业绩
　　2023年3月29日，公司发布2022年业绩：2022年实现收入413.7亿元，同比+43.4%，归母净利润19.4亿元，同比-51.8%；核心归母净利润50.2亿元，同比+9.0%。
　　经营分析
　　收入符合预期，利润低于预期，主因毛利率下滑较大。公司2022毛利率24.8%，相较2021年下滑5.9个百分点，主要因为主营业务毛利率均下滑。其中：①2022年基础物管毛利率由30.3%降至25.5%，主要由于并购标的拉低毛利率且带来无形资产摊销；②非业主增值服务毛利率由40.9%大幅下滑至13.6%，主要因为地产行业下行；③社区增值服务毛利率由60.5%下滑至53.5%，主要由于疫情导致社区传媒业务开展受阻，以及毛利率相对较低的本地生活服务收入占比提升。④商业运营服务毛利率由50.3%下降到35.5%，主要由于新拓的35个项目尚处于毛利率爬坡期。
　　管理规模持续扩大，物业费稳中有升。截至2022年底，公司收费面积8.7亿方（一二线城市占比43%），同比+13.4%；合约面积16亿方，同比+11.4%。2022年新外拓项目1626个，同比+20%；新外拓项目中非住占比64.8%，业态更趋均衡。2022物业费平均单价由2.25元提升至2.26元，第三方项目由2.37元上升至2.39元。
　　社区增值保持增长。在宏观环境相对困难的2022年，公司社区增值服务实现收入40亿元，同比+21%，其中房地产经纪、园区空间、到家服务、本地生活分别同比+54%、47%、33%和29%。
　　非业主增值占比持续下降。2022年非业主增值服务收入27亿元，占总收入比例下降至6.4%，未来对公司业绩的影响进一步减小。
　　现金充裕，派息大方。截至2022年底，公司账面现金及等价物113.8亿元，同比下降3.2%，但整体规模仍十分充裕。公司宣布派发末期股息0.144元/股，特别股息0.2281元/股，合计0.3721元/股，派息比例高达64.6%，在行业中属于较高水平。
　　盈利预测、估值与评级
　　基于公司最新毛利率情况，我们下调2023年和2024年归母净利润预测至22.3亿元和26.9亿元，同比增速为+15.0%和+20.5%，相较此前预测下调65.7%和66.6%；同时引入2025年预测，预计2025年归母净利润为34.4亿元，同比+27.7%。考虑到今年经济复苏，公司基于庞大的管理规模有望重回增长，我们维持“买入”评级。公司股票现价对应2023-25年PE为17.9x、14.8x、11.6x。
　　风险提示
　　碧桂园销售不及预期；应收账款减值超预期；经济复苏不及预期。
　　

研究报告全文：业绩2023年3月29日公司发布2022年业绩2022年实现收入4137亿元同比434归母净利润194亿元同比-518核心归母净利润502亿元同比90经营分析收入符合预期利润低于预期主因毛利率下滑较大公司2022毛利率248相较2021年下滑59个百分点主要因为主营业务毛利率均下滑其中2022年基础物管毛利率由303降至255主要由于并购标的拉低毛利率且带来无形资产摊销非业主增值服务毛利率由409大幅下滑至136主要因为地产行业下行社区增值服务毛利率由605下滑至535主要由于疫情导致社区传媒业务开展受阻以及毛利率相对较低的本地生港币元成交金额百万元活服务收入占比提升商业运营服务毛利率由503下降到480010000355主要由于新拓的35个项目尚处于毛利率爬坡期410080003400管理规模持续扩大物业费稳中有升截至2022年底公司收费60002700面积87亿方一二线城市占比43同比134合约面积1640002000亿方同比1142022年新外拓项目1626个同比20新外13002000拓项目中非住占比648业态更趋均衡2022物业费平均单价6000由225元提升至226元第三方项目由237元上升至239元220329社区增值保持增长在宏观环境相对困难的2022年公司社区增成交金额碧桂园服务恒生指数值服务实现收入40亿元同比21其中房地产经纪园区空间到家服务本地生活分别同比544733和29主要财务指标非业主增值占比持续下降2022年非业主增值服务收入27亿元占总收入比例下降至64未来对公司业绩的影响进一步减小项目2021A2022A2023E2024E2025E现金充裕派息大方截至2022年底公司账面现金及等价物营业收入百万元2884341367480515553064218营业收入增长率8494341621561561138亿元同比下降32但整体规模仍十分充裕公司宣布归母净利润百万元40331943223526923437派发末期股息0144元股特别股息02281元股合计03721归母净利润增长率502-518150205277元股派息比例高达646在行业中属于较高水平摊薄每股收益元120058066080102每股经营性现金流净额101168304276344盈利预测估值与评级ROE归属母公司摊薄11152576679基于公司最新毛利率情况我们下调2023年和2024年归母净利PE344297179148116润预测至223亿元和269亿元同比增速为150和205PB382154102097092来源公司年报国金证券研究所相较此前预测下调657和666同时引入2025年预测预计2025年归母净利润为344亿元同比277考虑到今年经济复苏公司基于庞大的管理规模有望重回增长我们维持买入评级公司股票现价对应2023-25年PE为179x148x116x风险提示碧桂园销售不及预期应收账款减值超预期经济复苏不及预期敬请参阅最后一页特别声明1港股公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万资产负债表人民币百万2020A2021A2022A2023E2024E2025E2020A2021A2022A2023E2024E2025E主营业务收入156002884341367480515553064218货币资