核心观点：
　　央行发布一季度调查问卷，为观察经济复苏提供了新的观察视角。作为实物量数据的重要补充，问卷数据展示了微观主体主观感受和未来意愿的变化。就分析方法的角度而言，5个维度的观察结果不同：1）因编制方法而异，分析数据绝对水平的高低，例如运用荣枯线分析扩散指数的定性状态；2）基于环比分析边际变化；3）基于同比分析当前复苏较季节性变化的弹性大小；4）以Z-score对数据标准化处理，分析不同数据的相对强弱；5）对比同一指标的不同子项，发现各方向的强度差异。
　　居民部门信心显著，支出意愿仅是边际好转。从环比来看，居民收入感受、收入信心及支出意愿均有改善。但结合同比和Z-score表现来看，居民收入信心的改善幅度明显大于支出意愿。而就支出意愿而言，结合环比和Z-score表现：1）金融投资改善好于消费；2）旅游、社交娱乐支出意愿明显走强，购房、耐用品消费（大额商品）意愿虽然环比改善，但仍未恢复到过去两年均值水平。由此来看，居民消费复苏依旧任重道远，线下消费料将维持高景气，文旅消费仍有修复空间，但购房和耐用品消费恢复难度仍大。
　　企业部门借贷意愿增强，但经营压力仍大。不论从哪一维度来看，企业部门贷款需求指数明显走强，且远高于过去两年的平均水平。企业积极加杠杆，可能缘于政策环境趋于稳定对于企业家信心的提振，也可能缘于企业经营压力增大。不论是当前的盈利能力还是关系到未来营收的订单数据，表现均不理想。这从侧面反映出，经济仍处于向被动去库存切换的阶段，企业经营压力仍大。
　　综合来看，居民与企业信心转好，但能力改善偏慢。这样看来，二季度内需加速转好的概率偏低，经济延续弱复苏的概率更大。
　　风险提示
　　海外超预期衰退，挫伤我国外需强度，拖累国内经济复苏进程。
　　居民和企业的收支意愿与实际支出存在差异，Q2实际增长可能存在超预期变化。

研究报告全文：居民和企业怎么看待复苏实体经济洞察2023年第12期长江证券研究所宏观研究小组2023-04-07证券研究报告分析师及联系人分析师于博SAC执业证书编号S0490520090001电话862161118697电邮yubo1cjsccomcn联系人刘承昊电话862161118697电邮liuch2cjsccomcn每周洞见居民和企业怎么看待复苏核心观点居民及企业部门对于收入和支出的意愿变化经济2023Q12年滚动2019年央行发布一季度调查问卷为观察经济复苏提供了新的观察视角指标分类指标名编制方法环比pct同比pct部门Z-score以来趋势作为实物量数据的重要补充问卷数据展示了微观主体主观感受和当期就业感受指数扩散指数39968-25023未来意愿的变化就分析方法的角度而言5个维度的观察结果不同当期收入1因编制方法而异分析数据绝对水平的高低例如运用荣枯线当期收入感受指数扩散指数5076905086分析扩散指数的定性状态2基于环比分析边际变化3基于同未来就业预期指数扩散指数5239318119比分析当前复苏较季节性变化的弹性大小4以Z-score对数据标未来收入准化处理分析不同数据的相对强弱5对比同一指标的不同子项居民未来收入信心指数扩散指数49955-01066发现各方向的强度差异未来3个月更多消费占比-单选23204-05-073居民部门信心显著支出意愿仅是边际好转从环比来看居民收占比未来3个月更多投资未来支出占比-单选18833-28-061入感受收入信心及支出意愿均有改善但结合同比和Z-score表现占比未来3个月预计增加购房来看居民收入信心的改善幅度明显大于支出意愿而就支出意愿占比-多选17515-04-024而言结合环比和Z-score表现1金融投资改善好于消费2旅支出的占比游社交娱乐支出意愿明显走强购房耐用品消费大额商品销货款回笼状况指数扩散指数62224-12-010当期收入意愿虽然环比改善但仍未恢复到过去两年均值水平由此来看盈利指数扩散指数478-22-15-116居民消费复苏依旧任重道远线下消费料将维持高景气文旅消费仍有修复空间但购房和耐用品消费恢复难度仍大国内订单指数扩散指数429-1215-071未来收入企业部门借贷意愿增强但经营压力仍大不论从哪一维度来看出口订单指数扩散指数39506-14-098企业部门贷款需求指数明显走强且远高于过去两年的平均水平企业贷款需求指数制造业扩散指数73911736165企业积极加杠杆可能缘于政策环境趋于稳定对于企业家信心的提振也可能缘于企业经营压力增大不论是当前的盈利能力还是关贷款需求指数基础设施扩散指数71010437196未来支出系到未来营收的订单数据表现均不理想这从侧面反映出经济贷款需求指数批发零售扩散指数68010953183仍处于向