投资建议：提价平滑毛利，东方树叶上新拓宽应用场景。农夫山泉是饮料行业内成长能力、盈利性、规模皆处于领先地位的标的，在水+饮料双引擎发展格局下，强大的产品创新能力驱动品牌长青。我们看好四川都江堰生产基地扩产后助力包装水业务渠道渗透，无糖茶饮料东方树叶900ml上市后保持较好的增长、茶π渠道下沉带动茶饮料整体的增长，我们预计农夫山泉2022-2024年EPS分别0.68元、0.81元、0.96元，对应2023年2月7日收盘价（港币44.45元/股、人民币37.78元/股）PE为55.53、47.85、39.49倍。
　　提价：杭州市农夫山泉19L大桶水提价消化成本。根据财联社报道，2023年2月1日起农夫山泉提高杭州市部分规格桶装水售价，19L大桶水价格从20元提价到22元，提价幅度10%。我们认为提价的原因是水站的成本包括人力的成本使得公司毛利端承压。19L大桶装水一般为水站售卖，提价逻辑与零售小瓶水的提价逻辑并不一样，2元水不到万不得已并不会涨价，而目前PET价格并未有上涨态势。从区域来看，目前仅有杭州进行提价，上海市占率较高的雀巢优活桶装水（2020年出售给青啤）并没有提价动作，我们认为主要原因在于杭州是农夫山泉大本营，对渠道的把控力较强。我们认为农夫杭州桶装水提价之后不排除其他公司的同类产品也借此机会提价以改善利润结构。
　　新品上市：爆品东方树叶推出大瓶装，拓宽应用场景。根据东方树叶官方微博，农夫山泉推出新品东方树叶大瓶装，规格为900ml，目前推广口味有茉莉花茶、青柑普洱等，产品主打“大瓶装、更畅快”、0糖0卡0脂0香精0防腐剂。900ml大瓶装东方树叶售价仅7元，具有较高的性价比，相较于方便携带、即开即饮的小瓶装，大瓶装更加适合居家生活、家庭聚饮等场景，满足消费者高频消费的需求。农夫山泉前瞻布局，2011年以领先者的姿态推出东方树叶，经过长达十年的消费者教育，2021年享受行业扩容红利、开始快速增长。我们认为在大瓶装的上市下，东方树叶初步完成口袋装、常规装、大瓶装三种规格布局，通过解锁更多的饮用场景来触达更多的消费者。
　　扩产：四川产能扩产，两大生产基地拓宽产品辐射范围。根据食品板，农夫山泉将投资11亿元在都江堰投建四川第二个生产基地项目，该基地将在5年内全部建成投运，主要生产天然饮用水及饮料等产品，建成后预计年产值达15亿元以上。都江堰生产基地是农夫山泉继四川峨眉山生产基地在四川投资的第二个生产项目，我们认为此次扩产表明公司长期看好国内包装水业务的增长潜力，在点状产能布局下，四川都江堰生产基地投产后有望进一步缩小运输半径、保持一定的利润水平。
　　股价催化：老品改良或新品推出后销量增长超出市场预期、原料成本下降
　　风险因素：新冠疫情反复、产品销量增长不达预期、原材料价格波动等

研究报告全文：TableTitle证券研究报告提价平滑毛利东方树叶上新拓宽应用场景公司研究TableReportDate2023年02月08日TableReportType点评报告TableSummary投资建议提价平滑毛利东方树叶上新拓宽应用场景农夫山泉是饮料TableStockAndRank农夫山泉0291HK行业内成长能力盈利性规模皆处于领先地位的标的在水饮料双引擎发展格局下强大的产品创新能力驱动品牌长青我们看好四川都江堰投资评级生产基地扩产后助力包装水业务渠道渗透无糖茶饮料东方树叶900ml上次评级上市后保持较好的增长茶渠道下沉带动茶饮料整体的增长我们预计农夫山泉2022-2024年EPS分别068元081元096元对应2023T马ab铮le食Au品th饮or料首席分析师年2月7日收盘价港币4445元股人民币3778元股PE为5553倍执业编号S150052011000147853949邮箱mazhengcindasccom提价杭州市农夫山泉19L大桶水提价消化成本根据财联社报道2023年2月1日起农夫山泉提高杭州市部分规格桶装水售价19L大桶水价格从20元提价到22元提价幅度10我们认为提价的原因是水站的成本包括人力的成本使得公司毛利端承压19L大桶装水一般为水站售卖提价逻辑与零售小瓶水的提价逻辑并不一样2元水不到万不得已并不会涨价而目前PET价格并未有上涨态势从区域来看目前仅有杭州进行提价上海市占率较高的雀巢优活桶装水2020年出售给青啤并没有提价动作我们认为主要原因在于杭州是农夫山泉大本营对渠道的把控力较强我们认为农夫杭州桶装水提价之后不排除其他公司的同类产品也借此机会提价以改善利润结构新品上市爆品东方树叶推出大瓶装拓宽应用场景根据东方树叶官方微博农夫山泉推出新品东方树叶大瓶装规格为900ml目前推广口味有茉莉花茶青柑普洱等产品主打大瓶装更畅快0糖0卡0脂0香精0防腐剂900ml大瓶装东方树叶售价仅7元具有较高的性价比相较于方便携带即开即饮的小瓶装大瓶装更加适合居家生活家庭聚饮等场景满足消费者高频消费的需求农夫山泉前瞻布局2011年以领先者的姿态推出东方树叶经过长达十年的消费者教育2021年享受行业扩容红利开始快速增长我们认为在大瓶装的上市下东方树叶初步完成口袋装常规装大瓶装三种规格布局通过解锁更多的饮用场景来触达更多的消费者扩产四川产能扩产两大生产基地拓宽产品辐射范围根据食品板农夫山泉将投资11亿元在都江堰投建四川第二个生产基地项目该基地将在5年内全部建成投运主要生产天然饮用水及饮料等产品建成后预计年产值达15