平安观点：
　　2023年8月21日，10年美债利率盘中升破4.36%、收于4.34%，超过2022年10月前高，刷新2008年以来新高。7月26日美联储议息会议以来，中长期限美债利率加快上行，其主要由实际利率驱动。需要指出的是，近期10年美债利率受美国加息预期的影响相对有限，CME数据显示，市场仍保持“9月大概率暂停加息、11月也未必加息”的基准预期。
　　美债利率为何再创新高？首先，美国主权和银行业信用评级被下调，叠加美财政部增发债券，引发市场对美债偿付能力（价值）的新一轮审视。本轮美国政府践行现代货币理论（MMT），动用了力度空前的财政刺激。这一次美国信用评级的下调，可能重新唤起市场对“财政纪律”的记忆，引发对美国中长期债务可持续性的审视。其次，日本央行进一步调整YCC政策，日债需求不佳，亦拖累美债需求。8月17日，20年期日债标售需求创1987年来最差，不仅引发10年日债利率上升，也助推美欧债券利率上涨。如何理解日债利率上行对美债利率的传导？我们认为，日债利率“破位”是日本央行“落后于曲线”的重要信号，标志着市场担忧日本央行边际收紧政策。最终对于全球流动性趋紧的预期，引发美债乃至全球债券收益率上升。再次，美国零售、新屋开工及工业生产数据仍亮眼，营造美债利率上行环境。这些数据公布后，亚特兰大联储GDPNow模型将三季度GDP环比折年率预测值从4.1%，连续上修至5.0%和5.8%。最后，国际油价反弹，或也是美债利率上行的又一支撑。今年7月以来，国际油价反弹幅度超过10%，10年TIPS隐含通胀预期的波动中枢抬升。8月8-11日，三大能源报告集体看涨油价。但由于8月以来油价上涨出现波折，且目前油价也并没有明显突破2022年11月下旬以来的波动区间，所以并未显著影响债券市场的通胀预期。
　　美债利率或已处于顶部。展望后市，在10年美债利率升破4.3%后，可能在技术面抬升债券市场博弈的高度，短期抬升美债利率波动中枢。但是，近期美债利率的快速上行存在一些“偶然”，可持续性有待观察：首先，围绕美债超发的担忧更多是情绪所致。围绕美国信用评级调整的风波或不会持续太久，且这可能迫使美国财政适度紧缩，有望令美债供需更加平衡。其次，日本央行短期再度收紧政策的概率不高。最新公布的日本通胀数据印证此前日本央行关于通胀见顶的观点。未来一段时间，日本央行完全可以按兵不动、静观其变。再次，美国经济和能源价格的上行空间或有边界。所以，站在1-2个季度的维度，当前10年美债利率可能已经处于顶部，具备配置价值。
　　风险提示：美国信用评级再遭下调，日本货币政策超预期收紧，美国经济超预期上行，供给冲击引发能源价格上涨等。
　　
　　

研究报告全文：海外宏观宏2023年8月22日观报告宏观动态跟踪报告美债利率为何再创新高证券分析师平安观点钟正生投资咨询资格编号2023年8月21日10年美债利率盘中升破436收于434超过S1060520090001宏2022年10月前高刷新2008年以来新高7月26日美联储议息会议以ZHONGZHENGSHENG934pingancomcn来中长期限美债利率加快上行其主要由实际利率驱动需要指出的是观范城恺投资咨询资格编号S1060523010001近期10年美债利率受美国加息预期的影响相对有限CME数据显示市动FANCHENGKAI146pingancomcn场仍保持9月大概率暂停加息11月也未必加息的基准预期态美债利率为何再创新高首先美国主权和银行业信用评级被下调叠加跟踪美财政部增发债券引发市场对美债偿付能力价值的新一轮审视本轮美国政府践行现代货币理论MMT动用了力度空前的财政刺激这报一次美国信用评级的下调可能重新唤起市场对财政纪律的记忆引告发对美国中长期债务可持续性的审视其次日本央行进一步调整YCC政策日债需求不佳亦拖累美债需求8月17日20年期日债标售需求创1987年来最差不仅引发10年日债利率上升也助推美欧债券利率上涨如何理解日债利率上行对美债利率的传导我们认为日债利率破位是日本央行落后于曲线的重要信号标志着市场担忧日本央行边际收紧政策最终对于全球流动性趋紧的预期引发美债乃至全球债券收益率上升再次美国零售新屋开工及工业生产数据仍亮眼营造美债利率上行环境这些数据公布后亚特兰大联储GDPNow模型将三季度GDP环比折年率预测值从41连续上修至50和58最后国际油价反弹或也是美债利率上行的又一支撑今年7月以来国际油价反证弹幅度超过1010年TIPS隐含通胀预期的波动中枢抬升8月8-11券日三大能源报告集体看涨油价但由于8月以来油价上涨出现波折且研目前油价也并没有明显突破2022年11月下旬以来的波动区间所以并未究显著影响债券市场的通胀预期报美债利率或已处于顶部展望后市在10年美债利率升破43后可能告在技术面抬升