观点
　　2023年9月流动性是否存在压力：从实体经济角度而言，超额准备金是真正意义上的“高能货币”。△超额准备金=△基础货币-△货币发行-△法定存款准备金=△外汇占款+△对其他存款性公司债权-△财政存款-△M0-△法定存款准备金。影响超储率的因素有五个：外汇占款、对其他存款性公司债权（主要关注央行公开市场操作）、财政存款、货币发行和法定存款准备金变动。下文将从五因素模型着手，对2023年9月流动性情况进行预测。（1）2023年9月外汇占款环比减少约23亿元，对流动性略有负面影响。（2）8月以来，在政府债发行提速背景下，资金利率震荡上行，叠加8月15日央行下调7天逆回购利率10BP以及月中缴税因素，资金利率曾一度高于政策利率，随着缴税高峰过去，截止2023年8月24日，DR001和DR007分别为1.58%和1.78%，重回政策利率以下。从公开市场操作来看，8月央行共计净回笼1460亿元。2023年8月15日，央行继6月降息后进一步下调政策利率，分别将MLF和OMO利率下调15BP、10BP。8月21日，1年期LPR下调10BP，而5年期以上LPR与上期持平。此次LPR非对称降息更多出于稳定银行净息差的考虑。（3）2023年9月财政存款净减少5400亿元左右。（4）2023年9月M0环比增加2100亿元左右。（5）2023年9月法定存款准备金约增加2200亿元。考虑财政存款、现金走款和银行缴准因素后，2023年9月不存在流动性缺口。从央行未下调5年期以上LPR的谨慎操作来看，缓解商业银行息差压力将成为后续政策的主要着力点，预计下半年央行会进一步引导存款利率下行，同时不排除下半年降准的可能，流动性总体宽松。
　　美国7月房地产市场持续回暖，耐用品订单大幅下滑，美债收益率和美联储加息路径未来预计如何变化？本周，2Y和10Y美债收益率在20Y美债的稳健标售结果公布后，分别下破4.94%和4.19%；在杰克逊霍尔全球央行年会开幕前，飙升至5%和4.34%；在公布30年期TIPS标售结果高于预发行利率后，飙升至5%和4.36%。本周分别在4.94-5.05%和4.18-4.36%间震荡。当前美国经济形势复杂，短期来看，虽然耐用品订单大幅下滑，但房地产市场持续回暖，房租价格居高不下，通胀韧性犹存。美联储的加息路径不确定性加大，我们认为其原因在于：（1）7月美国新屋销售超预期创新高，房地产市场复苏。美国7月成屋销售总数407万，低于预期415万；环比-2.16%，低于市场预期-0.2%；同比较上月跌幅收窄至-16.6%。新屋销售总数71.4万，高于预期70.4万，创今年新高；环比4.4%，高于预期1%；同比大幅升温至31.49%。成屋中位价同比上升至1.93%，新屋中位价同比跌幅扩大至-8.68%。成屋库存同比-14.62%，可供应3.3月，处于历史低位；新屋库存同比-5.4%，可供应7.3月。7月营建许可同比跌幅收窄至-12.97%，新屋开工同比上涨至5.91%。NABH的住房景气指数持续攀升至56，房地产市场出现回暖迹象。（2）当前美国成屋库存水平处于历史低位，导致购房者涌入新屋市场，刺激新屋建设。目前房地产市场呈现出新屋销量同比增速高于成屋销量同比，但新屋中位价同比增速低于成屋中位价的现象。从需求侧看，美债长短期收益率曲线倒挂，对房地产市场影响最显著的长端美债收益率见顶回落，对近五个月新屋销售同比上涨有贡献。从供给侧看，其一，疫情期间居民对住宅的需求迅速过热，且居家办公的趋势导致需求增强，但新屋开工受疫情影响走弱，且在美联储降息至零的影响下，导致成屋库存大幅减少。其二，7月美联储宣布加息25bp。高利率的环境下，居民出售成屋的意愿非常低。且前期房价飙升，和对地产需求的释放导致现在美国房价可负担水平处于历史低位。目前美国房地产回暖趋势可能小幅受到美债利率回升的影响，但若明年美联储开启降息，住房销售可能大幅提升，且成屋库存低位可能使得年内新屋建设链条改善。（3）7月美国耐用品订单创三年最大跌幅，引发市场对高利率导致制造业衰退的担忧。7月耐用品订单环比-5.15%，下滑超预期-4%；同比下降至3.8%。剔除国防的耐用品订单环比和同比分别下降至-5.44%和4.09%。剔除运输的耐用品订单环比上涨至0.48%，高于预期0.2%；同比上涨至1.11%。分项来看，电子产品和运输设备是主要拖累项，主因非国防飞机订单在上月飙升后下跌-43.55%，反映出商用飞机预订量减少。（4）鲍威尔认为目前通胀存在不确定性，将在必要时候继续加息。8月25日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会的发言中主要论述了三方面的内容。第一、通胀已经有回落趋势，但依然存在不确定性。虽然商品通胀在高利率环境下得到较好控制，住房服务的价格也略有降温，但是非住房服务的价格仍受到火热劳动力市场的支撑。第二、要使通货膨胀持续回落至2%，需要一段时间的经济低于目标水平且劳动力市场出现一定的疲软。但是今年经济的韧性超预期强劲，就业市场供需缺口虽有改善但仍存在，房地产近期也出现复苏迹象，通胀有进一步上行的风险。第三、美联储在权衡通胀风险和经济冲击中愈发艰难。一方面，有官员对“做得太少”让通胀更深蒂固，另一方面，有官员担心“做得太多”对经济造

