资金面：前紧后松。本周DR007运行在1.78-2.08%的区间，R001运行在1.42-1.88%的区间，受跨月影响资金面前紧后松。周一至周五，央行分别开展了250亿元、370亿元、130亿元、20亿元和20亿元逆回购操作，全周有180亿元逆回购到期，公开市场累计净投放610亿元。央行延续削峰填谷的操作思路，目前来看2.0%仍然是央行合意的DR007中枢。
　　一级市场：需求旺盛。本周利率债招标需求延续旺盛的状态，3年期需求最为集中，3年期国开全场倍数高达7.19，农发和口行债需求也均集中在3年。一级招标的表现和二级市场相近，市场更青睐中短端，原因在于对货币政策宽松的预期，同时也对后续增值刺激政策存在担忧。
　　二级市场：PMI弱于预期，长端小幅下行。本周十年国债活跃券230004仍然在2.7%的关口附近徘徊，一方面疲弱的基本面和降息预期构成利好，另一方面对增量政策出台的担忧构成利空。具体而言，周一资金面较为宽松，特别国债传闻的扰动消退，市场情绪偏积极，当天230004下行0.9bp。周二，增量政策的传闻扰动市场，债市情绪转弱，当天230004上行0.75bp。周三，制造业PMI数据大幅低于预期，跨月资金维持宽松，债市再度走强，当天230004下行1.25bp。周四，跨月后资金利率大幅下行，债市情绪延续积极，当天230004下行0.3bp。周五，青岛地产政策边际放松，市场对房地产调控放松的担忧升温，债市出现调整，当天230004上行1.3bp。全周来看，十年国债活跃券230004累计下行0.4bp，十年国开活跃券230205累计下行0.9bp。
　　期限利差：曲线延续牛陡。本周国债10-1利差走扩2bp至72bp，国开10-1利差走扩1bp至74bp，国债和国开短端利率下行幅度大于长端，曲线延续牛陡态势。机构当前一致看好做多短端的风险收益比，本质上是对增量政策的博弈。后续如果中央同时出台增量货币和财政政策，货币政策对短端利好，对长端的利好并不直接；增量财政政策或者地产政策对短端利空有限，但对长端构成直接利空。权衡下来，在政策博弈阶段，做多短端是相对稳妥的选择。
　　风险提示：基本面修复超预期；流动性收紧超预期