公司发布2023半年报，2023H1实现收入51.23亿元（同比-9.4%），经调整后净利润7.58亿元（同比-47.2%）；单Q2实现收入25.96亿元（同比-23.5%），经调整后净利润4.53亿元（同比-48.7%）。收入承压主要系内销下滑，盈利能力承压主要系产品结构/地区结构改变。
　　自主品牌表现靓丽，ODM国内回暖，海外一次性小烟延续高增。分业务来看，2023H1 APV实现收入6.49亿元（+15.8%），其中欧洲/美国分别实现收入4.94亿元（同比+15.5%）/1.55亿元（同比+16.7%），表现靓丽主要系公司深耕一线市场，精准洞察消费需求变化，并凭借强大产品开发力，在原有爆品LUXEX及XROS系列上迭代推出LUXEXRMAX及XROS 3NANO，驱动份额提升。2023H1代工业务实现收入44.74亿元（同比-12.2%），分地区来看：
　　美国：实现收入20.60亿元（同比+27.7%），占比达40.6%（同比+11.6pct）。尽管一次性挤压合规市场（根据CDC，2020M1-2022M12一次性美国渗透率从24.7%提至51.8%），但下游大客户加大营销力度，大客户份额提升（VUSE美国市占率2023H1已达46.7%）。此外，奥驰亚已于6月正式收购NJOY，未来凭借其资金、渠道等优势NJOY有望恢复增长。展望未来，FDA执法力度逐步加强，未来一次性清退、格局重塑下美国换弹业务有望维系稳健增长。
　　欧洲：实现收入23.5亿元（同比+32%），增长靓丽主要系一次性小烟贡献增量，收入达15.00亿元（同比+369.0%）。公司已于5月发布FEELMMax升级陶瓷雾化芯技术平台，客户反馈积极，已实现规模出货。此外，公司亦推出大口数、不充电TOPOWER电芯技术，成功解决一次性使用痛点。凭借差异化技术优势，公司一次性产品H2有望加速放量，驱动欧洲延续高增。
　　中国：实现收入0.62亿元（同比-96.3%），单Q2收入0.47亿元（同比-95.5%），环比实现3倍增长，稳步恢复主要系Q2中烟加大监管力度，合规市场逐步恢复，且大客户份额提升。伴随当前终端口味推新加速、消费者替烟需求恢复，内销有望实现逐季增长。
　　盈利筑底回暖，费用投入趋向常态。公司2023H1毛利率为36.2%（同比-11.7pct），经调整后净利率为14.8%（同比-10.6pct），单Q2净利率已修复至17.5%（环比+5.4pct），主要系汇兑贡献、费用投放回归稳态，所得税减少等多重因素影响。从费用表现来看，2023H1管理费用率为9.1%（同比-1.3pct），研发费用率为12.0%（+1.3pct），销售费用率为4.1%（+1.0pct），主要系公司为扩张市场，持续搭建本土化团队&加强渠道建设。
　　现金流表现靓丽，营运能力稳定。2023H1公司净经营现金流为10.72亿元（同比+14.06亿元），增幅较大主要系上年同期部分应收存入银行、取现后计入融资现金流。营运能力方面，截至2023H1应收账款周转天数为70.2天（较2022年-0.6天），应付账款周转天数为57.3天（较2022年+4.9天）、存货周转天数为43.8天（较2022年+6.7天）。
　　投资评级：公司深度绑定全球大客户，技术壁垒深厚，一次性、医疗、美容、大麻雾化等多元产品矩阵共振未来成长。预预计2023-2025年归母净利润分别为17.5亿元、22.6亿元、27.2亿元，对应PE分别为24.7X、19.1X、15.9X，维持“买入”评级。
　　风险提示：新型烟草全球渗透率提升不及预期，政策趋严。

研究报告全文：证券研究报告半年报点评2023年08月22日思摩尔国际06969HK思摩尔国际盈利环比改善多元产品护航长期成长公司发布2023半年报2023H1实现收入5123亿元同比-94经调整后净利润买入维持758亿元同比-472单Q2实现收入2596亿元同比-235经调整后净利润453亿元同比-487收入承压主要系内销下滑盈利能力承压主要系产品结构股票信息地区结构改变行业消费电子产品自主品牌表现靓丽ODM国内回暖海外一次性小烟延续高增分业务来看2023H1APV前次评级买入实现收入649亿元158其中欧洲美国分别实现收入494亿元同比1558月21日收盘价港元766155亿元同比167表现靓丽主要系公司深耕一线市场精准洞察消费需求变总市值百万港元4697826化并凭借强大产品开发力在原有爆品及系列上迭代推出LUXEXXROSLUXEXRMAX总股本百万股613293及XROS3NANO驱动份额提升2023H1代工业务实现收入4474亿元同比-122其中自由流通股10000分地区来看30日日均成交量百万股1164美国实现收入2060亿元同比277占比达406同比116pct尽管一股价走势次性挤压合规市场根据CDC2020M1-2022M12一次性美国渗透率从247提至518但下游大客户加大营销力度大客户份额提升VUSE美国市占率2023H1已达467此外奥驰亚已于6月正式收购NJOY未来凭借其资金渠道等优势NJOY思摩尔国际恒生指数有望恢复增长展望未来FDA执法力度逐步加强未来一次性清退格局重塑下美国27换弹业务有望维系稳健增长14欧洲实现收入235亿元同比32增长靓丽主要系一次性小烟贡献增量收入0达1500亿元同比3690公司已于5月发布FEELMMax升级陶瓷雾化芯技术平-14台客户反馈积极已实现规模出货此外公司亦推出大口数不充电TOPOWER电-27芯技术成功解决一次性使用痛点凭借差异化技术优势公司一次性产品H2有望加速-41放量驱动欧洲延续高增-552022-082022-122023-042023-08中国实现收入062亿元同比-963单Q2收入047亿元同比-955环比实现3倍增长稳步恢复主要系Q2中烟加大监管力度合规市场逐步恢复且大客户份额提升伴随当前终端口味推新加速消费者替烟需求恢复内销有望实现逐季增长作者盈利筑底回暖费用投入趋向常态公司2023H1毛利率为362同比-117pct经分析师姜文镪调整后净利率为148同比-106pct单Q2净利率已修复至175环比54pct执业证书编号S0680523040001主要系汇兑贡献费用投放回归稳态所得税减少等多重因素影响从费用表现来看邮箱jiangwenqiang1gszqcom2023H1管理费用率为91同比-13pct研发费用率为12013pct销售相关研究费用率为4110pct主要系公司为扩张市场持续搭建本土化团队加强渠道建设1思摩尔国际06969HK盈利环比改善内外销现金流表现靓丽营运能力稳定2023H1公司净经营现金流为1072亿元同比1406共振修复2023