投资要点
　　事件：公司发布2023H1半年报，实现营业额238.7亿元（yoy+13.6%），EBIT为62.5亿元（yoy+21.1%），归母净利润46.5亿元（yoy+22.3%）。
　　啤酒业务量价齐升，结构化升级加速，喜力表现亮眼。公司2023H1啤酒业务收入228.9亿元（yoy+9.0%），其中销量与吨价均实现同比4.4%增长。收入增速略低于我们预期，我们认为与上半年线下餐饮等消费场景复苏不及预期有关。分区域来看，公司东区/中区/南区营收分别同比+7.1%/8.2%/9.9%。分产品结构来看，公司次高端及以上产品加速全国化布局，2023H1销量同增26.4%，其中SuperX和纯生销量均达成双位数增长，喜力品牌同比增长接近60%，表现亮眼。次高端及以上产品销量占比整体提升3.8pct至22%。
　　次高端及以上产品快速增长&成本压力下行驱动利润率提升。2023H1公司整体毛利率达46.0%（yoy+3.8pct），其中啤酒业务毛利率为45.2%（yoy+2.9pct），受益于次高端及以上高价产品占比提升、包材成本下降缓解整体原材料价格提升压力，毛利率提升显著。2023H1销售费用率为16.4%（yoy+1.1pct），主要系持续推进高端化战略，营销活动增加所致。2023H1管理费用率同比微增0.2pct。
　　白酒业务调整逐步落地，中长期啤白战略持续推进，成果可期。2023H1公司白酒业务营收9.8亿元（yoy-51.2%），主要系公司内部业务梳理与调整有关，该业务实现EBIT为7100万元，EBIT率为7.3%，据我们测算，剔除无形资产摊销后EBIT为4.0亿元，经调EBIT率达40%以上，白酒业务盈利能力显著，金沙品牌库存持续下降，调整逐步落地。“啤白双赋能，白白共成长”是公司与其他酒企不同的理念，我们看好公司内部经营管理持续优化与业务中长期成长性。
　　盈利预测与投资评级：2023年H1公司经营表现符合预期，我们微上调2023~25年归母净利润52.8/63.3/72.1亿元（2023~25年CAGR为16.9%，前值为52.4/63.3/71.5亿元），三年对应动态PE为25/21/19倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动，市场竞争加剧，原材料成本大幅上升，结构化升级不及市场预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告海外公司点评食物饮品HS华润啤酒00291HK半年报点评业绩符合预期结构化升20232023年08月22日级加速证券分析师汤军买入维持执业证书S0600517050001021-60199793tangjdwzqcomcn盈利预测与估值TableEPS2022A2023E2024E2025E证券分析师李昱哲营业总收入百万元3642800424763246500855019952执业证书S0600522090007同比91798liyzhdwzqcomcn归属母公司净利润百万元434400528110632681721229股价走势同比-5222014华润啤酒恒生指数每股收益最新股本摊薄元股-1341631952221510PE现价最新股本摊薄309225442123186250-5关键词TableTag业绩符合预期产品结构变动带来利润率上升-10-15-20TableSummary-25投资要点-30-3520228222022122120234212023820事件公司发布2023H1半年报实现营业额2387亿元yoy136EBIT为625亿元yoy211归母净利润465亿元yoy223市场数据啤酒业务量价齐升结构化升级加速喜力表现亮眼公司2023H1啤酒业务收入2289亿元yoy90其中销量与吨价均实现同比44收盘价港元4505增长收入增速略低于我们预期我们认为与上半年线下餐饮等消费场一年最低最高价35906560景复苏不及预期有关分区域来看公司东区中区南区营收分别同比市净率倍476718299分产品结构来看公司次高端及以上产品加速全国化港股流通市值百布局2023H1销量同增264其中SuperX和纯生销量均达成双位数14615017增长喜力品牌同比增长接近60表现亮眼次高端及以上产品销量万港元占比整体提升38pct至22基础数据次高端及以上产品快速增长成本压力下行驱动利润率提升2023H1公司整体毛利率达460yoy38pct其中啤酒业务毛利率为452每股净资产港元947yoy29pct受益于次高端及以上高价产品占比提升包材成本下降资产负债率5485缓解整体原材料价格提升压力毛利率提升显著2023H1销售费用率总股本百万股324418为主要系持续推进高端化战略营销活动增加所164yoy11pct流通股本百万股324418致2023H1管理费用率同比微增02pct相关研究白酒业务调整逐步落地中长期啤白战略持续推进成果可期2023H1公司白酒业务营收98亿元yoy-512主要系公司内部业务梳理与华润啤酒00291HK2022年调整有关该业务实现EBIT为7100万元EBIT率为73据我们测报点评业绩略超预期高端化算剔除无形资产摊销后EBIT为40亿元经调EBIT率达40以上白酒业务盈利能力显著金沙品牌库存持续下降调整逐步落地啤降本增效弹性显著白双赋能白白共成长是公司与其他酒企不同的理念我们看好公司2023-03-27内部经营管理持续优化与业务中长期成长性华润啤酒00291HK收购金盈利预测与投资评级2023年H1公司经营表现符合预期我们微上沙酒业点评实现白酒1N调202325年归母净利润528633721亿元202325年CAGR为布局交叉赋能有望迎来第二增169