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收周报固收周报20230827周观年月流动性是否存在压力202392023年08月27日2023年第33期证券分析师李勇TableSummaryTableTag观点执业证书S0600519040001010-665736712023年9月流动性是否存在压力从实体经济角度而言超额准备金liyongdwzqcomcn是真正意义上的高能货币超额准备金基础货币-货币发行-证券分析师陈伯铭法定存款准备金外汇占款对其他存款性公司债权-财政存款执业证书-M0-法定存款准备金影响超储率的因素有五个外汇占款对其S0600523020002他存款性公司债权主要关注央行公开市场操作财政存款货币发chenbmdwzqcomcn行和法定存款准备金变动下文将从五因素模型着手对2023年9月证券分析师徐沐阳流动性情况进行预测12023年9月外汇占款环比减少约23亿元执业证书S0600523060003对流动性略有负面影响28月以来在政府债发行提速背景下资xumydwzqcomcn金利率震荡上行叠加8月15日央行下调7天逆回购利率10BP以及研究助理徐津晶月中缴税因素资金利率曾一度高于政策利率随着缴税高峰过去截止2023年8月24日DR001和DR007分别为158和178重回执业证书S0600121110024政策利率以下从公开市场操作来看8月央行共计净回笼1460亿元xujjdwzqcomcn2023年8月15日央行继6月降息后进一步下调政策利率分别将MLF和OMO利率下调15BP10BP8月21日1年期LPR下调10BP相关研究而5年期以上LPR与上期持平此次LPR非对称降息更多出于稳定银绿色债券周度数据跟踪行净息差的考虑32023年9月财政存款净减少5400亿元左右42023年9月M0环比增加2100亿元左右52023年9月法定存款准20230821-20230825备金约增加2200亿元考虑财政存款现金走款和银行缴准因素后2023-08-262023年9月不存在流动性缺口从央行未下调5年期以上LPR的谨慎二级资本债周度数据跟踪操作来看缓解商业银行息差压力将成为后续政策的主要着力点预计下半年央行会进一步引导存款利率下行同时不排除下半年降准的可20230821-20230825能流动性总体宽松2023-08-26美国7月房地产市场持续回暖耐用品订单大幅下滑美债收益率和美联储加息路径未来预计如何变化本周2Y和10Y美债收益率在20Y美债的稳健标售结果公布后分别下破494和419在杰克逊霍尔全球央行年会开幕前飙升至5和434在公布30年期TIPS标售结果高于预发行利率后飙升至5和436本周分别在494-505和418-436间震荡当前美国经济形势复杂短期来看虽然耐用品订单大幅下滑但房地产市场持续回暖房租价格居高不下通胀韧性犹存美联储的加息路径不确定性加大我们认为其原因在于17月美国新屋销售超预期创新高房地产市场复苏美国7月成屋销售总数407万低于预期415万环比-216低于市场预期-02同比较上月跌幅收窄至-166新屋销售总数714万高于预期704万创今年新高环比44高于预期1同比大幅升温至3149成屋中位价同比上升至193新屋中位价同比跌幅扩大至-868成屋库存同比-1462可供应33月处于历史低位新屋库存同比-54可供应73月7月营建许可同比跌幅收窄至-1297新屋开工同比上涨至591NABH的住房景气指数持续攀升至56房地产市场出现回暖迹象2当前美国成屋库存水平处于历史低位导致购房者涌入新屋市场刺激新屋建设目前房地产市场呈现出新屋销量同比增速高于成屋销量同比但新屋中位价同比增速低于成屋中位价的现象从需求侧看美债长短期收益率曲线倒挂对房地产市场影响最显著的长端美债收益率见顶回落对近五个月新屋销售同比上涨有贡献从供给侧看其一疫情期间居民对住宅的需求迅速过热且居家办公的趋势导致需求增强但新屋开工受疫情影响走弱且在美联储降息至零的影响下导致成屋库存大幅减少其二7月美联储宣布加息25bp高利率的环境下居民出售成屋的意愿非常低且前期房价飙升和对地产需求的释放导致现在美国房价可负担水平处于历史低位目前美国房地产回暖趋势可能小幅受到美债利率回升的影响但若明年美联储开启降息住房销售可能大幅提升且成屋库存低位可能使得年内新屋建设链条改善37月美国耐用品订单创三年最大跌幅引发市场对高利率导致140东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报制造业衰退的担忧7月耐用品订单环比-515下滑超预期-4同比下降至38剔除国防的耐用品订单环比和同比分别下降至-544和409剔除运输的耐用品订单环比上涨至048高于预期02同比上涨至111分项来看电子产品和运输设备是主