-07-20亿元增幅较大主要系上年同期部分应收存入银行取现后计入融资现金流营运能2思摩尔国际06969HK发布全新一次性解决方力方面截至2023H1应收账款周转天数为702天较2022年-06天应付账款周案产品力持续创新2023-05-15转天数为573天较2022年49天存货周转天数为438天较2022年67天3思摩尔国际06969HK国内承压一次性助力投资评级公司深度绑定全球大客户技术壁垒深厚一次性医疗美容大麻雾化海外高增2023-04-15等多元产品矩阵共振未来成长预预计2023-2025年归母净利润分别为175亿元226亿元272亿元对应PE分别为247X191X159X维持买入评级风险提示新型烟草全球渗透率提升不及预期政策趋严财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元1375512145114771366815620增长率yoy374-117-55191143归母净利润百万元52872510175222612723增长率yoy1203-525-302290204EPS最新摊薄元股087041029037045净资产收益率27512391100108PE倍82172247191159倍PB2221191715资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年8月21日收盘价汇率取自2023年月日港币兑人民币计算82109291请仔细阅读本报告末页声明2023年08月22日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产1798619199268323038432793营业收入1375512145114771366815620现金114279763183321960423121营业成本63786885731386839779应收票据及应收账款24092302215031512907营业税金及附加00000其他应收款3358612701077462营业费用193388402410453预付账款00000管理费用864114899911211265存货5608416471119870研发费用6711372140015861812其他流动资产32545433543354335433财务费用2529-192-296-345非流动资产48865161474746724596资产减值损失01000长期投资00000其他收益499497498498498固定资产21084275385437703691公允价值变动收益00000无形资产66798796100投资净收益93133567589其他非流动资产2711807806806805资产处置收益00000资产总计2287124359319503486337769营业利润60772951211027383243流动负债33943589349439223813营业外收入1323333短期借款00000营业外支出02001应付票据及应付账款827115094915441264利润总额62092954211327403245其他流动负债25672439254523782549所得税922444360479523非流动负债231393376372371净利润52872510175222612723长期借款00-17-21-22少数股东损益00000其他非流动负债231393393393393归属母公司净利润52872510175222612723负债合计36253982387142944184EBITDA58902682210726063077少数股东权益00000EPS元087041029037045股本419424607960796079资本公积00000主要财务比率留存收益00204745377553会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益1924620377280793056933585成长能力负债和股东权益2287124359319503486337769营业收入374-117-55191143营业利润465-514-165223192归属于母公司净利润1203-525-302290204获利能力毛利率536433363365374现金流量表百万元净利率384207169178189会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE27512391100108经营活动现金流3588470269812673483ROIC256109748088净利润52872510204724903016偿债能力折旧摊销-23-21416433468资产负债率158163121123111财务费用2529-180-290-339净负债比率-582-460-801-772-815投资损失-93-133-56-75-89流动比率5353787787营运资金变动00471-1290427速动比率4236606070其他经营现金流-1607-1915000营运能力投资活动现金流-5226-242453-282-303总资产周转率0705040404资本支出00-413-76-76应收账款周转率5952525252长期投资00000应付账款周转率8370707070其他投资现金流-5226-2424-360-357-379每股指标元筹资活动现金流35222765818287337每股收益最新摊薄087041029037045短期借款00000每股经营现金流最新摊薄059008044021057长期借款00-17-4-1每股净资产最新摊薄317335369410459普通股增加95565500估值比率资本公积增加00000PE82172247191159其他筹资现金流3513272180290339PB2221191715现金净增加额18850856912723518EVEBITDA541261058562资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年8月21日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年08月22日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层广场东塔7层邮编2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