智能时代为控制器龙头带来发展新机遇
　　公司是中国智能控制领域第一家上市公司，掌握电控、电机、电池三大核心技术，围绕控制器、电机、电芯三大产品为机器人、工具、家电、新能源等行业提供智能解决方案。除2018年利润同比出现小幅下滑以外，2013-2022年公司利润保持正增长。公司同时拥有控制器、空心杯电机量产能力，储能、人形机器人等产业发展将为公司带来发展新机遇。我们预测公司2023-2025年营收为105.22/130.75/161.35亿元，归母净利润7.39/9.74/12.21亿元，EPS为0.58/0.77/0.96元，当前股价对应PE为18.1/13.8/11.0倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　人形机器人大量使用控制器，龙头公司优势明显有望受益
　　人形机器人对各个关节的运动控制需要主CPU和控制器的配合。由于人形机器人对控制系统的实时性和多自由度控制要求极高，我们假设其40个关节各使用1个控制器（存在一个控制器控制多个电机的情况），按单个关节控制卡400元，单机价值1.6万元。人形机器人为控制器行业带来新增量，拓邦股份有望受益：1）公司是国产控制器龙头，卡位优势明显；2）公司具备资金实力、大规模制造工艺能力和生产组织能力，2022年11月公司在墨西哥的新工厂正式投产运营。3）机器人控制器所需算法主要是四肢和手的运动控制算法，公司的控制器产品在工控等领域占据重要份额，因此在机器人关节运动控制算法开发上更具优势。
　　公司在空心杯电机领域先发优势明显，有望受益人形机器人带来的新增量
　　空心杯电机是小功率段功率密度最大的电机，应用于特斯拉人形机器人灵巧手。按单个空心杯电机600元计算，单机价值量7200元。空心杯电机技术壁垒、价值量高于通用交流伺服电机，国内供应商稀缺。公司经过十余年技术沉淀，空心杯电机技术与国外标杆企业差距缩小，掌握了独特的控制技术与配套资源，在医疗用具、电动工具、机械自动化、精密电子、智能家居等行业广泛应用，客户认可度高，先发优势明显，有望受益于人形机器人带来的空心杯电机市场新增量。
　　风险提示：人形机器人产业发展、公司产品主要下游需求复苏不及预期。

研究报告全文：电子消费电子公司研拓邦股份002139SZ智能控制器龙头机器人业务构筑新型成长曲线究2023年08月23日公司首次覆盖报告投资评级买入首次孟鹏飞分析师熊亚威分析师mengpengfeikyseccnxiongyaweikyseccn证书编号S0790522060001证书编号S0790522080004日期2023822当前股价元1055智能时代为控制器龙头带来发展新机遇公一年最高最低元1529978公司是中国智能控制领域第一家上市公司掌握电控电机电池三大核心技术司围绕控制器电机电芯三大产品为机器人工具家电新能源等行业提供智首总市值亿元13394次流通市值亿元11081能解决方案除2018年利润同比出现小幅下滑以外2013-2022年公司利润保持覆总股本亿股正增长公司同时拥有控制器空心杯电机量产能力储能人形机器人等产业盖1270报流通股本亿股1050发展将为公司带来发展新机遇我们预测公司2023-2025年营收为告亿元归母净利润亿元为近3个月换手率155891052213075161357399741221EPS058077096元当前股价对应PE为181138110倍首次覆盖给予买入评级股价走势图人形机器人大量使用控制器龙头公司优势明显有望受益人形机器人对各个关节的运动控制需要主CPU和控制器的配合由于人形机器拓邦股份沪深30010人对控制系统的实时性和多自由度控制要求极高我们假设其40个关节各使用01个控制器存在一个控制器控制多个电机的情况按单个关节控制卡400元-10单机价值16万元人形机器人为控制器行业带来新增量拓邦股份有望受益-201公司是国产控制器龙头卡位优势明显2公司具备资金实力大规模制造-30工艺能力和生产组织能力2022年11月公司在墨西哥的新工厂正式投产运营开-402022-082022-122023-043机器人控制器所需算法主要是四肢和手的运动控制算法公司的控制器产品源证数据来源聚源在工控等领域占据重要份额因此在机器人关节运动控制算法开发上更具优势券公司在空心杯电机领域先发优势明显有望受益人形机器人带来的新增量证券空心杯电机是小功率段功率密度最大的电机应用于特斯拉人形机器人灵巧手研按单个空心杯电机600元计算单机价值量7200元空心杯电机技术壁垒价究报值量高于通用交流伺服电机国内供应商稀缺公司经过十余年技术沉淀空心告杯电机技术与国外标杆企业差距缩小掌握了独特的控制技术与配套资源在医疗用具电动工具机械自动化精密电子智能家居等行业广泛应用客户认可度高先发优势明显有望受益于人形机器人带来的空心杯电机市场新增量风险提示人形机器人产业发展公司产品主要下游需求复苏不及预期财务摘要和估值指标指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元77678875105221307516135YOY397143186243234归母净利润百万元5655837399741221YOY6231269317254毛利率213201199203206净利率7366707476ROE112100115133144EPS摊薄元045046058077096PE倍237230181138110PB倍2723211816数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明121公司首次覆盖报告目录1国内智控领域龙头四电一网协同发展411首家智能控制上市公司深耕四电一网核心技术412国际化布局内外双轮驱动613营收呈现三年倍增势态财务情况良好714股权结构较分散股权激励确立成长目标82三大板块并驾齐驱对抗行业周期921电动工具锂电化无绳化公司积极布局优势显著922AIoH智能家居有望快速普及成长空间广阔1023新能源板块快速增长构建公司第三成长曲线113智能控制器领域龙头人形机器人带来广阔成长空间1231智能控制器行业发展受下游需求驱动市场规模高速增长1232人形机器人对控制系统实时性要求极高控制器价值量高1333人形机器人智控领域经验丰富叠加优秀供应能力的厂商有望胜出144空心杯电机少数玩家之一公司空心杯产品具备竞争能力1541空心杯电机功率密度高运行稳定适用于高精尖领域1542空心杯电机绕线工艺壁垒高竞争格局好1643公司空心杯电机布局较早产品批量应用占得先机165盈利预测与投资建议1751盈利预测1752投资建议186风险提示18附财务预测摘要19图表目录图1公司深耕智能控制领域二十余年4图2四电一网核心业务布局五大行业5图3墨西哥工厂成功投产6图4墨西哥工厂成功通过UL认证6图5全球生产基地研发中心办事处联动打造全球化供应链体系6图6海外营收规模和占比呈增长趋势7图7营收呈现三年倍增势态7图8同行业公司净利率近年均呈下降趋势8图9公司毛利率自2021年以来处于行业领先8图10公司研发支出占比同行业领先8图11公司股权结构较为分散截至2023年一季报9图12电动工具行业集中度较高9图13无绳化电动工具占比预计逐渐提高10图14锂电化为电动工具发展趋势之一10图15AI技术对智能家居渗透率有望快速提高10图16智能家居产品需求有望迅速增长11图17T-SMART产品领先布局智能化家居领域11图18全球户储新增装机量有望高增12请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明221公司首次覆盖报告图19智能控制器发展受下游智能化需求驱动13图20我国智能控制器的市场规模目前正处在高速增长阶段13图21控制器在反馈闭环流程中有重要作用14图222021年拓邦股份在我国智能控制器市场的占有率排名第一14图23拓邦股份已推出炒菜机器人等产品15图24传统电机中需要铁芯支撑线圈15图25空心杯电机无铁芯15图26线圈绕组的关键技术是如何绕线保证绕组杯的平整度一致性良好16图27CB2060型号的两对极电机体积更小功率更大扭力更强17表1预计公司2023-2025年营收达到105213011613亿元17表2公司估值低于可比公司18请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明321公司首次覆盖报告1国内智控领域龙头四电一网协同发展11首家智能控制上市公司深耕四电一网核心技术公司为国内智控领域龙头企业2021年智能控制器业务市场份额占比第一公司成立于1996年于2007年6月在深交所挂牌上市成为国内第一家智能控制领域的上市公司经过二十余年的高速发展公司已成为全球领先的智能控制解决方案商家电和工具行业智能控制解决方案的领导者新能源工业和智能解决方案的创新引领者图1公司深耕智能控制领域二十余年资料来源公司官网开源证券研究所公司以四电一网电控电机电池电源和物联网平台为核心技术布局凭借平台化技术创新能力伙伴式客户服务能力和体系化快速响应能力三大独特能力向家电工具新能源工业智能解决方案五大行业拓展应用请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明421公司首次覆盖报告图2四电一网核心业务布局五大行业资料来源公司公告开源证券研究所电控技术电控技术是以微型电子计算机为核心实现智能化控制的技术公司已经形成数百种电控技术平台可满足家电工具等行业产品需求电机技术电机技术是将电能转化为动能的技术公司围绕电机的高效低噪声高精度高稳定持续创新建立了从电机设计和仿真测试验证到规模化制造的完整技术能力电池技术电池技术是能量进行存储和管理的技术公司经过多年积累形成了从电芯技术电池管理技术到电池包系统的完整的设计开发定制和生产技术能力电源技术电源技术是一种电能转换技术公司具有不同功率等级多种类型的模拟电源开关电源和数字电源技术平台可提供充电逆变及各类定制电源解决方案物联网平台物联网平台是结合感知层连接层和应用层的技术公司已经形成了从物联网模块智能终端到APPPaaS物联网云平台等完整的技术能力并面向十余个业务场景形成了解决方案请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明521公司首次覆盖报告12国际化布局内外双轮驱动墨西哥工厂成功投产加速全球敏捷交付2022年11月公司墨西哥工厂正式投产运营2023年1月30日墨西哥工厂相关产品正式通过UL认证意味着打开了进入北美市场乃至全球市场的绿色通道工厂总占地面积43000平方米建筑面积18610平方米总投资额过亿元未来将规划数十条SMT和DIP生产线可快速承接新增产能需求图3墨西哥工厂成功投产图4墨西哥工厂成功通过UL认证资料来源拓邦股份公众号资料来源拓邦股份公众号全球生产基地和国际办事处高效协同公司目前有全球17个生产基地研发中心和10余个办事处覆盖亚洲美洲欧洲等全球区域可高效实现全球物流关务精敏最优增强公司抵抗汇率变动风险地域边缘风险的能力图5全球生产基地研发中心办事处联动打造全球化供应链体系资料来源公司公告海外营收占比呈增长趋势公司海外营收规模和占比增长迅速海外营收规模从2017年1337亿元增长至2022年5351亿元占比由4983增长至6029海外地区已成为公司重要营收来源未来随着全球化布局的持续推进高增长趋势可稳定维持请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明621公司首次覆盖报告图6海外营收规模和占比呈增长趋势100803971501744174450448844136040558355505512558760292049830201720182019202020212022国外营收占比中国大陆营收占比数据来源Wind开源证券研究所13营收呈现三年倍增势态财务情况良好营收规模三年倍增行业领先公司2022年营业收入8875亿元同比增长14近十年保持三年倍增节奏自2013年至2022年营收CAGR为27422022年归母净利润583亿元自2013年至2022年CAGR3447图7营收呈现三年倍增势态100001008000806060004040002020000000-202013201420152016201720182019202020212022总营业收入亿元归母净利润亿元总营业收入yoy归母净利润yoy数据来源Wind开源证券研究所降本增效利润率有望提升公司毛利率和净利率均处于行业领先地位2023年Q1毛利率2188同比提升287个百分点主要系高价值及自主可控业务占比提升后续随着供需环境逐步稳定降本增效措施效果显现公司利润率有望回升请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明721公司首次覆盖报告图8同行业公司净利率近年均呈下降趋势图9公司毛利率自2021年以来处于行业领先2540352030152520101510550020192020202120222023Q120192020202120222023Q1拓邦股份和而泰贝仕达克朗科智能拓邦股份和而泰贝仕达克朗科智能数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所研发支出占比较高从研发支出看2017年-2022年公司研发投入占营业收入的比例均在7以上高于同行业其他可比公司高研发投入显现了公司对于技术创新的重视图10公司研发支出占比同行业领先10864202019202020212022拓邦股份和而泰贝仕达克朗科智能数据来源Wind开源证券研究所14股权结构较分散股权激励确立成长目标公司股权结构较分散公司第一大股东及实际控制人为董事长武永强已担任公司董事长一职近二十年管理经验丰富截止2023年一季报持有公司股份所占比例为167董事纪树海持有公司股份所占比例为215请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明821公司首次覆盖报告图11公司股权结构较为分散截至2023年一季报资料来源Wind开源证券研究所股权激励彰显公司信心公司于2021年实施股权激励达成条件为以2020年为基数2022-2024年营业收入增长率分别不低于5595145对应营业收入分别达到86181084213622亿元或2022-2024年扣非净利润增长率不低于35110200对应扣非净利润分别达到5178041149亿元股权激励可有效提升员工积极性保持公司营收三年倍增节奏不变2三大板块并驾齐驱对抗行业周期21电动工具锂电化无绳化公司积极布局优势显著电动工具行业全球市场格局集中大型跨国公司优势地位稳定全球电动工具市场经过多年发展已形成较为稳定的竞争格局头部企业包括史丹利百得TTI博世集团STHIL及牧田2020年共占据超过50的市场份额大型跨国公司具备较强的品牌技术规模优势短期内其他公司难以撼动其优势地位图12电动工具行业集中度较高史丹利百得TTI1570博世集团3380STIHL1340牧田880Snap-on麦太保320日立工机340810其他610750数据来源中商产业研究院开源证券研究所无绳化锂电化是大趋势电动工具有向小型化便携化发展的趋