事件：2023年3月28日，农夫山泉发布2022年年报。报告期内，公司22年实现营收/归母净利润332.39/84.95亿元，同比+11.93%/+18.62%，22年H2实现营收/归母净利润166.40/38.87亿元，同比+14.59%/+23.44%。
　　包装水稳定增长，茶饮料发展迅猛。分产品看，2022年包装水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料/其他产品分别实现收入182.63/69.06/38.38/28.79/13.53亿元，同比增速分别为+7.06%/+50.81%/+3.87%/+10.14%/-22.69%。其中，22H2包装水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料/其他产品分别实现收入89.14/35.99/18.15/16.04/7.09亿元，同比增速分别为+9.52%/+50.15%/+7.33%/15.40%/-21.55%。
　　包装水方面，公司即饮渠道销售受疫情冲击，增速回归稳健。公司于22年推出4.5L、6L新规格产品，进一步完善包装水容量规格矩阵；同时，公司推出3元水[长白雪]，产品当前已获得了渠道和消费者的认可，公司将继续加大宣传推广。茶饮料方面，收入表现继续超预期：受益于受众人群的进一步扩展，切合当下饮料行业0糖潮流的无糖茶[东方树叶]产品力进一步被激活，同时22H2公司与[QQ音乐]合作，宣传[茶π]品牌精神内核，新口味[柑普柠檬茶]与[青提乌龙茶]亦丰富了产品矩阵，有助于推动[茶π]的增长；此外22年公司进一步扩充了新品碳酸茶系列产品[汽茶]，并推出3种口味[百香乌龙]、[青柑普洱]、[黄皮茉莉]。
　　22年公司毛利率为57.45%，同比-2.01pcts；销售费用率为23.53%，yoy-0.83pcts；管理费用率为5.52%，yoy-0.38pcts；财务费用率为0.23%，yoy+0.05pcts；其他费用率为0.07%，yoy-0.40pcts。净利率25.56%，同比+1.44pcts，净利率进一步提升，彰显公司经营韧性。
　　茶饮料表现优异。分板块看，2022年公司茶饮料板块表现亮眼，收入同比增长50.8%。其中[东方树叶]经过逾十年培育之后，随着健康化无糖茶趋势的明确开始进入放量期，我们认为[东方树叶]有望持续拉动茶饮料板块的增长。包装水方面，大包装水的收入占比有所提升，大/小包装水收入分别占比40%/60%。卡位3元价格带的[长白雪]在22年继续保持了稳定增长。果汁饮料方面，[农夫果园]成功完成升级，在二三线城市的消费者中认可度较高，品牌成长空间进一步被打开；[NFC]果汁的渗透率持续提升，未来潜力巨大。
　　展望2023年，随着疫情防控政策的优化，景点及各线级城市人员流动的增加，整体看，公司有望迎来恢复性增长。从成本端看，23年成本端压力或略有纾解，后续需密切关注原油价格变化。在渠道动作上，公司在三年前领先于行业进行了较多冰箱的投入和规划，在投多门冰箱上抢占了先机，今年公司将更加重视提升冰箱的利用率。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到公司新品推广顺利，成本控制能力较强，我们上调农夫山泉2023-2024年归母净利润预测分别至101.42/118.62亿元（分别较前次+5.7%/+6.3%），引入2025年归母净利润预测为138.66亿元。当前股价对应2023-2025年PE分别为44x/38x/32x。公司作为优质饮料龙头企业，护城河深厚，我们看好公司的长期发展潜力。维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争超预期；渠道掌控力减弱；原材料成本上涨。

研究报告全文：2023年3月31日公司研究22年圆满收官茶饮料表现亮眼农夫山泉9633HK2022年年报点评要点增持维持事件2023年3月28日农夫山泉发布2022年年报报告期内公司22年实现当前价4530港元营收归母净利润332398495亿元同比1193186222年H2实现营收归母净利润166403887亿元同比14592344作者包装水稳定增长茶饮料发展迅猛分产品看2022年包装水茶饮料功能饮料分析师陈彦彤果汁饮料其他产品分别实现收入182636906383828791353亿元同比增速执业证书编号S0930518070002021-52523689分别为70650813871014-2269其中22H2包装水茶饮料chenytebscncom功能饮料果汁饮料其他产品分别实现收入8914359918151604709亿元分析师叶倩瑜同比增速分别为95250157331540-2155执业证书编号S0930517100003021-52523657包装水方面公司即饮渠道销售受疫情冲击增速回归稳健公司于22年推出45Lyeqianyuebscncom6L新规格产品进一步完善包装水容量规格矩阵同时公司推出3元水长白雪联系人汪航宇产品当前已获得了渠道和消费者的认可公司将继续加大宣传推广茶饮料方面wanghangyuebscncom收入表现继续超预期受益于受众人群的进一步扩展切合当下饮料行业0糖潮流联系人李嘉祺的无糖茶东方树叶产品力进一步被激活同时22H2公司与QQ音乐合作宣传茶lijqebscncom品牌精神内核新口味柑普柠檬茶与青提乌龙茶亦丰富了产品矩阵有助于推动茶的增长此外22年公司进一步扩充了新品碳酸茶系列产品汽茶并推出3市场数据种口味百香乌龙青柑普洱黄皮茉莉总股本亿股11246总市值亿港元50946522年公司毛利率为5745同比-201pcts销售费用率为2353yoy-083pcts一年最低最高港元3905481近3月换手率816管理费用率为552yoy-038pcts财务费用率为023yoy005pcts其他费用率为007yoy-040pcts净利率2556同比144pcts净利率进一步股价相对走势提升彰显公司经营韧性300200茶饮料表现优异分板块看2022年公司茶饮料板块表现亮眼收入同比增长10000508其中东方树叶经过逾十年培育之后随着健康化无