城投债投资重回中长期逻辑。2023年第一季度，城投债投资主要以短期逻辑为主，微观结构成为影响城投债收益率走势的重要变量。年初的配置力量强劲，叠加收益率绝对点位具备较强吸引力，城投债收益率整体下行。2023年二季度以来，市场开始关注城投债投资的中长期逻辑。经济复苏斜率比较陡峭的省份或将受益，而对于部分土地市场较为低迷的区域建议保持谨慎。
　　复盘过去几年，特殊再融资债发行主要分为两个阶段：（1）建制县区隐性债务风险化解试点。2019年12月，根据21世纪经济报道，首批建制县（区）隐性债务化解试点推出，地方纳入试点后可发行地方政府债券（省代发）置换部分隐性债务，纳入试点的主要是贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁六省。（2）区域无隐债试点。2021年10月以来，特殊再融资债主要用于无隐债试点的地区。2021年10月，广东和上海先后启动“全域无隐性债务”试点工作。2021年12月，北京开始推动全域无隐性债务试点。
　　展期降息成为化债主基调。“控增量，稳存量”是可持续发展的必经之路，控增量的政策过去几年已密集出台，高负债区域加杠杆的难度较大；稳存量意味着，存量债务只有以“类永续”形态存在，城投“短钱长投”和“以时间换空间”的特征才能充分发挥，这也是城投信仰的根基。
　　城投债融资呈现出头部效应。截至2023年6月，城投债存量前10省份合计占比74.7%，相较2021年末增加1.7个百分点；城投债存量后10省份合计占比2.8%，相较2021年末下降0.9个百分点。从金额上看，部分省份出现净偿还（存量规模下降），净偿还的省份包括贵州、云南、吉林、甘肃、黑龙江、辽宁、内蒙古、青海。净新增规模在100亿以下的省份包括广西、新疆、山西、西藏、宁夏、海南。
　　风险提示：市场对经济修复的节奏预期提前；理财赎回节奏加速；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。