事件：公司发布 2023年半年报，上半年实现营收238.7亿元，同比增长13.6%；实现不计特别项目的EBIT 63.4亿元，同比增长22.9%；实现不计特别项目的归母净利润47.2亿元，同比增长24.1%；公司业绩符合市场预期。
　　喜力带动次高及以上增长，23H1实现量价齐升。量方面，公司上半年啤酒销量为657.1万吨，同比+4.4%；其中次高及以上销量为144.4万吨，同比+26.4%。分品牌看，得益于喜力品牌势能的厚积薄发，在福建、浙江等具备品牌基础基地市场的持续放量，以及在全国范围内重点铺货，23H1喜力销量增速超50%；纯生与SuperX上半年销量均有双位数以上增速，此外老雪品牌亦表现强劲。多品牌共同推动下，23H1公司次高端及以上销量占比首次突破20%大关，同比提升3.9pp至22%。价方面，随着产品结构升级持续推进，H1吨价同比提升4.4pp至3484元/吨。公司亦积极发展创新业态，由经销商投资叠加雪花品牌赋能，在全国范围内实施Joy Brew（旗舰店+社区店）开店计划，强势切入线下小酒馆赛道，构筑品牌宣传与消费者深度交流的新高地。
　　毛利率改善明显，盈利能力持续提升。23H1公司整体毛利率为46%，同比+3.8pp；其中啤酒业务毛利率为45.2%，同比+2.9pp。得益于部分包材成本的持续下降，23H1吨酒成本同比下降1pp；叠加产品结构持续升级，带动毛利率明显改善。费用率方面，上半年公司积极开展各类营销推广及渠道活动，销售费用率同比增长1.1pp至16.4%；行政及其他费用率同比增长0.2pp至9.4%，剔除关厂带来的一次性费用支出后（23年上半年为9400万元），行政及其他费用率同比-0.2pp。得益于产品结构升级以及部分原材料价格下行，23H1啤酒业务不计特别项目的税后净利率同比增加2.7pp至20.9%。
　　啤酒决胜高端已过半途，白酒业务迈向新征程。1）啤酒方面，公司将持续积极培育喜力、纯生及SuperX三大单品，随着喜力品牌全国化的推进步伐顺利，下半年喜力有望维持40%以上增速；此外随着全麦纯生上市后助力纯生品牌焕新，下半年纯生高增亦值得期待。公司以大单品为高端市场核心竞争力，三大品牌未来均有望成长为百万吨级单品，有望在2026年前即实现决胜高端战略目标。2）白酒方面，上半年金沙首次实现并表，白酒业务实现收入9.8亿元，实现EBIT为7100万元；若剔除因收购金沙产生无形资产摊销影响，则白酒EBIT为3.95亿元，对应EBIT率为40.4%，白酒业务虽处于梳理调整中，但盈利能力亦表现出色。目前公司正积极开展白酒在品牌、营销、供应链等方面的组织重塑，并不断推动金沙新产能落地。长期来看，随着公司“啤白双赋能，白白共成长”战略的持续推进，未来啤白双模式驱动下公司盈利能力高增可期。
　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.67元、2.03元、2.41元，对应动态PE分别为27倍、22倍、19倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险，高端化竞争加剧风险。