被动去库存切换的阶段企业经营压力仍大业综合来看居民与企业信心转好但能力改善偏慢这样看来二贷款需求指数房地产扩散指数55311681221季度内需加速转好的概率偏低经济延续弱复苏的概率更大资料来源人民银行Wind长江证券研究所高频观察出口再添积极信号总结与展望3月末4月初终端需求整体平稳生产复苏依旧偏慢就上周数据来看130城新房月末冲量月初回落同比维度保持稳定乘用车销售压力仍大线下消费企稳文旅消费改善2日耗同比增速反弹天气影响建筑施工3海外降息预期仍强带动美元续降大宗走强国内工业品涨跌互现4去库进程坎坷螺纹匀速去化水泥库容比回升近期高频数据走势逐渐企稳出口是为数不多有边际变化的方向之一上周实体我们注意到沿海地区用工量价齐升或反映出口相关产业生产强度边际回升然而出口能否改善需要实物量数据验证这两周我们发现出口的积极信号增多1上周集装箱吞吐量重点港口货物吞吐量双双回升绝对水平好于12月以来各周表现2继CCFI部分航线运价企稳后上周SCFI运价小幅反弹侧面印证出口货运需求有所改善需求走势分化生产强弱各半地产3月全月30城新房销量增下游上周乘用车半钢胎开工率续降速续升乘用车3月全月乘用车中游上周沿海电厂日耗增速回升水零售同比持平商贸文旅商圈人电出力仍弱钢铁高炉开工率续升钢材流电影票房环比走弱但同比保持高产量同比增速反弹水泥粉磨开工率反弹增百度迁徙指数环比续升玻璃产量降幅扩大江浙织机负荷率反弹产销仍偏弱价格涨跌互现延续弱复苏库存以去为主海外大宗降息预期固化美元续降下游上周十大城市地产库销比续降大宗续升铜铝价格续升油价反弹中游上周螺纹匀速去库水泥库容比国内生资上周煤价普降钢材价格续升玻璃加速去库上游动力煤港分化玻璃价格续升水泥价格反弹口库存续升炼焦煤港口库存续降LMEPTA产业链产品价格全线回升锂电材铜库存回落LME铝库存回落全美商业料价格续降光伏组件价格回落原油库存回落目录地产3月末顺利冲量4月初成交仍有韧性01下游行业乘用车3月零售同比持平库存去化压力仍大商贸文旅线下消费走稳文旅消费持续修复电力沿海发电耗煤增速回升水电出力仍弱钢铁供需弱改善库存平稳去化钢价小幅波动02中游行业水泥天气仍是关键变量供需边际已在改善玻璃需求回升去库持续但玻璃价格回升放缓化工需求偏弱但成本支撑加强带动价格上涨新能源上周光伏组件价格回落锂电材料价格续降03上游和交运煤炭累库抑制电煤价格需求不足带动焦煤降价大宗对金融风险的担忧逐渐缓解但降息预期坚挺有色降息预期叠加需求复苏铜铝价格回升原油供给收紧信号频现驱动油价低位反弹交运散运价降集运量价边际改善公路货运仍偏弱01下游行业下游11地产3月末顺利冲量4月初成交仍有韧性指标数据表现解读3月全月30城商品房成交面积同比增速续升至453月下旬二手房与新房成交双双冲量成功兑现金三需求其中一线二线增速续升三线增速回落进入4月后地产成交再度出现季节性下滑以2021年同期为基准地产成交同比维度并未出现明显转弱整体需求仍有韧上周百城宅地成交面积MA4同比降幅缩窄至463土地百城土地溢价率反弹至89性从库销比来看销售冲量带动库存去化十大城市库销比回落至历年同期平均水平土地市场方面深圳广州等地出上周十大城市商品房库销比续降至405周现集中供地顶价成交地块但亦有底价成交地块反映土拍景库存低于去年同期气边际转暖图30城地产成交面积同比增速图历年各周十大城市库销比周15010030城一线城市二线城市三线城市20162017201820191307020202021202220231104090107050-2030-5010-80-10W7W9W1W3W5W13W15W17W19W21W23W25W27W29W31W33W35W37W39W41W43W45W47W49W51W53204201021421102242210234W11资料来源Wind长江证券研究所注数据截至2023年4月4日资料来源Wind长江证券研究所7下游12乘用车3月零售同比持平库存去化压力仍大指标数据表现解读3月全月乘联会乘用车汽车销量同比持平批发销量增3月全月乘联会乘用车零售销量同比增速回落至0需求速回落从周度数据来看3月末渠道降价冲击季度末销批发销量同比增速回落至7量带动月末销售边际转好受益于去年3月末基数走低3月零售销量增速与去年同期持平但渠道商库存去化难生产上周半钢胎开工率续降至731低于近2年同期度仍高3月库存预警指数边际续升至历年同期高位下3月经销商库存预警系数反弹至624游库存去化困难导致上游生产降速铝加工行业及半钢库存低于去年同期胎开工率均表现弱势图乘联会乘用车批发零售销量同比增速图历年各周乘联会半钢胎开工率5080零售销量增速批发销量增速40703020601050