债券市场博弈的高度短期抬升美债利率波动中枢但是近期美债利率的快速上行存在一些偶然可持续性有待观察首先围绕美债超发的担忧更多是情绪所致围绕美国信用评级调整的风波或不会持续太久且这可能迫使美国财政适度紧缩有望令美债供需更加平衡其次日本央行短期再度收紧政策的概率不高最新公布的日本通胀数据印证此前日本央行关于通胀见顶的观点未来一段时间日本央行完全可以按兵不动静观其变再次美国经济和能源价格的上行空间或有边界所以站在1-2个季度的维度当前10年美债利率可能已经处于顶部具备配置价值风险提示美国信用评级再遭下调日本货币政策超预期收紧美国经济超预期上行供给冲击引发能源价格上涨等请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容宏观动态跟踪报告2023年8月21日10年美债利率盘中升破436收于434超过2022年10月前高刷新2008年以来新高美债利率加快上行也一度引发8月以来美股的调整究其原因我们认为美国信用评级被下调以及日本央行调整收益率曲线控制YCC政策是驱动美债利率上行的关键因素而美国经济数据亮眼国际油价偏强等则为美债利率上行创造了良好环境不过近期美债利率的快速上行存在一些偶然可持续性还有待观察站在1-2个季度的维度当前10年美债利率可能已经处于顶部具备配置价值7月26日美联储议息会议以来中长期限美债利率加快上行主要由实际利率驱动7月27日至8月21日2年至30期美债利率分别上行15-52BP基本上期限越长利率上升幅度越大期间10年美债利率累计上涨48BP至434其中10年美债实际利率上涨50BP至200创2009年以来最高是名义利率上行的关键驱动10年TIPS隐含通胀预期同期反而小幅下降2BP至234保持相对平稳图表1近期2-30年期美债利率上行图表2近期10年美债利率上行主要受实际利率驱动美债收益率曲线变化百分点BP10年美债收益率拆分606602023727-821变动50505504048变动右045302023-07-26032042023-08-210210401010-2300名义利率实际利率隐含通胀预期1m2m3m6m1y2y3y5y7y10y20y30y资料来源Wind平安证券研究所资料来源Wind平安证券研究所需要指出的是近期10年美债利率受美联储加息预期的影响相对有限美联储7月议息会议释放的信号较为模糊并不算鹰派8月公布的7月新增非农数据187万人不及预期7月CPI同比32略低于预期核心CPI同比47也顺利回落至近两年新低美联储进一步加息的必要性并未明显上升近一段时间美联储官员表态相对分化支持进一步加息和停止加息的呼声基本相当CME数据显示近期市场仍保持9月大概率暂停加息11月也未必加息的基准预期截至8月21日利率期货市场认为9月11月美联储维持当前利率525-55的概率分别是845538一美债利率为何再创新高那么哪些因素触发美债利率加快上行创下本轮新高呢首先美国主权和银行业信用评级被下调叠加美财政部增发债券引发市场对美债偿付能力价值的新一轮审视8月1日惠誉将美国长期外币债务评级从AAA下调至AA8月2日美国财政部自2021年初以来首次提高了季度再融资操作中的较长期债券3年10年和30年期发行量从960亿美元提高至1030亿美元超过市场预期的1020亿美元上述事件立即引发美债抛售8月1-3日10年美债利率累计上涨23BP升破42大关在主权信用评级下调后美国银行业信用评级也发生下调8月8日穆迪宣布下调多家美国中小银行信用评级8月15日惠誉警告称或将下调数十家美国银行的评级与2011年美国主权信用评级历史上首次遭下调的情形不同当时美债利率受避险情绪驱动而快速下降本轮不同之处在于美债上限已经上调两党博弈已暂告一段落美债实质性违约风险短期内可以避免同时美国经济增长保持韧性美债利率处于一个易升难降的环境不过本轮美国政府践行现代货币理论MMT动用了力度空前的财政刺激从一系列疫情纾困法案到去年出台的芯片法案通胀削减法案等财政政策持续积极这一次美国信用评级的下调可能重新唤起请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容26宏观动态跟踪报告市场对财政纪律的记忆引发对美国中长期债务可持续性的审视图表3本轮美国信用评级被下调美债利率上升图表42011年美国信用评级下调美债利率下跌美国10年期国债收益率美国10年期国债收益率46404420118520238135标普下调美国信用评级42惠誉下调美国信用评级304038253620341532301023-0123-0323-0523-0711-0111-0311-0511-0711-0911-1112-01资料来源Wind平安证券研究所资料来源Wind