076097126161202ROE13091566188721152306PE倍42113292253019811574PB倍523509450392338EVEBITDA倍2997243916921269948资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1华润万象生活1209HK图表1公司营收和同比增速图表2公司归母净利润和同比增速百万元百万元14000营业收入同比增速452500归母净利润同比增速16040140120003520001201000010030150080800025602060001000401540002010500020005-20000-402019201720182020202120222017201820192020202120222023H12023H1资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3公司毛利率和归母净利率图表4公司期间费用率毛利率归母净利率销售费用率管理费用率财务费用率351230102582061541052002022201720182019202020212017201820192020202120222023H12023H1资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表5可比公司估值水平总市值收盘价EPS元港币PE倍彭博代码股票名称百万元交易货币2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E6049HK保利物业1966138802012503083711794144411709732669HK中海物业2817393603905106508224171844144211462602HK万物云3129629001401662072541925162713021061001914CH招商积余1687015910560730901092843217917711458平均2245177314211159注盈利预测来自Wind一致预期统计时间为2023年8月29日中海物业EPS单位为港币其余公司为人民币元资料来源BloombergWind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2华润万象生活1209HK图表6华润万象生活PE-Bands图表7华润万象生活PB-Bands港币华润万象生活35x港币华润万象生活31x50x65x307x582x12580x100x925857x1132x94694634633123100Dec-20May-21Oct-21Mar-22Aug-22Jan-23Jun-23Dec-20May-21Oct-21Mar-22Aug-22Jan-23Jun-23资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究风险提示经济环境带来的经营风险若国内经济复苏不及预期公司商管板块购物中心写字楼的经营表现可能受到冲击物管板块项目拓展社区增值服务的开展亦可能受到影响并且导致成本支出的增加收购整合风险2022年以来公司进行了多笔收并购可能通过无形资产摊销拖累公司盈利能力若整合不及预期可能导致商誉减值规模扩张不及预期受房地产市场下行物管和商管市场竞争日趋激烈项目交付因不可抗力因素放缓等的影响公司在管面积规模扩张可能不及预期利润率不及预期公司物管业务属于劳动密集型行业若无法通过管理提效科技赋能社区增值服务提价等手段对冲人工成本刚性上涨和市场竞争日趋激烈的影响公司物管利润率将持续承压若公司购物中心和写字楼经营表现不及预期将影响商管业务毛利率免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3华润万象生活1209HK盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E营业收入887512016170102146726722EBITDA20902680370646865849销售成本61178405120521512718740融资成本3006633736364664751260886毛利润27593611495763407982营运资本变动1787131580134880991089销售及分销成本581015123214082701833632税费61049692919860212591584管理费用818961053140317712205其他109375080112411531408其他收入支出920532532532532经营活动现金流22903716428249866153财务成本净额3006633736364664751260886CAPEX438121578238342383423834应占联营公司利润及亏损190122146175210其他投资活动18572212000000000税前利润23372906386749376213投资活动现金流14193790238342383423834税费开支61049692919860212591584债务增加量25553242009873310241024少数股东损益11571292711831489权益增加量000000000000000净利润17252206287136664613派发股息2970462844100212921650折旧和摊销538811150204312245824485其他融资活动现金流2803433736364664751260886EBITDA20902680370646865849融资活动现金流32185490934996207001675EPS人民币基本076097126161202现金变动338712352439349555898年初现金1067913927127231711622071汇率波动影响674000000000000资产负债表年末现金1392712723171162207127968会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E存货1380014797262092525938503应收账款和票据19652968401547996173现金及现金等价物1392712723171162207127968其他流动资产000000000000000总流动资产1603015839213932712234526业绩指标固定资产5270156913596986105660987会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产115961470147314701461增长率其他长期资产49197960796479697974营业收入30933539415626212448总长期资产55629999100341005010045毛利润50983090372927902589总资产2159225838314283717144572营业利润84132759386828672653应付账款378061088070972512321净利润110952790301627672585短期借款881809976630463046304EPS110952790301627672585其他负债14171832259332734074盈利能力比率总流动负债60798040107271306116458毛利润率31083005291429532987长期债务12782302332643505374EBITDA23552231217921832189其他长期债务345911171117111711171净利润率19441836168817081726总长期负债16243473449755216545ROE13091566188721152306股本015015015015015ROA848930100310691129储备其他项目1388814280161491852321487偿债能力倍股东权益1388814280161491852321487净负债比率847372288500953310486少数股东权益1154600552767118200流动比率264197199208210总权益1388914326162041859021569速动比率261195197206207营运能力天总资产周转率次044051059063065估值指标应收账款周转天数72487390739073907390会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数2131621175211752117521175PE42113292253019811574存货周转天数983612612612612PB523509450392338现金转换周期1308513172131721317213172EVEBITDA2997243916921269948每股指标人民币股息率087138178227286EPS076097126161202自由现金流收益率157248465577726每股净资产608626708812941资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4华润万象生活1209HK免责声明分析师声明本人陈慎刘璐林正衡兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5华润万象生活1209HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师陈慎刘璐林正衡本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6华润万象生活1209HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7