核心观点
　　流量端：DAU、MAU达新高，人均时长突破130min。4Q22快手DAU yoy+13.3%至3.66亿；MAU yoy+10.7%至6.40亿；人均单日时长yoy+12.6%达133.9 min，总时长同比增长27.6%；活跃用户数、人均时长均达到历史新高。平台维持其差异化的强社交用户心智，累计互关用户达到267亿对，yoy+63.4%；4Q22短视频日均互动总量同比增长超50%。内容生态呈现多元化、优质化趋势：2022年星芒计划共出品200多部短剧，并已通过电商、内容付费等方式实现商业化；泛知识类内容、传媒资讯、综艺类内容的产出量及用户观看量都有较好的增长。此外，用户的搜索行为在增加：4Q22快手月均有4亿用户使用搜索，日均搜索次数同比增长近翻倍。由于平台丰富的内容生态与良好的社区氛围，我们预计1Q23平台DAU有望达到3.7亿。
　　直播业务：付费用户数同比快速增长，维持低门槛打赏生态。4Q直播收入yoy+13.7%（主要由月付费用户驱动，yoy+20.4%，占平台MAU的9.1%，渗透率同比提升0.7pp）；人均打赏金额同比下滑。平台持续优化内容供给、推荐算法，4Q22公域直播收入同比增长超150%，并加深和优质工会的合作。直播依然是快手多个业务的重要基础设施：4Q22“快聘”的日均简历投递量相比1Q22超翻倍增长；“理想家”业务半年累计成交额破百亿元。
　　广告：收入增速呈现环比恢复趋势，超预期。4Q22广告收入yoy+14.0%（高于彭博一致预期的9.5%），环比增长加速（2Q/3Q增速分别为10.5%/6.2%）。其中：内循环广告为主要增长驱动力，受益于消费复苏4Q22电商业务的健康增长，我们预计随着2023年消费复苏的趋势延续，1Q23内循环广告收入增速有望维持较快的增长；外循环广告复苏速度相对较慢，2023年预计随着游戏、网服等客户的预算恢复，外循环有望逐步恢复正增长；4Q22品牌广告收入同比增长超20%，高于广告整体收入增速，由于四季度有重要营销节点，及平台迭代了相关广告产品。我们预计，1Q23的广告收入增速有望实现15%的同比增速。
　　2022全年电商GMV超9000亿元，公域效率继续提升。4Q22快手GMV yoy+30%（相比3Q加速增长），平台在商品供给、匹配效率、信任体系建立方面持续改善。需求方面，4Q22月活跃买家数同比环比提升、月购买频次环比提升、客单价同比环比提升；供给方面，4Q22月均动销商家数同比增长超50%，品牌化进展顺利，包含“快品牌”在内的品牌商品交易额占大盘比例近30%，商品交易额破亿品牌数同比增长超50%；在匹配效率方面，精准度进一步提升，4Q22公域流量的直播千次曝光成交额（GPM）同比保持高增长。我们认为，随着平台在商品供给、内容供给、匹配效率不断提升，叠加2023年的消费逐步复苏，2023年全年GMV有望维持同比30%的增速。
　　2022全年国内经营利润转正，海外亏损同比减少50亿元以上。4Q22毛利率同比提升4.0 pp至45.5%，但环比下降，主要是由于分成成本的增加（预计是由于4Q22较多直播大型活动导致分成比例上升）；销售费用为97亿元，在用户数和时长同比增长的情况下，保持绝对额的同比下降，获客效率改善，销售费率降至34.4%；研发费用、行政费用绝对额实现环比下降。4Q22公司实现经调整净利润0.45亿元（彭博市场一致预期-3.03亿），减亏幅度超预期，其中：4Q22单季度国内经营利润达到12.67亿元，环比大幅提升，2022全年国内业务经营利润转正达1.92亿元（2021年亏损86.8亿元）；海外4Q22亏损金额15.0亿元（环比缩窄），2022全年的经营亏损金额由2021年的120亿元缩窄至66亿元。
　　海外单用户日均时长超65分钟，收入环比增长50%。快手海外聚焦重点市场，维持严控ROI的增长策略，4Q22的亏损金额环比基本维持稳定。商业化方面，广告主规模逐步拓展，直播渗透率逐步提升，4Q22收入环比增长50%至2.85亿。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预计23-25年公司实现收入1106/1315/1548亿（23-24原预测1080/1285亿），由于4Q公司广告收入超预期，及部分成本费用率和预期不同，我们小幅调整了收入及成本费用的预测。采用PS估值，参考可比公司给予公司23年3.5xPS估值，公司合理价值为3,872亿CNY，折合4,421亿HKD（港币兑人民币汇率0.876），目标价102.05港元/股,维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务亏损加大