事项：
　　本周房地产21城日度商品房成交面积数据出现回落，单周环比下滑49%。
　　评论：
　　当前可观测的地产销售数据口径主要是三个：1）日度的备案数据；2）房企的月度销售数据；3）统计局月度商品房销售数据。由于基数原因，2023年三个口径的数据最终的反馈可能并不一致，但从数据穿透到实际，我们想观测的是市场的热度，而非仅仅是最终的值，这让我们可以重新对数据进行思考。
　　高频的日度备案数据仅能反映少数高能级城市，当前数据已经反映市场热度有所回落。当前高频的备案数据有两个问题：1）从新房或二手房的交易到备案有一定时滞，导致数据偏滞后；2）目前能观测到的可比城市仅21个，且多数为高能级城市，而占比较高的低能级城市处于观测盲区，2023年高低能级城市的分化以及高能级城市的市场热度难以向低能级城市传导，使得用高频数据推导全国数据将存在偏差。近期高频数据出现显著下滑，虽然与清明假期有一定相关，但也反映出来高能级城市市场热度回落，这与微观调研相一致，市场回落的速度还需要观察。从逻辑推导而言，由于高能级城市存在二手房向新房传导的效应，且土地市场回暖将对高能级城市资产价格产生较为明显支撑，预计高能级城市的新房、二手房成交回落但有底，部分高能级城市下半年可能有房价上行压力而非下行压力。
　　百强房企的销售数据2022年下滑远超统计局销售数据，4月份将检验销售韧性。2022年百强房企权益销售金额同比下滑42%，跌幅远超统计局商品房销售金额的同比下滑27%，使得2023年仅看房企端销售同比将会失真。但2023年前3月数据可以与2019年百强房企销售数据做对比，1-2月、3月相较于2019年同期分别跌幅为-27.6%、-7%，由于Q1销售有前期疫情积压因素，4月份销售能否延续则是检验销售韧性的关键。
　　统计局数据需要用去季节性数据分析，后续热度大概率回落。如果仅以绝对值看，1-2月份统计局商品房销售金额好于2018年、2019年水平。由于2022年统计局数据单月数据存在一定扭曲，导致2023年同比数据较为失真（参见前期报告《弱化销售，聚焦估值》）。我们对商品房销售金额进行stl分解得去季节性因素的数据，可以看到1-2月份该数据出现显著反弹，大幅偏离趋势项，预计全年季调数据将以回落为主，回落速度需要由4月份数据确认。从基本面角度看，我们预计高能级城市热度小幅回落，而低能级城市春节效应过后回归量价齐跌趋势，从而导致全国层面季调数据回落，但总体回落速度仍需追踪
　　后续销售回落幅度的两个关键点在于二线城市的优质供给瓶颈和低能级城市的跌幅。1）我们对核心一线城市及基本良好的二线城市较为乐观，全年销售不仅增长，而且价格将面临上行压力。2）对于基本面较弱、库存量较高的二线城市，在房价较为稳定情况下，优质供给成为新房销售量瓶颈。3）三四线城市开启下行周期，而以黑龙江、辽宁为例，2021年商品房销售面积相比历史销售面积的高点分别下滑65%、63%，2023年中西部三四线城市下滑的幅度存在不确定性。
　　震荡格局，左侧布局。预计2023年仍以震荡行情为主，建议基于估值左侧布局，赚取高胜率收益，推荐方向仍为“两个中心，一个基本点”，1）以高能级城市复苏为中心，关注高能级城市土储占比高或者2022年在高能级城市逆势发力拿地的公司；2）以国央企估值修复为中心，在行业信用坍塌重塑的过程中，国央企享受天然优势，销售、拿地、融资端均有显现，而股权融资的放开，也将进一步放大该优势，该过程将促使国央企估值得到系统性修复；3）以逐步建立护城河为基本点，估值中枢的提升仍然是需要剩余收益展望期限的拉长，关注护城河逐步形成的公司。关注越秀地产、绿城中国、招商蛇口、华发股份、建发股份、保利发展、万科A、天地源、阳光股份等。
　　风险提示：微观传导机制失灵，仍无法有效终结房企缩表。