核心观点
　　商旅及线下需求恢复下，23H1公司营收24.7亿元/+23.8%，其中HAZZYS营收8.58亿元/+29.6%，增速亮眼，渠道端积极拓展优质加盟商、加快渠道下沉，产品端聚焦通勤、假日、运动三大场景，运动系列和配饰品类实现快速增长。报喜鸟主品牌23H1营收8.03亿元/+14.2%，持续推进渠道升级，产品端聚焦创新产品，运动西服销售大幅增长。宝鸟营收5.19亿元/+23.3%，保持高增。后续展望，看好H2哈吉斯及报喜鸟开店提速，叠加进入低基数区间，有望延续高增态势。
　　事件
　　公司发布2023年年中报：23H1营收24.71亿元/+23.8%，归母净利润4.08亿元/+53.9%，扣非归母净利润3.43亿元/+69.5%；经营活动现金流净额3.39亿元/+1981.6%，EPS为0.28元/+55.6%。
　　其中，23Q2公司实现营收11.8亿元/+40.8%，归母净利润1.52亿元/+157.5%，扣非归母净利润1.23亿元/+244.4%。
　　简评
　　商旅等需求恢复下，HAZZYS品牌23H1营收高增30%，折扣率改善，公司积极拓展优质加盟商、加快渠道下沉。HAZZYS品牌23H1营收8.58亿元/+29.6%，增速领跑行业，同店增长贡献大头，品牌势能依旧强劲。渠道端，23H1新开店铺31家，其中加盟店13家，占比42%（22H1加盟店净减少4家）。期末总门店数、直营与加盟分别为431、320与111家，较去年底分别净增+14、+7、+7家。H2在开店加速叠加低基数带动下，营收有望保持高增。产品端，23H1哈吉斯聚焦通勤、假日、运动三大场景，推出HRC系列（赛艇户外系列）、黑标高端系列等产品，除商务休闲外，在运动系列和配饰品类均实现快速增长。
　　报喜鸟主品牌渠道升级持续，宝鸟品牌保持快速增长。受益于疫情期间积压的商务正装需求在上半年释放，报喜鸟主品牌23H1营收8.03亿元/+14.2%，渠道端，H1继续推进大店计划，升级终端店铺形象，优化渠道结构，关闭低绩效低的店铺，期末门店785家/较年初-19家，门店平均面积较年初增加6平米至214平。产品端持续进行年轻化转型、聚焦创新产品，期内运动西服销售实现大幅增长。宝鸟品牌23H1营收5.19亿元/+23.3%，在大客户突破、大额订单增长带动下持续保持快速增长。子公司上海宝鸟（持股75%）23H1净利润为5825万元/+147%，系净利率大幅提升5.3pct至10.8%。恺米切&TB品牌23H1营收9333万元/+31.9%，恺米切品牌坚持中高端定位，产品方面，聚焦核心品类衬衫的研发，升级面料成分，品牌期末门店数170家/较年初-3家。乐飞叶23H1营收1.1亿元/+55.6%，H1乐飞叶聚焦休闲旅行和户外运动场景，重点推进单店业绩提升，产品精简SKU，提升户外品类占比和功能性面料的使用，强化品牌户外基因。品牌期末门店数63家/较年初-3家，营收高增主要来源于店效提升贡献。
　　23H1毛利率略提升叠加销售费用率下降（营收高增下），带动净利率高增。23H1毛利率为65.5%/+1.1pct，系折扣率改善叠加高毛利率哈吉斯占比提升，销售、管理、研发、财务费用率分别为37.6%/-2.9pct、6.9%/-0.3pct、1.9%/+0.1pct、-0.3%/+0.5pct，其中销售费用率下降系营收高增下，H1广告宣传等费用投入相对稳健（23H1广告宣传费为9813万元/-1.2%），费用管控良好叠加营收高增带动费用率下降；财务费用率增加系利息收入减少（23H1利息收入1729万元，较22H1减少689万元）。毛利率略提升叠加费用率下降，23H1净利率大幅增加3.7pct至17.1%，表现亮眼。
　　盈利预测：考虑到23H1业绩表现预期，上调公司盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为53.9、62.2、71.1亿元，同比增长25.1%、15.2%、14.2%；归母净利润分别为6.94、8.06、9.28亿元，同比增长51.4%、16.1%、15.1%，对应PE为13.0x、11.2x、9.7x，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　流水复苏进展及幅度不及预期：预计23年随着出行、消费的逐步复苏，公司各品牌的流水表现也将直接受益，如果公司各品牌的流水复苏进展或幅度不及预期，将影响公司的营运表现。
　　HAZZYS开店进展不及预期：对公司HAZZYS品牌的盈利预测基于其未来几年门店数将不断扩张的假设，如果HAZZYS品牌新增门店数不及预期，将影响公司业绩表现。
　　零售折扣率加深，影响品牌利润率：22Q4受消费环境影响，预计公司各品牌库存水平均略高于理想水平，后续如果通过增加零售折扣率处理库存，将对品牌的利润率水平造成一定影响。
　　

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评服装家纺商旅需求复苏下23H1业绩报喜鸟002154SZ亮眼哈吉斯营收高增30核心观点维持买入叶乐商旅及线下需求恢复下23H1公司营收247亿元238其中yelecsccomcnHAZZYS营收858亿元296增速亮眼渠道端积极拓展优SAC编号S1440519030001质加盟商加快渠道下沉产品端聚焦通勤假日运动三大场SFC编号BOT812景运动系列和配饰品类实现快速增长报喜鸟主品牌23H1营魏中泰收803亿元142持续推进渠道升级产品端聚焦创新产品运动西服销售大幅增长宝鸟营收519亿元233保持高增weizhongtaicsccomcn后续展望看好H2哈吉斯及报喜鸟开店提速叠加进入低基数SAC编号S1440523080003区间有望延续高增态势发布日期2023年08月22日事件当前股价601元公司发布2023年年中报23H1营收2471亿元238归母净主要数据股票价格绝对相对市场表现利润408亿元539扣非归母净利润343亿元695经营活动现金流净额339亿元19816EPS为028元5561个月3个月12个月其中23Q2公司实现营收118亿元408归母净利润152亿-392-16413251956125960元1575扣非归母净利润123亿元244412月最高最低价元686344总股本万股14593337简评流通A股万股10826610总市值亿元8931商旅等需求恢复下HAZZYS品牌23H1营收高增30折扣流通市值亿元6626率改善公司积极拓展优质加盟商加快渠道下沉HAZZYS品近3月日均成交量万224740牌23H1营收858亿元296增速领跑行业同店增长贡献大主要股东头品牌势能依旧强劲渠道端23H1新开店铺31家其中加吴志泽2520盟店13家占比4222H1加盟店净减少4家期末总门店数直营与加盟分别为431320与111家较去年底分别净增股价表现1331477家H2在开店加速叠加低基数带动下营收有望保持高增产品端23H1哈吉斯聚焦通勤假日运动三大场景83推出HRC系列赛艇户外系列黑标高端系列等产品除商务33休闲外在运动系列和配饰品类均实现快速增长-17报喜鸟主品牌渠道升级持续宝鸟品牌保持快速增长受益于疫2023218202281820229182023118202331820234182023518202361820237182022111820221218情期间积压的商务正装需求在上半年释放报喜鸟主品牌23H120221018营收803亿元142渠道端H1继续推进大店计划升级终报喜鸟深证成指端店铺形象优化渠道结构关闭低绩效低的店铺期末门店785相关研究报告家较年初家门店平均面积较年初增加平米至平产-196214中信建投轻工纺服及教育报喜鸟2023-04-品端持续进行年轻化转型聚焦创新产品期内运动西服销售实002154Q1增长亮眼哈吉斯渠道扩25张有望提速现大幅增长宝鸟品牌23H1营收519亿元233在大客户本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明报喜鸟A股公司简评报告突破大额订单增长带动下持续保持快速增长子公司上海宝鸟持股7523H1净利润为5825万元147系净利率大幅提升53pct至108恺米切TB品牌23H1营收9333万元319恺米切品牌坚持中高端定位产品方面聚焦核心品类衬衫的研发升级面料成分品牌期末门店数170家较年初-3家乐飞叶23H1营收11亿元556H1乐飞叶聚焦休闲旅行和户外运动场景重点推进单店业绩提升产品精简SKU提升户外品类占比和功能性面料的使用强化品牌户外基因品牌期末门店数63家较年初-3家营收高增主要来源于店效提升贡献23H1毛利率略提升叠加销售费用率下降营收高增下带动净利率高增23H1毛利率为65511pct系折扣率改善叠加高毛利率哈吉斯占比提升销售管理研发财务费用率分别为376-29pct69-03pct1901pct-0305pct其中销售费用率下降系营收高增下H1广告宣传等费用投入相对稳健23H1广告宣传费为9813万元-12费用管控良好叠加营收高增带动费用率下降财务费用率增加系利息收入减少23H1利息收入1729万元较22H1减少689万元毛利率略提升叠加费用率下降23H1净利率大幅增加37pct至171表现亮眼盈利预测考虑到23H1业绩表现预期上调公司盈利预测预计公司2023-2025年营业收入分别为539622711亿元同比增长251152142归母净利润分别为694806928亿元同比增长514161151对应PE为130x112x97x维持买入评级风险提示流水复苏进展及幅度不及预期预计23年随着出行消费的逐步复苏公司各品牌的流水表现也将直接受益如果公司各品牌的流水复苏进展或幅度不及预期将影响公司的营运表现HAZZYS开店进展不及预期对公司HAZZYS品牌的盈利预测基于其未来几年门店数将不断扩张的假设如果HAZZYS品牌新增门店数不及预期将影响公司业绩表现零售折扣率加深影响品牌利润率22Q4受消费环境影响预计公司各品牌库存水平均略高于理想水平后续如果通过增加零售折扣率处理库存将对品牌的利润率水平造成一定影响请务必阅读正文之后的免责条款和声明1报喜鸟A股公司简评报告图1报喜鸟营收拆分及预估百万元营收拆分人民币百万元2019A2020A2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入3273378844514313539862207107yoy52157175-31251152142报喜鸟品牌1259127616121476176919662180yoy-1714263-84198112108直营门店收入416517617725yoy243194174年末门店数250230229221245270295平均单店贡献营收万元185222240257yoy2008070加盟门店收入7218799501029yoy2198182年末门店数547549567583605630655平均单店贡献营收万元125148154160yoy1804040电商渠道收入134170215339372398426yoy1232642645751007070HAZZYS1007123314521416183121982596yoy155224178-25293200181年末总门店数392393401417480535600yoy74032040151115121直营门店收入875119014481712yoy361216182年末门店数291288301313350370390平均单店贡献营收万元285359402450yoy260120120加盟门店收入82112153210yoy376362373年末门店数101105100104130165210平均单店贡献营收万元8096104112yoy2008080电商渠道收入288432466459528597675yoy50050080-14150130130宝鸟及其他6638829611052129914671661yoy613319094235129132恺米切乐飞叶TB284356381323452543624yoy6425470-152400200150数据来源公司公告中信建投证券预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明2报喜鸟A股公司简评报告资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度202120222023E2024E2025E会计年度202120222023E2024E2025E流动资产38773667452247865788营业收入44514313539762207106现金19071443158619402113营业成本16061607199422812588应收票据及应收账款合计574619754817998营业税金及附加4437515866其他应收款60669290118销售费用17651711210024482807预付账款744710570130管理费用329279351404462存货11491179170915952154研发费用768395108127其他流动资产111314275274275财务费用-3-334-5-18非流动资产22412323219721882168资产减值损失-75-134-27-50-57长期投资248237232227223公允价值变动收益-8-19-8-8-8固定资产446418531575599其他收益65126606263无形资产214224192161132投资净收益1913201918其他非流动资产13321444124112251214营业利润62560490810711225资产总计61185990671869747956营业外收入1314111112流动负债17731832224018712128营业外支出2211111314短期借款80278518159173利润总额61660790810681223应付票据及应付账款合计507530683693863所得税136131196230263其他流动负债11861024103810191092净利润479476712838959非流动负债781101009182少数股东损益1517183231长期借款-46362718归属母公司净利润464459694806928其他非流动负债7864646464EBITDA716733104811421295负债合计18511942234019632210EPS元032031048055064少数股东权益105114132164195股本14591459145914591459主要财务比率资本公积769769769769769会计年度202120222023E2024E2025E留存收益19331706211825152891成长能力归属母公司股东权益41613935424648485550营业收入175-31251152142负债和股东权益61185990671869747956营业利润212-3550517914417594归属于母公司净利润267-12514161151获利能力现金流量表单位百万元毛利率639627631633636会计年度202120222023E2024E2025E净利率104106129130131经营活动现金流619515394995483ROE112118159164164净利润479476712838959ROIC352276332408366折旧摊销152150160105122偿债能力财务费用-3-334-5-18资产负债率303324348281278投资损失-19-13-20-19-18净负债比率-413-261-229-341-328经营性应收项目的减少-126-51-193-29-241流动比率2220202627经营性应付项目的增加211-182223-9243速动比率1514131717其他经营现金流136-13-268104-322营运能力投资活动现金流235-488-131-84-91总资产周转率0807080910资本支出146199229-363-2应收账款周转率7973797978长期投资310-266544应付账款周转率4541454444其他投资现金流691-556102-443-89每股指标元筹资活动现金流344-532-463-214-219每股收益最新摊薄032031048055064短期借款-23198-103-1614每股经营现金流最新摊薄029012027068033长期借款-46-9-9-9每股净资产最新摊薄285270297339386普通股增加242----估值比率资本公积增加4831---PE19519713011297其他筹资现金流-357-776-351-189-223PB2223211816现金净增加额1198-503-200697173EVEBITDA103108766455资料来源公司公告中信建投证券请务必阅读正文之后的免责条款和声明3报喜鸟A股公司简评报告叶乐分析师介绍中信建投轻工纺服及教育行业首席分析师毕业于复旦大学金融硕士专业2016年加入中信建投证券研究发展部2019年水晶球中小市值入围2020年新财富海外最佳分析师第5名目前专注于运动服饰家居造纸包装美护黄金珠宝教育人力资源碳中和等产业研究联系方式18521081258yelecsccomcn魏中泰中信建投证券轻工纺服行业分析师杜克大学管理学硕士2021年加入中信建投证券研究发展部专注于轻工纺服行业研究请务必阅读正文之后的免责条款和声明4报喜鸟A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk