2023H1营收维持高增速。公司发布2023H1业绩公告：2023H1公司实现收入33.79亿元（+25.2%，同增，下同），主要得益于创新药收入快速上涨；2023H1创新药实现收入24.13亿元（+36.6%），营收占比71.4%（+6.1pp）。2023H1归母净利润22.75亿元（+3466.2%），主要系投资组合公允价值增加11.49亿元及处置附属公司增加7.79亿元税前收益。2023H1毛利率75.79%（-4.5pp），主要由于创新药产品组合销售结构变化对毛利率产生一定负面影响。2023H1研发、销售、管理费用分别为7.76亿元（+19.1%）、12.47亿元（+21.2%）、2.57亿元（+36.2%），三大费用率分别为23.0%（-1.17pp）、36.9%（-1.22pp）、7.6%（+0.61pp）。
　　先必新短期略有承压，肿瘤及自免领域持续放量。（1）神经系统领域：2023H1收入10.55亿元（-1.5%），主要受先必新注射液2023年1月医保续约降价影响。先必新注射液2023H1覆盖患者约56万人，目前已覆盖医疗机构超4200家（2022年3440家），约占卒中注射液市场份额22%。先必新系列产品开发方面，舌下片已提交NDA并于2023年6月获受理，注射液联合再灌注治疗AIS患者的Ⅱ期临床已完成首例患者入组。（2）肿瘤领域：2023H1收入7.83亿元（+34.8%）。恩维达于2023年4月纳入CSCO六项重要指南；恩度新增恶性胸腹腔积液适应症处于Ⅲ期临床；科赛拉已提交将商业供货转移至境内的补充申请，ES-SCLC适应症常规批准申请已获受理，新增适应症已提交NDA并于2023年8月获受理。（3）自免领域：2023H1收入6.59亿元（+30.0%），主要系全球首款获批的艾拉莫德药物艾得辛持续放量。（4）其他领域：2023H1收入8.82亿元（+63.0%）。其中感染领域先诺欣于2023年1月附条件获批用于治疗轻中度COVID-19，截至2023H1已覆盖超2500家医院。
　　自研+引进差异化布局，在研管线快速推进。公司创新在研管线超60项，19款产品已进入临床研究阶段。其中苏维西塔单抗（VEGF）联合化疗治疗卵巢癌、输卵管癌及原发性胸膜癌的Ⅲ期临床已于2023年6月完成患者入组，用于治疗成人失眠的达利雷生（DORA）已于2023年7月获批开展Ⅰ+Ⅲ期临床；此外TNFR2、SERD、PRMT5等具备FIC/BIC潜力的自研候选分子及IL2 mu Fc、Paxalisib、QPCT、AQP4等引进候选分子均已推进至早期临床。
　　投资建议：公司创新转型加速，创新药营收占比逐渐增加，自研差异化创新管线蓄势待发，长期增长动力充足。我们预测公司2023-2025年营业收入75.54/89.92/108.12亿元，同比增长19.5%/19.0%/20.2%；测算扣非归母净利润约为8.64/12.97/18.03亿元。首次覆盖，给予“买入-A”建议。
　　风险提示：行业政策风险、新药研发风险、在研产品获批不确定风险、商业化不及预期风险等。
　　

研究报告全文：2023年08月29日公司研究证券研究报告先声药业02096HK公司快报创新助力业绩高增差异化管线快速推进投资评级买入-A首次股价2023-08-28616港元投资要点2023H1营收维持高增速公司发布2023H1业绩公告2023H1公司实现收入交易数据3379亿元252同增下同主要得益于创新药收入快速上涨2023H1总市值百万港元1641052创新药实现收入2413亿元366营收占比71461pp2023H1流通市值百万港元1641052归母净利润2275亿元34662主要系投资组合公允价值增加1149亿元总股本百万股266405及处置附属公司增加779亿元税前收益2023H1毛利率7579-45pp主流通股本百万股266405要由于创新药产品组合销售结构变化对毛利率产生一定负面影响2023H1研发12个月价格区间131406410销售管理费用分别为776亿元1911247亿元212257亿元一年股价表现362三大费用率分别为230-117pp369-122pp76061pp先必新短期略有承压肿瘤及自免领域持续放量1神经系统领域2023H1收入1055亿元-15主要受先必新注射液2023年1月医保续约降价影响先必新注射液2023H1覆盖患者约56万人目前已覆盖医疗机构超4200家2022年3440家约占卒中注射液市场份额22先必新系列产品开发方面舌下片已提交NDA并于2023年6月获受理注射液联合再灌注治疗AIS患者的期临床已完成首例患者入组2肿瘤领域2023H1收入783亿元348恩资料来源聚源维达于年月纳入六项重要指南恩度新增恶性胸腹腔积液适应症处20234CSCO升幅1M3M12M于期临床科赛拉已提交将商业供货转移至境内的补充申请适应症ES-SCLC相对收益-1201-2095-1168常规批准申请已获受理新增适应症已提交并于年月获受理NDA202383绝对收益-1969-2423-2179自免领域2023H1收入659亿元300主要系全球首款获批的艾拉莫德赵宁达药物艾得辛持续放量4其他领域2023H1收入882亿元630其中分析师SAC执业证书编号S0910523060001感染领域先诺欣于2023年1月附条件获批用于治疗轻中度COVID-19截至zhaoningdahuajinsccn2023H1已覆盖超2500家医院相关报告自研引进差异化布局在研管线快速推进公司创新在研管线超60项19款产品已进入临床研究阶段其中苏维西塔单抗VEGF联合化疗治疗卵巢癌输卵管癌及原发性胸膜癌的期临床已于2023年