本系列报告旨在盘点各类转债的“生命轨迹”，一方面将被盘点转债作为深度学习案例加以研究并给出后市展望，另一方面对案例间的普适性加以总结归纳，以对后市把握其他相似转债轨迹有所借鉴。
　　本篇作为半导体产业链复盘——材料篇（4），将接续材料篇（3）盘点半导体材料中电子特气相关的标的，包括杭氧转债、华特转债。
　　后市观点：
　　（1）杭氧转债：综合前述，我们认为目前杭氧转债处于右侧交易机会和回调压力并存的阶段，价格偏高，配置性价比稍低于南电转债，建议平价回调后积极配置。同时我们认为杭氧转债的高弹性属性短期内仍将保留，转债价格走势的风格转换需要关注第一大股东减持情况及强赎倾向转向情况；
　　（2）华特转债：结合其“半导体题材+电子特气龙头+产能扩张+打新溢价”属性，在正股/平价强支撑作用下，预计上市初期交易热情高涨，建议积极参与。
　　风险提示：强赎风险，正股波动风险，发行人违约风险，转股溢价率主动压缩风险。

研究报告全文：证券研究报告固定收益固收深度报告固收深度报告20230409半导体产业链复盘材料篇之电子42023年04月09日特气杭氧华特转债证券分析师李勇TableSummaryTableTag观点执业证书S0600519040001010-66573671本系列报告旨在盘点各类转债的生命轨迹一方面将被盘点转债作liyongdwzqcomcn为深度学习案例加以研究并给出后市展望另一方面对案例间的普适证券分析师陈伯铭性加以总结归纳以对后市把握其他相似转债轨迹有所借鉴执业证书S0600523020002本篇作为半导体产业链复盘材料篇将接续材料篇盘点43chenbmdwzqcomcn半导体材料中电子特气相关的标的包括杭氧转债华特转债后市观点相关研究绿色债券周度数据跟踪1杭氧转债综合前述我们认为目前杭氧转债处于右侧交易机会和20230403-20230407回调压力并存的阶段价格偏高配置性价比稍低于南电转债建议平2023-04-08价回调后积极配置同时我们认为杭氧转债的高弹性属性短期内仍将保二级资本债周度数据跟踪留转债价格走势的风格转换需要关注第一大股东减持情况及强赎倾向转向情况20230403-202304072023-04-082华特转债结合其半导体题材电子特气龙头产能扩张打新溢价属性在正股平价强支撑作用下预计上市初期交易热情高涨建议积极参与风险提示强赎风险正股波动风险发行人违约风险转股溢价率主动压缩风险113东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告内容目录1半导体产业链可转债复盘上游材料篇4411杭氧转债127064SZ412华特转债118033SH92风险提示12213东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图表目录图1杭氧转债绝对价格拆分元5图2杭氧转债转换价值-转股溢价率轨迹图6图3杭氧转债转股溢价率6图4杭氧转债转换价值元6图52017-2022年营业收入亿元及同比增速右轴7图62017-2022年净利润亿元及同比增速右轴7图72017-2022年销售净利率毛利率及行业对比7图82017-2022年销售费用率及行业对比7图92017-2022年财务费用率及行业对比8图102017-2022年管理费用率及行业对比8图112017-2022Q1-3营业收入亿元及同比增速11图122017-2022Q1-3净利润亿元及同比增速11图132017-2022Q1-3销售净利率毛利率及行业对比11图142017-2022Q1-3销售费用率及行业对比11图152017-2022Q1-3财务费用率及行业对比11图162017-2022Q1-3管理费用率及行业对比11表1杭氧转债基金持仓数据2022-12-31四季度末基金持仓信息披露节点6表2杭氧转债基金持仓数据2022-09-30四季度末基金持仓信息披露节点7表3华特气体特种气体主要产品矩阵10表4华特气体主要特种气体产品现有年产能单位吨年10表5华特转债发行募投项目新增产能单位吨年10313东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告1半导体产业链可转债复盘上游材料篇411杭氧转债127064SZ杭氧转债127064SZ于2022年7月5日上市2022年11月25日进入转股期发行规模为1137亿元评级AA当前存续期尚余512年距离回售期312年杭氧股份并非老牌电子特气生产商其主营空分设备和工业气体是国内工业气体领域龙头杭氧股份于2017年成立全资子公司杭氧特气不断布局电子特气业务2022年8月杭氧特气通过公开挂牌和协议方式增资扩股引入战略投资者推进混合所有制改革并于2022年12月完成同年收购了西亚特电子和万达气体公司西亚特已经为国内不少电子及半导体厂商供货或建立合作关系杭氧特气的稀有气体和西亚特的电子化学气在特气产品品类上形成互补能够完善电子特气产品矩阵杭氧特气在建项目含杭氧特气超高纯气体项目杭氧特气大型精氪氙项目根据官网已有产能为氖气10000m年氦气3600m年氪气4000m年氙气400m年混合气标准气30000瓶年观察杭氧转债转换价值转股溢价率散点图我们发现其同样缺乏传统的凸函数图像特征甚至相较前述南电转债的散点图分布南电转债系形似多条不断平移的凸函数曲线堆叠而成而杭氧转债的散点图分布却像集中转股溢价率在平价120-140元区间内作随机游走指向杭氧转债溢价侧较南电转债有更强的主动性或与其交易属性有关1杭氧转债募集说明书发行时点2022517正处于公司正股随大盘暴跌202237-2022427后的反弹启动期因此杭氧转债的初始转股价仅2868元在2021年以来的正股股价中处于298的分位数水平平价仅在刚上市时于10631元筑底此后一度高攀至15685元平价端提供转债价格的下方强支撑和上探燃料2杭氧转债发行规模1137亿元截至202346转股比例仅002根据2022年年报显示公司大股东持仓比例5336基金持仓比例1858实际流通盘规模约713亿元我们认为公司第一大股东持仓比例高于50且在进入转股期后仍未抛售隐隐筑起市场投资者的投资信心亦弱化条款博弈扰动3在条款博弈扰动弱化流通盘规模中规中矩的背景下强平价支撑充当燃料点燃了溢价侧的引线如i上市之初杭氧转债即走出戴维斯双击行情202275-2022815期间杭氧转债平价和溢价分别上涨3232和4463在不考虑上市首日溢价的情况下转债价格上涨3531ii近15个交易日内2023316-202346平价先由业绩驱动下行回到120元以下而至近3个交易日内202343-202346受益于半导体材料题材火热行业弹性驱动正股上涨传导至转债侧出现戴维斯双击半导体材料指数杭氧股份杭氧转债涨幅分别为38114871555转债涨幅强于正股这对后市的指示意义在于杭氧转债具有强弹性的特点弹性可能来源于板块配置资金流入或正股面上涨因此逢低布局回调入场不失为合意配置策略413东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告条款博弈方面如上所述我们认为短期内杭氧转债走向强赎的概率较小1第一大股东持有比例高达5336强赎将使转债内嵌期权的时间价值压缩转债价格收敛于强赎价则第一大股东权益资产价值将严重缩水我们认为在第一大股东清仓所持转债前赎回可能性有限2截至2022Q4机构投资者持仓比例高达1858其中含全国社保基金一零二组合机构投资者持有规模约占流通盘规模的40强赎将损害公司与机构投资者的关系且机构投资者的行为趋一致性或致转债端负面情绪从转债抛售溢价压降蔓延至正股端3杭氧股份是行业领先的空分设备工业气体生产商属于重资产企业并且随着杭氧拓展其业务版图如电子特气等其未来潜在的募资需求和融资规模均可能持续增加作为再融资的重要工具之一杭氧转债附加条款的使用情况可能成为投资者对杭氧股份董事会未来决策风格的判断依据而当投资者对某一事件信号如强赎产生一致预期时集群效应可能加剧转债价格非理性波动不利于未来转债的发行和自然转股4杭氧转债存续时间尚短转股溢价率长期低于30存在自然转股的时间窗口和可行性空间2023年4月6日杭氧转债日内最高触及18603元收盘17943元溢价率2691综合前述我们认为目前杭氧转债处于右侧交易机会和回调压力并存的阶段价格偏高配置性价比稍低于南电转债建议平价回调后积极配置同时我们认为杭氧转债的高弹性属性短期内仍将保留转债价格走势的风格转换需要关注第一大股东减持情况及强赎倾向转向情况图1杭氧转债绝对价格拆分元200180160140120100806040200平价溢价转债价格注溢价转换价值转股溢价率转债价格转换价值溢价数据来源Wind东吴证券研究所513东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图2杭氧转债转换价值-转股溢价率轨迹图数据来源Wind东吴证券研究所图3杭氧转债转股溢价率图4杭氧转债转换价值元451804016014035120301002580206040152010050转股期平价转股期转股溢价率下修线强赎线数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所表1杭氧转债基金持仓数据2022-12-31四季度末基金持仓信息披露节点数量报告期市值基金持债数量最新市值占发行量基金名称变化市值变化代码比张张万元万元万元000297鹏华可转债A397522新进709577612928350新进202105南方广利AB219764新进392279338847193新进590003中邮核心优势194593新进347349300037171新进700003平安策略168384新进300565259627148新进006030南方昌元转债A167105新进298282257654147新进009916格林泓利增强债券A162235新进289589250145143新进004993中欧可转债债券A150002新进267754231284132新进005461南方希元转债135053新进24107208234119新进202102南方多利C81631新进145711125865072新进010837格林泓景债券A63690新进11368798202056新进共57个基金合计2112524377085532572441858数据来源集思录东吴证券研究所613东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告表2杭氧转债基金持仓数据2022-09-30四季度末基金持仓信息披露节点持债数量报告期基金最新市值占发行市值变化基金名称数量变化市值代码量比张张万元万元万元10048010902博时成长领航混合A未变-152735088522324012463博时成长优势混合A30912未变-4698602716068009029工银高质量成长混合A22885未变-3478502011896011271汇添富价值成长均衡投资混合A7752未变-117830074030014506博时成长臻选混合A4432未变-67370042304011278华夏内需驱动混合A3800未变-57760031975009591博时研究精选一年持有A3713930-56440031000005450华夏稳盛混合2603未变-39570021354515150国企富国2270未变-3450021180005449华夏行业龙头混合1184未变-18001616共21个基金合计280982160数据来源集思录东吴证券研究所图52017-2022年营业收入亿元及同比增速右轴图62017-2022年净利润亿元及同比增速右轴14025140120120120100208010010060801580406060102040040520-202000-4000201720182019202020212022201720182019202020212022归母净利润同比增长率右轴营业收入同比增长率右轴数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图72017-2022年销售净利率毛利率及行业对比图82017-2022年销售费用率及行业对比30725620515431025100201720182019202020212022201720182019202020212022销售净利率销售毛利率销售费用率行业平均销售费用率行业平均净利率行业平均毛利率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所713东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图92017-2022年财务费用率及行业对比图102017-2022年管理费用率及行业对比2598207615541032051000201720182019202020212022201720182019202020212022管理费用率行业平均管理费用率财务费用率行业平均财务费用率数据来源Wind东吴证券研究所注2022年申万数据来源Wind东吴证券研究所注2022年申万二二级对应行业的成分股年报未完全披露行业平均财级对应行业的成分股年报未完全披露行业平均管理费用务费用率数据尚不可得率数据尚不可得813东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告12华特转债118033SH华特气体掌握了电子特气从生产制备存储检测到应用服务全流程涉及到的关键性技术包括气体合成纯化混配如混合气气瓶处理分析检测以及供气系统的设计安装等实现了高纯一氧化碳高纯一氧化氮等近20个产品的进口替代华特气体是国内电子特气细分领域龙头先发优势明显其主要竞争力包括11技术认证优势华特气体是国内唯一一家同时通过荷兰ASML公司和日本GIGAPHOTON株式会社认证的气体公司注2023年准分子激光气体产品通过Coherent相干德国公司ExciStar激光器的193nm测试Coherent系全球领先的激光技术供应商的这有利于提高公司在准分子激光气体领域内的认可度和知名度进一步提升产品的客户覆盖面促进境内外市场开拓准分子激光气体可广泛应用于医疗光刻OLED显示等行业2市场客户优势在集成电路等高端领域由林德集团等外资寡头垄断的背景下华特气体仍实现了对国内8寸以上集成电路制造厂商超过80的客户覆盖率解决了长江存储中芯国际华虹宏力华润微电子台积电中国等客户多种气体材料的进口制约并进入了英特尔Intel美光科技Micron德州仪器TISK海力士Hynix等全球领先的半导体企业供应链体系公司部分产品已批量供应14nm7nm等产线部分氟碳类产品已进入到5nm的工艺使用3产品一站式服务优势产品矩阵丰富覆盖清洗蚀刻掺杂外延成膜光刻等多个半导体制造环节实现20余个产品的进口替代具有先发优势4产能优势2022年华特气体特种气体主要产品已有年产能共1103589吨本次发行华特转债募投项目建成后将生产高纯一氧化碳高纯一氧化氮高纯六氟丙烷及异构体电子级溴化氢电子级三氯化硼超高纯氢气超纯氪气超纯氖气超纯氦气和超纯氙气共1764吨进一步提高公司产能助力形成规模效应5毛利优化华特气体在气体纯化技术的基础上向上游延伸布局合成气从合成端开始生产有助于提升毛利率6营销渠道优势华特气体是国内少数实现气体产品出口的公司产品出口至东亚东南亚西亚北美欧洲等50余个国家和地区形成了境内境外的全球销售网络华特气体持续推进海外直销网点建设中长期来看有助于提升海外业务毛