事件：公司公告2023上半年营业额239亿元，同比+13.6%；归母净利46.5亿元，同比+22.3%。
　　啤酒次高端及以上产品快速增长。上半年啤酒业务收入229亿元，同比+9%；毛利率45.2%，同比+2.9pcts；销售费用率15.5%，同比-0.1pct；EBIT利润率27.1%，同比+2.5pcts。上半年啤酒业务呈良好恢复发展态势，量价齐升，销量、吨价均同比+4.4%，销量增长速度为2H21以来最快，吨价达到3484元/吨。增量贡献主要来自于次高端及以上产品，实现销量同比+26.4%，销量占比达22%，喜力、雪花纯生、老雪均取得超预期的快速增长。产品结构提升和部分包装物成本的下降使毛利率同比明显提升，扭转了2H21以来的同比下降趋势。上半年啤酒业务销售费用率15.5%，同比保持稳定。
　　白酒业务处于调整期。上半年白酒业务收入9.77亿元，我们计算毛利率65.5%，剔除无形资产摊销的EBIT利润率40.4%，实际EBIT利润率7.3%。公司于1月10日完成收购贵州金沙55.19%股权。上半年酱酒行业仍在调整中，金沙核心工作是恢复价格、去库存。根据公开数据观察金沙摘要批价自5月以来低位企稳、略有回升，判断库存恢复到相对合理水平。此外推进产品、品牌重塑，组织重塑，新产能落地等工作，期末金沙产能达年产能约2万吨，产能居于贵州酱酒企业产能前排。此外，尽管期内完成了金沙股权123亿元交割支付，公司依然保持充沛现金流。
　　投资建议：尽管上半年面临疲弱的消费环境，公司次高端及以上啤酒产品依然增长强劲，拉动啤酒板块量利齐升。公司白酒业务处于调整期，静待行业需求好转。我们预计2023-25年EPS 1.65/2.02/2.36元，目前股价对应P/E分别为26/21/18倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：酱酒业务恢复不及预期，商誉减值风险。

研究报告全文：TableHeader公司点评食品饮料2023年08月20日TableTitleTableStockCode华润啤酒0291啤酒产品结构加速升级TableInvestRank推荐首次核心观点分析师Table事S件um公ma司ry公告2023上半年营业额239亿元同比136归母净利465刘Ta来bl珍eAuthors亿元同比22302120252647啤酒次高端及以上产品快速增长上半年啤酒业务收入229亿元同比liulaizhenyjchinastockcomcn9毛利率452同比29pcts销售费用率155同比-01pctEBIT分析师登记编号S0130523040001利润率271同比25pcts上半年啤酒业务呈良好恢复发展态势量价齐升销量吨价均同比44销量增长速度为2H21以来最快吨价达到3484元吨增量贡献主要来自于次高端及以上产品实现销量同比市Ta场ble数M据arket264销量占比达22喜力雪花纯生老雪均取得超预期的快速增长产品结构提升和部分包装物成本的下降使毛利率同比明显提升扭转港股收盘价元4600了2H21以来的同比下降趋势上半年啤酒业务销售费用率155同比股票代码0291保持稳定A股一年内最高价最低价元64754600白酒业务处于调整期上半年白酒业务收入977亿元我们计算毛利率恒生指数1795085655剔除无形资产摊销的EBIT利润率404实际EBIT利润率73总股本实际流通港股亿股32443244公司于月日完成收购贵州金沙股权上半年酱酒行业仍在调1105519流通港股市值亿元1492整中金沙核心工作是恢复价格去库存根据公开数据观察金沙摘要批价自月以来低位企稳略有回升判断库存恢复到相对合理水平此外5相对恒生指数表现图推进产品品牌重塑组织重塑新产能落地等工作期末金沙产能达年TableChart产能约2万吨产能居于贵州酱酒企业产能前排此外尽管期内完成了金沙股权123亿元交割支付公司依然保持充沛现金流投资建议尽管上半年面临疲弱的消费环境公司次高端及以上啤酒产品依然增长强劲拉动啤酒板块量利齐升公司白酒业务处于调整期静待行业需求好转我们预计2023-25年EPS165202236元目前股价对应PE分别为262118倍首次覆盖给予推荐评级风险提示酱酒业务恢复不及预期商誉减值风险表1主要财务指标预测TableMainFinance20222023E2024E2025E资料来源中国银河证券研究部营业收入百万元35263402224545049995相关研究收入增长率562140613001000归母净利润百万元4344536465587654TableResearch利润增速-530234822261671毛利率3846424143004400摊薄EPS元134165202236PE3160256020931794PS389341302275资料来源公司公告中国银河证券研究部wwwchinastockcomcn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明TableRe证po券rt研Ty究pe报告-公司点评分析师承诺及简介Tabl本e人Au承th诺ors以Rx勤pl勉ain的执业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关刘来珍上海交通大学金融学硕士7年食品饮料和其他消费品行业证券研究经验重点覆盖酒类板块以及部分非酒标的评级标准TableRatingStandard行业评级体系未来6-12个月行业指数相对于基准指数沪深300指数推荐预计超越基准指数平均回报20及以上谨慎推荐预计超越基准指数平均回报中性预计与基准指数平均回报相当回避预计低于基准指数公司评级体系未来6-12个月公司股价相对于基准指数沪深300指数推荐预计超越基准指数平均回报20及以上谨慎推荐预计超越基准指数平均回报中性预计与基准指数平均回报相当回避预计低于基准指数免责声明Tabl本e报Av告ow由中国银河证券股份有限公司以下简称银河证券向其客户提供银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户若您并非银河证券客户中的专业投资者为保证服务质量控制投资风险应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理完成投资者适当性匹配并充分了解该项服务的性质特点使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资咨询建议并非作为买卖认购证券或其它金融工具的邀请或保证客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断银河证券认为本报告资料来源是可靠的所载内容及观点客观公正但不担保其准确性或完整性本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接银河证券不对其内容负责链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险银河证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格除非另有说明所有本报告的版权属于银河证券未经银河证券书面授权许可任何机构或个人不得以任何形式转发转载翻版或传播本报告特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权联系中Ta国bl银e河Co证nta券ct股s份有限公司研究院机构请致电深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层深广地区程曦0755-83471683chengxiyjchinastockcomcn苏一耘0755-83479312suyiyunyjchinastockcomcn上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层上海地区陆韵如021-60387901luyunruyjchinastockcomcn李洋洋021-20252671liyangyangyjchinastockcomcn北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦北京地区田薇010-80927721tianweichinastockcomcn唐嫚羚010-80927722tangmanlingbjchinastockcomcn公司网址wwwchinastockcomcn请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明2