本报告导读：
　　8月21日，1YLPR下调10bp，5YLPR意外保持不变。我们认为此次LPR非对称下调，一方面受商业银行净息差制约，另一方面透露地产优化节奏适度的信号。此外，前期地产需求较弱区域的房贷利率对LPR依赖减弱（LPR减点下限可放开），降低了5YLPR利率调降的迫切性。虽然本次5YLPR“按兵不动”，但银行利润压力缓释后LPR调降空间仍在，基于当前地产政策优化仍然在进程之中，关注后置发力、存量贷款利率调降以及降准落地的节奏。
　　摘要：
　　8月21日，1YLPR下调10bp，5YLPR意外保持不变，一方面主因稳定银行净息差，另一方面也透露地产政策不做强刺激，优化节奏适度。LPR利率一般由MLF利率与银行加点形成，伴随着MLF超预期降息15bp后，市场普遍预计8月LPR会同步长下调，甚至不排除5YLPR调降超过15bp的可能，例如2022年8月15日，MLF利率调降10bp后，5YLPR单次调降15bp。此次LPR非对称下调，意在商业银行“需保持合理利润和净息差水平”。关于商业银行利润，央行在二季度货币政策执行报告中增设专栏讨论，一方面表示银行净息差和资产利润率下降乃大势所趋，截至2023年6月的数据显示，商业银行净息差进一步收窄至1.736%，连续两季度低于审慎评估规定的满分要求。同时，当前个人住房贷款利率对LPR的引导依赖降低，地方商品房销售价格连续3个月下跌可以自定按揭利率下限，当前首套房按揭利率普遍减点30bp，较22年初已经明显低出100bp左右，因此短期继续大幅调降5YLPR的迫切性下降，央行重视利率政策的潜在空间。
　　虽然5YLPR本次“按兵不动”，但银行利润压力缓释后LPR的调降空间仍在，关注后置发力。自2019年8月LPR改革以来，1年期LPR一共下调10次累计96bp，5年期共下调7次累计65bp，5Y-1YLPR利差已从90bp收窄到75bp，但距离过去60bp左右的“底部”还存在15bp左右的空间。因此我们认为，伴随着存款利率调降等措施缓释银行负债端压力，LPR的降息空间将再次打开。并且从历史上来看，5YLPR降息后置也曾发生过，例如2022年1月17日MLF调降10bp后，1月20日5YLPR仅仅调降5bp，但在4个月后又单独调降15bp。
　　此外，存量贷款利率、存款利率的调降，以及降准落地的可能，同样值得关注。我国按揭贷款利率普遍采用LPR+加点的方式，尽管LPR调降普惠所有存量贷款，但相较新发放贷款利率，存量贷款利率最多高出100bp以上，央行吹风下，存量贷款利率调降的推进值得关注。同时，为了缓解商业银行的净息差压力，存款利率的调降也将跟随。此外，宽货币升温，后续MLF到期压力加大，叠加政府债供给压力增大，不排除降准落地的可能。
　　我们重申：降息后，人民币汇率短期维持双向波动，利率债仍有投资机会，权益端关注成长股及高股息红利资产。政策利率调降的背景下，我们认为人民币汇率短期内大概率仍在7.3附近双向波动。考虑到信用周期在底部震荡，“资产荒”仍将延续，流动性宽松和利率中枢下移将驱动长端利率仍有下行空间。权益资产，关注宽货币加低利率导向下，高股息红利资产及成长风格的投资机会。
　　风险提示：地产链复苏不及预期，持续影响经济恢复的基础。
　　
　　

研究报告全文：宏观宏观研究研TableMainInfo究20230821TableTitleTableAuthor报告作者非对称降息的信号董琦分析师021-386747112023年8月LPR降息点评20230821dongqi020832gtjascom事证书编号S0880520110001本报告导读件8月21日1YLPR下调10bp5YLPR意外保持不变我们认为此次LPR非对称下曹金丘分析师点调一方面受商业银行净息差制约另一方面透露地产优化节奏适度的信号此外021-38676666评前期地产需求较弱区域的房贷利率对LPR依赖减弱LPR减点下限可放开降低caojinqiu027700gtjascom了5YLPR利率调降的迫切性虽然本次5YLPR按兵不动但银行利润压力缓证书编号S0880523010001释后LPR调降空间仍在基于当前地产政策优化仍然在进程之中关注后置发力存量贷款利率调降以及降准落地的节奏TableReport相关报告摘要逆周期的雨接着下TableSummary8月21日1YLPR下调10bp5YLPR意外保持不变一方面主因20230818稳定银行净息差另一方面也透露地产政策不做强刺激优化节奏适降息周期尚在途中度LPR利率一般由MLF利率与银行加点形成伴随着MLF超预期20230815降息15bp后市场普遍预计8月LPR会同步长下调甚至不排除基本面后续震荡走平202308155YLPR调降超过15bp的可能例如2022年8月15日MLF利率调稳外资的三重考虑和四大方向降10bp后5YLPR单次调降15bp此次LPR非对称下调意在商业20230814银行需保持合理利润和净息差水平关于商业银行利润央行在二信用周期的底部震荡仍将持续季度货币政策执行报告中增设专栏讨论一方面表示银行净息差和资20230812产利润率下降乃大势所趋截至2023年6月的数据显示商业银行证净息差进一步收窄至1736连续两季度低于审慎评估规定的满分要券求同时当前个人住房贷款利率对LPR的引导依赖降低地方商品研房销售价格连续3个月下跌可以自定按揭利率下限当前首套房按揭究利率普遍减点30bp较22年初已经明显低出100bp左右因此短期报继续大幅调降5YLPR的迫切性下降央行重视利率政策的潜在空间告虽然5YLPR本次按兵不动但银行利润压力缓释后LPR的调降空间仍在关注后置发力自2019年8月LPR改革以来1年期LPR一共下调10次累计96bp5年期共下调7次累计65bp5Y-1YLPR利差已从90bp收窄到75bp但距离过去60bp左右的底部还存在15bp左右的空间因此我们认为伴随着存款利率调降等措施缓释银行负债端压力LPR的降息空间将再次打开并且从历史上来看5YLPR降息后置也曾发生过例如2022年1月17日MLF调降10bp后1月20日5YLPR仅仅调降5bp但在4个月后又单独调降15bp此外存量贷款利率存款利率的调降以及降准落地的可能同样值得关注我国按揭贷款利率普遍采用LPR加点的方式尽管LPR调降普惠所有存量贷款但相较新发放贷款利率存量贷款利率最多高出100bp以上央行吹风下存量贷款利率调降的推进值得关注同时为了缓解商业银行的净息差压力存款利率的调降也将跟随此外宽货币升温后续MLF到期压力加大叠加政府债供给压力增大不排除降准落地的可能我们重申降息后人民币汇率短期维持双向波动利率债仍有投资机会权益端关注成长股及高股息红利资产政策利率调降的背景下我们认为人民币汇率短期内大概率仍在73附近双向波动考虑到信用周期在底部震荡资产荒仍将延续流动性宽松和利率中枢下移将驱动长端利率仍有下行空间权益资产关注宽货币加低利率导向下高股息红利资产及成长风格的投资机会风险提示地产链复苏不及预期持续影响经济恢复的基础请务必阅读正文之后的免责条款部分事件点评目录1如何看待LPR非对称降息稳银行利润及不强刺激地产32后续货币如何发力常规宽松外关注存量贷款降息53降息影响几何汇率短期波动利率债红利占优74风险提示7请务必阅读正文之后的免责条款部分2of8事件点评1如何看待LPR非对称降息稳银行利润及不强刺激地产事件8月21日周一中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布2023年8月21日贷款市场报价利率LPR为一年期LPR为345较前值355下降10个基点但高于预期的340五年期LPR为42持平前值但高于预期的405这是2023年以来LPR的第二次下调此前LPR在连续9个月按兵不动后于6月下调10个基点图18月21日1YLPR下调10bp5YLPR意外保持不变调降幅度bp日期降准操作日期7天OMO利1年期MLF1年期LPR5年期LPR率利率利率利率202179全面降准05个百分点202112205202211710102021126全面降准05个百分点2022120105202252015全面降准025个百分点定向降准2022415202281510025个百分点202282051520221125全面降准025个百分点202361310202361510202362010102023317全面降准025个百分点20238151015202382110累计幅度30454045数据来源Wind国泰君安证券研究LPR非对称下调在市场预料之外LPR利率一般由MLF利率与银行加点形成伴随着MLF超预期降息15bp后市场普遍预计8月LPR会同步长下调甚至不排除5YLPR调降超过15bp的可能例如2022年8月15日MLF利率调降10bp后5YLPR单次调降15bp图28月21日1YLPR下调10bp5YLPR意外保持不变LPR走势50454035302019082019102019122020022020042020062020082020102020122021022021042021062021082021102021122022022022042022062022082022102022122023022023042023062023081Y-LPR5Y-LPR数据来源Wind国泰君安证券研究LPR非对称下调一方面主因稳定银行净息差另一方面也透露地产政策不做强刺激优化节奏适度关于商业银行利润央行在二季度货币政策执行报告中增设专栏讨论一方面表示银行净息差和资产利润率下降乃大势所趋截至2023年6月的数据显示商业银行净息差进一步收窄至1736连续两季度低于审慎评估规定的满分要求同时当前个人住房贷款利率对LPR的引导依赖降低地方商品房销售价格连续3个月下跌可以自定按揭利率下限当前首套房按揭利率普遍减点30bp较22年初已经明显低出100bp左右因此短期继续大幅调降5YLPR的迫切性下降央行重视利率政策的潜在空间请务必阅读正文之后的免责条款部分3of8事件点评图32023年6月商业银行净息差进一步收窄至1736中国商业银行净息差2927252321191715201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903201909202003202009202103202109202203202209202303数据来源Wind国泰君安证券研究图42023年6月大行股份行分别较2022年同期收窄2619bp百分点2023年6月银行净息差变化06040200-02-04-06相比2022年同期相比2021年同期相比2020年同期数据来源Wind国泰君安证券研究图52023年6月LPR减点的按揭贷款占比提升至377中国金融机构贷款利率占比1001080860640420200201912202003202006202009202012202103202106202109202112202203202206202209202212202303202306LPR减点LPR加点合计等于LPR右数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4of8事件点评2后续货币如何发力常规宽松外关注存量贷款降息虽然5YLPR本次按兵不动但银行利润压力缓释后LPR的调降空间仍在关注后置发力自2019年8月LPR改革以来1年期LPR一共下调10次累计96bp5年期共下调7次累计65bp5Y-1YLPR利差已从90bp收窄到75bp但距离过去60bp左右的底部还存在15bp左右的空间因此我们认为伴随着存款利率调降等措施缓释银行负债端压力LPR的降息空间将再次打开并且从历史上来看5YLPR降息后置也曾发生过例如2022年1月17日MLF调降10bp后1月20日5YLPR仅仅调降5bp但在4个月后又单独调降15bp但需留意的是5YLPR后续调降都是为了稳地产而非强刺激图65YLPR的调降空间仍在bp5Y-1YLPR利差95908580757065605550201908201910201912202002202004202006202008202010202012202102202104202106202108202110202112202202202204202206202208202210202212202302202304202306202308数据来源Wind国泰君安证券研究我们认为存量贷款利率的调降以及存款利率的进一步下调也没有结束我国按揭贷款利率普遍采用LPR加点的方式也就是说LPR调降主要影响的是基准但既定的加点幅度不会受此影响2021年底以来5Y-LPR累计下调45bp但相比基准利率新发放按揭贷款的加点空间持续压缩从正的98bp的左右下降到-16bp这意味着尽管LPR调降普惠所有存量贷款但相较新发放贷款利率普遍高出100bp左右存量房贷利率调降的同时为了缓解商业银行的净息差压力存款利率的调降也没有结束请务必阅读正文之后的免责条款部分5of8事件点评图7新发放与存量按揭利率严重倒挂住房贷款利率与基准利率走势bp7100605-1004-200201309201403201409201503201509201603201609201703201709201803201809201903201909202003202009202103202109202203202209202303个人住房贷款加权平均利率贷款基准利率按揭利率相较基准利率的利差右数据来源Wind国泰君安证券研究后续MLF到期压力加大叠加政府债供给压力增大不排除降准落地的可能降准方面基准情形下如果至2023年底广义货币供给M2小幅下降年度增速为108降准方面也还有普降25BP的空间9月后MLF到期压力仍将逐步加大叠加政府债供给压力增大不排除后续降准落地的可能图82023年8月开始MLF到期压力加大亿元1200010000100008500779080007000650060005000500049904810400040004000300023702000200015001700125020001000100002022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-06中期借贷便利MLF到期量月数据来源Wind国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6of8事件点评3降息影响几何汇率短期波动利率债红利占优我们重申考虑到本轮库存和盈利周期都将呈现U型底信用周期也将在底部震荡利率调降后人民币汇率短期维持双向波动利率债仍有投资机会权益端关注成长股及高股息红利资产随着经济企稳主动去库的动能将放缓但由于需求弹性有限被动去库还会延续也就意味着这一轮库存周期和盈利周期的底部大概率是个U型底与以往周期有着较大不同政策利率调降的背景下我们认为人民币汇率短期内大概率仍在73附近双向波动考虑到信用周期在底部震荡资产荒仍将延续流动性宽松和利率中枢下移将驱动长端利率仍有下行空间需要看到宽信用持续落地才是反转节点这个节点至少要等到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