040-1030-2020162017-30202018201920202021-4010-5020222023-600W3W5W7W9193199203209213219223229233W1W15W17W11W13W19W21W23W25W27W29W31W33W35W37W39W41W43W45W47W49W51W53资料来源乘联会长江证券研究所注2021年同比增速为两年平均增速资料来源Wind长江证券研究所8下游13商贸文旅线下消费走稳文旅消费持续修复指标数据表现解读市内上周一线4城加权地铁客运量同比增速回落至908从地铁客运量来看城市经济依旧保持活跃商圈人流交通环比小幅回落但较疫情前同期仍旧保持高增长反映市内上周样本城市商圈客流指数较2019年同期增速市内消费维持高景气同时电影票房在新增供给的承消费回升至456电影票房同比增速续升至3144托以及基数走弱的背景下同比增速续升文旅消费方面尽管清明假期仅有1天但百度迁徙规模指数依旧环城际上周国内航班量同比增速续升至2747流动百度全国迁徙规模指数同比增速续升至1716比走强反映文旅消费仍在积极修复图长江脉策10城商圈客流指数2019年同期100图历年同期百度全国迁徙规模指数2009002019202020212020202120222023800202220231507006001005004003005020010000W1W4W7W1W3W5W7W9W10W37W13W16W19W22W25W28W31W34W40W43W46W49W52W23W11W13W15W17W19W21W25W27W29W31W33W35W37W39W41W43W45W47W49W51资料来源脉策科技长江证券研究所注根据样本城市2021年全年的社会消费品零售总额加权样本城市包括北京上海深圳杭州成都西安厦门长沙郑州沈阳资料来源百度迁徙长江证券研究所注数据截止2023年4月2日902中游行业中游21电力沿海发电耗煤增速回升水电出力仍弱指标数据表现解读3月全月沿海八省电厂发电耗煤月度同比增速火电回落至55较上月回落182pct单周同比增速火电方面上周沿海发电耗煤同比增速边际改善但环续升至39环比增速由正转负至-27比小幅下滑水电出力依旧偏弱出库量依旧位于历年同期偏低位置综合来看发电量增长整体偏慢反映上周三峡水库出库量同比降幅缩窄至56水电生产复苏节奏仍篇慢环比降幅反弹至07净出库量续升图沿海八省电厂周度日均耗煤量增速图三峡水库周度日均出库流量立方米秒同比增速2019右万吨2020右万吨50000201820192021右万吨2022右万吨2023右万吨4500040280400002020202130260240350002020222023220300001020025000018020000-1016015000140-20100001205000-30100-40800W1W3W5W7W9W1W4W7W19W39W11W13W15W17W21W23W25W27W29W31W33W35W37W41W43W45W47W49W51W53W10W13W16W19W22W25W28W31W34W37W40W43W46W49W52资料来源CCTD长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所11中游22钢铁供需弱改善库存平稳去化钢价小幅波动指标数据表现解读上周螺纹表观消费量同比增速反弹至67需求热轧表观消费量同比增速反弹至42需求方面上周螺纹热轧表观需求环比回升但绝对上周高炉开工率续升至839高于近5年同期生产水平仍偏弱需求表现温和生产同样波澜不惊样本样本钢厂钢材总产量MA4同比增速反弹至07钢厂钢材产量增速仍偏低供需关系变动不大使得钢上周螺纹均价续降热轧均价反弹价格螺纹热轧吨钢亏损双双扩大材去库速度保持平稳而价格方面钢价仅是小幅波动上周钢材社会库存去化速度放缓上周螺纹均价回落而热轧均价小幅反弹库存其中螺纹热轧稳步去库图螺纹钢及热轧板卷价格元吨图历年各周螺纹表观消费量万吨7000HRB33520mm螺纹钢平均价800700上海30mm热轧板卷价格60060005004003005000200201720182019202010020212022202340000-100-2003000W1W3W5W7W9W27W13W15W17W19W21W23W25W29W31W33W35W37W39W41W43W45W47W49W51W53204201021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