目前来看，1Y国有存单，3Y国开所隐含的R007（1M）中枢在1.85%左右，当前R007水平在1.9%-2.0%左右。短端利率定价偏贵，虽然还有一定下行空间，但在交易拥挤的情况下继续加仓买入的性价比不高。
　　具体而言，考虑投资者组合的久期情况，组合适当持有短债或是必须的，因此中短端建议3Y以下品种可以继续持有，因为政策资金面确实偏宽松。但3-5Y品种建议可以减仓，或者换仓到5Y及以上位置。简单进行情景分析，如果未来利率继续下行，3-5Y确实有可能因为货币政策宽松而相对下行更多，但考虑到当前3-5Y本身定价不便宜，且在债市波动加大的背景下，投资者想要构建进攻组合也会选择流动性和灵活性更好的10年国开和30年国债。如果未来利率上行，考虑到当前杠杆水平较高、交易拥挤，且资金面在短期很难出现更宽松的情况，根据历史经验，波动较大的3-5Y的上行幅度很有可能高于长端利率。
　　从长端利率来说，投资者已经具有了政策出台的预期，如果未来政策落地的情况符合预期，那么对于债市短期的影响不大；而如果政策落地超出预期，那么可能会使得债券利率至少震荡偏弱2-3个月，因为投资者需要时间来验证政策的影响情况。不过，也考虑到上半年债市整体表现不错，且未来政策出台的频率可能较多，因此投资者有止盈情绪和防守思路是正常的，这也说明即使组合久期不下调，短时间的债券投资也应适当向票息转移。我们认为短时间长端利率会呈现震荡状态，后续方向的选择需要等待政策落地。
　　因此，后续整体收益率曲线维持陡峭化的概率较大，但有小幅变凸的可能性。组合构建上在短期可以依然以哑铃型为主。
　　债券选择上，综合来说，根据目前资金水平测算，静态来看，当前国债在2Y、4Y和10Y附近的性价比略微强一些；国开债在2Y、5Y、10Y附近的性价比较好；农发债在5Y和10Y左右的性价比稍好；口行债在5Y左右性价比较好。
　　具体从中短端个券来说，国债方面，当前200005.IB，230013.IB，220016.IB和220022.IB等债券的性价比相对较好；国开债方面，当前200208.IB，200212.IB，180210.IB等债券的性价比相对较好；农发债方面，当前230403.IB，230407.IB等债券的性价比相对较好；口行债方面，当前230305.IB等债券的性价比相对较好。
　　从中长端的维度来看，国开方面，当前230205-230210的利差不断走高，当前10年国开活跃券已经切换，后续可以在较高利差的基础上考虑230205.IB。老券在220205.IB位置也尚可，另外，接近5年的老券性价比也不错，例如190205.IB。国债方面，230004-230012的利差中性，可以适当考虑230012.IB，另外考虑到老券利率水平相对偏高，因此220012.IB，220021.IB，220010.IB等债券性价比相对不错。农发债可以考虑230402.IB。另外，目前浮息债方面，230213.IB和210409.IB的性价比相对更高。
　　信用债方面，建议从交易维度选择流动性好的二永债，当前二永债在2-3Y左右的性价比稍强一些，不愿继续加杠杆的组合可以选择偏长一点的期限，例如接近5Y左右。
　　风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期