事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入38.5亿元，同比+0.89%；归母净利润4.4亿元，同比+1.3%；扣非归母净利润3.8亿元，同比+5.0%。单季度来看，23Q2实现营业收入14.8亿元，同比+0.26%；归母净利润1.6亿元，同比-7.5%；扣非归母净利润1.4亿元，同比+17.1%。
　　餐饮市场持续修复，渠道质量稳步提升。23H1公司餐饮市场实现营收6.3亿元，同比+20.47%，伴随餐饮市场修复，公司高毛利产品持续放量叠加去年同期公司折扣力度较高，毛利率同比+5.35pcts至23.08%；零售及创新市场实现营收32亿元，同比-2.14%，主要系：1）去年Q2零售高基数；2）今年C端需求放缓；3）Q2端午节延后，部分收入依靠发票确认延后至Q3。产品方面，23H1速冻面米/速冻调理制品/冷藏及短保类营收33.3/4.5/0.4亿元，同比2.6%/+39.1%/-5.3%，其中创新类米面（次新品）表现亮眼，营收同比+13.14%。渠道方面，经销渠道实现营收29.7亿元，同比+12.3%，经销商延续减量增质趋势，23H1北区/东区/西区/南区经销商数量分别为1459/888/1152/1003个，较年初净增-103/-119/-91/-108个；23H1直营电商实现营收1.8亿元，同比+2.3%；直营渠道受商超经营影响实现营收7.5亿元，同比-27.8%。
　　费效提升部分对冲成本压力，扣非净利率同比改善。23H1/23Q2公司毛利率为27.7%/26.7%，同比-2.2pcts/-1.4pcts，上半年持续消化高价库存原材料毛利承压。费用端，23Q2销售费用率为10%，同比-1.2pcts，主要系渠道结构持续优化、运营效率提高；管理费用率为3.8%，同比-0.5pcts，主要系股权激励费用摊销金额减少。23Q2录得扣非归母净利率9.5%，同比+1.4pcts。
　　经营改革有序推进，期待成效显现。产品方面，公司向上通过“生“系列等进行产品升级，向下重塑传统优势单品价值链进行渠道下沉。渠道方面，细分调整组织架构，直营渠道稳定存量市场控费提效，电商、新业态重新构建团队发力新渠，餐饮渠道跟进现有大客户、拓展泛区域化连锁客户推动业务扩张。未来在产品渠道精准匹配下，增长动能有望进一步释放。
　　投资建议：我们看好公司在产品及渠道经营改革下的发展动能，预计2023~2025年营收分别为80/88/97亿元，同比+8.0%/9.6%/10.6%；归母净利润为9.0/9.9/11.2亿元，同比+12.5%/10.2%/13.1%，当前股价对应P/E分别为14/13/11倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：产品推新不及预期，渠道拓展不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧。
　　

研究报告全文：三全食品002216SZ2023年半年报点评餐饮市场持续修复经营改革有序推进2023年08月23日事件公司发布2023年半年报2023H1实现营业收入385亿元同比推荐维持评级089归母净利润44亿元同比13扣非归母净利润38亿元同比当前价格1450元50单季度来看23Q2实现营业收入148亿元同比026归母净利润16亿元同比-75扣非归母净利润14亿元同比171餐饮市场持续修复渠道质量稳步提升23H1公司餐饮市场实现营收63TableAuthor亿元同比2047伴随餐饮市场修复公司高毛利产品持续放量叠加去年同期公司折扣力度较高毛利率同比535pcts至2308零售及创新市场实现营收32亿元同比-214主要系1去年Q2零售高基数2今年C端需求放缓3Q2端午节延后部分收入依靠发票确认延后至Q3产品方面23H1速冻面米速冻调理制品冷藏及短保类营收3334504亿元同比-26391-53其中创新类米面次新品表现亮眼营收同比1314渠道方面经销渠道实现营收297亿元同比123经销商延续减量增质趋分析师王言海势23H1北区东区西区南区经销商数量分别为145988811521003个执业证书S0100521090002电话021-80508452较年初净增-103-119-91-108个23H1直营电商实现营收18亿元同比邮箱wangyanhaimszqcom23直营渠道受商超经营影响实现营收75亿元同比-278分析师张玲玉执业证书S0100522090002费效提升部分对冲成本压力扣非净利率同比改善23H123Q2公司毛利邮箱zhanglingyumszqcom率为277267同比-22pcts-14pcts上半年持续消化高价库存原材料毛利承压费用端23Q2销售费用率为10同比-12pcts主要系渠道结构相关研究持续优化运营效率提高管理费用率为38同比-05pcts主要系股权激励1三全食品002216SZ2022年报及202费用摊销金额减少23Q2录得扣非归母净利率95同比14pcts3年一季报点评22年平稳收官经营变革经营改革有序推进期待成效显现产品方面公司向上通过生系列等未来可期-20230505进行产品升级向下重塑传统优势单品价值链进行渠道下沉渠道方面细分调2三全食品002216SZ2022年三季报点评新产品表现亮眼扣非净利润高增-2022整组织架构直营渠道稳定存量市场控费提效电商新业态重新构建团队发力1027新渠餐饮渠道跟进现有大客户拓展泛区域化连锁客户推动业务扩张未来在3三全食品002216SZ2022年一季报点产品渠道精准匹配下增长动能有望进一步释放评21Q1收入同比持平利润改善明显-20投资建议我们看好公司在产品及渠道经营改革下的发展动能预计22042020232025年营收分别为808897亿元同比8096106归母净4三全食品002216SZ2021年年报点评21年主业收入同比持平经营业绩逐季改善利润为9099112亿元同比125102131当前股价对应PE分-20220419别为141311倍维持推荐评级风险提示产品推新不及预期渠道拓展不及预期原材料价格波动行业竞争加剧盈利预测与财务指标TableForcast项目年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元7434802787969730增长率718096106归属母公司股东净利润百万元8019019931123增长率250125102131每股收益元091102113128PE16141311PB33292522资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2023年8月23日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1三全食品002216食品饮料公司财务报表数据预测汇总利润表百万元TABLEFINANCE2022A2023E2024E2025E主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业总收入7434802787969730成长能力营业成本5348579363667031营业收入增长率7077979581062营业税金及附加63647078EBIT增长率2371152810151262销售费用8849089531021净利润增长率2498124710221313管理费用218201237282盈利能力研发费用46647078毛利率2807278327622774EBIT987113812541412净利润率1077112211291154财务费用-13-12-14-22总资产收益率ROA1063108810741082资产减值损失-26-40-43-48净资产收益率ROE2064201419391916投资收益55596572偿债能力营业利润1021115412721439流动比率138138149160营业外收支6111速动比率099100111122利润总额1026115512731440现金比率045048062076所得税225254280317资产负债率4847459644634354净利润8019019931123经营效率归属于母公司净利润8019019931123应收账款周转天数1917190019001900EBITDA1138130614511627存货周转天数8309830083008300总资产周转率105102100099资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E每股指标元货币资金1517169324013226每股收益091102113128应收账款及票据390399437484每股净资产441509582667预付款项34353842每股经营现金流158131148167存货1217127814041551每股股利035039043049其他流动资产1508149715051514估值分析流动资产合计4667490157856817PE16141311长期股权投资272331396468PB33292522固定资产1702182819152000EVEBITDA1084945850759无形资产228228227227股息收益率241271299338非流动资产合计2864337634613565资产合计75318277924610382短期借款150150150150现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E应付账款及票据1416153916921868净利润8019019931123其他流动负债1814186120332242折旧和摊销151167197215流动负债合计3380355038754260营运资金变动3915291108长期借款0000经营活动现金流1385114913031470其他长期负债271254251261资本开支-441-232-221-250非流动负债合计271254251261投资-409000负债合计3650380441264521投资活动现金流-797-637-221-250股本879879879879股权募资0000少数股东权益1111债务募资1501-70股东权益合计3881447351205862筹资活动现金流-36-336-375-394负债和股东权益合计75318277924610382现金净流量552176708825资料来源公司公告民生证券研究院预测本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2三全食品002216食品饮料分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A股以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3