要拖累项主因非国防飞机订单在上月飙升后下跌-4355反映出商用飞机预订量减少4鲍威尔认为目前通胀存在不确定性将在必要时候继续加息8月25日美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会的发言中主要论述了三方面的内容第一通胀已经有回落趋势但依然存在不确定性虽然商品通胀在高利率环境下得到较好控制住房服务的价格也略有降温但是非住房服务的价格仍受到火热劳动力市场的支撑第二要使通货膨胀持续回落至2需要一段时间的经济低于目标水平且劳动力市场出现一定的疲软但是今年经济的韧性超预期强劲就业市场供需缺口虽有改善但仍存在房地产近期也出现复苏迹象通胀有进一步上行的风险第三美联储在权衡通胀风险和经济冲击中愈发艰难一方面有官员对做得太少让通胀更深蒂固另一方面有官员担心做得太多对经济造成不必要的损害接下来美联储会综合各种数据谨慎权衡综合上述分析短期来看通胀虽有下降但仍远高于目标水平短期美债收益率反弹回升概率犹存中期来看美联储货币政策将会趋于谨慎与灵活我们认为中期10年期美债国债收益率或将维持筑顶格局顶部存在被突破风险的同时中期看向35-40区间震荡风险提示变种病毒超预期传播宏观经济增速不及预期全球再通胀超预期地缘风险超预期240东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报内容目录1一周观点62国内外数据汇总1421流动性跟踪1422国内外宏观数据跟踪1923外宏观及大类资产表现213地方债一周回顾2431一级市场发行概况2432二级市场概况2533本月地方债发行计划264信用债市场一周回顾2741一级市场发行概况2742发行利率2943二级市场成交概况2944到期收益率2945信用利差3246等级利差3547交易活跃度3848主体评级变动情况395风险提示39340东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图表目录图1外汇储备及其环比单位亿元6图28月资金面情况单位7图3财政存款环比变化单位亿元8图4M0环比变化单位亿元8图57月美国成屋销售同比跌幅收窄单位左轴万套右轴9图67月美国新屋销售同比增速持续大幅升温单位左轴千套右轴10图7新屋销售中位价同比增速低于成屋销售中位价同比单位10图8成屋库存处于历史低位导致购买者涌入新屋市场刺激新屋开工单位月数11图9新屋供应速度自疫情后回升单位11图107月美国耐用品订单大幅下滑引发高利率导致制造业衰退的担忧单位12图117月运输设备和电子产品同比是耐用品订单下滑的主要拖累项单位12图127月非国防飞机同比和环比增速大幅下降主因商用飞机预定量减少单位13图13在杰克逊霍尔年会后市场对11月再度加息的预期升至超过四成截止8月25日14图14货币市场利率对比分化单位15图15利率债两周发行量对比单位亿元15图16央行利率走廊单位16图17国债中标利率和二级市场利率单位16图18国开债中标利率和二级市场利率单位16图19进出口和农发债中标利率和二级市场利率单位17图20两周国债与国开债收益率变动单位17图21本周国债期限利差变动单位BP17图22国开债国债利差单位BP18图235年期国债期货左轴单位亿元右轴单位元18图2410年期国债期货左轴单位亿元右轴单位元18图25商品房总成交面积总体上行单位万平方米19图26Myspic钢材价格指数单位元吨19图27焦煤动力煤价格单位元吨20图28同业存单利率单位20图29余额宝收益率单位20图30蔬菜价格指数单位元吨21图31RJCRB商品及南华工业品价格指数21图32布伦特原油WTI原油价格单位美元桶21图33COMEX黄金期货领涨VIX恐慌指数领跌20230821-082522图34纳斯达克综合指数领涨VIX恐慌指数领跌20230821-082522图35美国债较半月前曲线短端上升长端下降20230821-0825单位23图36美期限利差收窄信用利差收窄20230821-0825单位bp23图37美元指数领涨英镑领跌20230821-082524图38白银领涨WIT原油领跌20230821-082524图39地方债发行量及净融资额亿元25图40本周地方债发行利差主要位于0-10BP只25图41分省份地方债发行情况单位亿元25440东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图42分省份地方债成交情况单位亿元26图43各期限地方债成交量情况单位亿元26图44地方债发行计划单位亿元27图45信用债发行量及净融资额单位亿元27图46城投债发行量及净融资额单位亿元28图47产业债发行量及净融资额单位亿元28图48短融发行量及净融资额单位亿元28图49中票发行量及净融资额单位亿元28图50企业债发行量及净融资额单位亿元29图51公司债发行量及净融资额单位亿元29图523年期中票各等级信用利差走势单位32图533年期企业债信用利差走势单位33图543年期城投债信用利差