23Q2公司各业务经营保持稳健，利润大超预期。经典游戏保持稳健运营，《蛋仔派对》保持强劲表现，同时《逆水寒》手游、《巅峰极速》、《全明星街球派对》等3款新游取得超预期表现，有望为后续季度贡献业绩增量。公司后续重点产品储备还包括《燕云十六声》（已获版号，公司预期24Q2前推出）、《射雕》、《永劫无间》手游、《代号：无限大》等，同时《蛋仔派对》、《巅峰极速》也将计划面向海外市场推出。网易各项业务基本面稳健，我们看好行业景气回暖带来的估值修复和公司中长期发展动力，维持“买入”评级。
　　▍23Q2业绩概览：公司23Q2实现营收240.11亿元（YoY+3.7%，QoQ-4.1%，vs我们预测245.45亿元）。23Q2毛利率为59.9%（YoY+4.0pcts，QoQ+0.4pct），公司毛利率提升得益于自研游戏收入占比提升和终止代理暴雪游戏导致版权费用减少、云音乐会员订阅收入增加和成本管控持续改善、严选毛利率提升。23Q2销售/管理/研发费用率分别为13.6%/4.7%/16.3%（YoY-0.6/-0.1/+0.8pct，QoQ+2.0/+0.6/+1.3pcts），费用端实现良好控制。得益于公司毛利率和费用率的优化，同时本季度汇兑收益较多，以及税收优惠确认导致所得税率下降，23Q2Non-GAAP归母净利润达90.17亿元（vs我们预测63.11亿元，汤森路透一致预期60亿元），YoY+66.7%，QoQ+19.2%，利润大超市场预期。
　　▍游戏：经典游戏保持稳健，新游戏表现强劲。公司23Q2游戏及增值服务业务实现营收187.99亿元（YoY+3.6%，QoQ-6.3%，vs我们预测194.32亿元）；其中手游/端游/其他增值服务营收分别为126.87/45.51/15.60亿元（YoY+14.0%/-20.3%/+19.5%，QoQ-5.7%/-11.7%/+6.5%，vs我们预测手游/端游/其他增值服务营收129.10/51.01/14.21亿元）。其中端游收入同比下滑主要系终止代理暴雪游戏，环比下降主要系Q1是相对旺季的季节性影响。《梦幻西游》、《大话西游》等经典旗舰类产品保持稳健表现。《蛋仔派对》凭借充分的运营、强社交性和UGC拓展自由度驱动游戏保持强劲的流水表现和用户活跃度，年初至今于iOS游戏畅销榜平均排名第8，今年暑期游戏活跃用户超过了春节期间的峰值并创下历史新高。同时，网易今年上线的三款新游均取得强劲表现，有望为后续季度贡献业绩增量。其中《逆水寒手游》保持强劲的用户和流水表现，上线以来于iOS游戏畅销榜平均排名第2；《巅峰极速》上线后表现超预期，于iOS游戏畅销榜平均排名第13；《全明星街球派对》上线后也迅速进入iOS畅销榜前10。产品储备方面，后续重点产品储备还包括《燕云十六声》（已获版号，公司预期24Q2前推出）、《射雕》、《永劫无间》手游、《代号：无限大》等，同时《蛋仔派对》、《巅峰极速》也将计划面向海外市场推出。此外，公司持续引入多名国际知名制作人和海外工作室，这些3A级产品未来有望陆续落地并贡献海外市场中远期业绩增量。
　　▍在线教育：收入同比良好增长，AI赋能成果显著。23Q2公司在线教育业务实现营收12.07亿元（YoY+26.2%，QoQ+3.7%，vs我们预测11.63亿元）。其中学习服务/智能设备/在线营销业务营收分别为6.81/2.22/3.04亿元，其中得益于AI助力，在线营销业务取得同比+98.7%的高速增长，同时学习服务业务也表现强劲并实现同比+20.8%的良好增长。有道也在依托AI等领域技术创新赋能公司产品和服务，近期公司正式推出教育领域垂直大模型子曰并发布了六大创新应用，包括LLM翻译、AI作文指导、语法精讲、虚拟人口语教练、AIBox、文档问答等应用。
　　▍云音乐和创新业务保持良好发展。23Q2云音乐实现营收19.49亿元（YoY-11.1%，QoQ-0.6%，vs我们预测19.99亿元），收入下降主要系公司对社交娱乐运营策略进行调整，包括减少了部分直播功能的曝光及降低主播和公会的收入分成比例等措施，提高核心音乐用户体验并增强平台盈利能力，使得平台毛利率实现进一步提升至27.0%（YoY+14.0pcts）。云音乐用户规模稳健增长，23H1平台MAU达2.07亿人（YoY+13.6%），用户音乐付费率达20.2%，保持稳健水平，我们看好云音乐业务的长期增长趋势。23Q2创新及其他业务实现营收20.57亿元（YoY+9.9%，QoQ+10.8%，vs我们预测19.50亿元）。23Q2网易严选销售收入稳健增长，并且在618购物节期间取得亮眼表现，在宠物、家居、家清等品类保持优势。同时创新业务毛利率达29.5%（YoY+3.7pcts），得益于严选盈利能力提升。随着网易严选不断提高产品质量和SKU，通过多元化渠道普及产品，我们预计销售额和用户规模有望保持增长。
　　▍风险因素：游戏、教育等行业政策监管趋紧风险；公司新游戏发行时间和表现不及预期风险；公司海外游戏业务拓展不及预期风险；公司在线教育业务发展不及预期风险；公司创新业务发展不及预期风险；市场竞争加剧。
　　▍盈利预测、估值与评级：网易各项业务基本面稳健，由于本季度利润超预期，同时根据公司未来游戏产品排期等经营情况，我们上调公司2023-2025年Non-GAAP持续经营净利润预测至295.1/321.7/355.3亿元（原预测值272.8/300.2/332.2亿元），当前价对应15/14/13x 

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