利率华特转债于2023年3月17日公告募集说明书初始转股价8422元在半导体国产替代题材持续火热的驱动下2023329-202346期间华特气体迎来六连阳4月6日华特气体盘中一度触及10635元收盘价9941元对应转债平价为11804元结合其半导体题材电子特气龙头产能扩张打新溢价属性在正股平价强支撑作用下预计上市初期交易热情高涨建议积极参与913东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告表3华特气体特种气体主要产品矩阵应用领域主要产品具体应用具有弱酸性高纯二氧化碳溶解于去离子水可在避免二次污染清洗高纯二氧化碳的情况下清洗残留于硅片表面的颗粒物油污并去除静电高纯六氟乙烷高纯四氟化主要用于集成电路生产过程中的等离子蚀刻在电场加速作用下碳高纯三氟甲烷高纯八形成等离子体与硅基材料反应在材料表面进行选择性蚀刻蚀刻氟环丁烷高纯八氟丙烷集成电路14nm7nm乃至5nm制程要求蚀刻过程采用高蚀刻高纯一氟甲烷高纯二氟甲率高精确性的氟碳类气体高纯一氧化碳用于集成电路生产过烷高纯一氧化碳程的干法蚀刻ArFNe混合气KrNe混合光刻气体是光刻机产生深紫外激光的光源不同光刻气产生的不光刻气气ArNe混合气ArXeNe同波长的光源直接影响光刻机分辨率混合气KrFNe混合气外延气体硅烷高纯氨等主要用于生产单晶硅多晶硅等半导体制造的气相沉积成膜气体掺杂气体乙硼烷三氯化硼磷烷等氮6N氢气6N氩-其他55N等数据来源募集说明书东吴证券研究所表4华特气体主要特种气体产品现有年产能单位吨年产能2022年1-9月产能预计2022年产能同比变化高纯六氟乙烷4125550000特高纯四氟化碳300400000种光刻及其他混合气体25868034490716087气体氢气16749223320碳氧化合物4810136413510焊接绝热气瓶118500015800000数据来源募集说明书东吴证券研究所表5华特转债发行募投项目新增产能单位吨年产品产能主要应用年高纯一氧化碳180用于半导体生产过程的干法蚀刻为化学气相沉积工艺过程提供碳源产高纯一氧化氮40用于半导体生产中的氧化化学气相沉积工艺1764高纯六氟丙烷及其800新一代等离子体刻蚀气体主要应用于3DNAND制造过程吨异构体半电子级溴化氢300用于半导体生产中的蚀刻工艺导电子级三氯化硼300用于半导体生产中的扩散掺杂工艺体广泛用于半导体生产中衬底的制备氧化工艺外延工艺以及化学气相超高纯氢气9材沉积CAD中料超纯氪气氖气氙气广泛应用于半导体生产中的光刻蚀刻工艺及产品冷却激光等电光项135氦气稀有气体源载人航空航天等领域目数据来源募集说明书东吴证券研究所1013东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告图112017-2022Q1-3营业收入亿元及同比增速图122017-2022Q1-3净利润亿元及同比增速16402050143518451640123014351025123082010256150820061541004102502500000201720182019202020212022Q1-3201720182019202020212022Q1-3营业收入同比增长率右轴归母净利润同比增长率右轴数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图132017-2022Q1-3销售净利率毛利率及行业对比图142017-2022Q1-3销售费用率及行业对比401835163014251220101581065402201720182019202020212022Q1-30销售净利率销售毛利率201720182019202020212022Q1-3行业平均净利率行业平均毛利率销售费用率行业平均销售费用率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图152017-2022Q1-3财务费用率及行业对比图162017-2022Q1-3管理费用率及行业对比121510108056004-052-10201720182019202020212022Q1-30201720182019202020212022Q1-3财务费用率行业平均财务费用率管理费用率行业平均管理费用率数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所1113东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分固收深度报告2风险提示强赎风险发行人发动强赎将导致溢价率的快速压缩以及潜在正股价格在遭遇转股后抛盘的下行压力双重因素或对转债价格产生明显的下压正股波动风险对于溢价率较低股性较强的转债标的而言正股波动下行会对转债价格产生明显下压发行人违约退市风险转股溢价率主动压缩风险虽然溢价率往往以被动压缩为主但由于溢价率过高而导致的主动杀估值风险或短期让转债波动率甚至大于正股波动率1213东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn