23H1集团利润远超预期，高直营占比下利润弹性凸显，看好其延续性：
　　23H1集团收入同比+14.2%至296.5亿元（其中安踏/ FILA/其他品牌收入同比分别+6.1%/ +13.5%/ +77.6%），归母净利润同比+32.3%至47.5亿元，归母净利润率同比+2.2pp至16.0%。1H集团利润远超预期，主因FILA及户外品牌OPM超预期，经营杠杆释放，控费及降本效果显现，各品牌高质量增长。展望全年，集团维持指引，对盈利能力信心充足：(1)安踏和FILA全年流水增长指引维持双位数，其他品牌23年收入增长目标从30%上调至40%；(2)利润率层面有信心在2H维持上半年趋势。对于23全年OPM目标，安踏牌在20-25%区间，FILA和户外品牌在25-30%区间；(3)看好全年盈利弹性释放的延续性及确定性，1H集团展现卓越的零售管理能力Alpha。同行宝胜23H1OPM同比+2.2pp至4.3%，据测算李宁直营门店23H1OPM略微下滑至低双。
　　受益于降本&正向经营杠杆，FILA利润率新高，凸显卓越零售管理能力：
　　23H1安踏品牌收入同比+6.1%至141.7亿元，OPM同比-1.0pp至21.0%。23H1FILA收入同比+13.5%至122.2亿，毛利率同比+0.6pp至69.2%，OPM同比+7.2pp至29.7%达新高。期内店效由同比提升高双至100万。
　　FILA利润率超预期主因：(1)折扣改善、费用控制及正向的经营杠杆。23H1门店数并未增长，A&P费用节省，员工单产提升；(2)集团覆盖多品牌，对商场物业谈判能力强，过往两年关闭下沉低效店、改扩店效果今年得以体现。
　　户外品牌高增延续并上调全年指引，剔除减值后Amer 1H盈亏平衡：
　　于23H1，Amer JV收入同比+ 37%至132.9亿元，EBITDA同比+149%至17.8亿元。由于Peak商誉减值，集团报表端亏损5.2亿元，剔除减值后Amer盈亏平衡，符合预期。23H1集团其他品牌收入同比+78%至32.5亿元，迪桑特和可隆于1H店效分别+60%/ 100%至180万/ 90万，OPM同比+8.7pp至30.3%。
　　维持买入评级，给予目标价118.00港元：
　　我们的观点：看好集团下半年利润弹性的延续性及确定性，以及明后年Amer利润逐步释放，维持安踏作为体育行业首选标的推荐。预计23E至25E营收分别为616.4 / 707.8 / 808.6亿元，同比+14.9% / +14.8% / +14.3%；归母净利润分别为98.3/ 117.1/ 137.7亿元，同比+29.5% / +19.1% / +17.6%。目标价118.00港元，维持买入评级，目标价对应24EPE 25倍
　　

研究报告全文：更新报告买入FILA盈利能力远超预期集团零售管理能力alpha凸显安踏体育2020HK2023-08-28星期一投资要点目标价11800港元23H1集团利润远超预期高直营占比下利润弹性凸显看好其延续性现价8605港元23H1集团收入同比142至2965亿元其中安踏FILA其他品牌收入同预计升幅371比分别61135776归母净利润同比323至475亿元归母净利润率同比22pp至1601H集团利润远超预期主因FILA及户外品牌OPM超预期经营杠杆释放控费及降本效果显现各品牌高质量增长重要数据展望全年集团维持指引对盈利能力信心充足1安踏和FILA全年流水日期20230828增长指引维持双位数其他品牌23年收入增长目标从30上调至402利收盘价港元8605润率层面有信心在2H维持上半年趋势对于23全年OPM目标安踏牌在总股本亿股28320-25区间FILA和户外品牌在25-30区间3看好全年盈利弹性释放总市值亿港元24375的延续性及确定性1H集团展现卓越的零售管理能力Alpha同行宝胜23H1净资产亿港元5728OPM同比22pp至43据测算李宁直营门店23H1OPM略微下滑至低双总资产亿港元9707受益于降本正向经营杠杆FILA利润率新高凸显卓越零售管理能力52周高低港元1253678每股净资产港元18823H1安踏品牌收入同比61至1417亿元OPM同比-10pp至21023H1收入同比至亿毛利率同比至同比数据来源Wind国元证券经纪香港整理FILA135122206pp692OPM72pp至297达新高期内店效由同比提升高双至100万FILA利润率超预期主因1折扣改善费用控制及正向的经营杠杆23H1主要股东门店数并未增长AP费用节省员工单产提升2集团覆盖多品牌对安踏国际集团控股有限公司4240商场物业谈判能力强过往两年关闭下沉低效店改扩店效果今年得以体现安达控股国际有限公司568户外品牌高增延续并上调全年指引剔除减值后Amer1H盈亏平衡安达投资资本有限公司408于23H1AmerJV收入同比37至1329亿元EBITDA同比149至178ShineWell033亿元由于Peak商誉减值集团报表端亏损52亿元剔除减值后Amer盈亏平衡符合预期23H1集团其他品牌收入同比78至325亿元迪桑特相关报告和可隆于1H店效分别60100至180万90万OPM同比87pp至303安踏体育2020HK更新报告二维持买入评级给予目标价11800港元季度零售流水健康增长看好利润弹我们的观点看好集团下半年利润弹性的延续性及确定性以及明后年Amer性展现-20230720利润逐步释放维持安踏作为体