势无绳锂电池工具成为近年来电动工具中普及最快的产品类型无绳化电动工具的电源从交流电转向以电池供电为主的直流电而锂电池相比传统镍镉电池镍氢电池具有高能量密度长循环寿命清洁无污染等优点请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明921公司首次覆盖报告图13无绳化电动工具占比预计逐渐提高图14锂电化为电动工具发展趋势之一100100100190172155143803008052955760609004040810828845857700204714432000201120192024E20162017201820192020有绳电动工具无绳电动工具锂电类镍氢类数据来源华经产业研究院开源证券研究所数据来源华经产业研究院开源证券研究所电动工具市场规模超800亿美元公司紧抱下游头部客户受益显著据研究机构EVTank全球电动工具行业将在2023年逐步恢复增长并预计到2026年全球电动工具出货量将超过7亿台市场规模或将超过800亿美元公司已与包括TTI在内的电动工具行业前十名公司合作未来受益确定性较高22AIoH智能家居有望快速普及成长空间广阔AIoH为智能家用互联网是融合了人工智能AI与家用物联网IoH技术最终在智能家居场景中得到应用的产物AIoH为智能家居30版本可针对用户的个性化需求提供智能化服务并具备自主决策能力可主动提供服务受益于AI大模型的迅速发展AI技术对于智能家居的渗透率有望加速推进智能家居30版本迅速普及图15AI技术对智能家居渗透率有望快速提高智能白电智能照明智能影音娱乐智能安防智能清洁01020304050607080901002025年AI技术渗透率E2022年AI技术渗透率数据来源艾瑞咨询研究院开源证券研究所智能家居产品需求持续增长得益于人民可支配收入的提高和对舒适品质家庭生活的追求智能家居产品的需求持续增长根据艾瑞咨询测算2022年中国智能家居市场规模为4517亿元预计2025年有望达到9523亿元请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1021公司首次覆盖报告图16智能家居产品需求有望迅速增长100003500300080002500200060001500400010005002000000-5000-10002019202020212022E2023E2024E2025E智能家居市场规模亿元增长率数据来源艾瑞咨询研究院开源证券研究所公司领先布局智能化领域一站式服务契合未来家居发展趋势公司于2017年3月推出一站式智能电器解决方案T-SMARTT-SMART为客户提供涵盖智能控制器通讯模块云和APP的一站式技术服务未来公司在智能家居方面将引入更多AI相关技术持续提升产品的智能化和人机交互水平图17T-SMART产品领先布局智能化家居领域资料来源公司官网23新能源板块快速增长构建公司第三成长曲线户储装机规模有望于2030年达到1727GWhEVTank预测2025年全球家庭新增装机量达到526GWh到2030年新增装机规模有望达到1727GWh届时全球家庭储能累计装机量将达到7489GWh增长的驱动力包括欧洲电价在俄乌冲突背景下高增户用家储购置需求居高不下俄罗斯与欧洲能源脱钩隐患下欧洲户用家储未来2-3年仍将处于高景气高增长阶段欧美日澳等地区税收减免等政策逐步落地如美国针对5度电以上储能系统给予最高30投资退税减免并把期限延长至2026年北美电网系统设施老旧亚非拉地区缺乏强大电力设施建设投入导致断电缺电现象频发叠加气候变暖寒潮龙卷风高温干旱等极端气候多发当地居民对紧急备电需求属于刚需请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1121公司首次覆盖报告图18全球户储新增装机量有望高增20015015010010050500020162017201820192020202120222025E2030E全球家庭储能新增装机量及预测GWh增速数据来源EVTank开源证券研究所受益储能领域增长公司新能源板块呈现高增态势公司以一芯3S电芯BMSPCSEMS的核心技术目前主要聚焦于中小储能及新能源车应用领域为户用储能便携式储能工商业储能提供电池PCSBMS等产品或整体解决方案2022年公司新能源业务板块实现收入2036亿元同比增长6398受益于低碳化的行业历史机遇叠加全球不可逆的能源转型趋势未来几年新能源业务有望延续高增速特斯拉在中国建厂拉动工商业户储增长为公司带来增长机遇2023年4月特斯拉宣布将在沪新建储能超级工厂并计划于2023年第三季度开工2024年第二季度投产工厂将规划生产特斯拉超大型商用储能电池初期规划年产商用储能电池1万台储能规模近40GWh对应600亿元市场规模其中BMS控制器逆变器等规模达到近200亿元3智能控制器领域龙头人形机器人带来广阔成长空间31智能控制器行业发展受下游需求驱动市场规模高速增长智能控制器是智能控制系统中必不可少的神经中枢主要行使控制信息反馈信息等功能上游行业主要为芯片PCB等原材料和电子