2Q营收符合预期：广告业务大超预期，利润率稳健提升
　　腾讯2Q营收同比增长11.3%至1492亿，基本符合一致预期（略低于visiblealpha预期1%）；分业务看，增值服务、在线广告、金融科技的营收同比分别增长3.5%/34.2%/15.2%，毛利率同比上涨3.4pp、8.3pp、5.1pp。从利润端看，毛利率同比改善4.3pp至47.5%，经营利润率同比改善4.6pp至27%。经调整净利润同比增长33.4%至375亿，高于VA预期3%。展望23-25年，我们微调收入预测-1.2/-1.2/-1.3/%，同时更改经调整净利润-0.2/-2.0/-1.6%，对应1472/1738/2042亿元。我们维持目标价440港元，对应23/24年28x/24x PE，维持“买入”评级。
　　3Q展望和长线视角：微信商业化潜力有待释放，头部新游24-25年或上线
　　我们认为腾讯中长线投资重点如下：①广告业务：2Q广告业务高基数效应相对明显，3Q各行业广告投放预算有望步入上升通道（新能源汽车等），同时微信“搜一搜”广告库存开始释放，我们预测3Q视频号流水将会持续放量至40-50亿，并从长尾app获得更多市场份额。②游戏业务：我们预计《无畏契约》为3Q游戏收入贡献2-3%同比增长，同时预期毛利率同比持续改善,主系季节效应和PC游戏收入占比改善；24-25年《王者荣耀》系列2个头部新游会陆续上线。③金融业务：3Q云业务步入低基数，我们预期直播电商的佣金收入将在下半年持续提速，并为24-25年贡献显著增量。
　　2Q广告营收同比大超预期，直播电商或贡献新增量
　　2Q在线广告收入同比增长34%，超VA预期10%，主系腾讯持续扩大在电商、服装和奢侈品牌等行业的市场份额。目前直播电商年化GMV破百亿，未来或和小程序共同驱动广告投放增长。广告业务毛利率同比增长8.3 pp，主系视频号增量和季节性改善，以及AI技术升级带来的效率提升。2Q视频号用户参与度改善，收入较快增长至30亿元，同时用户时长的同比翻倍增长。2Q小程序MAU超11亿，我们预期未来小游戏上线和小程序商业化为广告收入贡献更多增量，结合视频号场景，微信生态或可吸引更多广告投放。
　　微信小游戏改善VAS业务利润率，海外游戏驱动VAS营收小幅上行
　　增值服务收入2Q同比增长3.5%，略低于VA预期4%；VAS毛利同比提升3.4pp，主要系高毛利小游戏占比提升（净收入口径）和游戏直播占比下滑（低毛利率）。海外游戏2Q营收同比增长19%，主要由《无畏契约》，《TrippleMatch 3D》与《胜利女神Nikke》驱动。国内游戏未见同比增长，主因商业化内容的推出频率降低所致。社交媒体收入同比增长2%，主要驱动力来自小游戏和音乐订阅，抵消了腾讯音乐和游戏直播导致的营收下滑。
　　风险提示：中腰部游戏流水不及预期，宏观恢复和广告增长不及预期。