核心观点
　　网易开放世界武侠游戏《逆水寒》手游6月30日正式开服。游戏截至公测前全网预约超过4500万；预下载首日冲上AppStore免费榜第一，据官方统计，开服十分钟内同时在线人数已突破100万人。游戏亮点包括与各芯片厂商紧密合作的前沿画面技术、AI加持的智能NPC、支持单人和AI下团本等，《逆水寒》有望验证AI赋能游戏、带来内容增量及推动降本增效的可行性。网易以AI中台赋能传统优势的MMO游戏品类，长线推动游戏质量提升、用户规模扩大及收入增长，维持买入评级。
　　《逆水寒》获AI全方位赋能，带来增量内容及开创性玩法。智能NPC对话文字、表情、语音及镜头均为AI生成：逆水寒在技术运用、游戏设计层面大量采用AI工具，高通与网易率先在《逆水寒》手游中落地实装了手机光线追踪功能，游戏利用伏羲AI引擎让NPC可以无限自由与玩家对谈交互，使智能NPC通过数据积累与实时训练达到更智能的效果。此外游戏增加开创性的文字捏脸、AI生成3D场景等新玩法。AI模型的运用为游戏带来内容增量，更能在玩家数据积累的过程中训练优化，使游戏长期更具差异化优势。
　　精细打磨、AI加持下，预估《逆水寒》的首年总流水大致对应《一梦江湖》的中枢偏上。我们认为《逆水寒》的流水大致能够参考网易MMO《一梦江湖》，根据Sensor Tower，《一梦江湖》的首年IOS收入为11.3亿人民币。以IOS的收入占比进行敏感性测算，IOS收入占比30%/40%/50%的情况下《一梦江湖》的首年总流水约为38/28/22亿元。《逆水寒》前期进行精细化打磨，集中公司中台经验优势，我们预估《逆水寒》的首年总流水大致对应《一梦江湖》的中枢偏上，在AI内容的加持下，预估其流水约在30亿元。
　　盈利预测：因H2有多款大作上线，预计2023年总营收1066亿元（yoy+10.4%），其中游戏收入818亿元（yoy+9.7%）；因云音乐、有道盈利能力改善，公司整理利润水平提升，预计2023年净利润227亿元（yoy+14.8%），对应净利率21%，维持买入评级。
　　风险分析
　　新游戏用户增长及收入不及预期；海外市场有不确定性；宏观经济下滑及娱乐活动需求减弱；新游戏延迟上线等；美联储鹰派超预期；国内疫情发展超预期导致上市公司业绩预现金流收到较大影响；宏观经济及消费复苏不及预期导致整体需求不及预期；地缘政治冲突或导致企业国际化进程不及预期；大股东减持风险导致股价短期存在不确定性；行业竞争加剧风险，地缘政治风险导致部分国家业务受损；政策对直播等业务加强监管，在线娱乐业务规模收缩收入下滑。