元器件生产行业下游行业包括汽车电子家用电器健康与护理产品电动工具智能建筑与家居等领域请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1221公司首次覆盖报告图19智能控制器发展受下游智能化需求驱动资料来源前瞻产业研究院开源证券研究所智能控制器行业发展受下游市场智能化需求驱动随着汽车电子家用及商用电器工业设备电动工具等下游产业的智能化自动程度提升促进智能控制器产品的应用不断拓展2015-2020年我国智能控制器行业市场规模由11748亿元增加至23746亿元年均复合增长率为1511我国智能控制器的市场需求目前正处在高速增长阶段图20我国智能控制器的市场规模目前正处在高速增长阶段2374625000215481896320000161691352315000117481000050000201520162017201820192020市场规模亿元数据来源前瞻产业研究院开源证券研究所32人形机器人对控制系统实时性要求极高控制器价值量高人形机器人对控制系统实时性要求极高需要使用大量控制器特斯拉机器人单机包括28个一体化的伺服驱动单元身体关节和12个高灵敏度要求的手部关节以及大量的传感器对于这样一个复杂系统来说所有算法都需要满足实时性的要求所有的伺服关节要同步运动传感器的数据也要同步采集保证算法的输入和输出都始终处于一个节拍才能保证机器人的运动性能因此为保证同步性必须使用大量控制器控制板使用大量控制器并且在每台控制器内预设算法可大大缓减CPU运算压力控请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1321公司首次覆盖报告制器作为上位机开发人员可提前在每个控制器内预设关节运动算法大脑直接调用即可大大减缓运算压力提高反馈速度满足人形机器人对关节执行器低延迟的需求图21控制器在反馈闭环流程中有重要作用资料来源雷赛智能招股书开源证券研究所控制器价值量较高假设人形机器人内控制器驱动器为11的数量关系按单个关节控制器400元算40个关节单机价值量为16万元假设单个驱动器价格500元40个关节单机价值量为2万元33人形机器人智控领域经验丰富叠加优秀供应能力的厂商有望胜出公司是国内智能控制器龙头控制器产品在电动工具家电智能家居领域占据重要份额根据观研天下数据2021年公司在国内智能控制市场占有率最高为23图222021年拓邦股份在我国智能控制器市场的占有率排名第一和而泰1900拓邦股份3600朗科智能贝仕达克2300振邦智能和晶科技700其它400400700数据来源观研天下开源证券研究所公司具备类似运动算法开发经验由于人形机器人控制器所需的算法主要是四肢手的运动控制算法公司在扫地机器人商用炒菜机器人服务机器人等领域持续投入已具备运动控制电机驱动Slam路径规划等技术积累在运动控制器的算法开发上更具备优势请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1421公司首次覆盖报告图23拓邦股份已推出炒菜机器人等产品资料来源世展网墨西哥工厂已成功投产全球供应能力显著2022年11月公司在墨西哥蒙特雷的产线正式投产将规划数十条SMT和DIP生产线可快速承接新增产能需求未来有更大可能性进入特斯拉人形机器人供应链4空心杯电机少数玩家之一公司空心杯产品具备竞争能力41空心杯电机功率密度高运行稳定适用于高精尖领域空心杯电机是没有铁芯转子的直流伺服电机外形细长是小功率段体积最小功率密度最高的电机1969年首次由瑞士Maxon集团发明并获得专利图24传统电机中需要铁芯支撑线圈图25空心杯电机无铁芯资料来源空心杯电机定制化管理的应用研究陈安2018年资料来源空心杯电机定制化管理的应用研究陈安2018年所谓空心杯是因为这种伺服电机的线圈没有任何支撑结构完全由导线绕制而成从外形上看像杯子空心杯电机大扭矩急加速急减速性能突出且体积小功率密度高散热效果好空心杯电机没有齿槽转矩转矩波动小转速稳定运行稳定性较高空心杯电机转速高因此扭矩相对较低为了实现机器人技术所需的高扭矩需要和减速器相结合请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1521公司首次覆盖报告综上所述空心杯电机适用于需要快速响应对输出功率要求不高但对功率密度要求高的高精端系统如导弹的飞行方向快速调节医疗器械手术机器人等人形机器人带来新增长空间特斯拉人形机器人的灵巧手具备灵活抓取物体能力我们判断特斯拉机器人手指关节可能使用12个空心杯电机当特斯拉机器人售价2万美金时单个空心杯电机价格预计降至300元单机价值量3600元若特斯拉机器人实现100万台销量则对应空心杯电机市场空间为36亿元42空心杯电机绕线工艺壁垒高竞争格局好制作空心杯电机的核心技术壁垒是线圈绕线工艺绕线的方式分为一次性绕制成型和卷绕式成型海外大厂使用一次性绕制成型的方法产品动平衡性能良好并且适合大批量自动化生产Maxon和Faulhaber分别使用直绕形和斜绕形卷绕式则存在工艺复杂损耗多加工时间长的缺点图26线圈绕组