6月完成患者入组用于治疗成人失眠的达利雷生DORA已于2023年7月获批开展期临床此外TNFR2SERDPRMT5等具备FICBIC潜力的自研候选分子及IL2muFcPaxalisibQPCTAQP4等引进候选分子均已推进至早期临床投资建议公司创新转型加速创新药营收占比逐渐增加自研差异化创新管线蓄势待发长期增长动力充足我们预测公司2023-2025年营业收入7554899210812亿元同比增长195190202测算扣非归母净利润约为86412971803亿元首次覆盖给予买入-A建议风险提示行业政策风险新药研发风险在研产品获批不确定风险商业化不及预期风险等httpwwwhuajinsccn17请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报先声药业财务数据与估值会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元500063197554899210812YoY109264195190202净利润百万元30611413285513601860YoY2199-5381020-524368毛利率784791762752742EPS摊薄元115053107051070ROE476198311134161PE倍491065311181PB倍2321161513净利率611223377151172数据来源iFinDWind华金证券研究所httpwwwhuajinsccn27请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报先声药业盈利预测核心假设神经系统领域先必新舌下片已提交NDA并获受理有望2024年上市新剂型的获批有望增加卒中治疗的灵活性及患者用药依从性进一步提升市场渗透率假设神经系统领域2023-2025年收入增速分别为122320肿瘤领域科赛拉ES-SCLC适应症常规批准申请已获受理新增适应症已提交NDA并获受理有望2024年获批恩度新增恶性胸腹腔积液适应症处于期临床有望2025年获批在研产品苏维西塔单抗VEGF处于临床期新适应症及新产品的获批有望推动肿瘤领域加速放量假设肿瘤领域2023-2025年收入增速分别为213542自免领域全球首款艾拉莫德药物艾得辛具备先发优势有望持续增长假设自免领域2023-2025年收入增速分别为171310其他领域其中感染领域先诺欣2023年1月附条件获批用于治疗COVID-19上市后需求旺盛考虑到后续疫情影响消除假设其他领域2023-2025年收入增速分别为7054综上我们预测公司2023-2025年有望实现收入7553899210812亿元同比增长195419042024表1公司营收拆分亿元2020A2021A2022A2023E2024E2025E总收入4509499963197553899210812YOY-104610872641195419042024药品销售收入4230459256126846828510105YOY-11888562221220021012197神经系统领域收入70415432267253931233748YOY-2487119184692122320肿瘤领域收入125512001430173023363317YOY-2001-4381917213542自身免疫领域收入11198921280149816921862YOY3747-20294350171310其他领域收入1152958635108011331179YOY-2216-1684-33727054推广服务及许可收入279407707707707707资料来源公司各年度年报华金证券研究所测算可比公司估值公司目前已有6款创新药进入商业化阶段创新转型加速在研管线差异化布局成长动力充足选取创新管线布局丰富的恒瑞医药科伦药业石药集团中国生物制药作为可比公司公司估值水平低于可比公司平均httpwwwhuajinsccn37请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报先声药业表2可比公司估值对比收盘价总市值EPSPE证券代码证券简称港元亿元2023E2024E2025E2023E2024E2025E600276SH恒瑞医药4192267408074089109567846913845002422SZ科伦药业2781410211461561761906177915811093HK石药集团5906433205305906610149098211177HK中国生物制药29951495019021024147312851122平均值2518216618422096HK先声药业616150331070510705271105808先声药业2096HK6161503303204906817391159834剔除非经常性损益影响资料来源Wind华金证券研究所测算其中可比公司EPSPE均来自Wind一致预期股价为20230828日httpwwwhuajinsccn47请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报先声药业财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产49805454609471028883营业收入500063197554899210812现金97916787599101496营业成本10801322179622312794应收票据及应收账款23992337318438104380研发费用14171728219824422832预付账款119132166199234销售费用20372402219824422727存货235302442549688管理费用382444462541629其他流动资产12481004154316332086财务费用3-25270-4非流动资产51825327592561766287其他非经营损益1365440195300长期投资99999税前利润1402888282613361835固定资产19312136226125662622所得税-286-81-20-20-20无形资产60380377391424净利润1688969284613561855其他非流动资产31812802327732103231少数股东损益-8-4-8-4-5资产总计1016110781120191327815171归属母公司净利润1696973285513601860流动负债30642964214524252978EBITDA30211586314617012247短期借款1530129212500EPS元1105110507应付票据及应付账款324334454564707主要财务比率其他流动负债12101337156618612271会计年度2021A2022A2023E2024E2025E非流动负债635675675675675成长能力其他非流动负债635675675675675营业收入109264195190202负债合计36983638282030993653净利润2208-5381020-524368少数股东权益261684-2获利能力股本30033081308130813081毛利率784791762752742资本公积34344046404640464046净利率611223377151172留存收益00206430484393ROE476198311134161归属母公司股东权益6437712791911017511520ROIC342123113145182负债和股东权益1016110781120191327815171偿债能力现金流量表百万元资产负债率364337235233241会计年度2021A2022A2023E2024E2025E净负债比率85-54-69-89-130经营活动现金流-20213552113081685流动比率1618282930净利润1688969284613561855速动比率1114192021折旧摊销252283293365416营运能力财务费用3-25270-4总资产周转率0506060707其他经营现金流-2144128-3145-413-582应收账款周转率2127242425投资活动现金流-436681044-656-588每股指标元资本支出410638890617527每股收益最新摊薄1105110507其他投资现金流-845-570154-1272-1116每股经营现金流最新摊薄-0105000506筹资活动现金流-1625-754-1984-501-511每股净资产最新摊薄2427353843短期借款-263-238-1167-1250估值比率长期借款-12760000PE491065311181其他筹资现金流-86-516-817-376-511PB2321161513现金净增加额-2262669-918151586EVEBITDA601115610276数据来源iFinDWind华金证券研究所httpwwwhuajinsccn57请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报先声药业公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先恒生指数15以上增持未来6个月的投资收益率领先恒生指数5至15中性未来6个月的投资收益率与恒生指数的变动幅度相差-5至5减持未来6个月的投资收益率落后恒生指数5至15卖出未来6个月的投资收益率落后恒生指数15以上风险评级A正常风险未来6个月投资收益率的波动小于等于恒生指数波动B较高风险未来6个月投资收益率的波动大于恒生指数波动分析师声明赵宁达声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明httpwwwhuajinsccn67请务必阅读正文之后的免责条款部分公司快报先声药业本公司具备证券投资咨询业务资格的说明华金证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布免责声明本报告仅供华金证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发篡改或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华金证券股份有限公司研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权风险提示报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价或询价投资者对其投资行为负完全责任我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责华金证券股份有限公司办公地址上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元电话021-20655588网址wwwhuajinsccnhttpwwwhuajinsccn77请务必阅读正文之后的免责条款部分