核心观点：
　　色纱行业领军企业之一，2022年受棉价大幅下滑、下游需求较弱影响，业绩承压。作为国内色纱行业的领军企业之一，公司的主营业务为色纱的研发、生产和销售。近几年公司业绩稳中有增，经营效率逐年优化。2022年公司实现营收22.08亿元，同比增长1.49%，归母净利润1.63亿元，同比下降30.01%。
　　仓储式生产、低能耗低污染，成本优势凸显。公司自主研发的富春标准色卡成为我国袜业用纱的行业标准，仓储式生产模式实现公司和客户的双赢模式；长江取水资质使得公司能够以远低于行业平均的成本及能耗水平进行生产，极大凸显成本优势；公司生产过程中践行绿色生产准则，拥有独特的污染物处理和优质资源节约技术；公司内部更是设立了独具特色的技术创新机制，推进自主研发，大大提高自主创新能力。
　　未来展望：产能积极扩张，切入上游降本增效，有望加速释放业绩弹性。公司从2021年以来积极进行产能扩张，先后建设24万锭智能化精密纺纱生产项目、年产3万吨纤维染色项目、6万吨富春染织筒子纱染色生产基地项目，以此拓展业务线，实现协同生产，进一步提高公司营收和盈利能力。同时，公司切入产业链上游，通过智能化精密纺纱项目提升产品质量稳定性。2023年，随着湖北荆州6万吨筒子纱项目投产、智能化纺纱项目投产，公司产能大幅提升，将加速业绩释放。
　　盈利预测与投资建议：预计2023-2025年EPS分别为2.02元/股、2.78元/股、3.23元/股。参考可比公司估值，综合考虑公司行业地位、竞争优势、盈利能力、业绩成长性等因素，给予公司2023年12XPE估值，对应合理价值24.25元/股，给予买入评级。
　　风险提示。原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；产能扩张不及预期风险

研究报告全文：TablePage公司深度研究纺织服饰证券研究报告富春染织TableTitle605189SH公司评级TableInvest买入当前价格1960元成本优势显著色纱龙头产能大幅扩张合理价值2425元报告日期2023-04-18TableSummary核心观点基本数据TableBaseInfo色纱行业领军企业之一年受棉价大幅下滑下游需求较弱影响2022总股本流通股本亿股125042业绩承压作为国内色纱行业的领军企业之一公司的主营业务为色纱总市值流通市值亿元2446815的研发生产和销售近几年公司业绩稳中有增经营效率逐年优化一年内最高最低元25231827年公司实现营收亿元同比增长归母净利润2022220814916330日日均成交额百万1752亿元同比下降3001近3个月涨跌幅426仓储式生产低能耗低污染成本优势凸显公司自主研发的富春标准色卡成为我国袜业用纱的行业标准仓储式生产模式实现公司和客户相对市场表现TablePicQuote的双赢模式长江取水资质使得公司能够以远低于行业平均的成本及能耗水平进行生产极大凸显成本优势公司生产过程中践行绿色生产115准则拥有独特的污染物处理和优质资源节约技术公司内部更是设立-10422062208221022122202230423了独具特色的技术创新机制推进自主研发大大提高自主创新能力-7未来展望产能积极扩张切入上游降本增效有望加速释放业绩弹-13-19性公司从2021年以来积极进行产能扩张先后建设24万锭智能化富春染织沪深300精密纺纱生产项目年产3万吨纤维染色项目6万吨富春染织筒子纱染色生产基地项目以此拓展业务线实现协同生产进一步提高公司营收和盈利能力同时公司切入产业链上游通过智能化精密纺纱项分析师TableAuthor糜韩杰目提升产品质量稳定性2023年随着湖北荆州6万吨筒子纱项目投SAC执证号S0260516020001产智能化纺纱项目投产公司产能大幅提升将加速业绩释放SFCCENoBPH764盈利预测与投资建议预计2023-2025年EPS分别为202元股021-38003650278元股323元股参考可比公司估值综合考虑公司行业地位mihanjiegfcomcn竞争优势盈利能力业绩成长性等因素给予公司2023年12XPE分析师左琴琴估值对应合理价值2425元股给予买入评级SAC执证号S0260521050001风险提示原材料价格波动风险宏观经济波动风险产能扩张不及预SFCCENoBSE791期风险021-38003540zuoqinqingfcomcn盈利预测TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元21752208299539734533TableContacts增长率43615357326141EBITDA百万元308184358499564归母净利润百万元233163252346404增长率1054-300548374165EPS元股186131202278323市盈率PE13501416970706606ROE15594128149148EVEBITDA8431197673444369数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明131TablePageText富春染织公司深度研究目录索引一富春染织色纱行业领军企业5一色纱行业领军企业核心管理团队经验丰富5二财务分析公司业绩稳中有增经营效率逐年优化7三客户结构分散多为袜制品生产商10二多方压力下彰显韧性行业集中度有望提升11一棉袜市场需求旺盛11二公司色纱主要采取筒子染色灵活便捷12三印染行业在国内外多重压力之下彰显强劲韧性13四市场竞争充