平安证券研究所其次日本央行进一步调整YCC政策日债需求不佳亦拖累美债需求7月28日日本央行宣布调整收益率曲线控制YCC政策将10年期日债利率05的上限视为参考而非硬性限制默许10年期国债利率最高上升至1此后10年日债利率持续升破057月28日至8月17日期间累计上涨214BP至06578月17日日本财务省标售规模约9925亿日元的20年期日本国债得标利率与预发行利率之差高达63个基点意味着市场需求创1987年来最差此次标售不仅引发10年日债利率上升也助推美欧债券利率上涨那么如何理解日债利率上行对美债利率的传导2022年以来10年日债利率超过YCC目标时10年美债利率往往上升具有代表性的三段时期是12022年5-6月由于日元快速贬值投资者押注日本央行可能放弃YCC一度引发日债期货市场大跌10年日债利率小幅超过当时025上限10年美债利率一度上涨超过70BP至35附近22022年10-11月市场对YCC调整的预期再度升温10年日债利率持续高于02510年美债利率也升至前高的42532023年2-3月随着植田和男即将正式上任日本央行新行长市场对YCC政策调整的预期再起10年日债利率持续高于新的上限0510年美债利率期间也上升近70BP至408此后因美国地区银行危机爆发而回落我们认为日债利率破位是日本央行落后于曲线的重要信号标志着市场担忧日本央行会边际收紧政策而这一担忧可能兑现最终对于全球流动性趋紧的预期引发美债乃至全球债券收益率上升图表510年日债利率超过YCC目标时10年美债利率往往上升超过YCC目标10年日债利率YCC目标10年美债利率右0704506040050350403003025020010200001522-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-07资料来源Wind平安证券研究所请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容36宏观动态跟踪报告再次美国零售新屋开工和工业生产数据仍亮眼营造美债利率上行环境8月15-16日公布的一系列重要经济数据强于预期包括美国7月零售销售环比增长07预期04新屋开工年化达1452万户预期145万户前值1434万户工业产出环比增长10预期03等增加了三季度美国经济增长再度超预期的可能性这些数据公布后亚特兰大联储GDPNow模型将三季度美国GDP环比折年率预测值从41连续上修至5058虽然单月数据尚不足以准确预估三季度美国经济状况但趋势上美国经济环比保持向上增加了经济超预期上行的可能性图表6美国工业产出上升美债利率上升图表7GDPNow模型上修三季度美国经济增长预期季调美国工业产出总指数月10410年美债利率右50102401003098209610940021-0121-0621-1122-0422-0923-0223-07资料来源Wind平安证券研究所资料来源亚特兰大联储平安证券研究所最后国际油价反弹或也是美债利率上行的又一支撑国际油价通常牵动美债市场的通胀预期今年7月以来国际油价反弹幅度超过1010年TIPS隐含通胀预期的波动中枢也由22左右抬升至23上方7月27日以来WTI和布伦特原油期货价基本站稳于80和85美元桶附近其中布伦特原油曾于8月10日盘中升破88美元桶超过今年4月的前高创今年1月以来新高8月8-11日三大能源报告EIAOPEC和IEA集体看涨油价其中EIA分别上调20232024年布伦特油价预期值4136有意思的是三大能源报告结论一致但理由各不相同EIA主要看好需求增长而OPEC和IEA主要表达了对供给收缩的担忧值得一提的是由于8月以来油价上涨出现波折且目前油价也并未明显突破2022年11月下旬以来的波动区间所以并未显著影响债券市场的通胀预期但是由于远期油价预期升温市场可能将注意力从通胀本身转移至货币政策的选择即思考美联储加息终点会否更高首次降息会否比预期得更晚CME数据显示市场对2024年6月的利率预期加权平均由8月7日的467上升至8月16日的490期间10年美债实际利率上升28BP至196为本轮美债利率创新高奠定了基础图表8油价通常牵动美债银行通胀预期图表9远期利率预期牵动美债实际利率美元桶布伦特原油10年美债实际利率10028225510年美债隐含通胀预期右CME加权平均利率预期2024年6月右2795205269018254585241623480142275123521702010322-1022-1223-0223-0423-0623-0822-1223-0223-0423-0623-08资料来源Wind平安证券研究所资料来源WindCME平安证券研究所请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容46宏观动态跟踪报告二美债利率或已处于顶部展望后市在10年美债利率升破43后可能在技术面抬升债券市场博弈的高度短期抬升美债利率波动中枢但是从驱动因素看近期美债利率的快速上行存在一些偶然可持续性有待观察站在1-2个季度的维度当前10年美债利率可能已经处于顶部具备配置价值首先围绕美债超发的担忧更多是情绪所致参考摩根大通2023年8月的报告美国债务水平令人担忧吗历史上国债供应量对美债利率的影响并不明显政策利率仍是决定性因素目前美联储已经达到或十分接近本轮加息终点即便仍在缩表货币紧缩对美债利率的驱动力可能已在弱化至于美国债务的可持续性问题如我们在报告美债上限博弈这次有什么不一样中指出美国政府债务在未来三年的可持续性尚可可谓虽有远虑但无近忧此外围绕美国信用评级调整的风波或不会持续太久且这一事件的结局可能是迫使美国财政适度紧缩从而有望令美债供需更趋平衡其次日本央行短期再度收紧政策概率不高日本央行7月再度调整YCC政策距离去年12月首次调整时隔半年之久且调整幅度较为克制凸显了植田行长不急转弯的政策理念目前10年日债利率的实际上限已由05上调至1近期10年日债最高升破065但距离1新上限仍有较大距离此外最新公布的日本7月核心CPI同比31出现回落CPI同比33持平于前值印证此前日本央行关于通胀见顶的观点总之未来一段时间日本央行可以按兵不动静观其变再次美国经济和能源价格的上行空间或有边界美国经济方面我们在报告美国经济下一步中指出虽然本轮软着陆概率上升但美国经济下行只是延缓而非反转我们预计美国经济下半年环比增速或难超过上半年即便个别月份数据亮眼但可持续性不能保证能源价格方面当前全球需求预期并不强除非供给出现超预期的扰动否则油价进一步上行的动能不强或也不至于令美国通胀形势急剧恶化风险提示美国信用评级再遭下调日本货币政策超预期收紧美国经济超预期上行供给冲击引发能源价格上涨等请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容56平安证券研究所投资评级股票投资评级强烈推荐预计6个月内股价表现强于市场表现20以上推荐预计6个月内股价表现强于市场表现10至20之间中性预计6个月内股价表现相对市场表现在10之间回避预计6个月内股价表现弱于市场表现10以上行业投资评级强于大市预计6个月内行业指数表现强于市场表现5以上中性预计6个月内行业指数表现相对市场表现在5之间弱于大市预计6个月内行业指数表现弱于市场表现5以上公司声明及风险提示负责撰写此报告的分析师一人或多人就本研究报告确认本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考双方对权利与义务均有严格约定本公司研究报告仅提供给上述特定客户并不面向公众发布未经书面授权刊载或者转发的本公司将采取维权措施追究其侵权责任证券市场是一个风险无时不在的市场您在进行证券交易时存在赢利的可能也存在亏损的风险请您务必对此有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎免责条款此报告旨为发给平安证券股份有限公司以下简称平安证券的特定客户及其他专业人士未经平安证券事先书面明文批准不得更改或以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容及其复印本予任何其他人此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠但平安证券不能担保其准确性或完整性报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价报告内容仅供参考平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任除非法律法规有明确规定客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法报告所载资料意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断可随时更改此报告所指的证券价格价值及收入可跌可升为免生疑问此报告所载观点并不代表平安证券的立场平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券平安证券股份有限公司2023版权所有保留一切权利平安证券研究所电话4008866338深圳上海北京深圳市福田区福田街道益田路5023上海市陆家嘴环路1333号平安金融北京市丰台区金泽西路4号院1号楼号平安金融中心B座25层大厦26楼丽泽平安金融中心B座25层