育行业首选标的推荐预计23E至25E营收分别为616470788086亿元同比149148143归母净利润分别为98311711377亿元同比295191176目标价11800港元维持买入评级目标价对应24EPE25倍证人民币百万元2021A2022A2023E2024E2025E券营业收入4932853651616397077580862研同比增长38988149148143究研究部毛利率616602618625632姓名何丽敏归母净利润7720759098271170713771同比增长496-17295191176报SFCBTG784归母净利润率157141159165170告电话0755-82846267EPS人民币287282364433509EmailhelmgyzqcomhkPE8605HKD279284220185157数据来源wind公司公告国元证券经纪香港预测请务必阅读投资评级定义和免责条款更新报告报告正文23H1集团利润远超预期高直营占比下利润弹性凸显看好其延续性23H1安踏集团收入同比142至2965亿元其中安踏FILA其他品牌收入同比分别61135776归母净利润同比323至475亿元归母净利润率同比22pp至160剔除AmerJV后的归母净利润同比增398至526亿元1H集团利润远超预期主因零售环境正常化下经营杠杆释放控费及降本效果显现各品牌均实现高质量增长期内AP费率同比-32pp至71去年同期冬奥基数偏高集团OPM同比34至257其中安踏FILA其他品牌OPM分别达210297303同比-1pp72pp87pp展望全年集团维持指引对盈利能力信心充足1安踏和FILA全年流水增长指引维持双位数其他品牌全年收入增长目标从30上调至40利润好于收入增长2集团有信心在2H维持上半年利润率向好的趋势尤其是安踏及户外品牌对于23全年OPM目标安踏主品牌在20-25区间FILA和户外品牌在25-30之间3我们看好全年盈利弹性释放的延续性及确定性上半年集团展现出卓越的零售管理能力Alpha作为对比宝胜23H1OPM同比提升22pp至43据测算李宁直营店铺23H1略微下滑至低双位数表1安踏集团零售流水增长零售流水2021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q210-2010-20安踏牌-中单位数中单位数-高单位数中单位数高单位数中段高段大货10-15中双位数-低双位数中单位数-中单位数中单位数高单位数KIDS25-30低段20-25低单高单位数-低至中双中单位数高单位数电商30-3530以上高单高单位数中单位数负高基数中单位数10-20-10-2010-20FILA高单位数中单位数-高单位数高单位数低段低段高段大货持平NA-高双位数中单位数-中双位数10以上20KIDS中双位数中双位数-中单位数双位数-低双位数单位数中双位数FUSION低双位数20高单20以上高单位数单位数低双位数电商25-30高单位数60以上4060-65其他30-3540-4520-2540-45低双位数75-8070-75库销比2021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2安踏牌略低于5维持5略超5个月略超56左右低于5低于5FILA6-7个月6-7个月7-8个月7-8个月7左右低于5低于52023H1零售流水变动安踏品牌流水中单位数FILA品牌流水10至20中段其他品牌70至75注23Q2由于FILA调整了的店播收入定义FILA三个子品牌的零售流水增长口径为线上线下合计若同口径对比23H1FILA电商约20资料来源公司公告国元证券经纪香港整理2更新报告表2安踏集团2023中期业绩摘要摘要年度上半年单位百万元人民币202120222021H12022H12023H1安踏品牌2401227723105781336014170yoy521556266占比4952465148FILA品牌2182221523108271077712229yoy25-151013占比4440474241其他34944405140718283246yoy5126903078占比786711总收入4932853651228122596529645yoy399561414毛利率616602632620633安踏品牌522536528551558FILA品牌705664723686692所有其他品牌710718704742734销售费用率360366331363340管理费用率5967566657经营利润率223209259223257安踏品牌214214231220210FILA品牌245200290225297所有其他品牌184206210216303经营利润1098911230590557927623yoy20122621-19316安踏品牌51455925244729422972yoy13715231720210FILA品牌53394301314324263638yoy188-194780-228500所有其他品牌644907295395985yoy2303408145263391494分占合营公司溢利亏损-8128-346-178-516归母净利润77207590384035884748yoy50-21316-66323归母净利润率157141168138160期末存货额76