华润有巢REIT（508077.SH）是当前稀缺的市场化纳保发行的保租房REITs产品，截至2023年6月基金，实现可供分配金额3207万元，对应全年预测值完成度66.1%，位列板块首位。我们认为华润有巢REIT底层资产质量突出，周边潜在需求丰富但中长期新增供给有限，截至2023年6月基金底层资产出租率分别为96.5%和96.4%，显著高于招募说明书预测的91%和90%，项目长期稳定运营有保障；而得益于突出的市场化运营能力，华润有巢REIT同时具备了当前已上市保租房REITs底层资产中显著较低的租金折扣力度和较高的稳定期租金预期增长率，成长性显著。综合绝对估值法和相对估值法估值结果，我们给予华润有巢REIT 1.35倍P/NAV目标估值，对应基金每份额目标价3.0元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　▍稀缺市场化纳保发行的保租房产品，最新业绩完成度位列板块第一。华润有巢REIT以上海市松江区两个保租房项目作为底层资产，在2022年12月9日正式发行上市，是目前上市时间最短的保租房REITs产品，同时也是目前稀缺的底层资产通过纳保认定保租房并最终发行上市的REITs产品。2023年上半年华润有巢REIT实现可供分配金额3207万元，为招募说明书全年预测值的66.1%，完成度位列保租房REITs板块首位，较有数据比较的产权类产品平均完成度高9.4个百分点。
　　▍租赁住房行业发展拐点将至，保租房REITs已成为分享新发展模式红利的稀缺渠道。当前多主体供给、多渠道保障、租购并举已经成为了我国最明确的住房体系改革方向，我们预测到2030年全国城镇年租金规模将达到约4万亿元，其中机构化租赁住房年总租金规模或超过8000亿元。保租房具备完善的市场化回报模型，我们预计2023-2024年行业将迎来第一轮保租房建设落地高峰。得益于远低于商品住房的土地成本，保租房在保持低于商品住房的租金水平的同时仍能满足市场化收益率要求，投资者则通过持有保租房REITs份额有效分享了住房新发展模式的红利。我们认为REITs市场持续缩量下跌阶段已基本结束，保租房REITs产品迎来难得布局机会。
　　▍人口总量与质量双优，中长期结构性供需不平衡助力区域保租房项目长期稳定运营。松江区是上海重点打造的五大新城之一，长三角G60科创走廊的发源地与核心枢纽，同时拥有国家级经济技术开发区松江经开区，产业前景广阔，人口吸引力强。据上海市统计局，截至2022年年底，松江区常住人口约195万人，2005年以来人口复合增长率4.8%，高于全部一线城市。人口结构中新市民与新青年占比较高，七普数据显示松江区常住人口近60%户籍在上海市外，20-34岁青年人群占比达31.6%，推动松江区居住于租赁住房中的家庭户比例高达51.1%，显著高于全国21.1%的平均水平，租赁住房需求稳定。供给视角，根据中指研究院的数据，2017年至今松江区累计供给租赁住房用地建筑面积仅占上海全市的6%，且供给主要集中于2018年。据仲量联行测算，2023-2025年松江区预计新增R4用地租赁住房数量仅占全市总量的7%，而2016-2021年松江区新增常住人口占全市新增的比例高达25%。我们认为高人口增长潜力与低租赁住房供给或将带动松江区保租房项目经营水平持续提升。
　　▍高质量资产遇见市场化运营，稳定收益与持续成长兼得。华润有巢REIT底层资产分别紧邻地铁9号线与松江经开区东部园区，分别覆盖地铁沿线商圈与产业集中区就业人群，潜在租客来源广泛。未来供给方面，2017年至今松江区供给的租赁住房用地中在建及未开工项目主要集中于松江区中部及西部，华润有巢REIT底层资产周边未来供给较少，具备长期稳定运营潜力。得益于突出的市场化运营能力，华润有巢REIT同时具备了当前已上市保租房REITs底层资产显著较低的租金折扣力度和较高的稳定期租金预期增长率，叠加远低于周边住宅用地的地价水平，项目成长性突出。根据基金公告，2023年二季度华润有巢REIT底层资产累计新签租约1274间，占全部可出租房源的48.8%，顺利完成全年最集中换租，提升两资产出租率分别至96.5%和96.4%，显著高于招募说明书预测的91%和90%，推动基金业绩持续超预期。考虑到原始权益人充足的可扩募资产和优秀的运营管理经验，我们相信华润有巢REIT有望稳步扩大资产规模，进一步提升收益稳定性与成长性。
　　▍风险因素：底层资产周边新增供给短期内影响项目运营的风险；REITs市场整体持续下行的风险；保租房支持性政策变化的风险；区域市场租赁住房需求不足的风险；产品预期现金分派率不及预期的风险；底层资产维修及改造增加非预期大额支出的风险。
　　▍稳定与成长兼顾，投资价值凸显。截至2023年7月27日，基金最新P/NAV估值水平仅1.18倍，2023年预期现金分派率3.84%（中信证券研究部预测），估值水平处于保租房REITs板块低位，且预期收益率显著高于高等级信用债到期收益率及股票市场代表性指数股息率。我们认为，作为当前稀缺的市场化纳保发行的保租房REITs产品，华润有巢REIT凭借突出的资产质量和运营能力实现了显著超预期的可供分配金额，应给予估值溢价。参考优质产权类REITs产品估值水平，我

研究报告全文：保租房遇上市场化稳定性与成长性兼得华润有巢REIT508077SH投资价值分析报告202381中信证券研究部核心观点华润有巢REIT508077SH是当前稀缺的市场化纳保发行的保租房REITs产品截至2023年6月基金实现可供分配金额3207万元对应全年预测值完成度661位列板块首位我们认为华润有巢REIT底层资产质量突出周边潜在需求丰富但中长期新增供给有限截至2023年6月基金底层资产出租率分别为965和964显著高于招募说明书预测的91和90项目长期稳定运营有保障而得益于突出的市场化运营能力华润有巢REIT同时陈聪具备了当前已上市保租房REITs底层资产中显著较低的租金折扣力度和较高基础设施和现代服的稳定期租金预期增长率成长性显著综合绝对估值法和相对估值法估值结务产业首席分析师果我们给予华润有巢REIT135倍PNAV目标估值对应基金每份额目标S1010510120047价30元首次覆盖给予买入评级稀缺市场化纳保发行的保租房产品最新业绩完成度位列板块第一华润有巢REIT以上海市松江区两个保租房项目作为底层资产在2022年12月9日正式发行上市是目前上市时间最短的保租房REITs产品同时也是目前稀缺的底层资产通过纳保认定保租房并最终发行上市的REITs产品2023年上半年华润有巢REIT实现可供分配金额3207万元为招募说明书全年预测值的661张全国完成度位列保租房REITs板块首位较有数据比较的产权类产品平均完成度高房地产和物业服务94个百分点行业联席首席分析租赁住房行业发展拐点将至保租房REITs已成为分享新发展模式红利的稀缺师渠道当前多主体供给多渠道保障租购并举已经成为了我国最明确的住房S1010517050001体系改革方向我们预测到2030年全国城镇年租金规模将达到约4万亿元其中机构化租赁住房年总租金规模或超过8000亿元保租房具备完善的市场化回报模型我们预计2023-2024年行业将迎来第一轮保租房建设落地高峰得益于远低于商品住房的土地成本保租房在保持低于商品住房的租金水平的同时仍能满足市场化收益率要求投资者则通过持有保租房REITs份额有效分享了住房新发展模式的红利我们认为市场持续缩量下跌阶段已基本结束REITs保租房REITs产品迎来难得布局机会刘河维房地产和物业服务人口总量与质量双优中长期结构性供需不平衡助力区域保租房项目长期稳定分析师运营松江区是上海重点打造的五大新城之一长三角G60科创走廊的发源地S1010523030004与核心枢纽同时拥有国家级经济技术开发区松江经开区产业前景广阔人口吸引力强据上海市统计局截至2022年年底松江区常住人口约195万人2005年以来人口复合增长率48高于全部一线城市人口结构中新市民与新青年占比较高七普数据显示松江区常住人口近60户籍在上海市外20-34华夏基金华岁青年人群占比达316推动松江区居住于租赁住房中的家庭户比例高达508077SH润有巢REIT511显著高于全国211的平均水平租赁住房需求稳定供给视角根据中指研究院的数据2017年至今松江区累计供给租赁住房用地建筑面积仅占上评级买入首次海全市的6且供给主要集中于2018年据仲量联行测算2023-2025年松当前价261元目标价300元江区预计新增R4用地租赁住房数量仅占全市总量的7而2016-2021年松江区新增常住人口占全市新增的比例高达25我们认为高人口增长潜力与低租赁住房供给或将带动松江区保租房项目经营水平持续提升高质量资产遇见市场化运营稳定收益与持续成长兼得华润有巢REIT底层资产分别紧邻地铁9号线与松江经开区东部园区分别覆盖地铁沿线商圈与产业集中区就业人群潜在租客来源广泛未来供给方面2017年至今松江区供给的租赁住房用地中在建及未开工项目主要集中于松江区中部及西部华润有巢REIT底层资产周边未来供给较少具备长期稳定运营潜力得益于突出的市场化运营能力华润有巢REIT同时具备了当前已上市保租房REITs底层资产显证券研究报告请务必阅读正文之后第47页起的免责条款和声明华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381著较低的租金折扣力度和较高的稳定期租金预期增长率叠加远低于周边住宅用地的地价水平项目成长性突出根据基金公告2023年二季度华润有巢REIT底层资产累计新签租约1274间占全部可出租房源的488顺利完成全年最集中换租提升两资产出租率分别至965和964显著高于招募说明书预测的91和90推动基金业绩持续超预期考虑到原始权益人充足的可扩募资产和优秀的运营管理经验我们相信华润有巢REIT有望稳步扩大资产规模进一步提升收益稳定性与成长性风险因素底层资产周边新增供给短期内影响项目运营的风险REITs市场整体持续下行的风险保租房支持性政策变化的风险区域市场租赁住房需求不足的风险产品预期现金分派率不及预期的风险底层资产维修及改造增加非预期大额支出的风险稳定与成长兼顾投资价值凸显截至2023年7月27日基金最新PNAV估值水平仅118倍2023年预期现金分派率384中信证券研究部预测估值水平处于保租房REITs板块低位且预期收益率显著高于高等级信用债到期收益率及股票市场代表性指数股息率我们认为作为当前稀缺的市场化纳保发行的保租房REITs产品华润有巢REIT凭借突出的资产质量和运营能力实现了显著超预期的可供分配金额应给予估值溢价参考优质产权类REITs产品估值水平我们给予华润有巢REIT2022年最新NAV135倍PNAV目标估值对应基金每份额目标价30元对应基金目标市值150亿元首次覆盖给予买入评级项目年度20212022E2023E2024E营业收入百万元39737577营业收入增长率YoYNA8822825净利润百万元-1358净利润增长率YoYNANA579723EBITDA百万元21454750EBITDAMargin530619626656可供分配金额百万元65054预期现金分派率369384410NAV元份222资料来源Wind基金公告中信证券研究部预测注股价为2023年7月27日收盘价基金于2022年12月9日正式发行上市未披露2022年年报2022年及以后数据为中信证券研究部预测基金2022年可供分配金额和预期现金分派率已按基金成立公告日调整请务必阅读正文之后的免责条款和声明2华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381目录基金概况稀缺市场化纳保发行的保租房REITs产品7租赁住房行业增长趋势明确保租房REITs持续稀缺11租赁住房政策方向明确需求空间广阔11从零起步且长期供不应求的保租房市场14REITs市场布局时机显现保租房REITs持续稀缺17区域产业人口优势显著预计租赁住房供不应求22长三角产业高地G60发展龙头22人口总量与质量双优具备培育优质租赁住房市场潜力25区域租赁住房供给总量充裕但结构性不平衡仍在27高质量资产遇见市场化运营成长性与稳定性兼得31租赁需求广泛长期供给有限标的资产具备稳定经营条件31市场化运营业绩弹性高32成本优势显著盈利能力突出35原始权益人实力强劲可扩募资产充沛37风险因素39盈利预测与估值评级低估值优质资产投资性价比凸显39关键假设与盈利预测39估值评级与投资建议43请务必阅读正文之后的免责条款和声明3华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381插图目录图1上海存量长租公寓及华润有巢REIT底层资产项目分布8图2有巢泗泾项目实景图8图3有巢东部经开区项目实景图8图4华润有巢REIT整体架构9图5已上市REITs产品网下投资人有效认购倍数9图6华润有巢REIT不同类型投资者发售份额占比10图7华润有巢REIT不同类型网下投资者认购金额占比10图8已上市保租房REITs产品2023年上半年可供分配金额完成度及产权类产品平均完成度10图92000-2020年我国城镇家庭户住房来源13图102000-2020年我国城镇家庭户居住的租赁住宅类型万户13图11调查无自有住房流动人口居住方式13图12调查新青年居住方式13图13全国城镇租房人口万人及其占常住人口比例含预测14图14全国城镇租赁住房需求万套含预测14图15样本城市年新增保租房建设和纳保规模预测万套16图16样本城市保租房年租金规模和资本化价值预测亿元16图17中证REITs全收益指数变化17图182023年以来REITs市场成交额亿元与换手率17图19样本产权类REITs分板块底层资产出租率变化19图20样本REITs产品分资产类型2022年营业收入完成率19图21样本REITs产品分资产类型2022年可供分配金额完成率19图22REITs市场分板块2023年总收益率情况20图23保租房分享新发展红利示意图20图24商品房租金回报率和同区域保租房租金回报率21图25C-REITs产权类产品总市值组成亿元及保租房占比21图26已上市保租房REITs市值结构亿元22图27已上市保租房REITs流通市值变化亿元22图28上海市2000-2022年GDP亿元及同比增速23图29上海GaWC城市排名23图30近10年全国及松江区GDP增速23图312018-2022年上海市各区GDP复合增速23图32松江新城产业定位23图33上海松江经济技术开发区十四五工业总产值目标值亿元24图34上海松江经济技术开发区十四五认定高新技术企业数量目标值家24图35长三角G60科创走廊30版总体空间布局规划图24图362005-2022年上海市常住人口万人及松江区常住人口占全市比例25图372005-2022年松江区及一线城市常住人口复合增长率25图382020年全国上海市松江区常住人口中户籍在市外人口占比26图392020年松江区常住人口户籍情况构成26图402020年全国上海市松江区常住人口年龄段分布26图412020年全国上海市松江区常住人口住房类型占比27图422020年上海市和松江区不同建成年代住房比例27请务必阅读正文之后的免责条款和声明4华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381图432020年上海市和松江区租房家庭户不同月租金支出比例27图44部分城市十四五规划新增保租房万套及占新增住房供应的比例28图452017-2022年上海市在运营存量长租公寓套数万套及平均出租率29图462022年上海在运营存量长租公寓分布29图47一线城市二手住宅租金指数情况29图482017年至今上海市各区租赁用地供给总建筑面积万平米30图492017年至今上海市各区租赁用地分年供给总建筑面积万平米及松江区供给占比30图50上海市各区2022年长租公寓存量万套及预计2022-2025年R4用地增量供给万套30图51上海市各区2022-2025年预计新增租赁住房供给占全市比例及2016-2021年新增常住人口占全市比例31图52华润有巢REIT底层资产周边主要信息31图53有巢泗泾项目客源组成32图54有巢东部经开区项目客源组成32图552017年至今松江区纯租赁用地供给及建设情况32图56华润有巢REIT底层资产稳定期加权平均租金市场租金元月平米及定价比例33图57华润有巢REIT项目周边租金年增长率33图58已上市保租房类REITs产品底层资产稳定期预期租金增长率33图59华润有巢REIT底层资产出租率变化34图60华润有巢REIT招租渠道34图61华润有巢REIT项目租约到期分布35图62华润有巢REIT项目租户结构35图63华润有巢REIT底层资产实际楼面地价及周边板块住宅用地平均楼面地价元平米36图64华润有巢REIT底层资产营业成本构成36图65华润有巢REIT底层资产户型图37图66华润置地开业长租公寓房间数万间及稳定期项目出租率38图67C-REITs市场不同板块PNAV估值水平汇总44图68美国不同类别REITs产品股息率45图69样本REITs产品2022年可供分配金额完成度与PNAV估值水平的关系45图70保租房REITs预期现金分派率与高等级信用债到期收益率及股票市场股息率对比45图7110年期国债收益率变化45表格目录表1华润有巢REIT基本信息7表2华润有巢REIT底层资产基本信息7表3华润有巢REIT基金经理9表4华润有巢REIT前十大持有人明细10表关于金融支持住房租赁市场发展的意见征求意见稿主要内容511表6部分面向租赁住宅行业不同主体的税收优惠政策12表7部分地区出台的保障租购同权的政策12请务必阅读正文之后的免责条款和声明5华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381表82030年全国城镇租赁住房市场总租金规模预测14表9中国的住房保障体系15表10保障性租赁住房申请及运营要求15表1140个样本城市保租房市场空间测算15表12部分地区保障性租赁住房筹建进度16表13首批公告将REITs产品纳入投资范围的FOF基金列表17表14REITs原始权益人及基金管理人增持或意向增持公告汇总18表15部分保租房REITs基金管理人招标公告22表16长三角G60科创走廊建设方案主要内容24表17上海市出台的保障性租赁住房相关支持性政策28表18华润有巢REIT底层资产前十大企业租户租赁情况35表19华润有巢REIT底层资产可出租房源信息36表20华润有巢REIT基金管理费托管费及外部管理机构运营管理费计算方法37表21华润有巢REIT原始权益人在营项目列表38表22华润有巢REIT底层资产收入相关假设及预测40表23华润有巢REIT底层资产营业成本预测万元42表24华润有巢REIT可供分配金额预测结果万元42表25华润有巢REIT股利贴现模型估值结果元43表26已上市保租房REITs产品估值对比44请务必阅读正文之后的免责条款和声明6华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381基金概况稀缺市场化纳保发行的保租房REITs产品华润有巢REIT是我国目前稀缺的通过市场化纳保发行的保租房REITs产品华润有巢REIT底层资产为位于上海市松江区的两个保障性租赁住房项目包括有巢泗泾项目和有巢东部经开区项目总建筑面积122万平米合计2162套可出租房源基金于2022年12月9日正式发行上市是目前上市时间最短的保租房REITs产品同时也是稀缺的原始权益人非地方国企原始资产通过纳保认定保租房并最终发行的REITs产品首次发行份额5亿份募集资金121亿元以7月27日最新收盘价计算华润有巢REIT2023年预期现金分派率为384较发行时下降约03个百分点表1华润有巢REIT基本信息基金全称华夏基金华润有巢租赁住房封闭式基础设施证券投资基金基金简称华润有巢REIT基金代码508077SH原始权益人有巢住房租赁深圳有限公司基金管理人华夏基金管理有限公司基金托管人上海浦东发展银行股份有限公司位于上海市松江区的2个保障性租赁住房项目包括有巢泗泾项目和有巢东部经开区项基础设施项目目总建筑面积1215万平米合计2162套租赁住宅房源截至2022年6月底层资产评估价值为111亿元发行日期2022年11月14日上市日期2022年12月9日发行价格元份2417发行份额亿份50首发规模亿元12085网下投资者有效认购申请确认比例047公众投资者有效认购申请确认比例0312023年预期现金分派率以发行价格计算4152023年预期现金分派率以最新收盘价计算384资料来源基金公告中信证券研究部预测注最新收盘价截至2023年7月27日表2华润有巢REIT底层资产基本信息有巢泗泾项目有巢东部经开区项目所在地上海市松江区泗泾镇米易路216弄上海市松江区书林路600弄可租赁房间数5栋租赁住房合计1264间可出租房间4栋租赁住房合计1348间可出租房间可租赁配套商业面积平米8183063车位数个470553用地性质租赁住房用地R4租赁住房用地R4土地使用权到期日2088年12月2日2088年10月17日土地面积平米2016728224总建筑面积平米5513766334土地总价万元1250918257楼面地价元平米22692752开工时间2019年5月2019年5月竣工时间2021年2月2021年3月开始运营时间2021年3月2021年4月保租房资格认定时间2022年1月2022年1月资料来源基金公告中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明7华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381图1上海存量长租公寓及华润有巢REIT底层资产项目分布资料来源JLL中信证券研究部注统计截至2022年年底图2有巢泗泾项目实景图图3有巢东部经开区项目实景图资料来源中信证券研究部资料来源中信证券研究部基金架构合理团队实力强劲基金原始权益人有巢住房租赁深圳有限公司是我国头部房地产企业华润置地的全资控股子公司基金管理人华夏基金具备多只REITs产品管理经验产品任职基金经理平均从事基础设施项目运营或投资管理年限超过5年历史管理经验覆盖多种资产类型预期将有效助力基金产品长期合规稳定运行请务必阅读正文之后的免责条款和声明8华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381图4华润有巢REIT整体架构资料来源基金公告中信证券研究部注图示为项目公司吸收合并SPV前REIT架构表3华润有巢REIT基金经理基金经理学历简介2008年起从事基础设施项目的投资和运营管理相关工作曾就职于中广核工程有限公司中广核产业投资基金管理有限公司创金和信基金管理有限公司2022年10李兮先生硕士月加入华夏基金管理有限公司基础设施与不动产投资部具有5年以上基础设施投资和运营管理经验2016年起从事基础设施项目的运营管理工作曾就职于人保资本股权投资有限公司苗晓霖女士硕士北京国有资本运营管理有限公司2022年9月加入华夏基金管理有限公司基础设施和不动产投资部具有5年以上基础设施运营管理经验2013年起从事基础设施项目的投资和运营管理相关工作曾就职于深圳市水务集吴耀文先生硕士团有限公司中广核环保产业有限公司2022年10月加入华夏基金管理有限公司基础设施与不动产投资部具备5年以上基础设施运营管理经验市场持续关注投资者结构稳定华润有巢REIT发行时网下投资人有效认购倍数达213倍为当前已上市产品最高值产品发行时原始权益人非原始权益人的战略投资者网下投资者占比分别为3426和28三者合计占比达88基金首发网下投资者中以保险资金为代表的长期资金占比超过40当前华润有巢REIT流通份额占比约40我们相信随着产品份额持续解禁华润有巢REIT有望持续吸引投资人关注推动市值稳定成长图5已上市REITs产品网下投资人有效认购倍数250213200150100500REITREITREITREITREITREIT深圳能源首钢绿能广州广河首创水务蛇口产园张江光大苏园产业越秀高速深圳安居厦门安居合肥产园临港产园东久产园江苏交控安徽交控华润有巢和达高科京东仓储京能光伏湖北科投交建铁建国电新能源北京保障房沪杭甬盐田港中关村普洛斯资料来源各基金公告中信证券研究部注统计截至2023年6月底请务必阅读正文之后的免责条款和声明9华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381图6华润有巢REIT不同类型投资者发售份额占比图7华润有巢REIT不同类型网下投资者认购金额占比原始权益人非原始权益人战略配售保险资金机构自营证券公司及资管网下投资者公众投资者基金公司及资管私募基金集合信托期货公司及资管银行理财子资料来源基金公告中信证券研究部资料来源基金公告中信证券研究部表4华润有巢REIT前十大持有人明细持有人名称期末持有份额份持有比例有巢住房租赁深圳有限公司1700000003400中国平安人寿保险股份有限公司-万能-个险万能18200000364国新央企新发展格局私募证券投资基金18200000364国寿资产-工银理财鼎瑞2204保险资产管理产品18200000364中信保诚人寿保险有限公司14300000286中国中金财富证券有限公司14300000286光证资管诚享6号集合资产管理计划14300000286中信证券股份有限公司10000000200申万宏源证券有限公司6996680140中国国际金融股份有限公司6358515127资料来源Wind中信证券研究部注统计截至2022年12月2日最新业绩表现显著超预期2023年上半年华润有巢REIT实现可供分配金额3207万元为招募说明书对2023年全年预测值的661位列已发行保租房REITs首位较有数据比较的产权类产品平均完成率高94个百分点截至2023年6月底华润有巢REIT底层资产有巢泗泾项目和有巢东部经开区项目出租率分别为965和964较预测值91和90提升显著充分证明了基金优质的底层资产质量和突出的运营管理能力图8已上市保租房REITs产品2023年上半年可供分配金额完成度及产权类产品平均完成度7066165605675555495485550华润有巢REIT北京保障房REIT厦门安居REIT深圳安居REIT产权类产品平均资料来源各基金公告中信证券研究部注产权类产品平均完成率仅包括公告了2023年预期现金分配金额且公告了2023年二季报的产权类REITs产品请务必阅读正文之后的免责条款和声明10华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381租赁住房行业增长趋势明确保租房REITs持续稀缺租赁住房政策方向明确需求空间广阔多主体供给多渠道保障租购并举已经成为了当前最明确的住房体系改革方向租赁住房成为了政策推动房地产行业向新模式转型的最有力抓手2023年2月中国人民银行银保监会发布关于金融支持住房租赁市场发展的意见征求意见稿提出从加强住房租赁信贷产品和服务模式创新扩宽住房租赁市场多元化投融资渠道等方面支持住房租赁市场发展明确新建改建租赁住房企事业单位批量购买闲置房屋用于租赁住房自持物业用于经营租赁住房等均可向商业银行申请贷款以缓解住房租赁开发运营主体的资金困难2月10日人民银行召开的2023年金融市场工作会议中也明确提出加大住房租赁金融支持推动房地产业向新发展模式平稳过渡表5关于金融支持住房租赁市场发展的意见征求意见稿主要内容核心要求主要内容支持住房租赁供给侧机构性改革目标有效增加保障性和商业性租赁住房供应重点支持自持物业的专业化规模化住房租赁企业发展坚持房住不炒重点支持以独立法人运营业务边界清基本原则和要求晰具备房地产专业投资和管理能力的自持物业型住房租赁企业建立健全住房租赁金融支持体系以市场配置为主为租赁住房的投资开发运营和管理提供多元化多层次全周期的金融产品和金融服务体系加大对租赁住房开发建设的信贷支持力度支持商业银行想各类主体新建改建租赁住房发放开发建设贷款最高不超过项目总投资的80期限不超过5年创新团体批量购买租赁住房信贷产品对企事业单位批量购买存量闲置房屋用作保租房或商业性租赁住房的可加强住房租赁信贷产品在符合条件的前提下发放租赁住房团体购房贷款贷款期限不超过30年额度原则上不超过物业评估价值的80和服务模式创新支持发放住房租赁经营性贷款对企业自持物业用于长期租赁住房的可发放最长不超过20年额度不超过物业评估价值80的住房租赁经营性贷款可用于置换前期开发建设贷款改造工业厂房商办用房等非自有产权租赁住房经营性贷款期限不超过5年贷款额度不超过贷款期限内应收租金的70创新对住房租赁相关企业的综合金融服务鼓励商业银行向租赁行业各类主体提供综合性金融解决方案增强金融机构住房租赁贷款的投放能力支持商业银行发行用于住房租赁的金融债券拓宽住房租赁企业债券融资渠道企业可发行债务融资工具公司债券企业债券专项用于租赁住房建设购买和经营扩宽住房租赁市场多元创新住房租赁担保债券CoveredBond符合条件的企业可将物业抵押作为信用增信发行住房租赁担保债券化投融资渠道稳步发展房地产投资信托基金REITs支持募集资金用于住房租赁企业持有并经营长期租赁住房优先支持雄安新区海南自由贸易港深圳中国特色社会主义先行示范区等区域引导各类社会资金有序投资住房租赁领域鼓励各类主体投资住房租赁相关金融产品严格住房租赁金融业务边界加强住房租赁信贷资金管理加强和完善住房租赁金规范住房租赁直接融资产品创新融管理防范住房租赁金融风险建立住房租赁金融监测评估体系资料来源中国人民银行中信证券研究部税收优惠与租售同权成为租赁住房行业政策优化的主要发力点当前我国税收体系对租赁住宅行业中各类主体均出台了对应优惠措施个人承租人可将住房租金抵扣个人所得税符合条件的住房租赁企业可享受增值税及房产税大比例减征优惠与此同时租售同权政策推进也取得实质性进展2021年发改委发布的2021年新型城镇化和城乡融合发展重点任务明确指出城市落户政策要对租购房者同等对待允许租房常住人口在公共户口落户北上广深等核心城市也相继出台租售同权相关政策保障城镇租房人群合法请务必阅读正文之后的免责条款和声明11华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381权益我们认为对居民支付能力的支持对承租人权益的保障本身就在促成一个市场发育更加成熟规范促进市场行稳致远表6部分面向租赁住宅行业不同主体的税收优惠政策政策文件出台时间面向对象主要内容关于加快培育和发展租2016个人出租人对个人出租住房所得减半征收个人所得税赁住房市场的若干意见关于印发个人所得税专2018个人承租人允许住房租金抵扣个人所得税并明确了扣除主体相关问题项附加扣除暂行办法住房租赁企业中的一般纳税人向个人出租住房增值税原5征收率减按15征收关于完善住房租赁有关和小规模纳税人2021税收政策的公告企事业单位社会团体及其他组向个人专业化规模化住房租赁企业出租住房房产税减按织4征收资料来源中国政府网中信证券研究部表7部分地区出台的保障租购同权的政策地区政策主要内容备案租户可享受相关公共服务政策居住证持证人和持本市户籍人户分离人员居住关于加快培育和发展本市租房住房市场上海市申请回执人员可以按照规定享有子女义务教育公共卫生社会保险等基本的实施意见公共服务加快发展住房租赁市场工作方案的通符合条件的承租人子女享有就近入学等公共服务权益保障租购同权保护承租人的广州市知稳定居住权关于进一步促进我市住房租赁市场平稳大力推进公共服务均等化结合户籍迁入等相关政策逐步推进租赁住房在积分入户深圳市健康发展的若干措施征求意见稿政策中与购买住房享受同等待遇优化租赁住房积分入学政策关于促进和规范长租市场发展切实保逐步实现租房落户探索租房者子女就近入学保障租房者享受基本医疗及公共卫生山东省障租房者基本权益的指导意见服务健全租房者就业保障适时研究出台符合条件的承租人享受与本地居民同样的基本公共服务政策措施建立南京市南京市住房租赁试点工作方案承租人权利清单逐步实现租购同权杭州市加快培育和发展住房租赁市场试杭州市符合条件的承租人子女可享有就近入学等公共服务权益点工作方案的通知关于加快发展和规范管理我市住房租赁成都市居住证持有人按规定在居住地享受公积金义务教育医疗卫生等基本公共服务市场的意见关于加快发展保障性租赁住房的实施意重庆市积极推进承租人在义务教育基本医疗公共卫生基本养老等方面实现租购同权见关于加快发展住房租赁市场工作实施方承租人按规定享有公共卫生社会保障计划生育法律援助等国家规定的基本公共长沙市案服务资料来源各地政府机构官网中信证券研究部当前租赁住房已经成为我国住房供给体系的重要部分且市场化租赁房源占据主导地位根据第七次人口普查数据截至2020年全国居住于租赁住宅中的城镇家庭户合计约6121万户占城镇总家庭户的比例约211分租赁住宅类型看租住于非公有住房的租赁家庭户比例达837据戴德梁行统计我国无自有住房流动人口中80居住于市场化租赁住房据贝壳研究院2021年调查18-35岁新青年群体中近一半居住于租赁住房且高能级城市租房比例更高请务必阅读正文之后的免责条款和声明12华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381图92000-2020年我国城镇家庭户住房来源图102000-2020年我国城镇家庭户居住的租赁住宅类型万户租用公有住房租用其他住房租用其他住房租用公有住房自建住房购买各类住房租赁非公有住房占比右轴其他含继承或赠予70001006000802020500040006020103000402000202000100000020406080100200020102020资料来源国家统计局中信证券研究部资料来源国家统计局中信证券研究部注数据根据七普10抽样数据扩样得到图11调查无自有住房流动人口居住方式图12调查新青年居住方式市场化租赁住房租住亲友住房合租整租自有住房其他就业单位分配租住公共租赁住房1009080706050403020100一线新一线二线三四线其他资料来源戴德梁行中信证券研究部资料来源贝壳研究院中信证券研究部我们预测2030年全国城镇租房人口将达到268亿年租金规模约4万亿元我们认为未来人口结构居住观念政策利好将长期支撑租赁住房行业规模保持高速增长详见我们的外发报告租赁住宅行业深度研究报告被忽视的供给革新高成长的产业机遇2023-01-29综合考虑未来城镇人口增长趋势城镇流动人口占比及家庭规模变化我们预测至2030年全国城镇租房人口占常住人口比例将提升至256对应268亿租房人口及116亿套租赁住宅需求对应10年复合增长率分别为35和45同时我们认为随着居住品质化要求提升全国城镇租房人口租金收入比有望提升至28对应2030年全国城镇租赁住房年租金规模将达到40076亿元10年年均复合增长率达到110请务必阅读正文之后的免责条款和声明13华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381图13全国城镇租房人口万人及其占常住人口比例含预测图14全国城镇租赁住房需求万套含预测城镇租房人口城镇租房人口比例右轴140003000030120002500025100002000020800015000156000100001040005000520000002000201020202025E2030E2000201020202025E2030E资料来源国家统计局中信证券研究部预测资料来源国家统计局中信证券研究部预测表82030年全国城镇租赁住房市场总租金规模预测预测项20202030ECAGR假设依据据中国社科院预测2030年全国城镇化率将达到721城镇人口将达到105亿综合考虑全国流动人口占比提升租赁需求提升家庭户规模降低等因素影租房人口万人190752684335响我们预测2030年全国城镇租房人口比例达到256城镇租房人口268亿人2020年全国城镇劳动力462亿人城镇总人口902亿人就业人口占总人口比租房人口中就业人员513500例为513且近5年保持高度稳定考虑到长周期下人口老龄化等因素假设占比2030年城镇就业人口占比502020年全国城镇非私营单位和私营单位就业人员平均工资分别为97379和就业人口年平均收入57727元年且两者就业人口比例为1177加权计算得城镇就业人口平均工7204210663940元年资为72042元年近10年城镇就业人口平均工资年均复合增长率超过8保守假设2020-2030年城镇就业人口平均工资复合增长率为42020年全国城镇租赁户652月租金仍低于1000元参考国际成熟租赁市场租金收入比2028经验及我国核心城市数据ICCRA调查2021年全国10个高能级城市平均租金收入比为317保守估计2030年全国城镇就业人口租金收入比为28就业人口平均月租金1201248876元月年租金规模亿元1409940076110据ICCRA统计截至2021年我国机构类租赁住房渗透率为76同期德国荷兰美国等国家渗透率大于50日本英国等国渗透率约20我们预计机构化渗透率76202030年随着我国租赁住房市场持续成熟以及保障性租赁住房占比持续扩大保障性租赁住房均为机构化运营全国机构类租赁住房渗透率有望提升至20机构化租赁住宅年租10728015223金规模亿元资料来源国家统计局中国社科院ICCRA中信证券研究部预测以此出发如果我国的租赁房市场中机构化提供部分占20远低于美国德国等国家当前的水平但大致和日本等国当前的水平相当则我们测算机构化租赁房产业涉及的总租金规模将超过8000亿元10年复合增长率有望突破20从零起步且长期供不应求的保租房市场由包分配到市场化保障性租赁住房的推出显著推动了租赁住房行业的供给侧改革2021年国务院办公厅发布关于加快发展保障性租赁住房的意见明确了我国以公租房保障性租赁住房和共有产权房为主体的住房保障体系其中保租房作为我国未来住房保障体系的主体主要针对人口净流入的一二线城市有住房困难的新市民青年人群等申请请务必阅读正文之后的免责条款和声明14华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381不设收入户籍限制覆盖面广泛保租房的推出打破了过去政策普遍强调廉租房和公租房建设而忽略市场化租赁产业发展的局面推动租赁住房行业向保障性与市场化并行方向转变表9中国的住房保障体系类型方式保障范围房源来源参与主体城镇中等偏下及以下收入公租房管理公租房租赁主要来自于划拨的公租房土地的新建部分也来自多渠道筹措住房困难家庭机构保障性租符合条件的新市民青年人集体经营性建设用地企事业单位自有闲置土地产业园区配套租赁市场化机构赁住房等群体用地和存量闲置房屋建设适当利用新供应国有建设用地建设共有产权住房困难群体供应优先供国有产权代产权主要来自土地出让中的共有产权住房供应房应无房家庭持机构资料来源中国政府网中信证券研究部表10保障性租赁住房申请及运营要求主要面向人口净流入的一二线城市解决新市民青年群体等的住房困难问题申请不设收入门槛不限户籍申请对象要求通常要求申请人在当地有稳定工作同时有住房困难重点在产业功能区商业商务聚集区城市建设重点片区等就业岗位集中片区以及轨道交通站点附近等交通便项目选址特点捷区域开展和实施有效缓解供需匹配问题套均面积要求原则上每套间建筑面积不超过70平方米以3045平方米的小户型为主租金价格接受政府指导按年度或者适时公布保障性租赁住房周边同地段同品质的市场化租赁住房评估租金保租金定价机制障性租赁住房的优惠租金标准按不高于评估租金的九折确定租金年度涨幅不得超过5租赁期限要求原则上不超过5年部分城市要求不超过3年如上海到期后若仍符合条件可续租免收城市基础设施配套费可凭项目认定书按规定享受土地金融税收以及执行民用水电气价格等优惠政策其他政策亮点编制年度住宅用地供应计划时对保障性租赁住房用地应优先安排指标单列做到应保尽保资料来源各地住房和城乡建设局等政府网站中信证券研究部我们测算全国40个核心样本城市2021年保租房市场潜在需求已达到2129万套对应总投资金额约54万亿元考虑到约10-15的保租房来自存量长租公寓纳保我们测算全国40个核心样本城市新建或改建保租房需求约为1810万套若该部分需求在2030年基本建成则保守假设下保租房市场年总租金规模将突破4000亿元以4投资回报率计算2030年全国核心城市保租房市场资本化价值上限将超过10万亿元即便不考虑当前至2030年产生的新增需求这也是一个从零起步规模巨大且长期供不应求的市场表1140个样本城市保租房市场空间测算项目数据假设依据数据选取住建部选取的进一步扩大保障性租赁住房供给的40个核心城市包括北京上海天津重庆石家庄太原呼和浩特沈阳大连长春哈尔滨南京无锡苏州南通常州杭州宁波合肥福州厦门南昌济南青岛郑州武汉40个样本城市常住人口万人42584长沙广州深圳东莞佛山南宁海口成都贵阳昆明西安兰州西宁银川样本城市2021年合计常住人口43亿人占全国人口总数的301全年GDP为519万亿元占全国GDP的452截至2020年全国城镇租房户比例为211而核心城市租房户比例更高在此保守假设预期城镇租房户占比25252020年第七次人口普查保障性住房覆盖率为72考虑到保租房作为未来我国住房保障预期保租房占比30体系的核心供给且整体保障力度有望提升假设保租房覆盖城镇租房人群比例为30对应样本城市总人口覆盖率为75第七次人口普查全国城镇家庭户户均人口数为26人且核心城市更低考虑到保租房目户均人口人户15标人群以新青年新市民为主且保租房建设以小户型为主假设户均人口数为15人保租房需求万套2129请务必阅读正文之后的免责条款和声明15华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381项目数据假设依据据ICCRA统计2022年上半年全国长租公寓合计纳保约69万套据住建部统计截至2022年10月全年全国累计开工及筹建保租房2336万间保守估计长租公寓纳保比存量长租公寓纳保比例15例不超过10我们认为未来长租公寓纳保比例有望上升假设中长期保租房中约15来自长租公寓纳保其单位面积对应的新增投资规模将较小新建或改建保租房需求万套1810保租房以小户型为主一般要求不超过70平米部分地区有提供70-90平米保租房供需户均面积平米50保障家庭使用保守假设户均面积50平米当前住宅单平米建安成本约4000-5000元考虑到保租房通常有地价优惠保守估计总单位面积投资金额元平米6000投资金额6000元平米总投资金额亿元54295资料来源国家统计局ICCRAWind住建部中信证券研究部测算我们预计2023-2024年保租房将迎来建设落地高峰期据央广网报道住建部统计2022年前10个月全国保租房开工建设和筹集累计2336万套间约占年度计划的988完成投资1750亿元当前多地政府也公告2022年保租房建设规划提前完成或快于预期充分体现地方保租房建设的积极性及其逆周期特征结合上海东莞等城市公布的保租房建设规划进度综合考虑项目建设周期和运营入住节奏我们预计今明两年保租房建设将迎来交付高峰期图15样本城市年新增保租房建设和纳保规模预测万套图16样本城市保租房年租金规模和资本化价值预测亿元建设落成存量纳保存量保租房年租金规模理论可资本化资产上限右轴400350500012000030010000025040008000020030006000015020001004000050100020000000资料来源中信证券研究部测算预测注样本城市为住建部资料来源中信证券研究部测算预测注样本城市为住建部选取的进一步扩大保障性租赁住房供给的40个核心城市具体范选取的进一步扩大保障性租赁住房供给的40个核心城市具体范围见表11围见表11表12部分地区保障性租赁住房筹建进度省市保租房规划完成情况2023年目标筹建保障性租赁住房8万套间竣工各类保障性住房9万套间2023年1-3月建设筹集保障性租赁住北京市房21381套完成全年任务的27竣工各类保障性住房25145套完成全年任务的28十四五期间上海目标新增建设筹措保障性租赁住房47万套间2021年至2022年上海完成了新增建设筹措总量上海市238万套完成目标一半以上浙江省2022年预定目标30万套间2022年上半年筹集建设319万套间完成率106嘉兴市2022年预定目标46万套间截至2022年8月已建设筹集474万套间完成率103温州市2022年预定目标4万套间2022上半年已超年度计划完成率102杭州市2022年预定目标14万套间截至2022年8月底已筹集108万套间年度完成率77河北省2022年预定目标454万套间截至2022年7月底已筹建414万套间完成率912022年预定目标新开工148万套间基本建成73万套间2022上半年新开工116万套间基本建成71万江苏省套间分别完成年度目标任务的7997资料来源各地方政府机构官网中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明16华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381REITs市场布局时机显现保租房REITs持续稀缺REITs市场基本面迎来拐点布局时机显现2022年四季度以来受部分REITs产品底层资产运营不及预期市场规模较小且流动性不足投资者结构较为单一等影响REITs市场持续下行年初至今REITs全收益指数最大回撤幅度近207月以来多只REITs产品公告底层资产运营情况符合预期多家基金公司公告将REITs产品纳入旗下部分FOF基金投资范围REITs原始权益人及基金管理人也密集公告份额回购REITs市场情绪逐步修复REITs市场表现也随之逐步转好截至2023年7月17-21日中证REITs全收益指数当周累计上涨26当周成交额环比大幅提升505至217亿元换手率环比提升24个百分点至72为22周以来的最高值我们相信REITs市场持续缩量下跌阶段已基本结束优质REITs产品迎来难得布局机会图17中证REITs全收益指数变化图182023年以来REITs市场成交额亿元与换手率1400成交额换手率右轴130025912008207110061551000104390052180000资料来源Wind中信证券研究部注统计截至2023年7月资料来源Wind中信证券研究部注统计截至2023年7月21日21日表13首批公告将REITs产品纳入投资范围的FOF基金列表基金公司FOF名称最新规模亿元南方全天候策略混合型FOF283南方养老目标日期2035三年持有期混合型FOF100南方浩睿进取京选3个月持有期混合型FOF57南方富瑞稳健养老目标一年持有期混合型FOF85南方基金南方浩益进取聚申3个月持有期混合型FOF25南方景气楚荟3个月持有期混合型FOF05南方浩鑫稳健优选6个月持有期混合型FOF23南方养老目标日期2055五年持有期混合型发起式FOF07易方达优选多资产三个月持有期混合型FOF10易方达汇诚养老目标日期2033三年持有期混合型发起式FOF58易方达汇智平衡养老目标三年持有期混合型FOF41易方达优势风华六个月持有期混合型FOF49易方达基金易方达优势长兴三个月持有期混合型FOF27易方达如意安和一年持有期混合型FOF52易方达优势价值一年持有期混合型FOF164易方达优势领航六个月持有期混合型FOF198易方达汇智稳健养老目标一年持有期混合型FOF13东方红颐和稳健养老目标两年持有期混合型FOF10东方红颐和积极养老目标五年持有期混合型FOF26东证资管东方红养老目标日期2045五年持有期混合型发起式FOF08东方红欣和平衡配置两年持有期混合型FOF319请务必阅读正文之后的免责条款和声明17华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381基金公司FOF名称最新规模亿元银华尊和养老目标日期2045三年持有期混合型发起式FOF21银华基金银华尊禧稳健养老目标一年持有期混合型发起式FOF06天弘养老目标日期2045五年持有期混合型发起式FOF未成立天弘永丰平衡养老目标三年持有期混合型发起式FOF未成立天弘旗舰精选3个月持有期混合型发起式FOF01天弘养老目标日期2030一年持有期混合型发起式FOF02天弘基金天弘养老目标日期2035三年持有期混合型发起式FOF15天弘永丰稳健养老目标一年持有期混合型FOF18天弘永裕平衡养老目标三年持有期混合型发起式FOF12天弘永裕稳健养老目标一年持有期混合型FOF06国泰优选领航一年持有期混合型FOF24国泰基金国泰稳健收益一年持有期混合型FOF23合计1685资料来源各基金公司公告中信证券研究部注最新规模统计截至2023年7月7日表14REITs原始权益人及基金管理人增持或意向增持公告汇总REITs产品简称公告日期增持主体拟增持规模时间其他自2022年12月6日起基金原始权益人之一致不超过1200万6个月内截至2023年承诺增持份额在计划实施期间2022125行动人中交资本控股有份占已发行总份6月7日已全部实施及届满后6个月内不进行减持限公司额的12完毕华夏中国交建不超过3420万REIT基金原始权益人中交投自2023年6月7日起承诺增持份额在计划实施期间202367份占已发行总份资及中交二航局12个月内及届满后6个月内不进行减持额的342自2023年5月9日起6202359基金管理人华夏基金3000万元承诺持有期限不少于6个月个月内基金原始权益人国家电不超过3200万自2023年5月6日起6增持份额在计划实施期间及届202356投集团江苏电力有限公份占已发行总份中信建投国家个月内满后6个月内不进行减持司额的400电投新能源基金原始权益人之一致不超过1600万REIT自2023年5月9日起6增持份额在计划实施期间及届202359行动人百瑞信托有限责份占已发行总份个月内满后6个月内不进行减持任公司额的200自上级主管部门增持原始权益人及其控股关主体公司内部有权机关承诺增持份额持有期限不少于2023525不超过2亿元华安张江光大联方决策等批复日起12个6个月园REIT月内自2023年5月25日起承诺增持份额持有期限不少于2023525基金管理人华安基金不超过3000万元12个月内6个月原始权益人及其相关方正在研平安广州交投究适时增持本基金基金份额广河高速公路202365相关增持需要完成内部流程并REIT获批后方可实施原始权益人或其相关方意向适中金安徽交控时以集中竞价交易等方式增持202361REIT本基金份额相关增持需要完成内部流程并获批后方可实施基金管理人建信基金子2023年4月21日至6月6日建信中关村产2023年6月7日至202367公司建信资本管理有限不超过5000万元增持主体已买入金额约2700业园REIT2023年12月31日责任公司万元中航京能光伏自2023年6月7日起承诺增持份额持有期限不少于202367基金管理人中航基金不超过3000万元REIT12个月内6个月原始权益人湖北科投及不超过5400万中金湖北科投自2023年6月30日起承诺增持份额在计划实施期间202371一致行动人武汉光谷产份占已发现份额REIT12个月内及届满后6个月内不进行减持投武汉光谷健康产投的900资料来源各基金公告中信证券研究部注统计截至2023年7月21日请务必阅读正文之后的免责条款和声明18华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381高运营稳定性已成为保障性租赁住房REITs的核心特征推动保租房REITs二级市场表现亮眼回顾当前已上市产权类可比样本产品资产运营情况仅保租房REITs产品底层资产平均出租率在发行时点2022年年底及2023年保持稳定而物流仓储产业园区均有不同程度下滑以已公告2022年年报的20只REITs产品为样本保租房REITs板块营业收入及可供分配金额完成度分别为1236和1126均位列产权类REITs首位较样本REITs产品整体完成度分别提升了264和185个百分点截至2023年7月21日2023年以来保租房板块在市场持续下跌的不利环境下总收益率为-30表现位列所有板块首位显著优于-164的市场平均水平图19样本产权类REITs分板块底层资产出租率变化物流仓储产业园区保租房1009896949290888684发行时2022底2023Q12023Q2资料来源各基金公告中信证券研究部注仅包含历史可比数据的REITs产品2022年12月及以后上市的产权类产品因时间节点问题仅2023年一季度及二季度出租率数据纳入计算图20样本REITs产品分资产类型2022年营业收入完成率图21样本REITs产品分资产类型2022年可供分配金额完成率16012012011010080904080070仓储物流生态环保仓储物流生态环保园区基础设施能源基础设施交通基础设施园区基础设施能源基础设施交通基础设施保障性租赁住房保障性租赁住房产权类经营权类产权类经营权类资料来源Wind中信证券研究部注部分产品募集说明书预资料来源Wind中信证券研究部注部分产品募集说明书预测区间已按照实际运营时长做可比口径调整样本REITs指全部测区间已按照实际运营时长做可比口径调整样本REITs指全部20只已公告2022年年报的REITs产品完成率指报告期内实际20只已公告2022年年报的REITs产品完成率指报告期内实际完成额较招募说明书预测值的比值完成额较招募说明书预测值的比值请务必阅读正文之后的免责条款和声明19华润有巢投资价值分析报告REIT508077SH202381图22REITs市场分板块2023年总收益率情况0-5-30-44-10-15-147-151-164-20-187-211-25保租房生态环保交通设施产业园REITs综合物流仓储能源资料来源Wind中信证券研究部注统计截至2023年7月21日保租房项目具备完善的市场化回报模型是当前重要的分享房地产新发展模式红利的渠道地方政府通过出让租赁住房土地让渡土地红利以吸引新市民与新青年得益于远低于商品住房的土地成本保租房在保持低于商品住房的租金水平的同时仍能满足市场化收益率要求对比商品住房租金回报率保租房REITs预期现金分配率具备了显著吸引力而保租房REITs份额持有者作为参与者实际上也分享了供地建设租赁流程的市场化红利图23保租房分享新发展红利示意图资料来源中信证券研究部绘制请务必阅读正文之后的免责条款和声明20