2023上半年净利润同比增长16倍，得益于销售恢复和经营杠杆效应：宝胜上半年销售额同比增长11%，归母净利润增长16倍至3.05亿元人民币，符合正面盈利预告。上半年毛利率下降1.9个百分点至33.5%，但租金成本控制和经营杠杆作用略微抵消了下降的幅度，使经营利润率提升2.2个百分点至4.3%。净利润率提升2.6个百分点至2.8%（2022年上半年为0.2%）。由于净现金同比增长263%至19亿元人民币，宝胜自2016年上半年以来首次派发中期股息，派息率为30%。
　　去库存进展良好，意味着下半年的毛利率压力较小：宝胜在上半年的市场促销环境下进行去库存，导致毛利率下降了1.9个百分点（主要由于渠道组合恶化，而线下零售折扣在上半年的有效控制下只是略有恶化）。截至2023年上半年，公司库存环比下降了23%，接近133天的优化水平（相比之下，2022年12月和2022年6月的库存超过200天）。鉴于超过1年的旧库存的占比高于理想水平，管理层预计将逐步清理这类库存，并有望在今年底前解决这一问题。总体而言，管理层预计2023年下半年因去库存而产生的毛利率压力较小，并预计2023年下半年毛利率环比和同比均将改善。
　　泛微销售持续攀升：2023年上半年，泛微销售额同比增长56%，第2季度收入贡献达20.5%的高位。这一新兴渠道于2020年上半年刚刚起步，目前已占全渠道销售总额的一半以上（2023年上半年），并且由于其转换率、退货率和当季全价销售要好得多，因此其毛利率要高于其他在线销售（如电子商务、B2B）。预计此销售渠道占比的持续增长将有助于推动毛利率的扩张。
　　由于天气恶劣，7月份的销售额同比下降了6%：关于下半年的销售展望，管理层预期低基数效应将为一个利好，但另一方面，销售趋势存在波动，没有稳定的改善。因此，管理层持谨慎乐观态度，但认为下半年整体应呈上升趋势。在利润率方面，管理层预计下半年的经营利润率将持平于第2季度的水平（第2季度为2.7%）。
　　目标价微调至1.46港元，继续买入：下半年体育用品市场销售缓慢（7月销售额：宝胜同比-6%，李宁同比+中个位数）。我们降低了对2023-24年收入和利润的预期，从而下调了宝胜的每股收益预期。但鉴于宝胜资产周转率的提高、渠道组合带来的利润率改善、更健康的资产负债表和恢复派息等因素，我们认为其估值有上升空间。我们将目标价下调至1.46港元（原为1.52港元），维持8倍市盈率不变（2024E，原为2023-24年平均每股收益），较我们给予滔搏的17倍目标市盈率折让53%，理由为宝胜股票流动性较低、小盘股折让、规模较小和利润率较弱

研究报告全文：交银国际研究公司更新消费收盘价目标价潜在涨幅2023年8月15日港元066港元1461212宝胜国际3813HK2023年上半年利润反弹16倍具备较大的重估潜力2023上半年净利润同比增长16倍得益于销售恢复和经营杠杆效应宝胜上半年销售额同比增长11归母净利润增长16倍至305亿元人民币个股评级符合正面盈利预告上半年毛利率下降19个百分点至335但租金成本控制和经营杠杆作用略微抵消了下降的幅度使经营利润率提升22个百分买入点至43净利润率提升26个百分点至282022年上半年为02由于净现金同比增长263至19亿元人民币宝胜自2016年上半年以来首次派发中期股息派息率为301年股价表现3813HK恒生指数去库存进展良好意味着下半年的毛利率压力较小宝胜在上半年的市场20促销环境下进行去库存导致毛利率下降了19个百分点主要由于渠道组10合恶化而线下零售折扣在上半年的有效控制下只是略有恶化截至20230年上半年公司库存环比下降了23接近133天的优化水平相比之下-102022年12月和2022年6月的库存超过200天鉴于超过1年的旧库存-20-30的占比高于理想水平管理层预计将逐步清理这类库存并有望在今年底-40前解决这一问题总体而言管理层预计2023年下半年因去库存而产生-50的毛利率压力较小并预计2023年下半年毛利率环比和同比均将改善-608221222423泛微销售持续攀升2023年上半年泛微销售额同比增长56第2季度资料来源FactSet收入贡献达205的高位这一新兴渠道于2020年上半年刚刚起步目前已占全渠道销售总额的一半以上2023年上半年并且由于其转换率退货率和当季全价销售要好得多因此其毛利率要高于其他在线销售如股份资料电子商务B2B预计此销售渠道占比的持续增长将有助于推动毛利率52周高位港元095的扩张52周低位港元040由于天气恶劣7月份的销售额同比下降了6关于下半年的销售展望市值百万港元341647管理层预期低基数效应将为一个利好但另一方面销售趋势存在波动日均成交量百万578没有稳定的改善因此管理层持谨慎乐观态度但认为下半年整体应呈上升趋势在利润率方面管理层预计下半年的经营利润率将持平于第2年初至今变化1200季度的水平第2季度为27200天平均价港元071资料来源FactSet目标价微调至146港元继续买入下半年体育用品市场销售缓慢7月销售额宝胜同比-6李宁同比中个位数我们降低了对2023-24年收入和利润的预期从而下调了宝胜的每股收益预期但鉴于宝胜资产周呂浩江CFACESGA转率的提高渠道组合带来的利润率改善更健康的资产负债表和恢复派edwardluibocomgroupcom息等因素我们认为其估值有上升空间我们将目标价下调至146港元85237661809原为152港元维持8倍市盈率不变2024E原为2023-24年平均每股收益较我们给予滔搏的17倍目标市盈率折让53理由为宝胜股票流动性较低小盘股折让规模较小和利润率较弱谭星子FRMkaytanbocomgroupcom85237661856财务数据一览b年结12月31日202120222023E2024E2025E收入百万人民币2335018638210992345326164同比增长-88-202132112116净利润百万人民币357895228591204本文翻译自报告PouSheng每股盈利人民币007002010017023International3813HK-同比增长193-74948546464021H23profitrebounded16x前EPS预测值人民币012021028withstrongre-rating调整幅度-126-222-181potential原报告发布于市盈率倍893546137262023年8月14日每股账面净值人民币156157167184207市账率倍039039037033030股息率2200000000资料来源公司资料交银国际预测此报告最后部分的分析师披露商业关系披露和免责声明为报告的一部分必须阅读下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom2023年8月15日宝胜国际3813HK宝胜季度业绩图表1宝胜季度主要财务数据季度数据实际数据人民币百万增长同比损益表1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23销售收入7307576749475329548143844529424458385122477-151-251-267-250-240-85-20465168毛利2508221417461831194515511691150119601711649108-131-203-225-299-32-18008103其他收入1041191011357094691096151481683178180-327-207-313-187-124-457经营费用209419171784203418201632162615391688162228051-42-69-131-149-88-243-72-06经营利润51841563681951413472333140nm689-728-1300-624-9671122-20547109159利息非经营性项目324983191394836291917-619-4517821964250-25-570-849-527-650税前利润48636620259155349943314123nm882-1097-2593-681-1092-6031-11661025-4644所得税11983212547501254853320256693-321-1667-602-407-418-3136791-324少数股东权益10411615194815-334-754-385-464-6973458-18326292624归母净利润357279422351028581922086nm569-1248-2910-714-1303-2954-9601156-2010占销售比例百分点同比毛利率3433843533443553543733543363343690492812-302010-19-20经营费用占销售比重287332361382332372359362289317-446478814640-02-19-43-56经营利润率717213-133503301757278036-22-44-35-6917302124税前利润率6764-04-4928-08221054249235-35-71-38-7126592632有效税率245228-106097306-1461231243271271555172-1211-13461-16911831147-351733净利润率4948-08-4419-1918-0238178222-34-61-30-6826421936资料来源公司资料交银国际资料来源公司资料交银国际图表2宝胜月度零售同比增长150130100555330305025232218192125158135157470707926111213151416141821272419-353228302946433811508220100资料来源公司资料交银国际下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom22023年8月15日宝胜国际3813HK行业数据体育用品图表3体育用品品牌季度零售增长李宁安踏品牌Fila安踏特步361度宝胜滔博阿迪达斯中国耐克中国迪桑特安踏可隆安踏100体育用品品牌零售增长YoY500-503Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源各家公司资料交银国际图表4体育用品品牌季度零售增长零售增长2Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23李宁Low-LSDMid-Mid-Low-Mid-High-Low-Low-Low-Mid--High--MSDMSDMid-High-Low-Low-Low-High--HSDMid--Low-MSDMid-teensteensteensteensteensteens20s20s30s30steensteens80s90s40s30s20steensteensteens李宁零售LSDLSDMid-Low-Mid-Mid-HSDLow-HSDMid-High--Mid--Low-FlatMSDLow-High-Mid-High-Mid--HSDLow--Mid-Mid-High-teens20steensteensteensteensteens30steens90s80s30s20s30s20steensTeens20s李宁批发MSD-LSDLow-HSDMSDLow-Low-Low-Mid-Mid-Low--High--HSD-LSDMiSDLow-Low-High-High-Low--HSDLow--Low-MSDMid-teensteensteens20s20s30s40steens80s90s30s20s20steens20steens李宁网店Mid-Low-Low-High-High-Low-Mid-Low-High-Low-Low-Low-High-Low-Mid-aroundHigh-Mid-Low-Mid-MSDMid-MSD-Low-Low-40s30s30s30s30s30s50s40s20s50s40steens20s40s30s10090s50s40s30s20steensteens安踏品牌25Mid-25225Low-Mid-Mid-Low-Mid-Mid-High--20--LSDUpLSD40-4535-40low-Mid-High--MSDMSD-HSDMSDHSDteensteensteensteensteensteensteensteens-25LSDteenteenteensss安踏大货10LSDMid-Mid-LSDLow-HSDHSDLow-Low-HSD-20--low--LSDnegativ35-30HSDMSDlow--low-LSD-Mid-HSDHSDteensteensteensteensteens25teense40teensteensteens安踏儿童0ver0verClose40400ver0ver20302525-20-downdownnegativ45-20MSDmid-mid-LSDHSD-High-MSDHSD3030to30252525MSDlow-e50teensteensteensteens安踏网店50505040302025