22年营收同比+43%、归母净利润同比-52%、符合预期，核心净利润同比+9%。2022年公司实现营收414亿元，同比+43.4%；毛利润103亿元，同比+15.7%；归母净利润19.4亿元，同比+51.8%；核心净利润50.2亿元，同比+9.0%，主要由于可换股债券计提利息支出、购股权开支、按公允价值计量且变动计入损益的金融资产未实现收益、收并购带来无形资产摊销成本影响。基本每股收益0.58元，同比-55.1%。毛利率和归母净利率为24.8%和4.7%，同比分别-5.9pct和-9.3pct；三费费率11.6%，同比-1.3pct，其中销售、管理和财务费率分别为1.1%、10.3%和0.2%，同比分别-0.1pct、-1.0pct和-0.2pct。22年末贸易应收款和其他应收款净额合计206亿元，同比+42%，已计提减值准备占比5%。22年末无形资产260亿元，当期由于收并购带来无形资产摊销金额11.6亿元。22年计提商誉及无形资产减值17.7亿元。利润率下降主要由于：1）收并购带来的无形资产-合同及客户关系等摊销成本增加以及计提商誉减值；2）疫情影响业务拓展；3）地产相关业务毛利率大幅下行等。22年经营现金流33.2亿元，同比-2.5%；覆盖期内净利润1.7倍。此外，公司拟每股派息0.37元，分红比例65%（占比归母净利润）。
　　22年末合同面积16亿平、同比+11%，22年第三方新拓占比提升至75%。2022年末，公司在管面积8.7亿平，同比+13.5%；合同面积16.0亿平，同比+11.4%；合同/在管面积覆盖率高达1.8倍，后续规模增长有较强保障。22年公司新增品牌拓展合同面积达1.04亿平，占当期新增合同面积（不含收并购）的75%、同比+27pct；22年收购中梁物业，合约面积1.1亿平；主动退出0.84亿平（其中嘉宝0.42亿平）。基础物管收入中第三方占比58%，同比+13pct。22年公司物业费单价2.26元/月/平，同比+0.4%；其中碧桂园和第三方分别为2.08和2.39元/月/平，同比-1.0%和+0.8%。22年公司基础物管、社区增值、非业主增值、三供一业、城市服务、商业运营营收分别为228.6、40.0、26.6、55.5、48.4、12.9亿元，分别同比+66%、+21%、+0%、+49%、+7%、96%，分别占比55%、10%、6%、13%、12%和3%；毛利率分别为25.5%、53.5%、13.6%、9.5%（供热）、18.8%和35.5%，同比分别-4.8pct、-7.0pct、-27.3pct、-0.9pct、+1.2pct和-14.8pct，毛利率下降原因：1）收并购带来的无形资产摊销成本增加；2）年内公司对管理人员整合优化，调整至一线业务；3）为业务拓展增加储备了专业人员，但疫情和宏观经济波动影响了业务拓展；4）业务结构变化。
　　社区增值服务疫情下稳步增长，打造全产业链物业服务商。社区增值服务中，到家、家装、传媒、本地生活、房屋经纪、园区空间收入分别为4.9、4.3、9.7、14.2、3.9、3.2亿元，同比分别+33%、+6%、-1%、+29%、+54%和+47%，分别占比社区增值服务12%、11%、24%、35%、10%和8%。公司致力于成为全周期社区生活服务整合运营商，年内推出“智享楼下”社区一站式生活服务模式，并在多个试点打造出一刻钟便民生活圈；酒类销售进入市场化元年，22年GMV近4亿元，成立酒业务事业部，首年吸引6,500+酒类团购合伙人。城市服务方面，公司拓展175个项目，签约合同年度饱和收入31.3亿元，其中满国、东飞、碧服品牌拓展分别占比58%、6%、36%。
　　投资分析意见：短期业绩承压，长期发展改善，维持“买入”评级。碧桂园服务作为行业龙头，未来将依靠三大优势实现优质增长：物管规模领跑行业、品牌拓展持续加速；社区增值服务高速增长，广告、保险等全方位打造流量变现模式；城市服务、商业运营、三供一业持续稳增，公司先发地位和快速拓展优势明显。考虑到近期地产销售承压将影响未来竣工交付，但预计公司23年商誉减值风险较低、业绩将大幅反弹，同时物管行业长期发展趋势仍然向好、公司作为龙头集中度优势仍在，我们下调公司23-24年盈利预测分别为40/46亿元（原58/70亿元），并引入25年为52亿元，现价对应23年PE为10X，维持“买入”评级。
　　风险提示：业务拓展不及预期，人工成本上升致利润率下行风险。