走势单位34图553年期中票等级利差走势单位35图563年期企业债等级利差走势单位36图573年期城投债等级利差走势单位37图58各行业信用债周成交量单位亿元39表12023821-2023825公开市场操作单位亿元15表2钢材价格走势分化单位元吨19表3LME有色金属期货官方价上涨单位美元吨19表4本周地方债到期收益率总体下行单位BP26表5本周各券种实际发行利率29表6本周信用债成交额情况单位亿元29表7本周国开债到期收益率总体上行单位BP30表8本周短融中票收益率总体下行单位BP30表9本周企业债收益率全面下行单位BP30表10本周城投债收益率总体下行单位BP31表11本周短融中票利差全面收窄单位BP32表12本周企业债信用利差全面收窄单位BP33表13本周城投债信用利差全面收窄单位BP34表14本周短融中票等级利差总体收窄单位BP35表15本周企业债等级利差总体收窄单位BP36表16本周城投债等级利差总体收窄单位BP37表17活跃信用债38540东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报1一周观点Q12023年9月流动性是否存在压力A从实体经济角度而言超额准备金是真正意义上的高能货币超额准备金基础货币-货币发行-法定存款准备金外汇占款对其他存款性公司债权-财政存款-M0-法定存款准备金影响超储率的因素有五个外汇占款对其他存款性公司债权主要关注央行公开市场操作财政存款货币发行和法定存款准备金变动下文将从五因素模型着手对2023年9月流动性情况进行预测12023年9月外汇占款环比减少约23亿元对流动性略有负面影响2023年7月份外汇占款为217825亿元环比增加9101亿元2023年1-7月的外汇占款环比变动分别为072-0030790001-003-004和004近年来我国外汇占款始终保持相对平稳对流动性影响不大我们预计2023年9月外汇占款环比减少约23亿元对流动性略有负面影响图1外汇储备及其环比单位亿元220000100821800006216000040221400000212000-02-04210000-06208000-082018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-07货币当局国外资产外汇中央银行外汇占款外汇占款环比右轴数据来源Wind东吴证券研究所28月以来在政府债发行提速背景下资金利率震荡上行叠加8月15日央行下调7天逆回购利率10BP以及月中缴税因素资金利率曾一度高于政策利率随着缴税高峰过去截止2023年8月24日DR001和DR007分别为158和178重回政策利率以下从公开市场操作来看8月央行共计净回笼1460亿元2023年8月15日央行继6月降息后进一步下调政策利率分别将MLF和OMO利率下调15BP10BP8月21日1年期LPR下调10BP而5年期以上LPR与上期持平此次LPR640东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报非对称降息更多出于稳定银行净息差的考虑2023年9月后MLF到期压力加大在宽松货币政策基调下为呵护市场流动性同时缓解银行息差压力不排除下半年降准的可能性图28月资金面情况单位2421612082023-07-042023-06-202023-06-272023-07-112023-07-182023-07-252023-08-012023-08-082023-08-152023-08-22DR001DR007逆回购利率7天数据来源Wind东吴证券研究所32023年9月财政存款净减少5400亿元左右受缴税和财政支出季节性的影响财政存款呈现季初增加季末减少的特点2018-2022年9月财政存款环比变动额分别为-4048亿元-3358亿元-8019亿元-4968亿元和-3310亿元考虑到公共财政的季节性以及政府减税降费的操作我们预计2023年9月份财政存款净减少约5400亿元对流动性有一定的正面影响42023年9月M0环比增加2100亿元左右M0环比增速与季节性相关2018-2022年9月M0的环比变动分别为212134291213和148我们预计2023年9月M0环比约增加2100亿元对银行间流动性有一定的负面影响740东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图3财政存款环比变化单位亿元图4M0环比变化单位亿元2000020000150001500010000100005000500000-5000-5000-10000-10000-15000月月月月月月月月月月月月-15000412356789121011月月月月月月月月月月月月13524678911122019年2020年2021年102022年2023年2019年2020年2021年2022年2023年数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