22H2经营利润率较为稳定。公司发布22年业绩公告，收入413.7亿元，同比+43.4%，受商誉、金融资产、应收减值和无形资产摊销增加的影响，归母净利润19.4亿元，同比-51.8%，归母核心净利润50.2亿元，同比+9.0%。扣除非业主增值以后，公司22年毛利率下滑4.1pct（22H1下滑4.8pct，22H2下滑4.0pct），22H2利润率水平维持较好。
　　外拓进步较大，合约储备充分。22年公司合约面积16.0亿平米，环比22H1基本0增长，而扣除退盘影响后，22年合约外拓面积1.0亿平米，年饱和金额49.0亿元（同比+42.9%），外拓取得了迅猛进步。22年底公司合约储备面积7.3亿平米，如果分5年转化（不考虑退盘），每年贡献在管面积1.5亿平米，将保障未来3年15%的在管面积增速。
　　社区增值具备挖潜空间。22年公司社区增值毛利坪效2.83元/平米（21年为3.81元/平米），主要是社区传媒（收入同比-1%，受疫情影响）、拎包入住（收入同比+6%，受地产交付下滑影响）受影响较大，其他社区增值服务业务收入同比+34.7%。在疫情恢复后，社区增值服务除能跟随在管面积而增长外，还有望实现服务深度的加深，挖潜空间较大。
　　盈利预测与投资建议。22H2公司开始大量退出此前收购的低效项目，计提了较大规模的商誉减值，无形资产开始全额摊销以及金融资产账面价值波动加剧了公司业绩下滑。一次性风险出清后，23年开始轻装上阵，充足的合约储备是公司未来增长的基石，社区增值在23年的恢复将提供进一步的弹性。预计公司23/24年归母净利润42.6/50.5亿元（21年为40.3亿元），核心归母净利润51.3/62.1亿元。我们探讨公司保守条件下的极限价值为16.45港元/股，给予“买入”评级。
　　风险提示。房地产下行；市场竞争加剧；外拓及增值服务不及预期等