研究报告全文：申万宏源研究上海市南京东路99号862123297818wwwswsresearchcom简单金融成就梦想房地产公司研究2023年03月30日短期业绩承压长期发展改善碧桂园服务06098HK买入22年营收同比43归母净利润同比-52符合预期核心净利润同比92022年公司实维持现营收414亿元同比434毛利润103亿元同比157归母净利润194亿元同比518核心净利润502亿元同比90主要由于可换股债券计提利息支出购股权开支按公允价值计量且变动计入损益的金融资产未实现收益收并购带来无形资产摊销成本影响基本市场数据2023年03月29日每股收益058元同比-551毛利率和归母净利率为248和47同比分别-59pct和-93pct收盘价港币1344三费费率116同比-13pct其中销售管理和财务费率分别为11103和02同比恒生中国企业指数6879分别-01pct-10pct和-02pct22年末贸易应收款和其他应收款净额合计206亿元同比42已计提减值准备占比522年末无形资产260亿元当期由于收并购带来无形资产摊销金额11652周最高最低价港币401686亿元22年计提商誉及无形资产减值177亿元利润率下降主要由于1收并购带来的无形资H股市值亿港币453产-合同及客户关系等摊销成本增加以及计提商誉减值2疫情影响业务拓展3地产相关业务流通H股百万股3373毛利率大幅下行等22年经营现金流332亿元同比-25覆盖期内净利润17倍此外公司拟每股派息037元分红比例65占比归母净利润22年末合同面积16亿平同比1122年第三方新拓占比提升至752022年末公司在股价表现管面积87亿平同比135合同面积160亿平同比114合同在管面积覆盖率高达4018倍后续规模增长有较强保障22年公司新增品牌拓展合同面积达104亿平占当期新增合20同面积不含收并购的75同比27pct22年收购中梁物业合约面积11亿平主动退出0084亿平其中嘉宝042亿平基础物管收入中第三方占比58同比13pct22年公司物-20-40业费单价226元月平同比04其中碧桂园和第三方分别为208和239元月平同比-10-60和0822年公司基础物管社区增值非业主增值三供一业城市服务商业运营营收分-80别为2286400266555484129亿元分别同比66210497-10096分别占比551061312和3毛利率分别为255535136CGSHSCEI95供热188和355同比分别-48pct-70pct-273pct-09pct12pct和-148pct资料来源Bloomberg毛利率下降原因1收并购带来的无形资产摊销成本增加2年内公司对管理人员整合优化调整至一线业务3为业务拓展增加储备了专业人员但疫情和宏观经济波动影响了业务拓展4证券分析师业务结构变化袁豪社区增值服务疫情下稳步增长打造全产业链物业服务商社区增值服务中到家家装传媒A0230520120001本地生活房屋经纪园区空间收入分别为4943971423932亿元同比分别33yuanhaoswsresearchcom6-12954和47分别占比社区增值服务1211243510和曹曼8公司致力于成为全周期社区生活服务整合运营商年内推出智享楼下社区一站式生活服A0230520120003务模式并在多个试点打造出一刻钟便民生活圈酒类销售进入市场化元年22年GMV近4亿caomanswsresearchcom元成立酒业务事业部首年吸引6500酒类团购合伙人城市服务方面公司拓展175个项目联系人签约合同年度饱和收入313亿元其中满国东飞碧服品牌拓展分别占比58636曹曼投资分析意见短期业绩承压长期发展改善维持买入评级碧桂园服务作为行业龙头未862123297818转caomanswsresearchcom来将依靠三大优势实现优质增长物管规模领跑行业品牌拓展持续加速社区增值服务高速增长广告保险等全方位打造流量变现模式城市服务商业运营三供一业持续稳增公司先发地位和快速拓展优势明显考虑到近期地产销售承压将影响未来竣工交付但预计公司23年商誉减值风险较低业绩将大幅反弹同时物管行业长期发展趋势仍然向好公司作为龙头集中度优势仍在我们下调公司23-24年盈利预测分别为4046亿元原5870亿元并引入25年为52亿元现价对应23年PE为10X维持买入评级风险提示业务拓展不及预期人工成本上升致利润率下行风险财务数据及盈利预测人民币202120222023E2024E2025E营业收入百万元2884341367532065725961829同比增长率8494342867680净利润百万元40331943401445775202同比增长率5025181065140136每股收益元128058119136154净资产收益率1115299104109毛利率307248250258266市盈率倍10201098市净率倍11111注每股收益为归属于母公司所有者的净利润除以总股本BuildingMaterialsCompanyResearchOctoberJanuary122015122010FoodBeverageTobacco公司研究CompanyResearch附录财务报表附表1资产负债表资产负债表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E货币资金1161911216144261552516764应收账款及票据1557819452250202692629075存货211271348375405其他流动资产37933717361837943993流动资产合计3120034656434124661950236固定资产13661478143112321014长期股权投资00000投资性房地产00000土地使用权600000其他非流动资产3418733943341873296831846非流动资产合计3561235420356183420032860资产合计6681370077790308082083096短期借款474512381081864611843应付账款44945977766981608714应交税金13961393134414301527其他流动负债14155163878861952210267流动负债合计2479124994286932557322351长期借款4421016159021632737其他非流动负债32074158533556776062非流动负债合计36495174692578408799负债合计2843930168356183341331151归属母公司所有者权益3618737456404674390047801少数股东权益21872453294535074145所有者权益合计3837339909434124740651946负债和股东权益6681370077790308082083096资料来源Wind申万宏源研究附表2利润表利润表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E营业收入2884341367532065725961829营业成本1997931109399204247545358销售费用338438563606654管理费用32594270549359116383财务费用987274112158公允价值变动收益00000投资收益4134435454营业利润51505495719982099329营业外收支5232009000请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明1BuildingMaterialsCompanyResearchOctoberJanuary122015122010FoodBeverageTobacco公司研究CompanyResearch利润总额56733486719982099329所得税13231224252928833277净利润43492261467153266053少数股东损益316318657749851归属母公司净利润40331943401445775202NOPLAT39264912470253846157EPS摊薄元128058119136154资料来源Wind申万宏源研究附表3现金流量表现金流量表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E净利润40332261467153266053折旧与摊销1105251291310330营运资本变动197222011478781880其他经营活动现金流241383158104经营活动产生的现金流量34072255654847975399资本性支出6011869202821792199其他投资活动现金流17316383158104投资活动产生的现金流量250921907205922372303债务增加4667250380627812914股权融资153120000支付股利6771255100411441300其他筹资活动现金流7120000筹资活动产生的现金流182987282779961126662现金及现金等价物净增加额3597403321010991239现金及现金等价物期末余额1161911216144261552516764资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明2BuildingMaterialsCompanyResearchOctoberJanuary122015122010FoodBeverageTobacco公司研究CompanyResearch信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及关联机构的持股情况股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券与市场基准指数的涨跌幅差别为标准定义如下买入BUY股价预计将上涨20以上增持Outperform股价预计将上涨10-20持有Hold股价变动幅度预计在-10和10之间减持Underperform股价预计将下跌10-20卖出SELL股价预计将下跌20以上行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论本公司使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数恒生中国企业指数法律声明本报告由上海申银万国证券研究所有限公司隶属于申万宏源证券有限公司以下简称本公司在中华人民共和国内地香港澳门台湾除外发布仅供本公司的客户包括合格的境外机构投资者等合法合规的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服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