23Q2营收短期承压，期待改革成效显现
　　23H1公司实现收入/归母净利/扣非净利38.5/4.4/3.8亿元，同比+0.9%/+1.3%/+5.9%；23Q2收入/归母净利/扣非净利14.8/1.6/1.4亿元，同比+0.3%/-7.5%/+17.1%，扣非净利润表现亮眼。23Q2收入持平微增，主因去年同期疫情影响下、C端速冻消费需求大幅增加致基数较高，但23Q2公司持续推进产品品类创新，在新场景打造和新渠道布局方面持续发力，餐饮端开拓亦有较好的表现。利润端，剔除政府补贴的时间性差异影响，23Q2公司扣非净利率同比+1.4pct至9.5%，盈利能力提振主要系渠道质量改善、销售费用率收缩，同时公司积极调整生产及营销布局，精细化管理成效显著。期待后续改革成效显现，预计23-25年EPS 0.94/1.02/1.11元，参考可比公司23年平均20x PE，给予23年20x PE，目标价18.84元，“买入”。
　　产品持续聚焦，餐饮渠道布局有序推进
　　产品端，23H1速冻面米/速冻调理制品/冷藏及短保类营收33.3/4.5/0.4亿元，同比-2.6%/+39.1%/-5.3%，公司持续强化生产效率与研发投入，提高产品性价比和稳定性，优化产品结构。渠道端，23H1经销/直营/电商渠道营收29.7/7.5/1.1亿元，同比+12.3%/-27.8%/+2.3%。23H1零售及创新市场营收32.3亿元，同比-2.2%，系去年同期疫情影响下、C端速冻消费需求大幅增加致基数较高；23H1餐饮市场营收6.3亿元，同比+20.5%，23Q2同比增长约30%，餐饮市场开拓卓有成效。公司在渠道端加强团队建设，提高业务人员积极性，至23H1末，经销商4502家，较22年末净减少421家。
　　精细化管理进一步延续，23Q2扣非净利率同比+1.4pct
　　23H1毛利率同比-2.2pct至27.7%（Q2同比-1.4pct），系消化高价库存原材料所致；分产品，23H1速冻面米/速冻调理制品/冷藏及短保类毛利率同比-2.0/-0.9/+8.4pct；分渠道，23H1零售及创新市场/餐饮市场毛利率同比-3.4/+5.4pct。23H1销售费用率同比-1.5pct至11.6%（Q2同比-1.1pct），系渠道结构优化、运营效率提高；23H1管理费用率同比-0.3pct至2.7%（Q2同比-0.5pct）；23H1归母净利率11.3%，同比持平（Q2同比-0.9pct至10.6%），23H1扣非净利率同比+0.5pct至9.9%（Q2同比+1.4pct至9.5%）。展望看，公司加大改革力度，渠道划分细化，并强化产品与渠道的匹配度。
　　期待后续改革成效显现，维持“买入”评级
　　考虑公司改革成效显现仍需要一段时间，我们下调盈利预测，预计23-25年EPS为0.94/1.02/1.11元（前次1.04/1.17/1.31元），给予23年20x PE，对应目标价18.84元（前次20.80元），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

研究报告全文：证券研究报告三全食品002216CH营收短期承压期待改革成效显现华泰研究中报点评投资评级维持买入2023年8月21日中国内地食品目标价人民币1884研究员龚源月23Q2营收短期承压期待改革成效显现SACNoS0570520100001gongyuanyuehtsccomSFCNoBQL73786212897222823H1公司实现收入归母净利扣非净利3854438亿元同比09135923Q2收入归母净利扣非净利1481614亿元联系人王可欣同比03-75171扣非净利润表现亮眼23Q2收入持平微增SACNoS0570122010019wangkexin019215htsccom主因去年同期疫情影响下C端速冻消费需求大幅增加致基数较高但23Q2862128972228公司持续推进产品品类创新在新场景打造和新渠道布局方面持续发力餐饮端开拓亦有较好的表现利润端剔除政府补贴的时间性差异影响23Q2华泰证券研究所分析师名录公司扣非净利率同比14pct至95盈利能力提振主要系渠道质量改善销售费用率收缩同时公司积极调整生产及营销布局精细化管理成效显著期待后续改革成效显现预计23-25年EPS094102111元参考可比公司23年平均20xPE给予23年20xPE目标价1884元买入产品持续聚焦餐饮渠道布局有序推进产品端23H1速冻面米速冻调理制品冷藏及短保类营收3334504亿元同比-26391-53公司持续强化生产效率与研发投入提高产品基本数据性价比和稳定性优化产品结构渠道端23H1经销直营电商渠道营收2977511亿元同比123-2782323H1零售及创新市场营目标价人民币1884收盘价人民币截至月日收323亿元同比-22系去年同期疫情影响下C端速冻消费需求大幅8211562市值人民币百万13733增加致基数较高23H1餐饮市场营收63亿元同比20523Q2同比6个月平均日成交额人民币百万7560增长约30餐饮市场开拓卓有成效公司在渠道端加强团队建设提高52周价格范围人民币1408-1916业务人员积极性至23H1末经销商4502家较22年末净减少421家BVPS人民币456精细化管理进一步延续23Q2扣非净利率同比14pct股价走势图23H1毛利率同比-22pct至277Q2同比-14pct系消化高价库存原三全食品人民币材料所致分产品23H1速冻面米速冻调理制品冷藏及短保类毛利率同相对沪深300比-20-0984pct分渠道23H1零售及创新市场餐饮市场毛利率同比208-3454pct23H1销售费用率同比-15pct至116Q2同比-11pct195系渠道结构优化运营效率提高23H1管理费用率同比-03pct至27Q2171同比-05pct23H1归母净利率113同比持平Q2同比-09pct至16310623H1扣非净利率同比05pct至99Q2同比14pct至95146展望看公司加大改革力度渠道划分细化并强化产品与渠道的匹配度Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23资料来源Wind期待后续改革成效显现维持买入评级考虑公司改革成效显现仍需要一段时间我们下调盈利预测预计23-25年EPS为094102111元前次104117131元给予23年20xPE对应目标价1884元前次2080元维持买入评级风险提示行业竞争加剧宏观经济表现低于预期食品安全问题经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万69437434784585489257-025707552897829归属母公司净利润人民币百万6408480091828128989097170-16552498340855810EPS人民币最新摊薄073091094102111ROE19792065179016521534PE倍21431715165815281413PB倍425354297252217EVEBITDA倍13571021938788