前值为524633715亿元三年对应动态PE为252119倍长曲线维持买入评级2022-10-26风险提示宏观经济波动市场竞争加剧原材料成本大幅上升结构化升级不及市场预期13东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评华润啤酒三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产2087800260128833666554020686营业总收入3642800424763246500855019952现金及现金等价物1020800139407820066792541796营业成本2170200241102925862422751595应收账款及票据11800153441603417248销售费用675000759352819940884047存货740200790162854337911320管理费用332000371683392524423214其他流动资产315000401703489605550322研发费用000000000000非流动资产3643500351453231571442848632其他费用000000000000固定资产140500012455001101950972755经营利润465600705569851378961095商誉及无形资产970700710915404330123771利息收入38000120821701122750长期投资148900196783245142286232利息支出4700125312364920878其他长期投资474000507267551656611807其他收益53900000000000其他非流动资产644900854067854067854067利润总额552800705120844740962968资产总计5731300611581965237996869318所得税117800176280211185240742流动负债2366700256204028029343019507净利润435000528840633555722226短期借款51200000000000少数股东损益600729874996应付账款及票据344100359125394943419245归属母公司净利润434400528110632681721229其他1971400220291524079912600262EBIT465600705569851378961095非流动负债656900656900656900656900EBITDA62180088818710035241083831长期借款58800588005880058800Non-GAAP其他598100598100598100598100负债合计3023600321894034598343676407股本1409000140900014090001409000主要财务比率2022A2023E2024E2025E少数股东权益3800452954036399每股收益元134163195222归属母公司股东权益2703900289235030585623186511每股净资产元835893944984负债和股东权益5731300611581965237996869318发行在外股份百万股324418324418324418324418ROIC1391183321012262ROE1607182620692263现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E毛利率3846396740704149经营活动现金流6846008814039370191003963销售净利率1232132114511534投资活动现金流105800104733165700145311资产负债率5276526353035352筹资活动现金流81100401891488619612658收入增长率9111660947795现金净增加额483200373278612600535117净利润增长率530215719801400折旧和摊销156200182618152146122736PE3092254421231862资本开支166100236667297989287019PB496464438421营运资本变动144700157414127669138124EVEBITDA2469136212621119数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币港元汇率为2023年8月21日的09191预测均为东吴证券研究所预测23东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明出处为东吴证券研究所并注明本报告发布人和发布日期提示使用本报告的风险且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的具体如下公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于基准5以上中性预期未来6个月内行业指数相对基准-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于基准5以上我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况如具体投资目的财务状况以及特定需求等并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn