2023年2季度收入略低于我们/市场预期2%，利润小幅超我们/市场预期6%/5%。总收入1,492亿元人民币（下同），同比增11%/环比微降1%。毛利率/调整后净利润率47%/25%，同比/环比呈上升趋势，受益于机器学习促进广告投放效率提升，视频号广告主需求旺盛，以及有效的降本增效措施。调整后每股盈利3.88元，同比增34%，好于市场预期的3.71元。
　　分业务：2季度游戏及社交网络收入表现低于我们预期，游戏表现主要由于淡季商业化减少，与我们此前判断趋势一致，社交网络主要受直播业务调整影响。广告超我们预期20亿元，主要原因来自于视频号广告收入大幅提升。1）游戏：本土游戏MAU/DAU均同比增长，但收入持平。海外游戏收入+12%，《胜利女神：妮姬》、《Triple Match 3D》同比口径贡献增量。休闲小游戏快速增长，贡献高毛利率及分发和广告收入，对游戏/广告贡献个位数比例收入。2）广告：收入同比增34%，除汽车交通外，所有重点广告主行业均实现同比双位数增长，视频号收入超30亿元。3）FBS收入同比增15%，其中金融科技维持同比双位数增长，企业服务同比低双位数增长，云逐步恢复增长，视频号直播电商变现贡献增量。
　　3季度展望：我们预计，3季度旺季将拉动本土游戏收入同比恢复正增长达7.5%，海外游戏回归常态表现，预计增16%。广告继续受益视频号等新库存拉动，预计收入同比增24%。支付业务或受经济恢复不确定性影响，预计FBS同比增13%。我们预计总收入同比增11%至1,560亿元。受降本增效及高利润率业务收入贡献持续提升影响，预计调整后运营利润增长继续快于收入，增22%至395亿元，利润率25%，同比优化2个百分点。
　　估值：我们下调2023/24年收入2%/3%，但持续成本优化及收入结构调整提升利润预期。按核心盈利业务20倍市盈率，我们维持SOTP目标价399港元，对应2023/24年24/20倍市盈率，现价对应2024年市盈率仅为14倍，估值偏低，维持买入。投资风险：新游表现不及预期。