金152151161911216177772312930659增长率617849434162156156应收款项52441557819452203982456026212主营业务成本103011997931109360014166848125存货137211271286358386销售收入660693752749750749其他流动资产269237933717374337733806毛利5300886410257120501386216092流动资产232883120034656422055182061064销售收入340307248251250251总资产746467495562629682营业税金及附加000000长期投资312398645645645645销售收入000000000000固定资产124913661478153315811621销售费用136338438529611706总资产402021201918销售收入091211111111无形资产63072814926168235512119619076管理费用195032594270496057326629非流动资产79163561235420328593055228473销售收入125113103103103103总资产254533505438371318研发费用000000资产总计312046681370077750648237289536销售收入000000000000短期借款356447451238123812381238息税前利润EBIT322352676136656175198757应付款项217344945977614178848315销售收入207183148137135136其他流动负债84951555117780206532386727602财务费用-449872-101-92-117流动负债142332479124994280313298937154销售收入-030302-02-02-02长期贷款2484421016101610161016其他长期负债56432074158415841584158负债150452843930168332053816342328投资收益414134343434普通股股东权益145663618737456390414095043388税前利润110710090706其中股本222222营业利润326751526064666176118874未分配利润145773620137454390394094843385营业利润率209179147139137138少数股东权益159321872453281832593821营业外收支负债股东权益合计312046681370077750648237289536税前利润371556733486400148206153利润率23819784838796比率分析所得税933132312241400168721542020A2021A2022A2023E2024E2025E所得税率251233351350350350每股指标净利润278243492261260031334000每股收益092120058066080102少数股东损益96316318366440562每股净资产49710751110115712141286归属于母公司的净利润268640331943223526923437每股经营现金净流123101168304276344净利率17214047474854每股股利022030037019019019回报率现金流量表人民币百万净资产收益率184411155195726577922020A2021A2022A2023E2024E2025E总资产收益率861604277298327384净利润268640331943223526923437投入资本收益率120992794496710521151少数股东损益96316318366440562增长率非现金支出4842415514309433003351主营业务收入增长率617584894342161615561565非经营收益EBIT增长率80616340165169114601646营运资金变动108-1972-365520506942451净利润增长率60785016-5182149920472767经营活动现金净流36143407567110240929411619总资产增长率1543211412489712973870资本开支-345-601-911-300-300-300资产管理能力投资-1258-7334-163000应收账款周转天数6709061116116111251091其他-3029-17158-848-2661-2792-2721存货周转天数263128282828投资活动现金净流-4632-25092-1921-2961-3092-3021应付账款周转天数638601606606606606股权募资6568153120000固定资产周转天数18016312411310190债权募资35914375-2934000偿债能力其他-396-1389-1087-718-851-1067净负债股东权益-8296-1793-1420-2921-3977-5319筹资活动现金净流976218298-4021-718-851-1067EBIT利息保障倍数-738538851-652-814-746现金净流量8301-3597-403656153527530资产负债率482142574305442446334727来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2港股公司点评投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相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