分行业集中度有望提升15五可比公司对比15三低能耗的清洁生产模式下成本优势凸显公司逐步打造竞争壁垒17一富春标准色卡打造品牌特色仓储式生产实现双赢局面17二长江取水凸显成本优势能耗走低促进节能减排18三独特的污染物处理和优质资源节约技术低碳环保生产20四大力推进自主研发提升企业工艺水准22四未来产能积极扩张切入上游降本增效23一进一步扩张产能布局新业务领域23二业务触及上游项目有望扩大利润空间24三2022年棉花价格大幅下跌2023年有望震荡回升25五盈利预测和投资建议26六风险提示28识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明231TablePageText富春染织公司深度研究图表索引图1公司产品及产线5图2公司股权结构截至2022年报6图3公司历年收入及同比增速7图4公司历年归母净利润及同比增速7图5公司分品类收入及同比增速8图6公司分品类收入占比8图7公司历年分区域收入8图8公司历年分区域收入占比8图9公司历年分品类毛利率单位9图10公司历年各项费用率单位9图11公司历年销售费用结构单位10图12公司历年管理费用结构单位10图13公司营运能力单位天10图14中国棉袜出口金额及增速11图15不同印染方式对比12图16色纱生产工艺13图17中国印染行业规模以上企业营收利润及其增速14图18可比公司营收对比单位亿元16图19可比公司归母净利润对比单位亿元16图20可比公司毛利润率对比单位16图21可比公司净利润率对比单位16图22可比公司存货周转天数对比17图23日本三山色卡17图24富春标准色卡17图25对色部门18图26染色车间18图27公司生产用水量情况19图28公司生产用水量分类占比19图29公司生产水费支出分类占比19图30主要能源平均采购价格20图31公司环保支出单位万元21图32公司内部研发机构设置22图33公司部分专利展示23图34中国棉花价格指数32820210104-2023030825识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明331TablePageText富春染织公司深度研究表1公司董事及高级管理人员个人简历2022年6表22020年公司前十大客户营收情况单位万元11表3不同纱线染色方式对比13表4公司与主要竞争对手对比2021年15表5公司主要污染物排放量情况20表6公司主要处理设施和处理能力21表7公司主要产能扩张情况24表8中国棉花供需平衡表单位万吨25表9营收拆分单位百万元26表10可比公司估值表2023年4月18日27识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明431TablePageText富春染织公司深度研究一富春染织色纱行业领军企业一色纱行业领军企业核心管理团队经验丰富富春染织成立于2002年2021年上市国内色纱行业领军企业目前公司主营业务主要分为三个板块色纱贸易纱和受托加工形成以色纱业务为主委托加工和贸易纱为辅的业务布局公司色纱营收占比约90色纱即将胚纱经过染整加工后络成适合袜机圆纬机横机梭织机等纺织机械使用的筒形纱线广泛应用于服装家纺等领域公司围绕自主品牌天外天依托自主开发涵盖六百余种色彩的富春标准色卡通过仓储式生产为主订单式生产为辅的经营模式致力于为客户提供高品质的色纱系列产品图1公司产品及产线数据来源招股说明书广发证券发展研究中心公司的发展历程可分为以下几个阶段2002年至2016年快速成长2002年7月15日公司成立前身为芜湖富春染织有限公司同年公司年产7000吨全棉色纱染整项目核准建设2006年公司投资建设高温高压筒子纱线染整生产线二期技术改造项目新增产能5000吨2014年公司投资建设年产12万吨高品质筒子纱生产线建设项目2016年9月30日公司由有限公司整体变更为股份公司2017年至2019年规范业务打造品牌2017年2月13日富春染织正式在全国股转系统挂牌并公开转让证券代码为870898简称富春染织2018年公司天外天商标被认定为中国驰名商标有助提高公司的品牌影响力和市场形象2019年公司入选国家工业和信息化部印染行业规范名单进一步打造节能减排清洁生产的绿色企业形象2019年6月13日公司终止全国股转系统挂牌2020年至今上市后加速扩张2021年5月18日公司于上海证券交易所上市同年8月公司在综保区投资10亿元建设24万锭智能化精密纺纱生产项目有效提高识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明531TablePageText富春染织公司深度研究公司智能化制造水平11月公司投资5亿元建设年产3万吨纤维染色项目以此促进产业集聚和升级12月公司投资75亿元建设6万吨富春染织筒子纱染色生产基地项目努力将其打造成为全球最为先进的筒子纱生产基地成为富春染织第二生产研发中心公司控股权稳定员工持股提高积极性公司实际控制人为何培富何璧颖何璧宇三人控制股权合计为5641截至2022年末公司控股股东何培富直接持有公司股份4513通过富春投资和勤慧投资间接持有公司股份144共计持有公司股权4657何璧颖何璧宇分别持有公司股份564二人系控股股东何培富之女富春投资和勤慧投资皆为员工持股平台分别持有公司股权523和503总计持股1026涉及公司近60位核心人员覆盖管理生产和销售多条线图2公司股权结构截至2022年报数据来源公司财报广发证券发展研究中心董事长深耕行业四十年经营丰富管理团队稳定公司董事及高级管理人员总计15人在公司任职多年团队稳定公司创始人何培富先生担任公司董事长何培富先生自1983年进入色纱产业以来深耕纺织行业近四十年具有丰富的专业知识和管理经验表1公司董事及高级管理人员个人简历2022年成员职务背景及主要工作经历1956年10月生大专学历高级工程师曾任浙江省富阳县新联公司技术员浙江省富阳县坑西乡政府何培富董事长董事农科站站长浙江省富阳唐家坞制线厂负责人浙江省富阳第一制线厂负责人杭州富春执行董事总经理富春有限执行董事总经理现任董事长禾润投资监事孙丽平董事1983年8月出生本科学历曾任富春有限计划员富春有限计划销售部经理现任董事1983年1月出生硕士学历曾任上海企源科技高级咨询顾问上海华东发展城建设计集团有限公陈书燕董事司董秘上海慧眼投资投资部副总裁现任董事基石资管投资部副总裁董事1982年9月出生大专学历曾任浙江万利工具集团有限公司销售员销售经理富春有限销售部经俞世奇总经理理现任董事总经理富春投资执行事务合伙人董事1966年9月出生大专学历曾任芜湖裕中纺织技术员区域经理富春有限副总经理现任董事副周要武副总经理总经理勤慧投资执行事务合伙人曾任杭州富春染织总经理现任安徽中纺电子商务有限公司执行董事总经理安徽富春色纺执行董事孙程董事总经理王腾飞副总经理1974年11月出生大专学历中级染整工程师曾任富春有限技术主管副总经理识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明631TablePageText富春染织公司深度研究1971年11月出生大专学历曾任杭州袜厂设备管理员杭州云森纺织染整有限公司设备部主管富春章位良副总经理有限副总经理副总经理1975年11月出生大专学历曾就职于芜湖金龙特种合金钢有限责任公司芜湖市跃进造纸厂出纳会王金成财务总监董秘计主办会计安徽跃华纸业股份有限公司财务部副经理经理总经理助理富春有限财务部经理数据来源公司财报广发证券发展研究中心二财务分析公司业绩稳中有增经营效率逐年优化公司营收稳中有增主营产品量价同增2019-2022年公司营收分别达1398151521752208亿元同比增速分别为-2518443571492014-2022年营收CAGR达8212018-2019年公司贸易纱收入分别达202086亿元2019年较2018年下降较多主要是2019年公司胚纱销售规模减小所致2021年公司营收大幅增长主要系国内行业景气度上涨叠加棉花棉纱等原材料价格上涨公司主营产品量价齐升2021年公司色纱生产量为661万吨同比增长204销售量为648万吨同比增长1739库存量为04万吨同期增长53852022年公司色纱生产量为685万吨同比增长363销售量为673万吨同比增长386库存量为053万吨同期增长325与此同时2021年公司色纱销售单价为301元万吨同比增长22062022年公司色纱销售单价为293元万吨同比下降2732022年受国内疫情反复俄乌战争美联储加息美国新疆棉法案落地等多重因素影响国内外终端消费不振需求端扰动较大且全年棉价高位下跌导致收入增速放缓2019-2022年公司归母净利润分别达091113233163亿元同比增速分别为-739244510539-30012014-2022年归母净利润CAGR达2339在2021年色纱业务量价齐升背景下公司实现归母净利润233亿元同比增长10539利润增速远高于营收增速主要系规模效应显现单位产品用水量下降此外大宗商品棉纱价格上涨也贡献了部分利润2022年由于终端消费疲软为刺激终端需求公司主动下调部分产品加工费且棉价处于下行通道导致利润有所下降图3公司历年收入及同比增速图4公司历年归母净利润及同比增速1053943573233305010021752208216340113802014341515074098091133013983016040102003341244520840100781-14321490-2510-1145-739-2-20-10-10-3001201720182019202020212022-3-40201720182019202020212022营业收入亿元YoY-右轴归母净利润亿元YoY-右轴数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心色纱贡献公司近90收入持续稳增长1色纱公司营业收入主要来自于胚纱识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明731TablePageText富春染织公司深度研究及色纱销售2019-2022年色纱业务营收分别为1274亿元YOY6061362亿元YOY6951952亿元YOY43291972亿元YOY103占比分别91148992897489332贸易纱2019-2022年贸易纱业务营收分别为086亿元YOY-5742114亿元YOY3287163亿元YOY4271164亿元YOY069占比分别为6157547507443受托加工2019-2021年受托加工业务营收分别为035亿元YOY2336034亿元YOY-467051亿元YOY5232061亿元YOY1938占比分别为253222236277图5公司分品类收入及同比增速图6公司分品类收入占比195219721822002532362060100222615140975475016136240181612011274801210622082410602021640860341639114899289744024051061-2040798683770290351140-4020-4-602017201820192020202120220色纱含丝光棉亿元贸易纱亿元20172018201920202021加工费亿元色纱YoY-右轴贸易纱YoY-右轴加工费YoY-右轴色纱贸易纱加工费数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心内销为主订单集聚国内江浙地带1国内2019-2022年公司主营业务国内营收分别为1395亿元1510亿元2159亿元2189亿元占全年总营收9978996699269916同比变动-2548264299139国内销售主要集中浙江绍兴无锡嘉兴等纺织产业集聚地江苏等2020年浙江主营业务营收1167亿元占比7327江苏主营业务营收144亿元占比9522国际2019-2022年公司主营业务国外营收分别为4743万元3964万元73955万元81295万元占全年总营收的003003034037同比增长-1939-1642176567993图7公司历年分区域收入图8公司历年分区域收入占比100007004003003034806099779982997899669926991640200201720182019202020212022国内国际数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明831TablePageText富春染织公司深度研究降本增效和规模效应共同作用下盈利能力稳步提升2019-2022年公司总体毛利率分别为15551525185411792021年公司毛利率同比增加319pct我们认为主要原因有1棉纱棉花等原材料价格大幅上涨2公司工艺技术提高带来的生产效率提升3规模效应显现单位产品生产用水量降低单位生产成本下降2022年毛利率大幅下降主要系下游需求较差公司主动降低加工费其中2019-2022年公司色纱毛利率为1570154618721198贸易纱毛利率为381417766414贸易纱业务系公司将采购的胚纱色纺纱直接对外销售故毛利率相对较低2019-2022年公司委托加工毛利率为3465331935001763图9公司历年分品类毛利率单位图10公司历年各项费用率单位50629995605845615527536403382346535003319434133434134032232330319617631251331442018722164311980581546028050053158915701022021-004-031-046104140766-12017201820192020202120220338503381417201720182019202020212022销售费用率管理费用率色纱贸易纱加工费财务费用率研发费用率数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心公司优化管理效率期间费用率逐年下降2019-2022年公司期间费用率分别为1097955877526其中销售费用率分别为144058050053管理费用率分别为584561536196研发费用率分别为341340322323财务费用率分别为028-004-031-046公司近几年期间费用率呈逐年下降趋势管理研发费用率相对稳定销售费用率逐年下降2020年为明显转折点主要系2020年执行新收入准则将与合同履约相关的运输费调整至营业成本使得销售费用中运输费大幅下降财务费用率在2020年波动较大主要受汇率变动影响2020年公司汇兑收益大幅增加销售费用结构发生较大变动管理费用结构较稳定1销售费用主要由工资薪酬运输费和其他费用组成从2020年公司执行新收入标准后运输费占比大幅减少职工薪酬费用占比显著提升2019-2022年职工薪酬为54537万元54924万元77111万元85156万元占比为2711621470887268运输费为12726万元14136万元1171万元12575万元占比为63261599107610732管理费用主要由职工薪酬折旧摊销费用办公费等组成2019-2022年职工薪酬占比为6017652362956407折旧摊销费占比为1228189914951806办公费占比为208110071520583识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明931TablePageText富春染织公司深度研究图11公司历年销售费用结构单位图12公司历年管理费用结构单位1001006087679632726213020811007218718351659152012048010761073808346741599883570690583606550646563266018991806720918122814954070887268621440611860176523205672629564072842276827112002017201820192020202120220201720182019202020212022工资薪酬运输费其他工资薪酬折旧摊销办公费其他数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心营运能力优化资金使用效率提高2022年公司存货应收账款应付账款周转天数为71143972490天同比分别变动-108034-066天公司采取仓储式生产模式重视存货管理可有效控制存货规模提高存货周转率同时公司实行稳健的经营策略严格客户信用管理款到发货的结算方式有效提高公司应收账款周转率图13公司营运能力单位天9407878710083189080717472227114706050344438233777402852255624930206594943633971011720707201720182019202020212022存货周转天数天应收账款周转天数天应付账款周转天数天数据来源公司财报广发证券发展研究中心三客户结构分散多为袜制品生产商客户类型主要为生产型客户凭借良好市场口碑以及优质品牌形象公司与超千家客户存在长期合作关系包括梦娜浪莎耐尔等公司客户主要分为两种一是生产型客户即下游纺织品生产加工企业采购色纱主要供自身生产使用另一类为贸易型客户该类客户在用纱企业集聚地开设色纱销售门店直接对外销售下游客户结构分散主要为袜制品生产商从客户类型来看袜制品生产商为公司主要客户占客户总量90其余主要为针织纺织等生产商从客户结构来看公识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1031TablePageText富春染织公司深度研究司客户结构较为分散2018-2020年公司前十大客户合计销售收入占当期营业收入比例分别为20982454和2364表22020年公司前十大客户营收情况单位万元客户名称营业收入万元营业收入占比1尧舜袜业及其关联方4806303332猎马人袜业及其关联方4757373293宏卓袜业及其关联方3881062694光大袜业及其关联方3718452575诸暨市沃特袜业有限公司3498332426浙江圣邦化纤针织有限公司3186002207杭州惠鸿纺织有限公司3057562128亿衡针纺及其关联方2613641819上海华一纺进出口有限公司24068416710莹腾袜业及其关联方224176155合计34167302364数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心二多方压力下彰显韧性行业集中度有望提升一棉袜市场需求旺盛作为全球最大的袜子出口国我国在中高端棉袜市场竞争力强从中国海关总署公布的进出口数据来看我国棉袜出口数量远大于进口数量据统计2022年我国棉袜进口数量为043亿双进口金额为043亿美元出口数量为7135亿双出口金额为2823亿美元我国棉袜市场需求较大而棉袜生产商选用公司产品作为生产原料的主要原因系公司用于生产色纱的优质进口棉纱拥有棉节少条干均匀强力好织造效果好等特点所生产的色纱产品亲肤透气适合用于袜制品制造图14中国棉袜出口金额及增速3000282340002572240824962500236829353000198820002000976100015003661720001000-1000500-2035-2000000-3000201720182019202020212022中国棉袜出口金额亿美元增速-右轴数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1131TablePageText富春染织公司深度研究二公司色纱主要采取筒子染色灵活便捷印染是指借助各种机械设备对纺织品进行处理的过程主要包括前处理染色和后处理等加工内容目前行业内以纱线染色纤维染色织物染色三种印染方式最为常用纱线染色在织造前对棉花等原材料纺成的纱线进行染色纱线染色染料渗透性强色牢度较好能获得良好的匀染效果产品具有较高的重现性织物色彩立体感强手感蓬松丰满并且纱线染色起订量小生产灵活另外从经济和环保角度来看在织造前道工序染色印染成本最低污染也相对较小纤维染色在纺纱之前将散纤维装入染缸进行染色纤维染色后将两种或两种以上不同颜色的纤维混纺后可以制成具有独特混色效果的纱线织成的织物色彩饱满层次感强具有朦胧的立体效果但是纤维染色过程中需经受酸碱高温等作用纤维聚合度下降强力损失短绒增加可纺性通常也会下降织物染色将纱线织造后对织物进行染色成本相对较低适宜大批量生产是目前纺织品无论是机织物还是针织物最主要的染色方式但织物匹染成品色彩单一色牢度低印染过程中污染较为严重图15不同印染方式对比数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心公司色纱主要采取筒子染色纱线染色是色织生产的关键工序染色后的色纱主要用于袜子毛衫手套等针织服饰以及针织梭织面料的加工目前纱线染色主要有筒子染色绞纱染色经轴染色三种染色方式公司目前使用的染色方式为筒子染色筒子缸的大缸小缸加起来有80多个最大的为35吨最小为3公斤不同公斤数的纱线均可进行染纱较为灵活便捷与此同时针对主要原材料胚纱公司充分发挥全球采购优势通过国内外的大型供应商批量化采购公司采用的优质进口识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1231TablePageText富春染织公司深度研究棉纱具有棉节少条干均匀强力好织造效果好上染率好等特点表3不同纱线染色方式对比染色方式主要特点将短纤纱或长丝卷绕在布满孔眼的筒管上然后将其套在染色机载纱器的染柱上放入筒子染色机内借主泵的作筒子染色用使染液在筒子纱线或纤维之间穿透循环实现上染的方式为筒子染色将短纤纱或长丝在摇纱机上变换成一框框连在一起的绞纱再将松散的绞纱浸在特制的染机中进行浸染的染色方绞纱染色式为绞纱染色绞纱染色的浴比较大成本较高并且工序繁琐损耗大经轴染色包括经轴浸染和经轴轧染经轴浸染系使用松式整经机将胚纱卷绕在有孔的盘管上形成松式经轴可视作一个大筒子再将其装入染色机的载纱器上借助主泵的经轴染色作用使染液在纱线之间循环实现浸染经轴浸染主要梭织布生产经轴轧染系将一定数量的稀轴引入各个染槽经反复多浸多轧多次透风氧化后实现染料的染色主要用于色经白纬的牛仔布的生产加工数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心图16色纱生产工艺数据来源公司官网广发证券发展研究中心三印染行业在国内外多重压力之下彰显强劲韧性十三五后印染行业受外部政策影响整体呈现缩减态势印染行业整体属于高能耗高污染行业进入十三五之后行业持续淘汰落后产能新增印染项目的审批难度加大据中国印染行业协会公布的数据2013年至2020年我国印染行业规模以上企业产量大致呈下降趋势2013年产量为54236亿米2013-2022年产量成微增趋势期间CAGR达028从规模以上印染企业的营业收入和利润端来看下降趋势更加明显主营业务收入从2013年的36410亿元下降到2022年的312526亿元利润从2013年的1839亿元下降到2022年的1327亿元2013-2022年营收CAGR达-识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1331TablePageText富春染织公司深度研究168利润CAGR达-3562022年印染行业受疫情地缘政治等因素影响经营压力持续增加看好后续下游需求改善带动行业景气回升2022年我国印染行业面临的发展环境仍然错综复杂疫情极端天气原材料价格大幅波动地缘政治冲突等多重原因叠加使得印染企业生产整体面临需求收缩预期转弱的压力全年生产经营受到一定影响但在目前全面放开后消费市场逐步回暖终端需求持续复苏的带动下有望带动行业恢复增长2022年我国印染行业规模以上企业印染布产量55622亿米同比增长-752两年平均增长2972022年我国印染行业规模以上企业主营业务收入为312526亿元同比增长442两年平均增长1149利润总额为13270亿元同比增长-1649两年平均增长238亏损企业户数532户亏损面31同比扩大1208pct亏损企业亏损总额3508亿元同比增加8990图17中国印染行业规模以上企业产量及增速图17中国印染行业规模以上企业营收利润及其增速7001550003000533760581542363937211765562236410374713672720006005367450953524595376352503400035718490691031253283312831529499100050030002541350004002000263280-1000300474010001839188919902098189215731584126715911327-2000200-104-171-3710-3000-5100-418-5070-752-102013201420152016201720182019202020212022营业收入亿元利润总额亿元产量亿米同比增长营业收入YoY-右轴利润YoY-右轴数据来源中国印染行业协会广发证券发展研究中心数据来源中国印染行业协会广发证券发展研究中心2019年9月7日由中国纺织工业联合会主办的中国纺织行业两化融合大会召开大会以新环境新模式新思考为主题旨在促进纺织行业高质量发展推动互联网大数据人工智能和纺织工业深度融合中国纺织行业正加速向创新驱动的科技产业文化引领的时尚产业责任导向的绿色产业目标迈进未来随着中国经济的持续发展居民消费水平的不断提高以及消费观念的转变印染行业也将不断革新与时俱进以科技时尚绿色为着力点以技术创新智能制造产品升级和节能环保为重要支撑构建技术密集资源节约环境友好和科技人才密集型产业推进印染行业高质量发展落后产能淘汰速度加快行业集中度进一步提高创新驱动的科技产业企业对印染新技术的研发应用和创新是企业提升核心竞争力的关键生物酶技术化学品合成技术膜技术数字化传感技术云计算等科技领域的众多成果在印染行业不断融合应用带动了印染技术工艺水平工厂智能化水平和清洁生产绿色制造水平的显著提升2020年6月国家先进印染技术创新中心成立作为印染技术领域唯一的国家制造业创新中心创新中心采用公司联盟模式运行建设技术孵化基地打造新型创新载体以此支撑印染行业绿色创新发展2022年6月工信部明确纺织行业节能提效的重点方向包括推广低能耗印染装备以及应用低温印染小浴比染色针织物连续印染等先进工艺印染行业可以通过结识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1431TablePageText富春染织公司深度研究构调整产品替代工艺改造行为改变等多种路径来提高行业用能效率减少能源消耗以此实现科学高效发展责任导向的绿色产业传统印染属于高污染高耗能行业前期较低的进入门槛以及无序的市场竞争使得我国印染市场中低端产能普遍过剩环境污染等问题较为突出近年来国家越来越重视印染行业不健康生产所带来的环境问题进一步收严对印染行业的环保监管同时通过制定相应的产业政策调控实现行业健康有序发展为了加快印染行业绿色发展进程政府还制定了十三五行业节能减排共性关键技术研发支持企业按照污染物排放等量或减量原则加快技术改造以此实现清洁生产实现绿色制造文化引导的时尚产业印染工艺能提高纺织品的创意感染力也能引领纺织品的消费潮流与时尚息息相关时尚消费已日益成为印染行业新的经济增长点印染企业须加强产品设计和研发以市场为导向从原来的仅注重加工生产转向于前端设计研发后端市场终端控制延伸引导市场需求提升供应链价值四市场竞争充分行业集中度有望提升市场竞争相对充分企业盈利能力逐渐分化目前我国印染行业内企业数量较多且多为中小型企业市场竞争较为充分据中国纺织工业联合会公布的数据截至2022年年底我国规模以上印染企业有1716家我国印染产业生产地域集中主要集中在上下游产业链配套专业市场比较发达水资源较为丰沛环境承载能力较强的浙江江苏福建广东山东等东部沿海地区但单家企业市场占有份额较低占据绝对优势的品牌格局尚未形成印染行业的龙头公司航民股份2021年营收9491亿元仅占2021年我国规模以上印染企业营收的32目前行业中多数企业采取以廉取胜以量取胜的竞争策略产品主要集中于低端市场高附加值产品不多产业集中度低市场竞争较激烈低价销售以量取胜拉低产品附加值一定程度上影响了印染行业的整体提升目前我国印染行业已进入产业结构转型升级的优化街二段难以适应产业升级调整的企业经营愈发困难而较早布局产业结构调整的龙头企业则经营能力有所提升行业集中度进一步提高企业盈利能力逐渐分化五可比公司对比将富春染织的部分业务指标与A股同行业上市公司航民股份华纺股份迎丰股份和百隆东方进行比较虽然属于印染业务中的后起之秀但是富春染织的各项财务指标均位于行业平均水平特别是近几年公司毛利率净利率和存货周转天数等指标对比于同行业公司均有改善趋势毛利率和净利率位居第二表4公司与主要竞争对手对比2021年印染业务收入毛利率产能染色方式业务情况经营模式亿元各种中高档棉麻TC涤棉代加工对销售商已经购买航民股份355823091344亿米织物印染涤毛及各种化纤织物或交织混纺布的胚布进行染色及后整理的染色印花和后整理加工只收取加工费识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1531TablePageText富春染织公司深度研究以印染加工为主业形成包含纺以订单加工模式为主根据纱服装家纺成品纺织贸易销售订单安排生产进度以华纺股份2450926306亿米织物印染品牌开发B2B平台金融投资自主品牌开发为辅的经营模及热电等业务的多元化发展模式式针织885万吨代加工对客户提供的胚布迎丰股份12501689织物印染针织面料印染和梭织面料印染梭织292亿米进行定制化的印染处理以销定产在销售淡季进行百隆东方483625582465万吨纤维染色色纺纱的研发生产和销售一定比例的库存生产纱线染色仓储式生产为主订单式生富春染织19521872661万吨色纱的研发生产和销售纤维染色产为辅数据来源各公司年报广发证券发展研究中心图18可比公司营收对比单位亿元图19可比公司归母净利润对比单位亿元1001080860640420200-2201720182019202020212022Q1-3航民股份华纺股份迎丰股份百隆东方富春染织航民股份华纺股份迎丰股份百隆东方富春染织数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心图20可比公司毛利润率对比单位图21可比公司净利润率对比单位4020353016252012158105400-4航民股份华纺股份迎丰股份航民股份华纺股份迎丰股份百隆东方富春染织百隆东方富春染织数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1631TablePageText富春染织公司深度研究图22可比公司存货周转天数对比300250200150100500201720182019202020212022Q1-3航民股份华纺股份迎丰股份百隆东方富春染织数据来源公司财报广发证券发展研究中心三低能耗的清洁生产模式下成本优势凸显公司逐步打造竞争壁垒一富春标准色卡打造品牌特色仓储式生产实现双赢局面在富春色卡产生之前业内主要使用的是日本三山色卡日本三山色卡经全新修订含有365个多用途颜色广泛用于袜子纺织行业目前在日本韩国东南亚等国已经被广泛采用随着公司产品种类的不断扩展和色彩研发工作的不断积累公司自主开发了富春标准色卡如今富春染织自主研发的600色的富春标准色卡已经取代了原先日本三山色卡成为了我国袜业用纱的行业标准图23日本三山色卡图24富春标准色卡数据来源MIYAMA官网广发证券发展研究中心数据来源富春染织官网广发证券发展研究中心独特的色纱超市模式公司自主研发的富春标准色卡构建了公司特有的色纱超市模式一方面能够使客户通过色卡上的样品更加直观感受公司产品的色彩和识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1731TablePageText富春染织公司深度研究质量从而更加快速准确的做出选择另一方面由于每种色纱的染料配方助剂使用生产工艺等均经实践验证后标准化能使公司的色纱产品实现大批量标准化生产具有成本低效率高质量稳定交货速度快等优势基于富春标准色卡进行标准化生产可以使得公司产品制成率达到99高于行业内基本制成率95-98另外公司产品一次成功率达到了98确保了产品质量的稳定仓储式生产为主订单式生产为辅公司采取仓储式生产为主订单式生产为辅的业务模式大多数客户使用色卡的标准色下单仓储式生产依托于富春标准色卡采取合理库存订单驱动的原则在正确分析历史销售数据和科学预测市场未来需求的基础上制定各类色纱的合理库存和生产计划并结合实际订单情况及时调整保证公司的产销量和库存处于动态平衡状况因此对管理层的能力有较高要求仓储式生产可以保证客户随时采购缩短了客户的采购周期另一方面又能使公司充分利用生产资源降低生产成本从而实现了客户和公司的双赢局面图25对色部门图26染色车间数据来源公司官网广发证券发展研究中心数据来源公司官网广发证券发展研究中心二长江取水凸显成本优势能耗走低促进节能减排拥有长江取水资质成本优势明显据中国生态环境部公布的2020年中国生态环境统计年报来看废水污染物中的化学需氧量氨氮总氮总磷等污染物排放量纺织印染业均位居前三由此可见印染属于高能耗高水耗高污染的三高行业公司生产用水以长江水为主城市市政供水为辅公司经批准在长江天门山段取水经净化软化处理后供生产使用获得长江取水的许可权后公司生产的用水量和水费支出都大大下降2018年-2020年公司生产用水总量为32283462940513万吨其中自来水用量为5245275539万吨占比分别为1625794133长江取水用量为270353187939974万吨占比分别为837592069867公司取用自来水的用量大幅下降更多采用价格更加便宜的长江水2018年-2020年公司生产用水水费总支出为19483116394975万元加权平均水价为每吨06034012元其中自来水的水费支出显著下降由2018年的17324万元减少到2020年的1777万元主要原因系公司减少平均水价为33元吨的自来水用量采用了价格更低平均水价为08元吨的长江取水识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1831TablePageText富春染织公司深度研究图27公司生产用水量情况39974400350318793002703525020015010052455027505390201820192020长江取水用水量万吨自来水取水用水量万吨数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心图28公司生产用水量分类占比图29公司生产水费支出分类占比1331001007941625808035726060780588929206986740837540642820202195110800201820192020201820192020长江取水占比自来水占比长江取水占比自来水占比数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心自备循环硫化床锅炉保证低价蒸汽供应公司生产所用蒸汽主要通过自建的2台50th循环流化床锅炉供应其他企业没有自备锅炉只能用园区集中供热公司自产的蒸汽成本要远低于同行并且蒸汽使用不受园区限制能够稳定为公司生产提供充足动力2018年-2020年公司平均煤价为每吨737435475953718元2019年平均煤价大幅下降的主要原因系2019年公司新的50th循环流化床锅炉投入使用后燃烧效率提高对用煤的品质要求也不高因此公司生产用煤的采购品质和价格均低于以前年度从而使得平均煤价有所下降节约优质资源全方位低能耗生产公司多年来通过冷热分流雨污分流清污分流及热能交换等技术改造并采用清水处理系统进行分质回用处理将生产过程中的冷却水冷凝水回收再利用2022年新鲜取水量只有6114吨水吨纱远低于行业标准值90吨水吨纱2018年3月公司被安徽省经济和信息化委员会安徽省水利厅安徽省节约用水办公室评为安徽省节水型企业用水量的减少也带来了电费染化料污水处理费蒸汽用量的同步减少单位产品的能耗远低于同行公司主要能源平均采购价格呈逐年下降趋势识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1931TablePageText富春染织公司深度研究图30主要能源平均采购价格8007374370060061060055060054759500537184003003402001201000201820192020加权平均水价元千吨平均电价元千度平均煤价元吨数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心三独特的污染物处理和优质资源节约技术低碳环保生产公司在印染过程中的各个生产环节包括烧毛丝光漂白染色皂洗等都会产生废气废水固体废弃物噪声等污染性排放物作为高能耗高水耗高污染的三高行业印染行业的废水排放量较大属于重污染行业公司深刻践行绿色生态循环环保的战略方针专门设立环保安全部负责生产过程的环保问题从源头开始全过程管理污染物的处理和排放主动实施污染物治理从高从远从严从优的标准设计并建成了高效节能低耗的生产装置及三废处理装置确保生产过程中产生的污染物排放符合国家和地方相关排放标准公司在生产过程中实施污染物排放总量控制的主要污染物为C0DNH3-NSO2NOX和颗粒物2020年公司主要污染物的排放量分别为39251ta273ta1163ta3957ta352ta远小于主管部门批准的排污许可证中设定的总量指标积极响应绿色生产表5公司主要污染物排放量情况废水废气年度指标CODNH3-NSO2Nox颗粒物总量指标ta467147166869652018年实际排放量ta3315513561825236是否符合范围符合符合符合符合总量指标ta8266838752862318582019年实际排放量ta3091424912251951308是否符合范围符合符合符合符合符合总量指标ta8266838752862318582020年实际排放量ta3925127311633957353是否符合范围符合符合符合符合符合数据来源公司招股说明书广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明2031