Mid-2530-3540MSD40c50positive604520-2530-3535-40HSDHSDMSD-MSDMSDteensFILADescente50-6040-508070809085706050-5550-55-MSDLow-20-25-75-8030-35MSDHSDMSD-HSDLow--Low-HSDHigh-Kolonteens2530teensteensteensFILA4030-3525-30-HSD25-50-55-115-70-7535-4030-3540-4520-2540-45Low-75-8070-305560120teens75DescenteLow-Low-2020-20--LSDMSDHSDMid-30-35Mid-20-2530-35Mid-20-25-HSD2018Kolon等20s20s2550steensteens特步70HSDHSDHSDHSDMSDFlatLSDLSDLSDLSD-25--Low--HSDLSDHigh-15-20Low-High-High-Low-Mid-FlatLow-1430teensteensteensteensteensteensteensteens361度1311-4-4-7-72121-1-1-22-18-28-2-18-1222滔搏1513201818252220192219-2503-041048-15-25-27-25-24-8-15717宝胜2828322627261316141118-58Flat-57156-16-15-24-35-35-27-50-916阿迪达斯大中1612151925203124222723-418194291-24-8-20-136125华区资料来源各家公司资料交银国际备注我们使用以下定义对公司的同店销售增长和零售流水增长范围进行了数值化低2中5高8下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom32023年8月15日宝胜国际3813HK图表5宝胜国际目标价及评级港元股价目标价买入中性沽出35029030027023025020016116115315214615010410910005000081258125812581250100010001000100----------------0011112222333344222222222222222200000000000000002222222222222222资料来源FactSet交银国际预测图表6交银国际消费行业覆盖公司收盘价目标价最新目标价评级股票代码公司名称评级交易货币交易货币潜在涨幅发表日期子行业1876HK百威亚太买入177420701672023年08月03日啤酒291HK华润啤酒买入461576006472023年03月27日啤酒600597CH光明乳业买入107914503442023年08月09日乳业2319HK蒙牛乳业买入263537104082023年08月09日乳业600887CH伊利股份买入273834702672023年08月09日乳业6186HK中国飞鹤中性4485001162023年08月09日乳业1112HK健合国际中性9771010342023年08月09日乳业600882CH妙可蓝多中性21521920-1082023年08月09日乳业9633HK农夫山泉中性43804740822023年03月29日食品饮料2313HK申洲国际买入780091901782022年09月29日纺服代工1044HK恒安国际买入301041703852023年03月23日个护家清3331HK维达国际中性17521920962023年07月21日个护家清9922HK九毛九买入152623205202023年02月21日餐厅2331HK李宁买入418551202232023年08月14日运动品牌2020HK安踏买入8390127005142023年03月22日运动品牌3813HK宝胜国际买入06614612122023年08月14日体育用品经销商6110HK滔搏国际买入7008201712023年06月27日体育用品经销商资料来源FactSet交银国际预测截至2023年8月14日下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom42023年8月15日宝胜国际3813HK财务数据损益表百万元人民币现金流量表百万元人民币年结12月31日202120222023E2024E2025E年结12月31日202120222023E2024E2025E收入2335018638210992345326164税前利润57426371111601620主营业务成本1505111950138831536217111合资企业联营公司收入调整1640000毛利82996688721680919053折旧及摊销641490530580633销售及管理费用78296616679773417855营运资本变动603815912752881其他经营净收入费用458343343343228利息调整2031675784225经营利润92841576110931426税费440169178290405财务成本净额1751453682209其他经营活动现金流9240000应占联营公司利润及亏损1640000经营活动现金流6311606208614742其他非经营净收入费用167151515资本开支452312327344361税前利润57426371111601620投资活动00000税费198163178290405其他投资活动现金流489221216非控股权益1911111111投资活动现金流404220306346377净利润357895228591204作每股收益计算的净利润357895228591204负债净变动5161124112411241124权益净变动300000资产负债简表百万元人民币股息71105000截至12月31日202120222023E2024E2025E其他融资活动现金流231355784225现金及现金等价物123411901108801398融资活动现金流640136411811040899有价证券00000汇率收益损失02000应收账款及票据28072150243427053018年初现金174212341190110880存货75786072705478058694年末现金123411901108801398开发中物业及土地预付款00000其他流动资产744444财务比率总流动资产1169394169381963510318年结12月31日202120222023E2024E2025E投资物业8988888888每股指标人民币物业厂房及设备1122886684448176核心每股收益00690017010101660233无形资产7062626262全面摊薄每股收益00680017010101660233合资企业联营公司投资00000每股股息00140000000000000000其他长期资产36853147339033963402每股账面值15581568166918352068总长期资产49664183422339933727总资产1665913599136041362814045利润率分析毛利率355359342345346短期贷款158245666817922916EBITDA利润率116106130140141应付账款35422191254528163137EBIT利润率4022364754其他短期负债14641294222221412145净利率1505253746总流动负债65883941410031662366长期贷款00000盈利能力长期应付账款18431440753841843ROA2106386387其他长期负债2625252525ROE45116294118总长期负债18691464778865867ROIC1505253746总负债84575405487840313234其他股本4646464646净负债权益比42净现金净现金净现金净现金储备及其他资本项目804980688590944910652利息覆盖率133119481392164股东权益809581148636949510699流动比率1824233044非控股权益1078091102113存货周转天数18381855185518551855总权益820281948727959710812应收账款周转天数182169169169169应付账款周转天数401250250250250资料来源公司资料交银国际预测下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom52023年8月15日宝胜国际3813HK交银国际香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机85237661899传真85221074662评级定义分析员个股评级定义分析员行业评级定义买入预期个股未来12个月的总回报高于相关行业领先分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数具吸引力中性预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致同步分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标竿沽出预期个股未来12个月的总回报低于相关行业指数一致无评级对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较落后分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘分析员并无确信观点标竿指数不具吸引力香港市场的标竿指数为恒生综合指数A股市场的标竿指数为MSCI中国A股指数美国上市中概股的标竿指数为标普美国中概股50美元指数下载本公司之研究报告可从彭博信息BOCM或httpsresearchbocomgroupcom62023年8月15日宝胜国际3813HK分析员披露本研究报告之作者兹作以下声明i发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点及ii他们之薪酬与发表于报告上之建议观点幷无直接或间接关系iii对于提及的证券或其发行者他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息非公开股价敏感消息本研究报告之作者进一步确认i他们及他们之相关有联系者按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置买卖该等证券ii他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员iii他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司国联证券股份有限公司交银国际控股有限公司四川能投发展股份有限公司光年控股有限公司金川集团国际资源有限公司嘉兴市燃气集团股份有限公司青岛控股国际有限公司EddingGroupCompanyLimited七牛智能科技有限公司致富金融集团有限公司湖州燃气股份有限公司LeadingStarAsiaHoldingsLimitedGOGOXHoldingsLimited前称58FreightInc苏新美好生活服务股份有限公司兴源动力控股有限公司佳捷康创新集团有限公司清晰医疗集团控股有限公司汇通达网络股份有限公司东原仁知城市运营服务集团股份有限公司武汉有机控股有限公司读书郎教育控股有限公司博维智慧科技有限公司润迈德医疗有限公司乐透互娱有限公司双财庄有限公司中国旅游集团中免股份有限公司香港汇德收购公司百奥赛图北京医药科技股份有限公司宁波健世科技股份有限公司润歌互动有限公司子不语集团有限公司交运燃气有限公司多想云控股有限公司步阳国际控股有限公司阳光保险集团股份有限公司康沣生物科技上海股份有限公司冠泽医疗资讯产业控股有限公司澳亚集团有限公司粉笔有限公司润华生活服务集团控股有限公司淮北绿金产业投资股份有限公司洲际船务集团控股有限公司巨星传奇集团有限公司北京绿竹生物技术股份有限公司中天建设湖南集团有限公司安徽皖通高速公路股份有限公司怡俊集团控股有限公司宏信建设发展有限公司上海小南国控股有限公司SincereWatchHongKongLimited四川科伦博泰生物医药股份有限公司及新传企划有限公司有投资银行业务关系交银国际证券有限公司及或其集团公司现持有东方证券股份有限公司光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告幷且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告为高度机密幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下未经交银国际证券事先以书面同意本报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