核心观点
　　上半年国内消费整体温和复苏，公司紧抓餐饮市场复苏机遇，加强渠道团队建设，推出适用不同餐饮业态的产品，提升服务能力，使得上半年公司面向餐饮市场的销售同比增长20%，而零售端销售同比小幅下降，其中餐饮市场单二季度销售同比增长约30%。从产品端看，公司新式面点和速冻调理产品表现相对较好，而传统面米产品销售有所下滑。利润方面，公司上半年因消化前期积累的高价原材料库存导致毛利率有所下降，而费用端的投入效率持续优化，使得净利率有所改善。
　　事件
　　公司发布2023年半年度报告：
　　报告期内，公司实现营收38.55亿元，同比增长0.89%；归母净利润4.37亿元，同比增长1.31%；扣非归母净利润3.82亿元，同比增长5.88%。
　　Q2单季，公司实现营收14.82亿元，同比增长0.26%；归母净利润1.58亿元，同比下降7.45%；扣非归母净利润1.41亿元，同比增长17.09%。
　　简评
　　餐饮渠道需求复苏，营收整体表现平稳
　　上半年国内消费整体呈现温和复苏态势，其中餐饮市场受益消费场景修复出现回暖，而家庭端消费需求增长相对较慢。公司上半年也紧抓餐饮渠道复苏机遇，加强渠道团队建设，推出适用不同餐饮业态的产品，提升客户服务能力，使得上半年公司面向餐饮市场（占比16.33%）的销售同比增长20.47%，其中单二季度同比增长约30%，而零售及创新市场（占比83.67%）销售同比小幅下降2.21%。分产品来看，公司上半年速冻面米制品（占比86.49%）营收同比下降2.59%。其中汤圆、水饺、粽子等传统产品（占比58.39%）营收同比下降8.82%，部分粽子类产品收入因今年端午节相对滞后而延至三季度确认。而以油条、小笼包、手抓饼、烧麦、蒸煎饺等为代表的创新类面米产品（占比28.71%）营收同比增长13.14%。与此同时，公司速冻调制食品（占比11.79%）表现较好，营收同比增长39.14%，主要得益于相关预制菜肴以及微波系列、空气炸锅系列等新品的良好表现，上半年销量同比增长29.65%。此外，公司冷藏及短保类产品（占比1.01%）上半年营收同比下降5.32%。分销售模式来看，公司上半年经销（占比77.57%）/直营（占比19.61%）/直营电商（占比2.83%）渠道营收同比变动分别为+12.25%/-27.84%/+2.34%。其中，经销渠道方面，公司上半年推动经销商减量增质、优化经销商结构，截至23H1公司拥有经销商4502家，较22年末减少421家；直营渠道的下滑主要系商超渠道需求下降，而直营电商渠道维持正增长。
　　高价原料影响短期毛利，费投效率持续提升
　　公司23Q2毛利率为26.67%，同比下降1.39pcts，毛利率的下降主要系公司上半年消化前期积累的高价原材料库存所致。费用方面，公司23Q2销售费率为10.00%，同比下降1.15pcts，销售费率的优化主要得益于公司渠道结构的变化以及整体运营效率的提升。其他费用方面，公司23Q2管理和研发费率同比分别下降0.52、0.17pcts，管理费率的下降主要因本期股权激励费用摊销减少，而财务费率小幅增加0.15pcts，最终公司23Q2归母净利率同比减少0.89pcts至10.63%。就上半年整体而言，公司23H1毛利率同比下降2.22pcts，销售/管理/研发/财务费率同比分别下降1.53/0.30/0.04/0.01pcts，综合使得公司23H1归母净利率同比微增0.05pcts至11.33%。
　　产品品类持续拓展，业务结构逐步优化
　　面对市场需求的变化以及基于公司自身发展的需要，公司近年来在产品创新、渠道变革等方面持续发力。产品方面，公司采取优化存量产品、扩大次新品的产品策略，加快产品品类创新，适应多场景需求，推出了包括10元3包系列、鲜食“生”系列、空气炸锅系列、微波系列等在内的新品系列。此外，公司近期也推出了包括肉卷、肉砖等产品形式的牛羊肉调理产品系列，逐步布局肉类市场。而在渠道端，公司一方面继续巩固自身在面米零售市场的领先地位，并加大线上零售渠道布局。与此同时，公司也加大对餐饮、团餐、街餐、乡厨等B端渠道开发，并持续优化提升经销商质量，取得较好效果，未来有望持续推动公司实现平稳增长。
　　盈利预测：
　　根据公司经营情况，我们预计2023-2025年公司实现收入78.98、85.58、91.95亿元，实现归母净利润8.68、9.50、10.29亿元，对应EPS为0.99、1.08、1.17元/股。
　　风险提示：
　　1）原材料价格上涨风险：速冻食品原材料涉及种类众多，若部分原材料价格出现超预期上涨将对公司盈利造成较大压力；2）新品表现不及预期：公司需要通过持续推新品来扩展业务范围，优化业务结构，若公司新品的市场表现不及预期，将影响公司后续增长；3）渠道拓展不及预期：公司商超渠道优势较大，近年来加大对流通、餐饮、线上等渠道的拓展，若渠道拓展不及预期，将影响公司的产品及费用投放规划。4）行业竞争加剧：公司在预制菜肴、新式面点等新业务领域面临的竞争压力较大，若竞争进一步加剧，将影响公司的盈利能力。

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评食品加工餐饮渠道销售回暖业务变三全食品002216SZ革持续推进核心观点维持增持安雅泽上半年国内消费整体温和复苏公司紧抓餐饮市场复苏机遇加anyazecsccomcn强渠道团队建设推出适用不同餐饮业态的产品提升服务能力SAC编号s1440518060003使得上半年公司面向餐饮市场的销售同比增长20而零售端销SFC编号BOT242售同比小幅下降其中餐饮市场单二季度销售同比增长约30从产品端看公司新式面点和速冻调理产品表现相对较好而传陈语匆统面米产品销售有所下滑利润方面公司上半年因消化前期积chenyucongcsccomcn累的高价原材料库存导致毛利率有所下降而费用端的投入效率SAC编号s1440518100010持续优化使得净利率有所改善SFC编号BQE111发布日期2023年08月22日事件当前股价1562元公司发布2023年半年度报告主要数据股票价格绝对相对市场表现报告期内公司实现营收3855亿元同比增长089归母净1个月3个月12个月利润437亿元同比增长131扣非归母净利润382亿元同比增长588-188053-322258-702-19612月最高最低价元19161408Q2单季公司实现营收1482亿元同比增长026归母净利总股本万股8791840润158亿元同比下降745扣非归母净利润141亿元同流通A股万股6302114比增长1709总市值亿元13733流通市值亿元简评9844近3月日均成交量万34183主要股东餐饮渠道需求复苏营收整体表现平稳陈南997上半年国内消费整体呈现温和复苏态势其中餐饮市场受益消费场景修复出现回暖而家庭端消费需求增长相对较慢公司上半股价表现年也紧抓餐饮渠道复苏机遇加强渠道团队建设推出适用不同21餐饮业态的产品提升客户服务能力使得上半年公司面向餐饮11市场占比1633的销售同比增长2047其中单二季度同1比增长约30而零售及创新市场占比8367销售同比小幅-9下降221分产品来看公司上半年速冻面米制品占比-198649营收同比下降259其中汤圆水饺粽子等传统产202282220229222023122202322220233222023422202352220236222023722品占比5839营收同比下降882部分粽子类产品收入因202210222022112220221222三全食品深证成指今年端午节相对滞后而延至三季度确认而以油条小笼包手抓饼烧麦蒸煎饺等为代表的创新类面米产品占比2871相关研究报告中信建投食品饮料三全食品营收同比增长1314与此同时公司速冻调制食品占比2022-10-002216新品贡献增长动力持续推动261179表现较好营收同比增长3914主要得益于相关预制业务优化菜肴以及微波系列空气炸锅系列等新品的良好表现上半年销中信建投食品加工三全食品2022-08-002216C端新品带动增长结构优化量同比增长2965此外公司冷藏及短保类产品占比10124提振盈利中信建投食品加工三全食品