的关键技术是如何绕线保证绕组杯的平整度一致性良好资料来源Maxon官网开源证券研究所目前国内具备空心杯电机生产能力的企业较少目前全球空心杯电机主要市场份额被国外头部厂商如MaxonFaulhaber等占据国内具备量产能力的上市企业主要有鸣志电器鼎智科技拓邦股份伟创电气等考虑到特斯拉人形机器人降本需求国内厂商在未来切入其供应链可能性较大43公司空心杯电机布局较早产品批量应用占得先机公司已有十余年生产应用经验公司2009已成功研发应用于医疗器械家用电器电动工具装备设备等领域的各型号电机产品包括直流无刷电机空心杯电机及电机驱动产品种类丰富公司目前已有有刷无刷空心杯电机型号十余种其中CB2060型号的两对极电机其体积更小功率更大扭力更强载荷转速最高可达58000rmin我们认为公司凭经过十余年技术沉淀空心杯电机技术已逐渐缩小与国外标杆企业的差距并掌握了独特的控制技术与配套资源具备与其他厂商竞争的能力请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1621公司首次覆盖报告图27CB2060型号的两对极电机体积更小功率更大扭力更强资料来源公司官网5盈利预测与投资建议51盈利预测工具公司控制器产品在电动工具领域龙头地位稳固增长稳健我们预计工具业务营业收入2023-2025年同比增长160020001500家电受益于海外经济复苏及公司新品拓展我们预计公司家电业务营业收入2023-2025年同比增长131515新能源受益于工商业和便携式储能发展我们预计公司新能源业务营业收入2023-2025年同比增长304040工业受益于公司在工业领域的持续拓展我们预计公司工业业务营业收入2023-2025年同比增长203030智能解决方案受益于公司在智能解决方案的持续拓展我们预计公司智能解决方案业务营业收入2023-2025年同比增长204040表1预计公司2023-2025年营收达到105213011613亿元单位百万元202120222023E2024E2025E营业总收入776703887510105217313075471613490Yoy39691427185524272340综合毛利率21282014198520282062工具营业收入299445324001375841451009518661Yoy5696820160020001500毛利率22432053200020002000家电营业收入295926309192349386401794462064Yoy2088448130015001500毛利率19551961196020002000新能源请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1721公司首次覆盖报告单位百万元202120222023E2024E2025E营业收入124148203575264647370506518709Yoy0006398300040004000毛利率21731852180019002000工业营业收入2951524834298013874150364Yoy1441-1586200030003000毛利率30992725275028002800智能解决方案营业收入2212718875226503171044393Yoy000-1470200040004000毛利率14651831185019001900其他营业收入5542703398471378619300Yoy-64332692400040004000毛利率15335263530053005300数据来源Wind开源证券研究所52投资建议我们选取主营业务与公司相近的和而泰鸣志电器伟创电气作为可比公司2023-2025年平均PE为348238176我们预测公司2023-2025年营收为105221307516135亿元归母净利润7399741221亿元EPS为058077096元当前股价对应PE为181138110倍显著低于可比公司平均估值公司是国内智能控制器龙头同时具备空心杯电机量产能力稀缺性更高下游应用市场空间更大首次覆盖给予买入评级表2公司估值低于可比公司证券代码证券简称收盘价元归母净利润增速PE倍EPS2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E002402SZ和而泰1526-2093688940872546305185132105047073097124603728SH鸣志电器6379-1158622251753954566576378271059240314342688698SH伟创电气33331037455238853280266283204153077056074092可比公司平均379348238176002139SZ拓邦股份1122313269131732539226181138110046058077096数据来源Wind开源证券研究所注表中拓邦股份和而泰盈利预测来源为开源证券研究所其余各公司来源为Wind一致预测最新收盘日2023年8月17日6风险