事件。思摩尔国际发布23半年度业绩公告，2023H1实现收入/净利润/调整后净利润51.23/7.34/7.58亿元(-9.38%/-46.94%/-47.19%)，23Q2实现收入/净利润/调整后净利润25.96/4.41/4.53亿元(-23.53%/-48.56%/-48.71%)。
　　积极的营销策略叠加监管机构加强执法，美国地区收入增长。23H1收入为51.23亿元，同比减少9.38%。分客户：上半年面向企业客户/面向零售客户收入同比变动-12.2%/15.8%至44.74/6.49亿元，收入占比87.3%/12.7%。分区域：2023H1海外/国内销售占比98.79%/1.21%；23Q1/23Q2海外收入占比分别为99.4%/98.2%，收入同比分别变动58.11%/7.64%；其中，虽然美国长期高通胀使消费需求减弱以及市场中仍存在不合规水果口味一次性产品（截至2022年底一次性电子烟在美国市场份额为51.8%），但得益于VUSE积极的营销策略（23年5月末VUSE市占率为42.3%，位居第一）以及FDA对美国不合规产品的加强执法，叠加公司在海外增强营销、渠道、供应链建设，美国地区上半年收入同比增加26.9%。中国市场因新规后终端产品提价、消费者未接受非水果口味产品（22年1-9月非烟草口味销售占比超90%）导致企业客户销售同比降低96.3%，其中单Q1/Q2同比降低97.6%/95.5%。
　　一次性产品占比提升，多业务布局导致净利率暂时下降。23H1净利润/调整后净利润7.34/7.58亿元（-46.94%/-47.19%)。23H1年公司毛利率/净利率/调整后净利率为36.20%/14.33%/14.80%，同比降低11.70/10.15/10.61pcts。公司毛利率下降主因毛利率较高的中国市场收入占比下降以及毛利率较低的一次性产品占比提升。23H1销售/行政开支/研发费用占收入比重为4.07%/9.10%/12.00%，同比变动+0.95/-1.30/+1.31pct。销售费用率提升主因公司搭建本地化营销团队，同时加强海外渠道建设；管理费用率下降主因公司加强信息化建设提高运营效率以及法律/资讯费用下降导致；研发费用提升分为三个方面：1、电子雾化产品：推出陶瓷雾化芯技术平台FEELMMax，为消费者带来更优质体验，同时带来针对大口数一次性产品的TOPOWER电芯技术；2、加热不燃烧产品：储备多种技术路线，形成差异化产品组合；3、雾化医疗产品：专注为患者提供医械合一的呼吸系统相关疾病解决方案。
　　国内市场下降，海外市场持续增长：就上半年来看，公司收入为51.23亿元，其中中国/海外收入分别为0.62/50.61亿元，同比变动-96.3%/28.0%，就海外市场看，扣除一次性收入后为35.60亿元，同比下降2.1%；公司调增后净利润为7.58亿元，其中扣除一次性电子烟后（假设净利率为8%）为6.38亿元，对应净利率为17.6%，环比下降8.66pct。
　　投资建议：1）尼古丁类：公司为全球最大电子雾化设备制造商，产品合规能力强，欧美政府针对非合规产品打击力度提升，增长提速值得期待；2）特殊雾化：新产品发布叠加海外市场快速成长，看好企稳回升；3）其他：HNB截至23H1已储备多种新型加热技术解决方案。雾化医疗：思摩尔美国研究中心已完成团队组建，国内呼吸机联用雾化给药装置研发成功并取得生产许可。预计23-25年净利润为18/22/26亿元，对应估值为24/20/17X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：技术和产品迭代效果不及预期、监管力度与国家标准收紧。
　　

研究报告全文：思摩尔国际6969HK2023半年报点评国内市场仍承压一次性产品大幅增长2023年08月22日TableAuthor分析师徐皓亮执业证号S0100522110001邮箱xuhaoliangmszqcom事件思摩尔国际发布23半年度业绩公告2023H1实现收入净利润调推荐维持评级整后净利润5123734758亿元-938-4694-471923Q2实现收当前价格763港元入净利润调整后净利润2596441453亿元-2353-4856-4871积极的营销策略叠加监管机构加强执法美国地区收入增长23H1收入为相关研究5123亿元同比减少938分客户上半年面向企业客户面向零售客户收入1思摩尔国际6969HK2023H1业绩预告同比变动-122158至4474649亿元收入占比873127分区域点评国内市场延续承压海外一次性产品放2023H1海外国内销售占比987912123Q123Q2海外收入占比分别为量-20230719994982收入同比分别变动5811764其中虽然美国长期高通胀2思摩尔国际6969HK2023年一季报点使消费需求减弱以及市场中仍存在不合规水果口味一次性产品截至2022年底评业绩低点预期冰点乘产业趋势静候景一次性电子烟在美国市场份额为518但得益于VUSE积极的营销策略23气反转-20230417年5月末VUSE市占率为423位居第一以及FDA对美国不合规产品的加3思摩尔国际6969HK2022年年报点评景气逐步筑底关注合规市场占比提升-2023强执法叠加公司在海外增强营销渠道供应链建设美国地区上半年收入同0322比增加269中国市场因新规后终端产品提价消费者未接受非水果口味产品22年1-9月非烟草口味销售占比超90导致企业客户销售同比降低963其中单Q1Q2同比降低976955一次性产品占比提升多业务布局导致净利率暂时下降23H1净利润调整后净利润734758亿元-4694-471923H1年公司毛利率净利率调整后净利率为362014331480同比降低117010151061pcts公司毛利率下降主因毛利率较高的中国市场收入占比下降以及毛利率较低的一次性产品占比提升23H1销售行政开支研发费用占收入比重为4079101200同比变动095-130131pct销售费用率提升主因公司搭建本地化营销团队同时加强海外渠道建设管理费用率下降主因公司加强信息化建设提高运营效率以及法律资讯费用下降导致研发费用提升分为三个方面1电子雾化产品推出陶瓷雾化芯技术平台FEELMMax为消费者带来更优质体验同时带来针对大口数一次性产品的TOPOWER电芯技术2加热不燃烧产品储备多种技术路线形成差异化产品组合3雾化医疗产品专注为患者提供医械合一的呼吸系统相关疾病解决方案国内市场下降海外市场持续增长就上半年来看公司收入为5123亿元其中中国海外收入分别为0625061亿元同比变动-963280就海外市场看扣除一次性收入后为3560亿元同比下降21公司调增后净利润为758亿元其中扣除一次性电子烟后假设净利率为8为638亿元对应净利率为176环比下降866pct投资建议1尼古丁类公司为全球最大电子雾化设备制造商产品合规能力强欧美政府针对非合规产品打击力度提升增长提速值得期待2特殊本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1思摩尔国际06969轻工雾化新产品发布叠加海外市场快速成长看好企稳回升3其他HNB截至23H1已储备多种新型加热技术解决方案雾化医疗思摩尔美国研究中心已完成团队组建国内呼吸机联用雾化给药装置研发成功并取得生产许可预计23-25年净利润为182226亿元对应估值为242017X维持推荐评级风险提示技术和产品迭代效果不及预期监管力度与国家标准收紧盈利预测与财务指标TableForcast项目年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元12145136881687320316增长率-117127233204归属母公司股东净利润百万元2510182721932598增长率-525-272200185每股收益元041030036042PE27242017PB34212019资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2023年08月22日收盘价汇率1HKD093RMB本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2思摩尔国际06969轻工公司财务报表数据预测汇总资产负债表TABLEFINANCE百万港元2022A2023E2024E2025E利润表百万港元2022A2023E2024E2025E流动资产合计19199181212012321775营业收入12145136881687320316现金及现金等价物9763121481254613963其他收入12400应收账款及票据2302226133633409营业成本688586451089813332存货84188812911375销售费用388548591670其他6294282429223029管理费用1148130015191727非流动资产合计5161639763516308研发费用1372164319742235固定资产2764444143884338财务费用-388-391-486-502商誉及无形资产526797979权益性投资损益0000其他1870187718841891其他损益203203203203资产总计24359245182647428084除税前利润2954215025803056流动负债合计3589342046835195所得税444322387458短期借款0000净利润2510182721932598应付账款及票据1150101117131619少数股东损益0000其他2439240929703576归属母公司净利润2510182721932598非流动负债合计393393393393EBIT2566175920942555长期借贷0000EBITDA2788198223672824其他393393393393EPS元041030036042负债合计3982381350765588普通股股本424424424424主要财务比率2022A2023E2024E2025E储备19969202962098922087成长能力归属母公司股东权益20377207042139722495营业收入-1171127023272041少数股东权益0000归属母公司净利润-5252-272120021846股东权益合计20377207042139722495盈利能力负债和股东权益合计24359245182647428084毛利率4331368435413438销售净利率2067133513001279ROE123288310251155ROIC1070722832965偿债能力资产负债率1635155519171990现金流量表百万港元2022A2023E2024E2025E净负债比率-4791-5867-5863-6207经营活动现金流470210919232941流动比率535530430419净利润2510182721932598速动比率360433351346少数股东权益0000营运能力折旧摊销222223273270总资产周转率051056066074营运资金变动及其他-226259-54373应收账款周转率516600600600投资活动现金流-24241776-24-24应付账款周转率697800800800资本支出-1695-1452-220-220每股指标元其他投资-7293228196196每股收益041030036042筹资活动现金流276-1500-1500-1500每股经营现金流008034031048借款增加0000每股净资产335338349367普通股增加-295000估值比率已付股利和利息-1448-1500-1500-1500PE27242017其他2019000PB34212019现金净增加额-166423853981417EVEBITDA1108155913051094资料来源公司公告民生证券研究院预测本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3思摩尔国际06969轻工分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A股以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4