2022-07-002216Q2盈利呈现高增长C端新15本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下产品销售向好本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明三全食品A股公司简评报告上半年营收同比下降532分销售模式来看公司上半年经销占比7757直营占比1961直营电商占比283渠道营收同比变动分别为1225-2784234其中经销渠道方面公司上半年推动经销商减量增质优化经销商结构截至23H1公司拥有经销商4502家较22年末减少421家直营渠道的下滑主要系商超渠道需求下降而直营电商渠道维持正增长高价原料影响短期毛利费投效率持续提升公司23Q2毛利率为2667同比下降139pcts毛利率的下降主要系公司上半年消化前期积累的高价原材料库存所致费用方面公司23Q2销售费率为1000同比下降115pcts销售费率的优化主要得益于公司渠道结构的变化以及整体运营效率的提升其他费用方面公司23Q2管理和研发费率同比分别下降052017pcts管理费率的下降主要因本期股权激励费用摊销减少而财务费率小幅增加015pcts最终公司23Q2归母净利率同比减少089pcts至1063就上半年整体而言公司23H1毛利率同比下降222pcts销售管理研发财务费率同比分别下降153030004001pcts综合使得公司23H1归母净利率同比微增005pcts至1133产品品类持续拓展业务结构逐步优化面对市场需求的变化以及基于公司自身发展的需要公司近年来在产品创新渠道变革等方面持续发力产品方面公司采取优化存量产品扩大次新品的产品策略加快产品品类创新适应多场景需求推出了包括10元3包系列鲜食生系列空气炸锅系列微波系列等在内的新品系列此外公司近期也推出了包括肉卷肉砖等产品形式的牛羊肉调理产品系列逐步布局肉类市场而在渠道端公司一方面继续巩固自身在面米零售市场的领先地位并加大线上零售渠道布局与此同时公司也加大对餐饮团餐街餐乡厨等B端渠道开发并持续优化提升经销商质量取得较好效果未来有望持续推动公司实现平稳增长盈利预测根据公司经营情况我们预计2023-2025年公司实现收入789885589195亿元实现归母净利润8689501029亿元对应EPS为099108117元股风险提示1原材料价格上涨风险速冻食品原材料涉及种类众多若部分原材料价格出现超预期上涨将对公司盈利造成较大压力2新品表现不及预期公司需要通过持续推新品来扩展业务范围优化业务结构若公司新品的市场表现不及预期将影响公司后续增长3渠道拓展不及预期公司商超渠道优势较大近年来加大对流通餐饮线上等渠道的拓展若渠道拓展不及预期将影响公司的产品及费用投放规划4行业竞争加剧公司在预制菜肴新式面点等新业务领域面临的竞争压力较大若竞争进一步加剧将影响公司的盈利能力预测和比率2022A2023E2024E2025E营业收入百万743430789770855799919476营业收入增长率707623836744净利润百万800918683895048102883净利润增长率2498842945824EPS元091099108117PE17161413资料来源公司公告中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明1三全食品A股公司简评报告安雅泽分析师介绍食品饮料行业首席分析师英国莱斯特大学经济学硕士专注于食品饮料各细分行业研究10年证券从业经验2019年金麒麟新锐分析师奖食品饮料行业2020年金融界慧眼最佳分析师第三名食品饮料行业wind最佳分析师第四名食品饮料行业陈语匆英国阿斯顿大学金融专业硕士2019年11月加入中信建投食品饮料团队专注调味品研究拥有跨行业复合研究经验王仕捷研究助理wangshijiebjcsccomcn请务必阅读正文之后的免责条款和声明2三全食品A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk