事件：公司发布2023年Q1业绩更新，公告显示公司23Q1实现营收25.27亿元，同比增长11.9%，实现经调整净利润3.06亿元，同比下滑44.8%。
　　收入端：①国内：23Q1公司国内市场实现收入0.155亿元，22Q3/Q4/23Q1分别同比下滑56%/83%/98%，主因新国标时代需求明显下滑+征收消费税后调价，公司国内市场份额预计有所提升，此前提出的新国标时代公司有望为品牌端持续赋能的逻辑有所验证。23Q1公司国内收入逐月增长，后续改善趋势确定性较强。②海外：23Q1海外市场实现营收25.12亿元，同比增长58.2%，预计主因一次性小烟同比快速增长，此外，根据Nielsen数据，Vuse美国市场份额仍在提升中，Q1销量仍在增长，叠加22Q1低基数效应，预计美国换弹收入亦迎来明显恢复，APV预计亦有望继续受益于产品迭代及渠道体系的优化实现良好增长。
　　盈利端：利润23Q1仍明显承压，经调整净利率下滑12pcts至12%，毛利率预计下滑主因低毛利率产品收入占比提升，叠加国内业务产能利用率明显下滑，此外费用端受业务拓张、汇兑损益等因素影响，同比亦增加1.7亿元左右。
　　变化展望：①国内：随着此前压制新国标需求的四大因素：库存（含“奶茶杯”等非国标水果）+产品力+疫情+涨价，均有望迎来改善，国标市场短期景气度向上拐点确定性相对较高，公司有望受益于行业边际回暖+市场份额提升。②海外：非美市场大客户扩张及公司两大击中一次性小烟产品痛点的技术平台Feelm Max+Power Alpha有望驱动一次性小烟继续保持高增。美国换弹产品出货趋势上已改善，关注PMTA执法力度强化驱动Alto、NJOY（叠加股东背景强化）等产品市场份额提升。大麻雾化市场潜力大，公司优化产品结构及商业模式+扩张产品条线，23年有望迎来明显改善。③医疗+美容雾化产品落地，23年有望贡献收入+利润增量。④产品商业化提速，费用率有望改善：公司有望持续降本增效，23年费用率随收入增长优化。此外公司预计将导入PLM系统，提升开发效率、优化费率的同时，有望加深公司护城河进而驱动公司估值中枢提升。
　　盈利预测及投资建议：我们预计公司23-25年实现归母净利25.1/30.5/37.0亿元，分别同比增长0%/21%/21%，14日股价对应23年PE为20X，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：政策监管风险、技术迭代相关风险、市场竞争加剧风险。