主要观点
　　前言:从PMI数据来看，经济环比仍在修复中，且PMI较为超预期。其他经济数据来看，分化较大。既有强势的信贷高频、基建高频、地产销售高频，也有弱势的工业品出厂价格、出口高频、服务业用电数据、地产施工数据等。我们本次前瞻充分考虑以上数据，对经济的高度作一个评估。我们预计1季度GDP同比为4.1%，全年实现5%的目标难度在降低。但经济结构上分化较大。
　　一季度数据对政策的含义是疫后经济平稳开局匹配年度目标，短期政策“大招”概率降低，三年“经济大波动+应急性及非常规政策”的组合基本告一段落。预计四月政治局以落实二十大开局年的经济工作会议部署为主。经济从疫情高波动切换至疫后低波动，市场将逐渐向新的经济“锚”聚焦共识——即弱复苏+流动性合理充裕，市场以产业变革下的灵活主题为主。
　　经济高度的评估
　　（一）1季度GDP：或在4.1%左右
　　主要的预测逻辑，生产法：1）工业偏弱。受出口低迷，库存偏高等因素影响，预计1季度工业增加值同比为3%。2）地产、住宿餐饮、批发零售、交运四大行业改善明显。3）建筑业，受基建偏强带动，预计依然有6%左右的增速。4）信息业，从1-2月通信、软件的行业收入增速看，尽管增速较高，预计依然有9%左右，但略低于去年全年增速。5）教育医疗等行业，受财政支出影响较大，预计依然有5%左右。此外，考虑用电数据。1-2月，全社会用电同比2.3%，三产用电增速仅为-0.2%（以往三产GDP增速往往低于三产用电数据）。对三产相关行业并未做过于激进的增速假设。
　　（二）3月工增：高度如何评估？
　　预计3月工业增速4%左右。主要考虑：1）用电数据：根据中电联“2023年经济形势与电力发展分析预测会”上的介绍，“2023年全社会用电量一季度增速将超过3%”。这意味着3月全社会用电增速超过4.3%。考虑到1-2月三产用电增速为-0.2%，城乡居民生活用电增速为2.7%，均偏低。这意味着，如果考虑三产、城乡居民用电3月的正常回升，3月工业用电增速可能在5%左右。结合1-2月工业用电与工增的对应关系（高能耗的黑色、有色增速高，工增增速低于工业用电增速），判断3月工业增速上行高度或在4%左右。2）发电，来水非常弱。3）库存：有去库压力。4）需求，对生产恢复有制约。
　　（三）3月社零：高度如何评估？
　　预计3月社零增速8.5%左右。具体分项来看，预计3月餐饮增长35%，网购增长11%，汽车零售增长-6%，石油及制品增长2%，其他增长6.5%。
　　（四）其他数据
　　投资方面：预计1-3月制造业投资累计增速为6.9%，地产投资-7.8%，基建（含电力）投资13.3%，固投累计增速为5.1%。地产销售方面：预计3月地产销售面积同比增速为5%左右，好于1-2月的-3.6%。贸易方面：预计3月出口同比-7%，进口同比-2%。
　　通胀方面：预计3月CPI环比下跌0.1%，同比从1%回落至0.9%左右。预计3月PPI环比下降0.1%，同比降至-2.5%。
　　金融方面：预计3月针对实体的贷款新增3.9万亿。预计3月新增社融约4.85万亿，较去年同期多增2000亿。预计社融存量增速在10%左右，较2月进一步抬升。3月M2同比预计回落在12.6%，M1同比预计6%以上。
　　风险提示：
　　海外银行体系出现新的危机。海外出现新的地缘政治冲突。
　　
　　

研究报告全文：宏观研究证券研究报告宏观快评2023年04月04日宏观快评如何评估当下经济的高度3月经济数据前瞻主要观点华创证券研究所前言从PMI数据来看经济环比仍在修复中且PMI较为超预期其他经证券分析师张瑜济数据来看分化较大既有强势的信贷高频基建高频地产销售高频也有弱势的工业品出厂价格出口高频服务业用电数据地产施工数据等我电话010-66500887们本次前瞻充分考虑以上数据对经济的高度作一个评估我们预计1季度邮箱zhangyu3hcyjscomGDP同比为41全年实现5的目标难度在降低但经济结构上分化较大执业编号S0360518090001一季度数据对政策的含义是疫后经济平稳开局匹配年度目标短期政策大证券分析师陆银波招概率降低三年经济大波动应急性及非常规政策的组合基本告一段电话010-66500831落预计四月政治局以落实二十大开局年的经济工作会议部署为主经济从疫邮箱luyinbohcyjscom情高波动切换至疫后低波动市场将逐渐向新的经济锚聚焦共识即弱执业编号S0360519100003复苏流动性合理充裕市场以产业变革下的灵活主题为主证券分析师殷雯卿经济高度的评估一1季度GDP或在41左右电话010-66500