672资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1三全食品002216CH图表1可比公司估值表公司简称股票代码市值mnPE倍EPS元22-25净利润202382122A23E24E25E22A23E24E25ECAGR洽洽食品002557CH192662016151319421525830016桃李面包603866CH15517202019160490440520607巴比食品605338CH57982524201609209011514215平均值135272220181511211714216713中间值155172020191609209011514215三全食品002216CH13733171715140910941021117注可比公司盈利预测采用Wind一致预期资料来源Wind华泰研究预测图表2三全食品PE-Bands图表3三全食品PB-Bands人民币三全食品15x20x人民币三全食品33x55x25x30x40x77x100x122x507538562538131900Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2三全食品002216CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产39144667545064727374营业收入69437434784585489257现金11151517202029823597营业成本50575348566962016744应收账款4070539038451084658252709营业税金及附加58246256660271937790其他应收账款60125431664465147735营业费用901208836793245990401050预付账款36403414403040824702管理费用1967821818230222508626703存货12701217142014651672财务费用9361251466593973其他流动资产10251453145314531453资产减值损失26042566270829513195非流动资产26692864299331923383公允价值变动收益0221192119211921192长期投资2522827170354904427353745投资净收益9065483548354835483固定投资17671702187020492187营业利润813711021103911271186无形资产2346122769226292261622537营业外收入381640234025705950其他非流动资产4149566289542694742543368营业外支出424059059059059资产总计658375318444966410758利润总额813271026106111521245流动负债29813380354639494152所得税1733322528232932528427332短期借款00015012150121501215012净利润6399480120828438992497206应付账款13031318146115791726少数股东损益090030031033036其他流动负债16781912193622202275归属母公司净利润6408480091828128989097170非流动负债3690127051270512705127051EBITDA885411096113812321353长期借款000000000000000EPS人民币基本073091094102111其他非流动负债3690127051270512705127051负债合计33503650381742194423主要财务比率少数股东权益010061092125162会计年度202120222023E2024E2025E股本8791887918879188791887918成长能力资本公积2683728953289532895328953营业收入025707552897829留存公积20852710345442625135营业利润15452543175851528归属母公司股东权益32333880462654436333归属母公司净利润16552498340855810负债和股东权益658375318444966410758获利能力毛利率27172807277327452715现金流量表净利率9221078105610521050会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE19792065179016521534经营活动现金96265138575342128295494ROIC566586227752106549605净利润6399480120828438992497206偿债能力折旧摊销82708270728387679976资产负债率50894847452043664111财务费用9361251466593973净负债比率25243025363448575145投资损失9065483548354835483流动比率131138154164178营运资金变动15202390908769367325786速动比率084099111124135其他经营现金106421773099811941392营运能力投资活动现金5680279691158992429824829总资产周转率110105098094091资本支出2732246058118701980719649应收账款周转率19431865186518651865长期投资3407040889832087849471应付账款周转率416408408408408其他投资现金45897256429242924292每股指标人民币筹资活动现金491353577916975839150每股收益最新摊薄073091094102111短期借款00015012000000000每股经营现金流最新摊薄109158086146109长期借款000000000000000每股净资产最新摊薄368441526619720普通股增加135000000000000估值比率资本公积增加1352115000000000PE倍21431715165815281413其他筹资现金4913520705916975839150PB倍425354297252217现金净增加额967455201502749627061516EVEBITDA倍13571021938788672资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3三全食品002216CH免责声明分析师声明本人龚源月兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可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