提示人形机器人产业发展公司产品主要下游需求复苏不及预期请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1821公司首次覆盖报告附财务预测摘要资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E利润表百万元2021A2022A2023E2024E2025E流动资产6758688187301016212815营业收入77678875105221307516135现金17681403166320672551营业成本6115708784331042412808应收票据及应收账款23502602320339804919营业税金及附加2959566483其他应收款507874115118营业费用209260310379460预付账款4153598091管理费用258370431516613存货21841993297831674383研发费用4505926948501049其他流动资产365753753753753财务费用64-123375682非流动资产28493493378842544779资产减值损失-100-70-53-65-81长期投资2624201611其他收益2639373434固定资产13001840210625303013公允价值变动收益8688472962无形资产502648647640632投资净收益551789858其他非流动资产1021980101510691122资产处置收益-0-2-1-1-1资产总计960710374125181441617594营业利润62463681810781351流动负债39343823537063978483营业外收入26444短期借款4102834359571398营业外支出69677应付票据及应付账款27422672390943175799利润总额62063381610751348其他流动负债782868102611231285所得税48526991115非流动负债556728655608534净利润5725827479841234长期借款475582508461387少数股东损益7-171012其他非流动负债81147147147147归属母公司净利润5655837399741221负债合计44904551602570059017EBITDA822914107613961747少数股东权益8993101111123EPS元045046058077096股本12571270127012701270资本公积21402266226622662266主要财务比率2021A2022A2023E2024E2025E留存收益19662486313940065090成长能力归属母公司股东权益50285729639373008454营业收入397143186243234负债和股东权益960710374125181441617594营业利润0320286317253归属于母公司净利润6231269317254获利能力毛利率213201199203206净利率7366707476现金流量表百万元2021A2022A2023E2024E2025EROE112100115133144经营活动现金流-2254916806881034ROIC968999111120净利润5725827479841234偿债能力折旧摊销199267264317381资产负债率467439481486512财务费用64-123375682净负债比率-160-77-89-66-68投资损失-55-1-78-98-58流动比率1718161615营运资金变动-1146-545-200-477-466速动比率1112101110其他经营现金流142310-91-94-139营运能力投资活动现金流-748-777-436-657-786总资产周转率0909091010资本支出854735563787910应收账款周转率4037000000长期投资56-40345应付账款周转率40451050000其他投资现金流50-2124126119每股指标元筹资活动现金流1543-125-136-149-205每股收益最新摊薄045046058077096短期借款7-126152522441每股经营现金流最新摊薄-018039054054081长期借款275106-74-47-74每股净资产最新摊薄396451504575666普通股增加12213000估值比率资本公积增加1171126000PE237230181138110其他筹资现金流-32-244-213-625-572PB2723211816现金净增加额539-362109-11842EVEBITDA1511391179172数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1921公司首次覆盖报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明2021