892邮箱yinwenqinghcyjscom主要的预测逻辑生产法工业偏弱受出口低迷库存偏高等因素影响1执业编号S0360521040002预计1季度工业增加值同比为32地产住宿餐饮批发零售交运四大行业改善明显3建筑业受基建偏强带动预计依然有6左右的增速4联系人付春生信息业从1-2月通信软件的行业收入增速看尽管增速较高预计依然有电话010-66500991左右但略低于去年全年增速教育医疗等行业受财政支出影响较大95邮箱fuchunshenghcyjscom预计依然有5左右此外考虑用电数据1-2月全社会用电同比23三产用电增速仅为以往三产增速往往低于三产用电数据对三-02GDP相关研究报告产相关行业并未做过于激进的增速假设华创宏观超预期之下看十个细节3月二3月工增高度如何评估PMI数据点评预计3月工业增速4左右主要考虑1用电数据根据中电联2023年2023-03-31华创宏观利润增速或已见底1-2月工业经济形势与电力发展分析预测会上的介绍2023年全社会用电量一季度增企业利润点评速将超过3这意味着3月全社会用电增速超过43考虑到1-2月三产2023-03-27用电增速为-02城乡居民生活用电增速为27均偏低这意味着如果华创宏观美联储难题在于利率敏感性不对考虑三产城乡居民用电3月的正常回升3月工业用电增速可能在5左右称3月FOMC会议点评结合1-2月工业用电与工增的对应关系高能耗的黑色有色增速高工增增2023-03-23华创宏观美扩大对俄出口制裁范围对我国速低于工业用电增速判断3月工业增速上行高度或在4左右2发电出口的外溢影响有限来水非常弱3库存有去库压力4需求对生产恢复有制约2023-03-21三3月社零高度如何评估华创宏观四大税各奔东西该看谁1-2月财政数据点评预计3月社零增速85左右具体分项来看预计3月餐饮增长35网购2023-03-19增长11汽车零售增长-6石油及制品增长2其他增长65四其他数据投资方面预计1-3月制造业投资累计增速为69地产投资-78基建含电力投资133固投累计增速为51地产销售方面预计3月地产销售面积同比增速为5左右好于1-2月的-36贸易方面预计3月出口同比-7进口同比-2通胀方面预计3月CPI环比下跌01同比从1回落至09左右预计3月PPI环比下降01同比降至-25金融方面预计3月针对实体的贷款新增39万亿预计3月新增社融约485万亿较去年同期多增2000亿预计社融存量增速在10左右较2月进一步抬升3月M2同比预计回落在126M1同比预计6以上风险提示海外银行体系出现新的危机海外出现新的地缘政治冲突证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号宏观快评目录3月经济数据前瞻4一1季度GDP或在41左右4二物价CPI同比小幅回落PPI同比跌幅持续扩大4三外贸出口或依然偏弱5四生产向上修复高度如何评估5五社零向上修复高度如何评估5六地产销售向上修复高度如何评估6七固投基建强地产弱6八金融社融主要源自贷款推动6证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2宏观快评图表目录图表11季度经济数据预测4图表23月经济数据预测7证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3宏观快评3月经济数据前瞻一1季度GDP或在41左右预计1季度GDP在41左右主要的预测逻辑生产法1工业偏弱受出口低迷库存偏高等因素影响预计1季度工业增加值同比为32地产住宿餐饮批发零售交运四大行业改善明显3建筑业受基建偏强带动预计依然有6左右的增速4信息业从1-2月通信软件的行业收入增速看尽管增速较高预计依然有9左右但略低于去年全年增速5其他行业受财政支出影响较大预计依然有5左右此外考虑用电数据1-2月全社会用电同比23三产用电增速仅为-02以往三产GDP增速往往低于三产用电数据对三产相关行业并未做过于激进的增速假设图表11季度经济数据预测资料来源Wind华创证券预测二物价CPI同比小幅回落PPI同比跌幅持续扩大预计3月CPI环比下跌01同比从1回落至09左右猪肉价格磨底蔬菜价格续跌是主要拖累因素食品方面节后需求转淡而供给相对充足猪肉价格仍在磨底蔬菜价格季节性下跌3月猪肉零售价和蔬菜批发价分别下跌了39和88水果和鸡蛋批发价分别上涨47和14非食品方面成品油零售价基本平稳汽油价格小幅上涨04服务业加快修复随着各地促消费等政策措施显效发力服务业恢复发展动力有所增强商务活动指数为569高于上月和上年同期13和102个百分点近期居民消费和商旅出行意愿增强相关行业市场活跃度较快回升预计核心CPI环比01左右同比升至07预计3月PPI环比下降01同比降幅从14扩大至25左右基数拖累是主导翘尾因素从-09下行至-2受海外银行事件冲击原油价格跌幅较大带动制造业PMI出厂价格再回荣枯线以下3月主要原材料购进价格指数为509低于上月35个百分点出厂价格指数为486低于上月26个百分点从高频观察商务部生产资料价格指数下跌05地产基建相关价格上涨水泥螺纹钢铁矿石价格分别上涨292633动力煤价格上涨26海外输入性价格下跌布油铜铝价格分别下跌471353证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4宏观快评三外贸出口或依然偏弱预计3月出口同比-7进口同比-2出口方面目前外需整体仍呈现下行压力韩国3月经工作日调整后的出口同比-172预期-16未经调整的出口同比-136越南3月出口同比-148也录得大幅下跌同时3月美国Markit制造业PMI初值493预期47前值473欧元区3月制造业PMI初值471预期49前值485主要发达经济体需求仍偏弱国内3月PMI新出口订单录得504较前值回落2个百分点不过从商品结构来看3月韩国出口大幅下行主要受到半导体等电子设备的拖累3月韩国出口半导体显示器同比增速分别录得-345-416而汽车出口同比642因此国内3月汽车出口或仍不弱进口方面韩国3月对中国出口同比增速录得-3341-2月同比-279同时中国进口干散货运价指数3月同比-34前值-27国内进口需求仍相对偏弱四生产向上修复高度如何评估预计3月工业增速4左右对生产高度的评估观察几个数据1用电数据根据中电联2023年经济形势与电力发展分析预测会上的介绍2023年全社会用电量将达到约915万亿千瓦时一季度增速将超过3全年增速在6左右考虑到1-2月全社会用电增速为23这意味着3月全社会用电增速超过43考虑到1-2月三产用电增速为-02城乡居民生活用电增速为27均偏低这意味着如果考虑三产城乡居民用电3月的正常回升3月工业用电增速可能在5左右结合1-2月工业用电与工增的对应关系高能耗的黑色有色增速高工增增速低于工业用电增速判断3月工业增速上行高度或在4左右2发电数据3月三峡出库流量同比为-352这一数据过去十年仅略高于2021年同期彼时3月水电发电量同比为-115这意味着目前基于煤炭日耗所作出的发电数据预测存在高估的可能3库存角度1-2月产销率偏低叠加当下库存偏高工业品出厂价格环比下跌企业仍有去库压力例如白酒根据中国酒业协会理事长宋书玉在3月26日的讲话消化库存是白酒行业2023年的首要任务例如汽车2月汽车经销商库存系数上升至193处于近几年偏高水平4需求角度3月根据中采官网文章2023年3月份制造业PMI为519其特约分析师张立群的点评3月份PMI中订单类指数均出现回落反映需求不足的企业占比超过55需求收缩对企业信心恢复生产恢复已成为主要制约五社零向上修复高度如何评估预计3月社零增速85左右具体分项来看预计3月餐饮增长35网购增长11汽车零售增长-6石油及制品增长2其他增长651对于汽车主要参考乘联会数据截止至3月26日汽车零售的销量累计同比为-11考虑促销因素3月社零口径的汽车销售额的增长或低于量的增长2对于石油及制品尽管3月汽油92同比为-113但考虑出行好转量的带动下证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5宏观快评石油及制品增速或依然为正3对于网购主要考虑去年低基数以及3月物流景气指数根据中采数据尤以装卸搬运业和邮政快递业新订单指数回升最为突出环比回升超过10个百分点4对于餐饮其他项主要考虑去年低基数以及3月地铁客运同比的大幅增长主要城市地铁数据看3月同比为60六地产销售向上修复高度如何评估预计3月地产销售面积同比增速为5左右好于1-2月的-36评估的依据来自统计局全国层面的数据与67城城市数据的比较从年度级别来看两者偏差较小2020-2022年全年67城销售面积同比分别为2146-296全国层面的数据2020-2022年分别为2619-243今年1季度67城销售面积同比为-57考虑到1-2月全国层面的数据大幅好于67城或与1-2月三四线返乡置业带动有关预计3月可能全国层面的数据弱于67城按照3月5左右估算1季度全国地产销售面积为正依然处于超预期的状态七固投基建强地产弱预计1-3制造业投资累计增速为69地产投资-78基建含电力投资133固投增速为51地产方面一方面1