事件：7月10日，国家统计局公布了6月物价数据，其中CPI同比录得0%，较前值回落了0.2个百分点。核心CPI同比录得0.4%，较前值回落0.2个百分点。6月PPI同比继续下探至-5.4%，跌幅较前值走阔0.8个百分点。我们对此解读如下。
　　一、终端需求不强是导致物价偏弱的底层逻辑
　　6月CPI环比录得-0.2%，与前值持平。其中食品价格环比录得-0.5%，跌幅较前值收窄0.2个百分点，而非食品价格环比录得-0.1%，与前值持平。食品价格对CPI下行拖累减弱，其中猪肉价格环比跌幅收窄而鲜菜价格环比增速回升较快，这是带动CPI食品环比价格跌幅收窄的主要原因。非食品方面，原油等大宗商品价格下行，给CPI非食品消费品价格带来下行压力。CPI服务项环比录得0.1%，较前值回升0.2个百分点，服务项对CPI构成支撑，但是绝对水平不强。
　　PPI环比录得-0.8%，跌幅较前值收窄0.1个百分点。上游采掘和原材料加工业价格跌幅扩大，这是拖累PPI环比跌幅维持高位的主要原因。从具体商品来看，煤炭和非金属矿物制品价格跌幅扩大，但是原油产业、黑色金属和有色金属价格跌幅收窄。
　　物价走弱，主要是因为终端需求不强。6月地产销售跌幅扩大，出口也依然承压，而基建投资高位下行，终端需求不强使得CPI和PPI环比维持弱势水平。
　　二、通缩“阴影”在下半年或许会小幅缓和，但下半年物价回升幅度小
　　猪肉价格底部震荡，产能在逐步去化，下半年猪肉项对CPI的拖累或将减弱。7-8月高温天气使得运输成本提升，这可能阶段性推高蔬菜等食品价格。而经济在2季度出现边际回落后，从环比的角度，下半年将温和修复，这将给核心CPI带来一定支撑。预计下半年CPI中枢微幅回升。去年3季度PPI基数回落，这将使得PPI同比在3季度跌幅收窄，4季度PPI跌幅收窄的幅度减弱。年内PPI或许难以转正。
　　三、实际利率攀升，我们预计货币政策仍有宽松空间
　　我们用一般贷款加权平均利率减去PPI同比与CPI同比的加权平均值来代表实际贷款利率。由于通胀下行至偏低水平，这被动推升了实际贷款利率。实际贷款利率提升会抑制企业资本开支和补库，从而压制需求。为了促进需求回升，此时需要降低名义利率，从而降低实际利率。我们预计下半年依然存在降息降准的可能性。如果央行降息，则能进一步打开10年国债利率的下行空间。
　　进入7月以来，资金面转向宽松，短端利率下行幅度更大，利率曲线变陡峭。而市场对稳增长政策加码存在一定预期，这使得在7月中共中央政治局会议之前，长端利率下行阻力相对于短端更大。“存款搬家”将使得7月理财规模迎来超季节性的增长，这利好中短端。因而在7月中共中央政治局会议之前中短端信用品种依然占优。待到政策不确定性落地后，可以适当拉长久期。
　　风险提示：经济恢复超预期，货币政策收紧超预期，通胀回升超预期。