所52023年9月法定存款准备金约增加2200亿元测算缴准对流动性的影响首先需要预估缴准基数的变动缴准基数的计算公式可以表示为缴准基数各项存款-非银机构存款-境外存款我们预计2023年9月缴准基数环比增加约22000亿元法定存款准备金环比增加约2200亿元考虑财政存款现金走款和银行缴准因素后2023年9月不存在流动性缺口从央行未下调5年期以上LPR的谨慎操作来看缓解商业银行息差压力将成为后续政策的主要着力点预计下半年央行会进一步引导存款利率下行同时不排除下半年降准的可能流动性总体宽松Q2美国7月房地产市场持续回暖耐用品订单大幅下滑美债收益率和美联储加息路径未来预计如何变化本周2Y和10Y美债收益率在20Y美债的稳健标售结果公布后分别下破494和419在杰克逊霍尔全球央行年会开幕前飙升至5和434在公布30年期TIPS标售结果高于预发行利率后飙升至5和436本周分别在494-505和418-436间震荡当前美国经济形势复杂短期来看虽然耐用品订单大幅下滑但房地产市场持续回暖房租价格居高不下通胀韧性犹存美联储的加息路径不确定性加大我们认为其原因在于17月美国新屋销售超预期创新高房地产市场复苏美国7月成屋销售总数407万低于预期415万环比-216低于市场预期-02同比较上月跌幅收窄至-840东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报166新屋销售总数714万高于预期704万创今年新高环比44高于预期1同比大幅升温至3149成屋中位价同比上升至193新屋中位价同比跌幅扩大至-868成屋库存同比-1462可供应33月处于历史低位新屋库存同比-54可供应73月7月营建许可同比跌幅收窄至-1297新屋开工同比上涨至591NABH的住房景气指数持续攀升至56房地产市场出现回暖迹象2当前美国成屋库存水平处于历史低位导致购房者涌入新屋市场刺激新屋建设目前房地产市场呈现出新屋销量同比增速高于成屋销量同比但新屋中位价同比增速低于成屋中位价的现象从需求侧看美债长短期收益率曲线倒挂对房地产市场影响最显著的长端美债收益率见顶回落对近五个月新屋销售同比上涨有贡献从供给侧看其一疫情期间居民对住宅的需求迅速过热且居家办公的趋势导致需求增强但新屋开工受疫情影响走弱且在美联储降息至零的影响下导致成屋库存大幅减少其二7月美联储宣布加息25bp高利率的环境下居民出售成屋的意愿非常低且前期房价飙升和对地产需求的释放导致现在美国房价可负担水平处于历史低位目前美国房地产回暖趋势可能小幅受到美债利率回升的影响但若明年美联储开启降息住房销售可能大幅提升且成屋库存低位可能使得年内新屋建设链条改善图57月美国成屋销售同比跌幅收窄单位左轴万套右轴8005070040306004072050010400030016610202003010040050美国成屋销售折年数季调美国成屋销售折年数季调同比右轴数据来源Wind东吴证券研究所940东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图67月美国新屋销售同比增速持续大幅升温单位左轴千套右轴14005040120031493010002010800714060010400203020040050美国新建住房销售折年数季调美国新建住房销售折年数季调同比右轴数据来源Wind东吴证券研究所图7新屋销售中位价同比增速低于成屋销售中位价同比单位3025201510519305108681520美国新建住房销售中位价同比美国成屋销售中位价同比数据来源Wind东吴证券研究所1040东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图8成屋库存处于历史低位导致购买者涌入新屋市场刺激新屋开工单位月数1210873643120美国新建住房可供应月度以目前的销售率季调月美国成屋月度供给月数据来源Wind东吴证券研究所图9新屋供应速度自疫情后回升单位605040302010591010201297302020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-07美国已开工的新建私人住宅折年数季调同比美国已获得批准的新建私人住宅折年数同比数据来源Wind东吴证券研究所37月美国耐用品订单创三年最大跌幅引发市场对高利率导致制造业衰退的担忧7月耐用品订单环比-515下滑超预期-4同比下降至38剔除国防的耐用品订单环比和同比分别下降至-544和409剔除运输的耐用品订单环比上涨至1140东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报048高于预期02同比上涨至111分项来看电子产品和运输设备是主要拖累项主因非国防飞机订单在上月飙升后下跌-4355反映出商用飞机预订量减少图107月美国耐用品订单大幅下滑引发高利率导致制造业衰退的担忧单位1210864094380211102美国耐用品新增订单季调当月同比美国耐用品除国防外新增订单季调当月同比美国耐用品除运输外新增订单季调当月同比数据来源Wind东吴证券研究所图117月运输设备和电子产品同比是耐用品订单下滑的主要拖累项单位计算机及电子产品149机械制品070初级金属123加工金属003运输设备933505101520252023-052023-062023-07数据来源Wind东吴证券研究所1240东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图127月非国防飞机同比和环比增速大幅下降主因商用飞机预定量减少单位3002502001501005036870504355202112021720221202272023120237美国耐用品新订单运输设备非国防飞机及零部件季调同比美国耐用品新订单运输设备非国防飞机及零部件季调环比数据来源Wind东吴证券研究所4鲍威尔认为目前通胀存在不确定性将在必要时候继续加息8月25日美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会的发言中主要论述了三方面的内容第一通胀已经有回落趋势但依然存在不确定性虽然商品通胀在高利率环境下得到较好控制住房服务的价格也略有降温但是非住房服务的价格仍受到火热劳动力市场的支撑第二要使通货膨胀持续回落至2需要一段时间的经济低于目标水平且劳动力市场出现一定的疲软但是今年经济的韧性超预期强劲就业市场供需缺口虽有改善但仍存在房地产近期也出现复苏迹象通胀有进一步上行的风险第三美联储在权衡通胀风险和经济冲击中愈发艰难一方面有官员对做得太少让通胀更深蒂固另一方面有官员担心做得太多对经济造成不必要的损害接下来美联储会综合各种数据谨慎权衡1340东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图13在杰克逊霍尔年会后市场对11月再度加息的预期升至超过四成截止8月25日数据来源Wind东吴证券研究所综合近期数据我们认为由于当前美国通胀走势的不确定性美联储的货币政策会更加谨慎与灵活一方面房地产市场呈现回暖趋势居高不下的房租是构成通胀粘性的重要因素之一且服务通胀仍居高位但另一方面耐用品订单大幅下滑制造业有回落趋势引发市场对高利率带来经济衰退的担忧截止8月25日Fedwatch预期9月暂停加息的概率为785展望未来美国经济的短期前景仍然不确定美国经济仍有通胀二次反弹的风险能否实现软着陆的可能性还有待观望综合上述分析短期来看通胀虽有下降但仍远高于目标水平短期美债收益率反弹回升概率犹存中期来看美联储货币政策将会趋于谨慎与灵活我们认为中期10年期美债国债收益率或将维持筑顶格局顶部存在被突破风险的同时中期看向35-40区间震荡2国内外数据汇总21流动性跟踪1440东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报表12023821-2023825公开市场操作单位亿元MLFTMLF降准逆回购逆回购到期MLFTMLF净投放到期到期置换7D14D28D63D7D14D28D63D1Y1Y1Y1Y25820232210980123024820236101680-107023820233010299020228202311102040-930218202334060280合计7280000775000000000-470数据来源Wind东吴证券研究所图14货币市场利率对比分化单位图15利率债两周发行量对比单位亿元251200020100056610000942775938350158000106000050040001714117141O123DDDMDDDMNWWMRDRSHIBOR2000上周81820202021191919191918192057791本周8251921202118192020181820200总发行量总偿还量净融资额到期偿还量上周818本周825上周818本周825数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1540东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图16央行利率走廊单位4540353025201510050021825211125222252252522825221125232252352523825常备借贷便利SLF利率隔夜常备借贷便利SLF利率7天银行间质押式回购加权利率1天银行间质押式回购加权利率7天据来源Wind东吴证券研究所图17国债中标利率和二级市场利率单位图18国开债中标利率和二级市场利率单位35334331382933272825232321181913171508中债国债到期收益率1年中债国开债到期收益率1年中债国债到期收益率5年中债国开债到期收益率5年中债国债到期收益率10年中债国开债到期收益率10年固定利率国债发行利率1年固定利率国开债发行利率1年固定利率国债发