448490537981926487期末应收账款32962978323730382744期末应付账款31462750170926662354经营净现金流11861121476313497910164资料来源公司公告国元证券经纪香港整理3更新报告受益于降本正向经营杠杆FILA利润率创新高凸显集团卓越零售管理能力23H1安踏品牌收入同比61至1417亿元流水中单毛利率同比08pp至558OPM同比-10pp至21023H1FILA收入同比135至1222亿毛利率同比06pp至692OPM同比72pp至297达新高作为对比19H1和21H1FILA的OPM水平为290期内门店数较22年末减少42个至1942个单店店效由去年同期的约80万提升至约100万产品结构优化鞋占比显著提升至接近40FILA利润率超预期主因1折扣改善费用控制及正向的经营杠杆控费方面23H1门店数并未增长门店装修费用下降致AP费用节省员工单产提升2集团对门店商务条件的谈判能力强疫情期间降本措施体现集团旗下拥有AntaFILA可隆及迪桑特Amer三个主力品牌对商场物业具备较强的谈判议价能力过往两年关闭下沉低效店改扩店效率提升在今年得以体现户外品牌高增延续并上调全年指引剔除减值后Amer1H盈亏平衡于23H1AmerJV收入同比37至1329亿元EBITDA同比149至178亿元由于PeakPerformance商誉减值集团报表端亏损52亿元剔除减值后的Amer实现盈亏平衡符合此前预期23H1集团其他品牌收入同比78至325亿元迪桑特和可隆于上半年的店效分别60以上100至180万90万OPM同比87pp至303其他品牌的全年收入增长指引由30上调至40展望未来集团表示对于19年设定的Amer5个10亿欧元战略目标3个核心品牌收入10亿欧DTC业务10亿欧Amer中国10亿欧有望于23年底实现我们看好明后年Amer利润逐步释放维持买入评级给予目标价11800港元我们的观点安踏集团具备多品牌运营强零售管控能力及全球化潜力看好下半年利润弹性延续性及确定性以及明后年Amer利润逐步释放维持安踏作为体育行业首选标的推荐预计23E至25E营收分别为616470788086亿元同比149148143归母净利润分别为98311711377亿元同比295191176目标价11800港元维持买入评级目标价对应24EPE25倍风险提示消费环境疲弱行业竞争格局恶化DTC效率提升不及预期等4更新报告财务报表摘要资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产3990242596497145811167909营业收入4932853651616397077580862现金1759217378232603038638787营业成本-18924-21333-23544-26510-29765定期存款698510305103051030510305毛利3040432318380954426551098应收账款32962978336537024072销售费用-17753-19629-22375-25621-29272存货7644849093391027311300管理费用-2928-3587-3822-4247-4852其他43853445344534453445其他收支净额12662128286528563260非流动资产2276626599278362920830727营业利润1098911230147641725420234物业厂房及设备28533716408844964946财务费用净额332972477181有使用权资产661180158817969810668分占合营公司损益-8128-300200300于合营公司的投资90279343934393439343除税前溢利1124011355147101752520615无形资产15311480140613361269所得税-3021-3110-4029-4800-5646其他27444045418343344501净利润82198245106811272514969资产总计6266869195775508731898636少数股东损益49965585510181198流动负债1594326207274462873630064归属于母公司净利润7720759098271170713771短期借款174812198128081344814121EPS元287282364433509应付账款31462750316335743967租赁22372867286728672867主要财务比率应交税费18162169238626242887会计年度2021A2022A2023E2024E2025E其他69966223622362236223成长性非流动负债150625149600670278245营业收入yoy38988149148143长期借款11425492492492492营业利润yoy20122315169173递延税项负债655691760836920归母净利润yoy496-17295191176其他29823966475456996833盈利能力负债合计3100531356334523576338309毛利率616602618625632股本261262262262262净利率167154173180185储备2866234138395434598253556归母净利率157141159165170少数股东权益27403439429453116509ROE267221247253256归属于母公司的所有者权益2892334400398054624453818负债及权益合计6266869195775508731898636偿债能力资产负债率495453431410388负债权益比1109080807现金流量表流动比率2516182023会计年度2021A2022A2023E2024E2025E速动比率2013151719除税前净利润1124011355147101752520615折旧摊销32604415234625812839营运能力财务费用51-98-247-71-81存货周转天数125136136133130营运资金变动-282-1598-675-696-825应收账款周转天数2621191817已付所得税-2677-3046-4029-4800-5646其它2691119747067每股资料元经营活动现金流1186112147121801460916969每股收益287282364433509投资活动现金流-4669-4774-3273-3800-4177每股净资产11771405163119062230筹资活动现金流-4947-7841-3025-3683-4391现金净增加额2245-468588271268401估值比率现金期初金额1532317592173782326030386PE8605HKD279284220185157现金期末金额1759217378232603038638787PB68574942365投资评级定义和免责条款投资评级更新报告买入未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于20持有未来12个月内目标价距离现价涨幅在正负20之间卖出未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于-20未评级对未来12个月内目标价不做判断免责条款一般声明本报告由国元证券经纪香港有限公司简称国元证券经纪香港制作国元证券经纪香港为国元国际控股有限公司的全资子公司本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但国元证券经纪香港及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的信息意见等均仅供投资者参考之用不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估自主审慎做出决策并自行承担风险投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前应同时考虑各自的投资目的财务状况和特定需求并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果国元证券经纪香港及或其关联人员均不承担任何责任本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测无需通知即可随时更改在不同时期国元证券经纪香港可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪香港的客户销售交易人员其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价评级估值预测等观点相反或不一致相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分国元证券经纪香港的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点国元证券经纪香港没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务国元国际控股有限公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断投资的独立判断是指投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标需求机会风险市场因素及其他投资考虑而独立做出的特别声明在法律许可的情况下国元证券经纪香港可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到国元证券经纪香港及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突本报告的版权仅为国元证券经纪香港所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用分析员声明本人具备香港证监会授予的第四类牌照就证券提供意见本人以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿国元国际控股有限公司香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼电话85237696888传真85237696999服务热线400-888-1313公司网址httpwwwgyzqcomhk6