事件：
　　公司公布2023年半年报，报告期内实现营业收入9.86亿元（+40.3%）；归母净利润0.93亿元（+67.2%），归母净利率9.4%（+1.5pcts）；经调整净利润1.02亿元（+58.2%），经调净利率10.3%（+1.2pcts），符合预期。
　　点评：
　　线下业务迅速回暖，推动公司营收高速增长。2023H1线下医疗机构实现营业收入8.56亿元（+47.3%），占比86.8%；线上医疗健康平台实现营业收入1.3亿元（+6.8%），占比13.2%。线下收入主要因2022H1疫情低基数影响叠加公司较快内生外延增长所致，2023H1线下收入较2021H1增长58.2%，两年CAGR达25.8%。线上收入主要因2022H1疫情的高基数影响，表观增长较为平稳。
　　利润率稳步提升，门店与区域成本摊薄为主要原因。2023H1公司毛利率为28.7%（+0.4pct），归母净利率为9.4%（+1.5pcts）。医师及材料成本占总收入56.6%（+1.2pcts），门店端成本占比14.8%（-1.6pcts）。材料成本占比一定程度受近期中药材价格上涨影响，门店成本占比随坪效上升而逐步下降。销售费用率为12.2%（-0.8pct），主要由区域成本摊薄所致。
　　新客户数高速增长，医馆扩张有所提速。2023H1公司客户就诊人次180.6万次（+36.5%），新客户数34.7万人（+40.8%），新客户数高速增长。公司平均客单价546元（+2.8%），客户回头率67.3%（+0.4pct）。公司于一季度收购无锡李同丰与昆山明泰两店，于二季度新开佛山禅城与武汉颐德两店，于三季度收购上海宝中堂两店并新开福州陆壹店，至今已新增7家医馆，扩张有所提速。
　　盈利预测：鉴于公司卓越的聚医能力与异地扩张能力，我们预计公司2023-2025营业收入分别为22.1/28.7/37.3亿元，对应归母净利润分别为2.63/3.59/4.83亿元，对应PE分别为33X/24X/18X，维持“买入”评级，目标价76.6港元。
　　风险提示：中医政策风险、外延并购不及预期、中药材成本波动风险、业绩预测和估值判断不达预期等。
　　

研究报告全文：TableInfo1TableDate固生堂02273HK医疗服务医药生物发布时间2023-08-22TableTitleTableInvest证券研究报告港股公司报告买入线下业务高速增长利润率稳步提升上次评级买入---固生堂半年报点评事件TableMarketHK股票数据20230821公司公布TableSummary2023年半年报报告期内实现营业收入986亿元4036个月目标价港元766收盘价港元3900归母净利润093亿元672归母净利率9415pcts经调整12个月股价区间港元26556000净利润102亿元582经调净利率10312pcts符合预期总市值百万港元939106总股本百万股241A股百万股点评H股百万股日均成交量百万股1线下业务迅速回暖推动公司营收高速增长2023H1线下医疗机构实现营业收入856亿元473占比868线上医疗健康平台实现营业收入13亿元68占比132线下收入主要因2022H1疫情低历史收益率曲线TablePicQuote基数影响叠加公司较快内生外延增长所致2023H1线下收入较2021H1固生堂恒生指数增长两年达线上收入主要因疫情的高582CAGR2582022H180基数影响表观增长较为平稳60利润率稳步提升门店与区域成本摊薄为主要原因2023H1公司毛利率40为28704pct归母净利率为9415pcts医师及材料成本占20总收入56612pcts门店端成本占比148-16pcts材料成本0占比一定程度受近期中药材价格上涨影响门店成本占比随坪效上升而-20-40逐步下降销售费用率为122-08pct主要由区域成本摊薄所致202282022112023220235新客户数高速增长医馆扩张有所提速2023H1公司客户就诊人次1806万次365新客户数347万人408新客户数高速增长公TableTrend涨跌幅1M3M12M司平均客单价546元28客户回头率67304pct公司于一绝对收益-20-184相对收益-14-1013季度收购无锡李同丰与昆山明泰两店于二季度新开佛山禅城与武汉颐德两店于三季度收购上海宝中堂两店并新开福州陆壹店至今已新增TableReport7家医馆扩张有所提速相关报告固生堂02273股权激励首批授出门店盈利预测鉴于公司卓越的聚医能力与异地扩张能力我们预计公司扩张有所提速2023-2025营业收入分别为221287373亿元对应归母净利润分别为--20230720263359483亿元对应PE分别为33X24X18X维持买入评级目固生堂02273加码股权激励绑定医师门店扩张稳步推进标价766港元--20230522风险提示中医政策风险外延并购不及预期中药材成本波动风险固生堂02273线下业务回暖毛利率客业绩预测和估值判断不达预期等单价显著提升--20230320TableFinance财务摘要百万元2021A2022A2023E2024E2025ETableAuthor营业收入137210162456220900287200373300-48281840359830012998证券分析师刘宇腾归属母公司净利润-5070718329263033587348341执业证书编号S0550521080003--982713615435036383475010-63210890liuytnesccn每股收益元-438080109149201研究助理高皓天市盈率-8184476327824041784执业证书编号S0550122070065市净率53347943536830518217383557gaohtnesccn净资产收益率-32741065132615311710总股本百万股230230241241241请务必阅读正文后的声明及说明固生堂港股公司报告TablePageTop附表财务报表预测摘要及指标资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产1360170020912586营业总收入1627220928723733现金994125615321880营业成本1125152419742557应收账款89105137178销售费用207276352448存货105127165213管理费用100133172224其他171212258315财务费用4-26-34-42非流动资产1254136514981657固定资产7186104125营业利润184276374504无形资产1113120913241462利润总额199292398536租金按金0000所得税15294054使用权资产其他70707070净利润184263358482资产总计2614306535894243少数股东损益0000流动负债5547449111084短期借款18181818归属母公司净利润183263358482应付账款164218304393EBITDA310276376509其他372508589672EPS元080109149200非流动负债337337337337长期借款53535353租赁负债其他284284284284主要财务比率2022A2023E2024E2025E负债合计891108112481421成长能力少数股东权益1111营业收入184360300300股本0000营业利润-3031498353348留存收益和资本公积1667192922862768归属母公司净利润1361435361348归属母公司股东权益1721198323402822获利能力负债和股东权益2614306535894243毛利率307310313315净利率113119125129现金流量表百万元2022A2023E2024E2025EROE107133153171经营活动净现金流281398436537ROIC104117136154净利润183263358482偿债能力折旧摊销108101215资产负债率341353348335少数股东权益0000净负债比率-536-597-624-641营运资金变动及其他-101256640流动比率245229230239速动比率226211212219投资活动净现金流-178-131-155-184营运能力资本支出-38-121-145-174总资产周转率065078086095其他投资-141-10-10-10应收账款周转率2004227023742374应付账款周转率691798757734筹资活动净现金流-138-4-4-4每股指标元借款增加-87000每股收益080109149200普通股增加-20000每股经营现金117165181223已付股利0-4-4-4每股净资产7158249721172其他-31000估值比率现金净增加额-36262276348PE5611411030202240PB601545462383EVEBITDA3037348324871769资料来源东北证券请务必阅读正文后的声明及说明24固生堂港股公司报告TablePageTop研究团队简介刘宇腾中国人民大学经济学硕士曾任职于华创证券研究所TableIntroduction2021年加入东北证券高皓天清华大学金融硕士清华大学经济与金融本科2022年加入东北证券现任东北证券医药组研究助理分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师本报告遵循合规客观专业审慎的制作原则所采用数据资料的来源合法合规文字阐述反映了作者的真实观点报告结论未受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明买入未来6个月内股价涨幅超越市场基准15以上投资评级中所涉及的市场基准股票增持未来6个月内股价涨幅超越市场基准5至15之间投资中性未来6个月内股价涨幅介于市场基准-5至5之间A股市场以沪深300指数为市场基准评级新三板市场以三板成指针对协议转让说明减持未来6个月内股价涨幅落后市场基准5至15之间标的或三板做市指数针对做市转让卖出未来6个月内股价涨幅落后市场基准15以上标的为市场基准香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准美国市场以优于大势未来个月内行业指数的收益超越市场基准行业6纳斯达克综合指数或标普500指数为市投资场基准同步大势未来6个月内行业指数的收益与市场基准持平评级说明落后大势未来6个月内行业指数的收益落后于市场基准请务必阅读正文后的声明及说明34固生堂港股公司报告TablePageTop重要声明本报告由东北证券股份有限公司以下称本公司制作并仅向本公司客户发布本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断不保证所包含的内容和意见不发生变化本报告仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价或征价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议本公司及其雇员不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益在任何情况下我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易并在法律许可的情况下不进行披露可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务财务顾问等相关服务本报告版权归本公司所有未经本公司书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的须在本公司允许的范围内使用并注明本报告的发布人和发布日期提示使用本报告的风险若本公司客户以下称该客户向第三方发送本报告则由该客户独自为此发送行为负责提醒通过此途径获得本报告的投资者注意本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任TableSales东北证券股份有限公司网址httpwwwnesccn电话95360400-600-0686研究所公众号dbzqyanjiusuo地址邮编中国吉林省长春市生态大街6666号130119中国北京市西城区锦什坊街28号恒奥中心D座100033中国上海市浦东新区杨高南路799号200127中国深圳市福田区福中三路1006号诺德中心34D518038中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西122号之二星辉中心15楼510630请务必阅读正文后的声明及说明44