核心观点
　　一季度债市整体震荡偏强，股市转好但风格极致，固收+基金实现正回报，但相对纯债基金等并不突出，赎回趋势延续但环比缩窄。操作上，一季度固收+基金杠杆水平延续提升，并相应减配利率债、增配信用债，久期微降，权益增配趋势不改，但复苏预期受扰之下增配斜率放缓。行业配置上，主要加仓TMT、有色金属等板块、减仓金融地产等板块。此外，模式上也在日益完善。展望未来，宏观和市场环境不差，但大类资产配置难度大，股市风格极致、分散失效等难度仍在，需要加强交易和行业轮动能力。此外，规模往往是业绩的滞后指标，固收+基金赎回压力虽然减轻，但整体仍难扩张。
　　整体感受：业绩正回报，规模渐企稳
　　一季度满足我们筛选标准的固收+基金样本共1739只，基金总规模约2.23万亿元。今年一季度利率债整体窄幅震荡，股指脱离底部区间，固收+基金业绩表现整体稳健，规模继续回落，赎回趋势延续但环比缩窄。具体分基金类别来看，一季度由于股市震荡上行，权益仓位相对较高的偏债混基和灵活配置型基金表现整体相对弱势，二级债基表现占优。发行端来看，整体公募基金市场发行有所降温，而债基新发行数量与份额回升，固收+基金负债端有望改善。
　　持仓透视：股债持仓稳，增持计算机、减持金融地产
　　一季度固收+基金杠杆水平延续提升，并相应减配利率债、增配信用债，久期微降。纯债方面，整体仓位小幅增加，非政金债、企业债和中期票据是债券底仓主要构成部分，一季度固收+基金延续加仓非政金债、资产支持证券和中期票据等。权益仓位上，固收+基金继续增配趋势不改，但复苏预期受扰之下增配斜率放缓。行业配置上，主要加仓TMT、有色金属以及交运等板块，主要减仓金融地产、化工、医药生物、电力设备等板块。投资策略上看，持仓稳健，具备资产配置择时能力的固收+基金表现更稳定。
　　模式迭代：头部化显著，管理模式迭代
　　固收+基金涉及资产类别丰富，对投研能力要求较高，头部机构在产品数量、规模上优势显著，行业马太效应明显。一季报数据统计结果显示，前3家基金公司固收+产品管理规模占比33.09%，前10家基金公司管理规模占到固收+产品规模的61.39%。从管理模式上看，固收+产品管理架构不断进阶迭代，经历了“保险-公募-混合投资部”变迁。基金经理数量方面，单经理与双经理模式各有优劣，单经理模式目前略占优但差距不大。一季度固收+产品基金经理整体进行了较大幅度的换仓，后市展望上，对股市态度偏乐观，整体尚认为股票>转债>债券。
　　后市展望：有期待也有苦恼
　　“固收+”的命门是资产配置能力，而流动性环境对“固收+”很重要。宏观流动性角度看，海外流动性压力有望进一步缓解，国内则期待股市赚钱效应催化+低机会成本推动场外资金加速向场内转化。由于主导固收+基金业绩表现的关键因素仍在于股市，二季度股市核心变量有望出现转机，但操作难度仍大；债市仍难打破震荡格局；转债估值可能小幅被动收敛，“比债有余”判断不改。总体来看，国内基本面结构分化+数据分歧，“数据偏强+预期偏弱”格局暂时维持，基本面预期漂浮不定，股债均以震荡为主，大类资产配置难度加大。后续赎回压力虽然减轻，但整体仍难扩张。
　　风险提示：样本选择性偏差；流动性超预期收紧；地缘关系超预期紧张