公司公告23Q1运营公告。23Q1李宁大货整体平台零售流水同增中单位数，符合预期。分渠道来看，线下渠道流水同增高单位数，其中零售渠道流水同增10%-20%中段、批发渠道流水同增中单位数；电商渠道流水同减10%-20%低段。
　　高基数下Q1流水承压，渠道数量扩张驱动流水增长。在门店数量方面，23Q1李宁大货门店数同比增加334家，其中零售/批发渠道分别增加273/61家，对整体渠道流水有正向促进作用。此外，得物等线上新兴渠道贡献新增量。在同店销售方面，由于22Q1李宁大货高基数，23Q1同店承压，整体平台同店流水同减高单位数，其中零售渠道及批发渠道同店流水均同减低单位数，电商渠道流水同减20%-30%低段。我们预计公司将持续坚持开大店关小店的渠道优化策略，持续提升门店店效，同时考虑23Q1李宁大货门店环比22年底净减少，预计全年大货门店数将净增250家，Q2或下半年门店数将环比22Q1有所提升。
　　23Q2流水或将提速，公司折扣有望改善。22Q2低基数叠加零售环境逐渐转暖，我们预计公司23Q2流水或将提速。根据公司业绩会，3月李宁大货全渠道流水同增20%+；4月至19号全渠道流水环比3月有所提速。同时4月折扣水平同比改善，公司目标23年折扣水平同比改善低单位数，考虑公司健康的库销比及库龄结构，清库存压力较小，我们对公司全年折扣改善保持乐观，有望驱动毛利率改善。
　　盈利预测与投资建议。预计公司23-25年归母净利润49.4/60.3/70.2亿元，参考可比公司，给予23年30倍PE，对应合理价值63.92港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。价格战的风险、疫情反复的风险、研发落后的风险。