公司于8月21日公布2023年半年报，H1收入36.01亿元，同减14.19%，归母净利润/扣非归母净利润2.51/1.78亿元，同增88.10%/3319.14%。期待公司门店调整和组织架构改革进入稳态后收入持续改善，以及折扣率优化叠加降本增效带来的业绩弹性，维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　渠道调整+零售折率优化，收入有所波动。Q2单季公司实现营业收入15.28亿元，同比减少11.86%，归母净利润/扣非后归母净利润分别为0.34亿元、49.78万元，实现扭亏为盈。上半年公司坚定推动组织变革与渠道优化，主动关闭低效门店，同时通过推出凉感产品、聚焦核心品类连衣裙和严控折扣率等方式强化品牌力。改革背景下短期各品牌和渠道收入端均受到一定影响。23H1女装/男装/乐町/童装分别实现收入13.20/13.66/3.87/4.55亿元，同比变动-20.34%/2.19%/-26.61%/-15.32%，门店较年初分别关闭225/66/122/55家至1656/1437/436/642家。线下方面，直营、经销门店分别较年初减少150家、347家至1277家、2897家，门店调整为后续高质量增长奠定基础。线上方面，营业收入下降29.97%至9.68亿元。
　　折扣优化叠加降本增效，盈利能力明显提升。23H1折扣率改善带动公司综合毛利率同比提升6.34pct至58.23%，其中女装/男装毛利率分别提升6.17/7.98pct至59.39%/61.45%。同时，公司持续推进降本控费，销售费用率同比减少2.17pct至37.48%。公司强化新商品产销管理与旧品消化处理机制，期末库存商品原值18.4亿元，同比减少16.6%，库存商品库龄结构进一步优化，一年以内商品占比67%，较去年同期提升3.8pct。应付款项同比减少45.11%至8.35亿元。期末经营性净现金流2.81亿元（去年同期为-2.08亿元），反映公司增长质量优秀。
　　看好调整与变革成果不断释放。2023年为公司组织变革元年，收入虽短期承压，但渠道持续优化，折扣率明显收窄，经营质量和终端效率有显著提升。展望未来，公司坚定“科技型时尚品牌公司”定位，持续精进柔性生产体系，推进数字化转型及大数据精准营销，把握品牌年轻化优势，渠道结构调整为后续高质量开店奠定基础，组织结构调整有利于各品牌间资源协同，长期赋能公司综合运营效率提升，看好后续公司持续释放业绩弹性。
　　估值
　　当前股本下，考虑到内需恢复不确定性，我们下调公司2023-2025年EPS至1.19/1.44/1.69元，对应PE分别为16/13/11倍。维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　改革不及预期；新品销售不及预期；消费环境改善不及预期

研究报告全文：纺织服饰证券研究报告业绩评论2023年8月24日603877SH太平鸟买入管理改革见成效经营质量显著改善原评级买入市场价格人民币1800公司于8月21日公布2023年半年报H1收入3601亿元同减1419归母净利润扣非归母净利润251178亿元同增8810331914期待公板块评级强于大市司门店调整和组织架构改革进入稳态后收入持续改善以及折扣率优化叠加降本增效带来的业绩弹性维持增持评级股价表现支撑评级的要点4734渠道调整零售折率优化收入有所波动Q2单季公司实现营业收入1528亿元同比减少归母净利润扣非后归母净利润分别为亿元2211860344978万元实现扭亏为盈上半年公司坚定推动组织变革与渠道优化9主动关闭低效门店同时通过推出凉感产品聚焦核心品类连衣裙和严3控折扣率等方式强化品牌力改革背景下短期各品牌和渠道收入端均受16JulSepJanFebJunMarOctAprAugNovAugMay到一定影响23H1女装男装乐町童装分别实现收入----23---23----23222223-23222223232313201366387455亿元同比变动-2034219-2661-1532门太平鸟上证综指店较年初分别关闭2256612255家至16561437436642家线下方面今年1312直营经销门店分别较年初减少150家347家至1277家2897家门至今个月个月个月店调整为后续高质量增长奠定基础线上方面营业收入下降2997至绝对3215127434968亿元相对上证综指2012322226折扣优化叠加降本增效盈利能力明显提升23H1折扣率改善带动公司综合毛利率同比提升634pct至5823其中女装男装毛利率分别提升发行股数百万47393617798pct至59396145同时公司持续推进降本控费销售费用流通股百万47267率同比减少217pct至3748公司强化新商品产销管理与旧品消化处理总市值人民币百万853072机制期末库存商品原值184亿元同比减少166库存商品库龄结3个月日均交易额人民币百万4899构进一步优化一年以内商品占比67较去年同期提升38pct应付款主要股东项同比减少4511至835亿元期末经营性净现金流281亿元去年同太平鸟集团有限公司4337期为-208亿元反映公司增长质量优秀资料来源公司公告Wind中银证券看好调整与变革成果不断释放2023年为公司组织变革元年收入虽短以2023年8月23日收市价为标准期承压但渠道持续优化折扣率明显收窄经营质量和终端效率有显著提升展望未来公司坚定科技型时尚品牌公司定位持续精进柔性生产体系推进数字化转型及大数据精准营销把握品牌年轻化优中银国际证券股份有限公司势渠道结构调整为后续高质量开店奠定基础组织结构调整有利于各具备证券投资咨询业务资格品牌间资源协同长期赋能公司综合运营效率提升看好后续公司持续释放业绩弹性估值纺织服饰服装家纺当前股本下考虑到内需恢复不确定性我们下调公司2023-2025年EPS证券分析师郝帅至119144169元对应PE分别为161311倍维持增持评级861066229231评级面临的主要风险shuaihaobocichinacom改革不及预期新品销售不及预期消费环境改善不及预期证券投资咨询业务证书编号S1300521030002投