本报告导读：
　　公司二季度业绩好于预期，社区生态稳固亏损大幅收窄，全年有望实现稳步减亏。
　　摘要：
　　维持“增持”评级。公司二季度业绩好于预期，社区生态稳固广告表现强劲，坚定降本提效下有望实现持续减亏。考虑到游戏上线节奏延缓、非核心业务调整及经营费用管控有序，我们调整2023-2025年经调整净利润至-33.7/-9.4/18.4亿元人民币（前值为-34.9/-10.1/19.7亿元人民币），维持目标价203.95港元，维持“增持”评级。
　　收入保持平稳，亏损改善力度超预期。公司23Q2实现收入53.04亿元，同比+8%，广告强劲带动收入好于预期；毛利润12.28亿元，同比+66%，毛利率23%，同比+8pct，环比+1pct，收入结构与成本优化带动毛利率持续提升；经调整净利润-9.64亿元，同比收窄51%，公司坚定降本增效下减亏好于市场预期，2024年盈亏平衡目标稳步推进。
　　用户规模壮大粘性提升，Up主活跃度依旧。公司23Q2平均MAU、DAU 3.24、0.97亿人，同比+6%、+16%，DAU/MAU 29.8%，同比+2.5pct，销售费用同比-22%下DAU稳健增长用户粘性持续提升；用户日均使用时长为94分钟，同比+13%，淡季用户时长保持平稳，用户总使用时长同比+22%；创作者端，23Q2日活跃Up主数量同比+19%，获得收入Up主数量同比+40%，月均投稿量同比+43%，Up主活跃度不减变现生态良好，外显数据调整落地有望巩固中视频生态。
　　电商广告推动广告高增，VAS稳健游戏储备上线在即。公司23Q2实现增值服务收入23.02亿元，同比+9%，其中直播收入同比+32%，期末大会员数2045万人，占MAU比重为6.31%，大会员受内容供给影响、直播增长强劲依然为VAS重要支撑；广告收入15.73亿元，同比+36%，环比+14pct，618电商广告同比超过+200%，交易生态中心成立商业化全面提效；移动游戏收入8.91亿元，同比-15%，《优俊少女》《依露希尔》等陆续上线将贡献增值；IP衍生品及其他收入5.39亿元，同比-10%，业务调整与电竞赛事版权转授减少导致收入承压。
　　风险提示：消费持续疲软；游戏表现未及预期；费用管控未及预期等。
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo传播文化业TableMainInfoTableTitleTableInvest哔哩哔哩-W9626评级增持当前价格港元11690社区生态稳中有升亏损显著收窄20230819海哔哩哔哩23Q2业绩点评Table交易数据Market周内股价区间港元梁昭晋分析师526790-外22400公0755-23976666当前股本百万股415liangzhaojin027677gtjascom当前市值百万港元48544司证书编号S0880523010002本报告导读TablePicQuote香52周内股价走势图公司二季度业绩好于预期社区生态稳固亏损大幅收窄全年有望实现稳步减亏港哔哩哔哩-W恒生指数摘要23TableSummary维持增持评级公司二季度业绩好于预期社区生态稳固广告表6-11现强劲坚定降本提效下有望实现持续减亏考虑到游戏上线节奏延-29缓非核心业务调整及经营费用管控有序我们调整2023-2025年经-46-63调整净利润至-337-94184亿元人民币前值为-349-101197亿元人民币维持目标价20395港元维持增持评级收入保持平稳亏损改善力度超预期公司23Q2实现收入5304亿元同比8广告强劲带动收入好于预期毛利润1228亿元同感谢秦和平对本报告的贡献证比66毛利率23同比8pct环比1pct收入结构与成本优化带动毛利率持续提升经调整净利润亿元同比收窄公司券-96451TableReport相关报告研坚定降本增效下减亏好于市场预期2024年盈亏平衡目标稳步推进究用户规模壮大粘性提升Up主活跃度依旧公司23Q2平均MAU报DAU324097亿人同比616DAUMAU298同比25pct销售费用同比-22下DAU稳健增长用户粘性持续提升用告户日均使用时长为94分钟同比13淡季用户时长保持平稳用户总使用时长同比22创作者端23Q2日活跃Up主数量同比19获得收入Up主数量同比40月均投稿量同比43Up主活跃度不减变现生态良好外显数据调整落地有望巩固中视频生态电商广告推动广告高增VAS稳健游戏储备上线在即公司23Q2实现增值服务收入2302亿元同比9其中直播收入同比32期末大会员数2045万人占MAU比重为631大会员受内容供给影响直播增长强劲依然为VAS重要支撑广告收入1573亿元同比36环比14pct618电商广告同比超过200交易生态中心成立商业化全面提效移动游戏收入891亿元同比-15优俊少女依露希尔等陆续上线将贡献增值IP衍生品及其他收入539亿元同比-10业务调整与电竞赛事版权转授减少导致收入承压风险提示消费持续疲软游戏表现未及预期费用管控未及预期等财务摘要百万元人民币2019A2020A2021A2022A2023E2024E2025ETableFinance营业收入6778119991938421899229362656630022-64277061513047158130毛利润11902840404338495642800610576经调整净利润-1067-2577-5478-6692-3374-9431844-148914151126222-496-720-2955PE------2421PS6181613578295195168149请务必阅读正文之后的免责条款部分哔哩哔哩-W96261财务数据亏损收窄广告强劲11业绩总览坚定降本增效经调整净亏损显著收窄图1公司二季度收入保持平稳图2公司二季度毛利率持续改善营业收入百万元同比毛利率净利率70001003000600020008050001000400060000-10003000402000-2000201000-300000-4000-5000-6000数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究图3公司二季度净亏损同比收窄图4公司二季度经调整净亏损显著收窄净利润百万元同比经调整净利润百万元同比00经调整净利率-2000150-500-400-500100-1000-600-800-100050-1500-1000-2000-1200-15000-1400-2500-2000-50-1600-3000-1800-2500-100数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究图5公司二季度费用同比均有所下降图6公司二季度费用率稳中有降销售费用百万元研发费用百万元管理费用百万元销售费用百万元研发费用百万元2000401500301000205001000数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分2of9哔哩哔哩-W962612分部业绩VAS稳健增长广告表现强劲121增值服务图7公司二季度直播及增值服务收入增长良好图8公司二季度月付费用户数预计稳中有升月均付费用户万人付费率直播及增值业务百万元同比300010250025025002000200820001500150615001000100410005005050020000数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究图9公司二季度大会员数环比稳定图10公司二季度ARPPU预计保持稳定大会员数万人占MAU的比例付费用户ARPPU元人同比25008100807602000806401500560420100034002500201-20000-40数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究122移动游戏图11公司二季度移动游戏收入同比下滑图12公司二季度移动游戏收入占比下降游戏收入百万元同比移动游戏直播及增值业务广告收入电商及其他160040100140030801200201000608001040600040020200-100-200数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分3of9哔哩哔哩-W9626123广告图13公司二季度广告收入增长提速图14公司单MAU广告收入增速转正广告收入百万元同比单MAU广告收入元人同比7200180025016006200150140051200150410010001008003506005024000012000-500-50数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究124电商及其他图15公司二季度IP衍生品收入持续承压IP衍生品及其他收入百万元同比1200800700100060080050040060030040020010020000-100数据来源公司公告国泰君安证券研究2经营数据用户生态向好Up主活力依旧图16公司二季度DAU增长势头良好图17公司二季度MAU延续正增长DAU百万人同比MAU百万人同比12080350120100703001006025080508020060406015040304020100201050200000数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分4of9哔哩哔哩-W9626图18公司二季度用户日均时长稳定图19公司二季度DAUMAU提升明显单用户日均使用时长分钟同比DAUMAU1202031001001530002900801028006052700400260020-525000-102400数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究图20公司二季度日活跃Up主数量同比19图21公司二季度月均总互动量恢复增长月活跃Up主数量万同比月均总互动量百万次同比60016016000400500140140003501201200030040010010000250300808000200200606000150404000100100202000500000数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究图22公司上半年月均视频投稿量显著提升图23公司上半年日均视频播放量保持高速增长月均视频投稿量百万个同比日均视频播放量百万次日同比2516045001401404000201201203500100300015100250080802000106060150040401000520205000000数据来源公司公告国泰君安证券研究数据来源公司公告国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分5of9哔哩哔哩-W9626表1哔哩哔哩23H2国内储备游戏丰富游戏名称游戏类型自研代理研发商版号预计上线进度闪耀优俊少女经营养成代理Cygames有830正式上线纳萨力克之王策略RPG代理恺英网络有预计9月21日依露希尔星晓策略RPG自研上海继游有预计10月19日光隙解语CCG代理丛云北京科技有预计10月30日艾塔纪元策略RPG代理煜颜文化有预计12月18日重构阿塔提斯MOBA代理朱雀网络有未知数据来源哔哩哔哩游戏竞核Gamelook国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分6of9哔哩哔哩-W9626国泰君安海外科技团队介绍深耕全球互联网辐射海外大科技全面覆盖社交游戏电商互联网金融互联网服务AI及硬科技美股等领域致力于结合产业视角与买方视角做差异化研究秦和平执业证书编号S0880123010042海外科技领域负责人首席研究员梁昭晋执业证书编号S0880523010002海外科技分析师李奇执业证书编号S0880523060001海外科技分析师请务必阅读正文之后的免责条款部分7of9哔哩哔哩-W9626本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的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