-2月的地产投资的收窄主要来自其他费用从去年12月的41提升至1-2月的116若观察建筑工程1-2月依然仅为-131另一方面3月从高频数据来看螺纹表观消费偏弱土地溢价率依然较低预计地产投资增速或低于1-2月基建方面3月可能继续走强从商务活动指数沥青开工率水泥基建直供数据来看基建都保持强势制造业方面考虑到1-2月极低利润数据叠加出口依然低迷投资数据或小幅下行八金融社融主要源自贷款推动3月新增社融预计约485万亿较去年同期多增2000亿社融存量增速预计在10左右较2月进一步抬升3月M2同比预计回落在126M1同比预计6以上随着企业贷款持续发力企业活期存款改善有望带动M1同比抬升贷款层面3月针对实体的贷款预计新增39万亿较2022年同期同比多增7000亿年初以来票据利率持续维持高位结构性货币政策支持下3月企业中长期贷款同比增量或仍在6000亿以上居民层面虽然3月地产销售较旺但与2021年相比仍有差距预计居民贷款预计较去年同期多增500亿债券融资三月同比负增根据wind数据推断3月政府债券净融资额约为3000亿较去年同期少增约4000亿企业债券净融资额约为2500亿较去年同期少增约1250亿非标融资未贴现银行承兑汇票信托贷款委托贷款3月增长200亿与去年同期基本持平其他融资外币贷款股票融资存款类金融机构资产支持证券贷款核销等我们预计3月较去年同期下滑1300亿证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6宏观快评图表23月经济数据预测资料来源Wind华创证券预测证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7宏观快评宏观组团队介绍研究所所长助理首席宏观分析师张瑜现任华创证券研究所所长助理宏观经济研究主管首席宏观分析师曾任民生证券投资决策委员会委员首席宏观分析师资产配置与投资战略研究中心负责人目前还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员中国人民大学财税研究所兼职研究员澳门城市大学经济研究所特约研究员中国金融四十人论坛CF40青年论坛会员中国保险资产管理业协会资管百人环球老虎财经CCTV凤凰卫视新华社第一财经等特约连线评论员作为首席带队连续多年获得资本市场奖项2019年获得首届新浪金麒麟宏观新锐分析师第一名上证报最佳宏观经济分析师水晶球最佳宏观分析师入围2020年获得新财富最佳分析师金牛最具价值分析师30人水晶球最佳分析师新浪金麒麟最佳分析师2021年获得上证报最佳宏观分析师21世纪金牌分析师Wind金牌分析师新浪金麒麟最佳分析师水晶球最佳分析师中证金牛最佳分析师新财富最佳分析师副组长高级分析师陆银波中国人民大学汉青研究院数量经济学硕士研究生统计学院数学与经济学双学士学位CPA2019年加入华创证券研究所曾任职于中信证券股权衍生品部另类投资部主要负责可转债研究及大类资产配置具有五年证券从业经历凤凰卫视第一财经等特约连线评论员对外经济贸易大学特聘讲师作为核心成员连续两年获得资本市场多个奖项包括2020-2021年新财富最佳分析师等高级研究员殷雯卿中国人民大学国际商务硕士2019年加入华创证券研究所曾任职于兴业证券经济与金融研究院主要负责贵金属研究具有三年海外宏观与大宗商品研究经验2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员高级研究员文若愚美国得克萨斯大学达拉斯分校硕士2021年加入华创证券研究所具有四年宏观研究经验曾任职于华融证券长江证券期间多次在国内金融市场研究北大金融评论中国货币市场等学术期刊发表研究文章作为团队成员获得远见杯中国经济全球市场预测双冠军分析师高拓麦克马斯特大学金融学硕士CFA2019年加入华创证券研究所具有多年海外宏观与大宗商品策略研究经验曾在加拿大任职于海外大宗商品基金回国后任财富管理公司研究部负责人长期在新浪财经扑克财经华尔街见闻等多家财经平台担任特约专栏作者2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员分析师付春生中国人民大学金融硕士2020年加入华创证券研究所具有2年宏观研究经验2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员助理研究员李星宇清华大学金融硕士2021年加入华创证券研究所助理研究员袁玲玲南开大学金融硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员夏雪中国人民大学金融硕士2022年加入华创证券研究所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8宏观快评华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲北京机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom刘懿副总监010-63214682liuyihcyjscom侯春钰资深销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom侯斌资深销售经理010-63214682houbinhcyjscom北京机构销售部过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom蔡依林高级销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖高级销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝高级销售经理010-63214682gulinglanhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom张娟副总经理深圳机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom张嘉慧高级销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom深圳机构销售部邓洁高级销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom王春丽销售经理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞总经理助理上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom曹静婷上海机构销售副总监021-20572551caojingtinghcyjscom官逸超上海机构销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅上海机构销售副总监021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊资深销售经理021-20572506wujun1hcyjscom上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom邵婧高级销售经理021-20572560shaojinghcyjscom蒋瑜高级销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮高级销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom段佳音广州机构销售总监0755-82756805duanjiayinhcyjscom广州机构销售部周玮销售经理zhouweihcyjscom王世韬销售经理wangshitao1hcyjscom潘亚琪总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳副总监021-20572559wangziyanghcyjscom私募销售组江赛专资深销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom汪戈高级销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom玙证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9宏观快评华创行业公司投资评级体系基准指数沪深300公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号地址深圳市福田区香梅路1061号中投国地址上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A际商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10