行利率5年固定利率国开债发行利率5年固定利率国开债发行利率10年固定利率国债发行利率10年数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1640东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图19进出口和农发债中标利率和二级市场利率单位454035302520151005中债进出口行债到期收益率1年中债进出口行债到期收益率5年中债进出口行债到期收益率10年中债农发行债到期收益率1年中债农发行债到期收益率5年中债农发行债到期收益率10年进出口和农发行债发行利率1年进出口和农发行债发行利率5年进出口和农发行债发行利率10年数据来源Wind东吴证券研究所图20两周国债与国开债收益率变动单位图21本周国债期限利差变动单位BP803073162680626730254882570270675124727252387723343222262050560201895150154036611032753005179720167316511611001Y3Y5Y7Y10Y1Y3Y5Y7Y10Y10国债国开债1852140上周818本周82510Y-1Y3Y-1Y5Y-3Y7Y-5Y10Y-7Y上周818本周825数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1740东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图22国开债国债利差单位BP504540353025201510505Y利差10Y利差数据来源Wind东吴证券研究所图235年期国债期货左轴单位亿元右轴单位元图2410年期国债期货左轴单位亿元右轴单位元180010630001061600104104140025001021021001200200010098100096981500800949692600100090944005008892200860900842082521825228252382520825218252282523825期货成交额10年期国债期货期货成交额5年期国债期货期货收盘价活跃合约10年期国债期货右轴期货收盘价活跃合约5年期国债期货右轴数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1840东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报22国内外宏观数据跟踪图25商品房总成交面积总体上行单位万平方米图26Myspic钢材价格指数单位元吨2602502402013022020020015018011829160100140462050368112001002023-08-132023-08-20Myspic综合钢价指数MySpic指数螺纹数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所表2钢材价格走势分化单位元吨2023-08-182023-08-25涨跌幅价格螺纹钢HRB40020mm全国3777003780003价格圆钢Q23520全国3849003854005价格热轧板卷Q235B30mm全国403900403500-4价格中板普8mm全国442400440700-17数据来源Wind东吴证券研究所表3LME有色金属期货官方价上涨单位美元吨2023-08-182023-08-25涨跌幅期货官方价LME3个月锌228000239000482期货官方价LME3个月铅213800216500126期货官方价LME3个月铜821000841500250期货官方价LME3个月铝213700216000108数据来源Wind东吴证券研究所1940东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收周报图27焦煤动力煤价格单位元吨400035003000250020001500100050002021-08-252022-02-252022-08-252023-02-252023-08-25期货结算价活跃合约焦煤期货结算价活跃合约动力煤2周期移动平均期货结算价活跃合约焦煤2周期移动平均期货结算价活跃合约动力煤数据来源Wind东吴证券研究所图28同业存单利率单位图29余额宝收益率单位30382826332422282018231614181210132082521225218252222522825232252382521825222252282523225238251个月3个月6个月7日年化收益率余额宝数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所2040东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分