资摘要TableFinchinaSimple证券分析师丁凡861066229231年结日12月31日202120222023E2024E2025Efandingbocichinacom主营收入人民币百万109218602805788339592证券投资咨询业务证书编号S1300521090001增长率163212639686EBITDA人民币百万15203038259961175证券分析师杨雨钦归母净利润人民币百万677185568684807861066229231增长率507272073205179yuqinyangbocichinacom最新股本摊薄每股收益人民币142039119144169证券投资咨询业务证书编号S1300523070003原先预测摊薄每股收益人民币140170198调整幅度150153146市盈率倍130478156129110资料来源公司公告中银证券预测利润表TableFinchinaDetail人民币百万现金流量表人民币百万年结日12月31日202120222023E2024E2025E年结日12月31日202120222023E2024E2025E营业总收入109218602805788339592净利润677184566682805营业收入109218602805788339592折旧摊销718255363385410营业成本51404454396442904630营运资金变动1415951055833557营业税金及附加5959556066其他482957215238203销售费用39493166270229003120经营活动现金流130039918525042095管理费用709626559595627资本支出324613676研发费用152118111121132投资变动2941404040财务费用6869696969其他563509397595688其他收益204230230230230投资活动现金流484595493547641资产减值损失1201207410986银行借款507192410465487信用减值损失114444股权融资295198000资产处置收益55555其他395117415580727公允价值变动收益54444筹资活动现金流293103172557799投资收益3840404040净现金流523371287495655汇兑收益00000资料来源公司公告中银证券预测营业利润9882577999641137营业外收入623232323财务指标营业外支出4418181818年结日12月31日202120222023E2024E2025E利润总额9492628049691142成长能力所得税27377238286338营业收入增长率163212639686净利润677184566682805营业利润增长率677402114206180少数股东损益10122归母净利润增长率507272073205179归母净利润677185568684807息税前利润增长率369319613279230EBITDA15203038259961175息税折旧前利润增长率357071719206181EPS最新股本摊薄元143039120144170EPS增长率507272073205179资料来源公司公告中银证券预测获利能力息税前利润率7406738597资产负债表人民币百万营业利润率903099109119年结日12月31日202120222023E2024E2025E毛利率529482508514517流动资产71335688661073197604归母净利润率6221707784货币资金11481089237618822537ROE15945126141154应收账款632530319565349ROIC12915103150156应收票据00000偿债能力存货25402125163825052110资产负债率581514496498472预付账款261160185223197净负债权益比13871059985992894合同资产00001流动比率15321761184618521981其他流动资产25521786209221442411营运能力非流动资产30622863232623302335总资产周转率1209091010长期投资99999应收账款周转率155148190200210固定资产13601321146614671468应付账款周转率5350646770无形资产176169160152145费用率其他长期资产15171364691702714销售费用率362368335328325资产合计101948551893696499939管理费用率6573696765流动负债46563229358039513838研发费用率1414141414短期借款1980000财务费用率0608090807应付账款20811362114015111244每股指标元其他流动负债23781867244124402594每股收益最新摊薄1404121417非流动负债12681168853853853每股经营现金流最新摊薄2708391144长期借款00000每股净资产最新摊薄908895102111其他长期负债12681168853853853每股股息0602020202负债合计59244398443448044691估值比率股本477476474474474PE最新摊薄126462150125106少数股东权益211111111PB最新摊薄2021191816归属母公司股东权益42684143449148345237EVEBITDA89289776751负债和股东权益合计101948551893696499939价格现金流倍662144616941资料来源公司公告中银证券预测资料来源公司公告中银证券预测2023年8月24日太平鸟2披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年8月24日太平鸟3风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦39楼具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户2中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队其可参考使用本报告中银国际证券股份有限公司的证券邮编200121投资顾问服务团队可能以本报告为基础整合形成证券投资顾问服务建议或产品提供给接电话862168604866受其证券投资顾问服务的客户传真862158883554中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策需充分咨询证券投资顾问意见独立作出投资决策中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等相关关联机构本报告内含保密信息仅供收件人使用阁下作为收件人不得出于任何目的直接或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人或将此报告全部或部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施追中银国际研究有限公司究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的商标服务标记及标记均为中银国际证券香港花园道一号股份有限公司或其附属及关联公司统称中银国际集团的商标服务标记注册商标中银大厦二十楼或注册服务标记电话85239886333本报告及其所载的任何信息材料或内容只提供给阁下作参考之用并未考虑到任何特别的致电香港免费电话投资目的财务状况或特殊需要不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据中国网通10省市客户请拨打108008521065的要约或邀请亦不构成任何合约或承诺的基础中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者本报告的内容不构成对任何人的投资建议阁下中国电信21省市客户请拨打108001521065不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何新加坡客户请拨打8008523392报告中所指之投资产品之前就该投资产品的适合性包括阁下的特殊投资目的财务状况传真85221479513及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信中银国际证券有限公司可靠的来源取得或达到但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事香港花园道一号高管员工或其他任何个人包括其关联方都不能保证它们的准确性或完整性除非法律中银大厦二十楼或规则规定必须承担的责任外中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性完整性或公平性不作任电话85239886333何明示或暗示的声明或保证阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告仅反传真85221479513映证券分析师在撰写本报告时的设想见解及分析方法中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略为中银国际控股有限公司北京代表处免生疑问本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场中国北京市西城区本报告可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站西单北大街110号8层以外的资料中银国际集团未有参阅有关网站也不对它们的内容负责提供这些地址或超级链接包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接的目的纯粹为了阁下的方便及邮编100032参考连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下须承担浏览这些网站的风险电话861083262000本报告所载的资料意见及推测仅基于现状不构成任何保证可随时更改毋须提前通知传真861083262291本报告不构成投资法律会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况本报告不能作为阁下私人投资的建议中银国际英国有限公司过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗2F1Lothbury示的保障本报告所载的资料意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断LondonEC2R7DB可随时更改本报告中涉及证券或金融工具的价格价值及收入可能出现上升或下跌UnitedKingdom部分投资可能不会轻易变现可能在出售或变现投资时存在难度同样阁下获得有关投资电话442036518888的价值或风险的可靠信息也存在困难本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下传真442036518877如上所述阁下须在做出任何投资决策之前包括买卖本报告涉及的任何证券寻求阁下相关投资顾问的意见中银国际美国有限公司中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有保留一切权利美国纽约市美国大道1045号7BryantPark15楼NY10018电话12122590888传真12122590889中银国际新加坡有限公司注册编号199303046Z新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼049908电话656692682965345587传真656534399665323371