糖茶趋势的明确开始进-100入放量期我们认为东方树叶有望持续拉动茶饮料板块的增长包装水方面大-200-300包装水的收入占比有所提升大小包装水收入分别占比4060卡位3元价格-400带的长白雪在22年继续保持了稳定增长果汁饮料方面农夫果园成功完成升级在二三线城市的消费者中认可度较高品牌成长空间进一步被打开NFC果汁农夫山泉恒生指数的渗透率持续提升未来潜力巨大收益表现展望2023年随着疫情防控政策的优化景点及各线级城市人员流动的增加整1M3M1Y体看公司有望迎来恢复性增长从成本端看23年成本端压力或略有纾解后续相对0310051474需密切关注原油价格变化在渠道动作上公司在三年前领先于行业进行了较多冰绝对295272609资料来源Wind箱的投入和规划在投多门冰箱上抢占了先机今年公司将更加重视提升冰箱的利用率相关研报关注中大规格包装水苏打水及无糖茶的增长农夫山泉9633HK2020年度业绩点评2021-03-28包装水稳健增长业绩表现超预期农夫山泉9633HK2021年中报点评2021-08-25敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告农夫山泉9633HK盈利预测估值与评级考虑到公司新品推广顺利成本控制能力较强我们上调农夫山泉2023-2024年归母净利润预测分别至1014211862亿元分别较前次5763引入2025年归母净利润预测为13866亿元当前股价对应2023-2025年PE分别为44x38x32x公司作为优质饮料龙头企业护城河深厚我们看好公司的长期发展潜力维持增持评级风险提示市场竞争超预期渠道掌控力减弱原材料成本上涨公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元2969633239392354566552750营业收入增长率298119180164155净利润百万元71628495101421186213866净利润增长率357186194170169EPS元064076090105123PE5950443832资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2022-03-301HKD08775CNY敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告农夫山泉9633HK财务报表与盈利预测单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E主营业务收入2969633239392354566552750销售成本-12040-14144-16513-18990-21673毛利1765619095227232667531077其他收入及收益净额8741709188020682275销售及分销开支-7233-7821-9295-10864-12550行政开支-1751-1835-2040-2375-2743其他开支-139-22-22-22-22财务费用-53-76-52-52-除税前溢利935411050131931542918037所得税开支-2193-2555-3050-3568-4170年内溢利71628495101421186213866非控股权益-----归母净利71628495101421186213866单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E流动资产1783618361243562942135389存货18092108230126653052贸易应收款项476479509596691预付款项及其它应收款项55856089610491216现金及现金等价物1478415211206512511130430其他流动资产2083---非流动资产1506020893138441324912404物业厂房及设备1280015398123021168310816其他非流动资产22605496154115661588资产总计3289639255382004267047793流动负债1158914601129371392814983货物应付款项及应付票据11531425129515001718其他应付款项及应计费用44886506497157576594其他流动负债59486671667166716671非流动负债566569569569569借款265291291291291其他非流动负债301278278278278总负债1215415171135061449715552股本11251125112511251125储备1961722959235692704931116非控股权益-----权益总额2074224084246942817332241单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E经营活动现金流1140013220109091548817762除所得税前溢利935411050131931542918037折旧摊销23782738298932403490减净营运资金增加-241987-2222386406其他-309-2555-3050-3568-4170投资活动现金流-5316-1923-2645-2645-2645购买物业厂房及设备项目-2462-2517-2517-2517-2517敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告农夫山泉9633HK其他-2853594-128-128-128融资活动现金流-1893-7648-7167-8382-9799已付股息-1912-7648-7167-8382-9799其他180000期未现金及等价物余额1018813837149341939424713资料来源Wind光大证券研究所预测敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能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