上半年毛利率稍低于预期
　　中教控股2023财年上半年收入同比增长18.1%至27.8亿元（人民币，下同），主要受到高职教育和国际教育因为海外入境限制全部取消而学生人数和收入增长较快所带动。高等职业教育收入23.5亿，同比增长20.6%；国际教育收入1.1亿，增长44.6%。期内公司扩大了教师队伍，因此半年毛利率57.4%，同比下滑1.9百分点，低于我们全年预期。报告净利润9.8亿，同比下跌16.4；经调整净利润（调整项包括汇兑亏损、以股份为基础的付款、独立学院的转设费用等）10.5亿，同比上升15.0%。在校总人数约34万，净增加3.4万人，其中高等教育（包括成人教育）/中等教育/国际教育各占84.2%/14.9%/0.9%。公司半年派息人民币16.38分，派息率40%。
　　加快校园扩容，聚焦内生增长
　　公司上半年资本开支12.2亿，主要用于广州应用科技学院位于肇庆的新校区和现有校园的建设工程，学校的总容量在23/24学年将提升至5万人。由于管理层判断大湾区和山东学校的需求旺盛，将提前对广东和山东学校进行扩容建设。截止2月底，公司在手现金约58.7亿，以及公司4月发行于2026年到期的离岸5亿元投资级别有担保债券，主要用于扩建校园。管理层认为鉴于一、二级市场估值倒挂，还不是适合时机进行外延并购，将聚焦内生增长，提升办学质量。
　　目标价降低至9.20元，维持买入评级
　　由于上半年毛利率低于预期，我们下调全年毛利率2个百分点至57.7%；由于海南学校恢复至60%权益并表，提升少数股东权益，下调FY23E净利润预测5.3%至19.5亿，同比增长5.9%。未来公司以内生增长为主要驱动力，维持目标估值10倍FY23E市盈率，相应下调目标价至9.20港元，潜在升幅为31.1%，维持买入评级。
　　投资风险
　　1.民办学选择校成为“营利性”学校后，有效税率将提升至双位数，将影响净利润增长；2.招生低于预期。