固收产品收益回顾：中波动进阶产品业绩短期有所表现
　　过去一个月，截至4月14日，债券产品和现金类产品均延续着平稳的收益积累；其中，中波动（中长期纯债基金）>中低波动（短债基金）>低波动（高等级同业存单基金）>现金管理类。中波动进阶产品（可投股票和可转债的债券基金）近一个月收益率较上个月由负转正。
　　整体而言，风险偏好由高到低的产品符合收益率从高到低的业绩表现，体现出虽然过去一个月风险偏好小幅下行、略有波折，但风险偏好继续提升的方向不变。
　　过去一个月，10年期国债长端利率继续震荡，资金面DR007回购利率相对稳定，信用债小幅上涨，权益市场震荡、结构分化。市场对国内经济增长预期由强转弱的交易逐渐平缓，加上海外金融稳定事件打压风险偏好，在市场对国内经济修复斜率的分歧缩小并形成新的交易主线之前，将维持在温和复苏的节奏当中。
　　对应到指数上看，截至4月14日，债券资产优于货币类资产，其中，长期限债券继续优于中短期限债券，中短期限债券优于同业存单和货基可投债券指数。权益类资产，例如万得全A和中证转债，在3月下旬以来反弹上涨，带动固收+有阶段性亮眼表现。

研究报告全文：TableYemei1行内偕作固收产品研究月度报告研究院财富平台部2023年04月20日TableTitle1Tablesummary1债市震荡为主稳健类产品收益增速或放缓固收产品月报2023年4月本期要点摘要回顾近1月本年以来固收产品中波动进阶中波动中低波动低波动现中波动进阶中波动中低波动低波动现金收益回顾金类类银行间流动性较预期要偏宽松资金利率资金面趋于稳定的背景下票息收益趋稳也债市回顾中枢稳定债市利率震荡偏下行短期限使得债券投资趋于稳定信用债小幅上涨1近期新获批发行的公募债券基金体现监管最新指导意见调整了产品部分投资限制的要行业事件求包括提高底层高评级信用债投资比例以及增加债券投资杠杆率使用的限制条件跟踪2REITs有望成为固收策略中可做加法的新资产方向展望短期1个月维度中期3-6个月维度影响债市走势三个因子受到经济基本面中性预计同业存单利率震荡为主利率债市场偏利空银行间流动性中性信贷扩张中性的债市展望整体震荡货币政策趋稳高等级信用债影响预计利率债市场震荡为主中期来看上涨动能不足经济增速可能会逐步向上债券利率中枢会逐步抬升信用债有调整压力低波中低波动产品例如同业存单基金短债基金短债型理财预计整体平稳中长期固收产品债基等中波产品的收益增长速度或将放缓固收等中波动进阶产品可随着风险偏好的提升展望作逢低增配但净值表现或将比较颠簸注文中债券利率上行对应着债券价格下跌意味着固收类产品的净值趋于震荡或下滑投资收益下降反之债券利率下行对应着债券价格上涨意味着固收类产品净值上行投资收益上升资料来源招商银行研究院一回顾债市上涨中波动产品延续占优一固收产品收益回顾中波动进阶产品业绩短期有所表现过去一个月截至4月14日债券产品和现金类产品均延续着平稳的收益积累其中中波动中长期纯债基金中低波动短债基金低波动高等级同业存单基金现金管理类中波动进阶产品可投股票和可转债的债券基金近一个月收益率较上个月由负转正整体而言风险偏好由高到低的产品符合收益率从高到低的业绩表现体现出虽然过去一个月风险偏好小幅下行略有波折但风险偏好继续提升的方向不变18研究院财富平台部TableYemei1行内偕作固收产品研究月度报告图1稳健类产品近1年以来净值累计收益走势图2稳健类产品近1个月以来净值累计收益走势现金管理类货币基金H11025CSI现金管理类货币基金H11025CSI低波动同业存单AAA指数931059CSI低波动同业存单AAA指数931059CSI中低波动短债基金指数885062WI中低波动短债基金指数885062WI中波动中长期纯债型基金指数885008WI中波动中长期纯债型基金指数885008WI40中波进阶含权债基930897CSI12中波进阶含权债基930897CSI30100820061004-02-10--20-02123456789345678901234567890101234111111122222222223311111444444444333333333333333333344444333333333333333333333333333333333222222222000000000222222222222222222222222000000000000000000000000222222222222222222222222222222222资料来源Wind招商银行研究院资料来源Wind招商银行研究院过去一个月10年期国债长端利率继续震荡资金面DR007回购利率相对稳定信用债小幅上涨权益市场震荡结构分化市场对国内经济增长预期由强转弱的交易逐渐平缓加上海外金融稳定事件打压风险偏好在市场对国内经济修复斜率的分歧缩小并形成新的交易主线之前将维持在温和复苏的节奏当中对应到指数上看截至4月14日债券资产优于货币类资产其中长期限债券继续优于中短期限债券中短期限债券优于同业存单和货基可投债券指数权益类资产例如万得全A和中证转债在3月下旬以来反弹上涨带动固收有阶段性亮眼表现图3债券指数涨跌幅图4固收类产品指数涨跌幅近1月指数涨跌幅本年以来指数涨跌幅近1月指数涨跌幅本年以来指数涨跌幅900783800250230700600200500454150400109110292087300100073170179058200129042074073027035100045082026026050018--AA货A中含中短币低同中长中权基波业低债波债波债金动波基动基动存动券单金金进基阶金资料来源Wind招商银行研究院资料来源Wind招商银行研究院二债市回顾债券利率震荡下行回顾来看过去一个月影响债市走势三个因子经济增长银行间流动性和信贷增长中银行间流动性较预期要偏宽松资金利率中枢稳定波动不大使得债市利率震荡偏下行资金趋于稳定的背景下票息收益趋稳也使得债券投资趋于稳定具体细分资产方面28研究院财富平台部TableYemei1行内偕作固收产品研究月度报告1同业存单利率下行过去一个月3个月期同业存单AAA利率累计下行4bp截至4月14日绝对水平达到2441年期同业存单AAA利率累计下行9bp截至14日绝对水平达到263略低于1年期MLF利率275图5不同期限同业存单AAA利率下行图61年期中债国债国开债利率下行资料来源Wind招商银行研究院资料来源Wind招商银行研究院2债券利率曲线平坦化优质金融债利率下行1利率债方面国债长短期限利率震荡下行1年期国债利率历经了下-上-下的走势过去一个月累计下行7bp截至14日绝对水平为2215年期国债利率震荡为主下行2bp截至14日绝对水平为26810年期国债利率震荡下行过去一月累计下行4bp截至14日绝对水平为283结合来看过去一个月利率曲线平坦化10年国债-1年国债期限利差下行3bp截至14日绝对水平为62bp图510年期中债国债国开债利率下行图63M1Y期AAA中短期票据利率走势资料来源Wind招商银行研究院资料来源Wind招商银行研究院2信用债方面中短期票据利率下行3个月期AAA级短期票据利率下行过去一个月累计下行13bp截至14日绝对水平达到2501年期38研究院财富平台部TableYemei1行内偕作固收产品研究月度报告AAA级短票据利率震荡下行过去一个月累计下行5bp截至14日绝对水平达到2743年期5年期AAA级中短期票据利率下行3年期AAA中短期票据利率过去一个月累计下行8bp截至14日绝对水平为3045年期AAA中短期票据利率过去一个月累计下行11bp截至14日绝对水平为324图73Y5Y期AAA中短票据利率下行图83Y期AAA银行普通债利率下行资料来源Wind招商银行研究院资料来源Wind招商银行研究院3金融债方面3年期AAA级中债商业银行普通债利率震荡下行过去一个月累计下行14bp截至14日绝对水平为283与国债利差水平压缩9bp截至14日绝对水平为32bp5年期永续债AAA-利率下行过去一个月累计下行13bp截至14日绝对水平达到363与国债利差压缩11bp至91bp10年期商业银行二级资本债AAA-利率下行过去一个月累计下行11bp截至14日绝对水平为356与国债利差压缩8bp至70bp图95年期AAA-银行永续债利率下行图10A股震荡上行资料来源Wind招商银行研究院资料来源Wind招商银行研究院3A股三大指数震荡48研究院财富平台部TableYemei1行内偕作固收产品研究月度报告过去一个月上证综指累计上涨23截至14日指数点位为3338沪深300指数累计上涨26指数点位为4092创业板指数累计上涨39指数点位为2428二底层资产及行业趋势展望一底层资产展望债券利率震荡为主1同业存单预计利率震荡预计同存利率偏震荡1Y同业存单AAA在1YMLF275下方运行但下行空间不大整体呈箱型震荡主要原因在于预计二季度信贷总量仍有支撑企业中长期贷款有望保持高增居民中长期贷款环比有望回暖2债券预计短期利率震荡中期利率偏震荡上行1利率债震荡偏弱经济增长方面二季度经济有望延续修复不过市场对修复的强度仍有分歧从方向上来说经济修复对债券的影响仍偏利空不过考虑到市场预期修复的斜率相对偏缓对债券的利空程度有限银行间流动性方面展望二季度资金利率中枢有望继续围绕在政策利率附近波动跨过季末以后资金可能会偏松4月中旬遇上缴税等因素可能会阶段性偏紧考虑到信贷仍在扩张中银行对同存的发行需求仍可能维持在一定水平预计1Y同业存单AAA利率可能在1YMLF利率下方运行但下行空间不大整体呈箱型震荡信贷市场方面3月新增信贷继续超预期企业端和居民端分化有所收敛企业贷款连超预期居民贷款继续改善连续第二个月同比多增中长贷表现好于短贷由于一季度信贷投放节奏较快市场对二季度是否能保持有所疑虑尤其是对居民抵押贷款的修复预期偏弱不过考虑到一季度地产销售数据不差居民住房抵押贷款可能还会继续修复预计二季度信贷数据表现对市场影响中性综上利率债市场未来受到经济基本面中性偏利空银行间流动性中性信贷扩张中性的影响预计二季度10年期国债利率震荡为主运行区间预计在285-30考虑到3月底10年期国债利率已下行至285附近趋势性下行空间有限需要注意在经济数据阶段性表现偏好以及4月下旬政策预期的干扰下债券利率有阶段性震荡上行的风险中期而言6个月经济增速可能会逐步向上债券利率中枢会小幅抬升2信用债信用利差震荡3月信用利差震荡小幅下行高评级信用利差震荡为主中低评级信用利差向下压缩展望后期我们认为信用利差继续压缩的空间相对有限尤其是高评级信用利差二季度货币趋稳但难有持续放松的空间推动信用利差向下压缩的动能不够中低评级信用利差可能还58研究院财富平台部TableYemei1行内偕作固收产品研究月度报告有一定空间可观的票息收益还会吸引投资者中期而言考虑到市场对经济预期的转变利率整体呈底部向上走势信用利差仍可能是偏震荡上行的走势3金融债高等级金融债信用利差震荡下行考虑到利率短期内窄幅震荡信用债供给相对不足金融债配置需求相对稳定预计高等级金融债仍是机构配置的主流品种金融债信用利差可能还有一段压缩的空间低等级的金融债表现可能依然偏弱主要还是考虑到此前发布商业银行资本管理办法征求意见稿的影响导致整体配置需求偏弱4久期偏中短久期中短久期较为适宜拉至长久期需要等待3A股震荡上行A股当前既没有估值压力也没有政策压力和流动性压力核心的锚是经济预期预计在海外衰退的背景下宏观经济仍将温和复苏A股大盘也将震荡上行点位空间上今年经济修复的确定性明显强于去年5-7月今年上证指数的高点至少会高于去年7月的高点3425点二资管行业跟踪及事件点评14月初市场传闻公募债券型基金将按照监管最新的指导意见调整产品部分投资限制的要求包括提高产品底层高信用等级债券的持仓比例以及对债券投资杠杆率的使用增加限制条件这一监管动态的变化在2月以来新获批发行的2只中长期债券基金的招募说明书中得到了印证点评本次对公募债券型基金信用债的投资限制体现监管对降低债券市场风险暴露和增进风险化解的关注具体来看第一限制中低信用等级的投资比例要求产品投资AA级信用债的规模不能超过总信用债规模的20此前为50其余均需投向AAA级信用债第二限制开放式债券基金信用债的杠杆比例只有AAA信用债才可使用杠杆且杠杆率不得高于120此前为140调整后不仅限制杠杆率上限也对质押券的评级进行限制短期对产品和市场影响都不大在监管落地的过程中实施新老划断只有新发基金才需按照最新要求实施已成立的老基金不受影响中期来看可能会影响到债券基金收益率和促进创新债券型基金的发展一方面债券基金底层信用债投向的安全性将提高也意味着采用信用债策略的产品收益率和波动率可能下降对个人投资者直接配置的吸引力降低这类债基的机构投资者比例将继续集中另一方面对于AA及以下评级的高收益信用债私募基金和券商资管或将成为直接投资的主要参与者要投资高收益债的投资可能需通过例如高收益债券指数型产品间接参与这有利于债券指数基金的创新和发展丰富债券产品投资策略有助于进一步区分不同风险偏好的投资者2REITs市场在政策支持发行人和底层资产拓宽多样性发行提速等因素的催化下今年REITs将步入快速发展通道中参照美国固收产品发展经验REITs成为固收策略中可做加法的新资产方向的趋势将逐步明朗68研究院财富平台部TableYemei1行内偕作固收产品研究月度报告点评2022年以来多部门在REITs扩募投资者结构税收优惠试点范围等方向陆续出台重要政策推进REITs常态化发行工作为REITs发展提供支持受益于此REITs的底层资产的覆盖面拓宽有望从目前已有的产业园仓储物流保障性租赁住房等覆盖至新能源水利新基建等领域并且去年底监管首次提及要对市场化长租房及商业不动产领域展开研究预计后续公募REITs获批的种类将多样化发展市场预计在常态化发行趋势下2023年发行的公募REITs可能会在30只以上较20212022年上市产品数量分别为1113只大幅提升一级市场方面REITs发行首日涨幅平均较高少部分破发202120222023年REITs上市首日平均涨跌幅分别为9117186市场认可率较高一级打新机会显现二级市场方面REITs基于稳定可预期的现金流通过获取流动性溢价和创新业务品种的风险溢价获得投资回报兼具股性和债性能起到大类资产配置分散风险的作用未来随着市场扩容REITs有望成为固收策略中一种新的资产配置方向目前少数银行理财及专户理财已创设并推出固收REITs的创新型的固收产品前期REITs储备项目丰富的管理人将受益三固收产品收益展望债市难有大幅波动固收产品收益增速趋缓行业层面短期来看目前固收REITs的理财产品发行非常少对此类创新型产品的运行情况和市场动态可以保持关注关于调整公募债券基金部分投资限制的要求更多是中长期的影响未来是否同样会对银行理财投资进行类似限制也未可知但银行理财的持有人结构主要是个人投资者对产品的安全性其实有着更高的要求市场层面从债市方向股债比较债券久期三方面进行展望1从中期来看经济的修复具备连续性复苏惯性未被打破不应对经济修复过度悲观维持债市震荡的判断展望来看由一季度信用债信用利差快速压缩带来中波动中低波动产品收益率快速积累的蜜月期已过信用债的信用利差继续压缩动能不足利率债的利率下行空间有限中波动产品后续收益增长速度或将趋缓2维持全年权益资产性价比优于债券资产的判断不变所以中期维度中波动进阶产品固收的吸引力仍然好于中波动及以下的纯债型产品但预计权益市场的风格板块轮动将加快因此中波动进阶产品的净值表现可能会比较颠簸3债券久期用来衡量债券价格变动对利率变化的敏感度债券的期限越长则久期越大债券价格对利率波动就更敏感风险越大久期越短债券价格波动越小风险越小债市对利空消息较为钝化部分固收产品的投资将对信用资质较好的债券拉长久期也即是在投资运作过程中调整持券结构卖掉信用利差压缩至较低78研究院财富平台部TableYemei1行内偕作固收产品研究月度报告分位的短期限债券切换至高等级中等期限债券但预计也不会投资过长期限的债券因此反映到产品上短期内因为底层债券久期拉长产品收益率增长速度加快但考虑到二季度之后市场对经济增长斜率的分歧有望缩小拉久期可能是短期行为中长期限债券产品的收益增长更多还是依赖于票息收入资本利得收益增厚幅度下降但短期内大幅下跌的风险也不大中长期限债券产品的收益增速或将和短债产品逐渐趋同对于低波中低波动产品无权益敞口存款为主无权益敞口纯债短久期例如同业存单基金短债基金短债型理财预计整体平稳对于中波产品有少量权益敞口纯债中长久期例如中长期纯债基金期限匹配策略银行理财含权益较少的固收产品等净值增长速度将放缓如做配置需要做好资金投资期限的区分对于中波进阶产品含权益较多的固收不超过20是可获取今年权益资产潜在上涨增额收益的顺周期投资品类可以顺着风险偏好提升的方向逢低增配固收提供三种固收型产品的配置思路1对于流动性管理的投资者现金类低波动中低波动建议优选稳健低波策略产品2对于波动承受意愿不高的稳健型投资者中低波动低波动中波动中波动进阶建议优选期限匹配策略产品3对于有波动承受意愿的稳健进阶投资者中波动进阶中低波动低波动中波动建议优选固收策略下的以下几种细分策略产品如结构性理财高股息策略产品固收Reits等作者苏畅研究院资本市场研究员柏禹含研究院资本市场研究员何晶财富平台部财富顾问刘东亮研究院资本市场研究所所长88TableYemei1行内偕作固收产品研究月度报告研究院财富平台部2023年04月20日免责声明本报告仅供招商银行股份有限公司以下简称本公司及其关联机构的特定客户和其他专业人士使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司可能采取与报告中建议及或观点不一致的立场或投资决定市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经招商银行书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为招商银行研究院且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改未经招商银行事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告招商银行版权所有保留一切权利招商银行研究院地址深圳市福田区深南大道7088号招商银行大厦16F518040电话0755-22699002邮箱zsyhyjycmbchinacom传真0755-83195085更多资讯请关注招商银行研究微信公众号或一事通信息总汇