亿元以上都江堰生产基地是农夫山泉继四川峨眉山生产基地在四川投资的第二个生产项目我们认为此次扩产表明公司长期看好国内包装水业务的增长潜力在点状产能布局下四川都江堰生产基地投产后有望进一步缩小运输半径保持一定的利润水平股价催化老品改良或新品推出后销量增长超出市场预期原料成本下降风险因素新冠疫情反复产品销量增长不达预期原材料价格波动等信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCOLTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编100031请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1T重a要bl财e务P指ro标fit2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元1517529696325473860344510增长率YoY-476298196018611530归母净利润百万元401371627652906910762增长率YoY665357168418521866毛利率60905946570058005950净资产收益率ROE34063453270124292240EPS元047064068081096市盈率PE倍99456867555346853949市净率PB倍3388237115001138884资T料ab来le源R万ep得ortC信l达os证in券g研发中心预测股价为2023年2月7日收盘价请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom2附Ta录ble公Fi司na财nc务e预测单位百万元资产负债表2021A2022E2023E2024E利润表2021A2022E2023E2024E流动资产17836244963226741012营业收入29696325473860344510现金906692331071913376其他收入162203253316应收账款及票据476525610662营业成本12040139951621318027存货1809192320322019销售费用72337356907210682其他6484128151890624955管理费用1751184921622576非流动资产15060173432016422908研发费用125137162187固定资产12800141101535516537财务费用-278-339-356-459无形资产17386215382200除税前溢利935499941184614056其他2088237132714171所得税2193234327763295资产总计32896418395243063920净利润71627652906910762流动负债11589129391452015308少数股东损益0000短期借款2500260021001300归母净利润71627652906910762应付账款及票据1153179319342117其他793685461048611891EBIT870994131124713354非流动负债566566566566EBITDA11087101141202714209长期债务0000EPS元064068081096其他566566566566负债合计12154135051508615874普通股股本1125112511251125主要财务比率2021A2022E2023E2024E储备19617272093621946922成长能力归属母公司股东权益20742283343734448047营业收入298196018611530少数股东权益0000归属母公司净利357168418521866股东权益合计20742283343734448047获利能力负债和股东权益32896418395243063920毛利率5946570058005950销售净利率2412235123492418现金流量表2021A2022E2023E2024EROE3453270124292240经营活动现金流1140087641149812940ROIC2869233021832072净利润71627652906910762偿债能力少数股东权益0000资产负债率3695322828772483折旧摊销2378700780855净负债比率-3166-2341-2308-2513营运资金变动及其他186041116491323流动比率154189222268速动比率138174208255投资活动现金流-5316-8524-9347-9347营运能力资本支出-2488-2700-2700-2700总资产周转率101087082077其他投资-2828-5824-6647-6647应收账款周转率7123650068007000应付账款周转率1183950870890筹资活动现金流-1893-15-606-877每股指标元借款增加86100-500-800每股收益064068081096普通股增加0000每股经营现金流101078102115已付股利-1912-115-106-77每股净资产184252332427其他-68000估值比率现金净增加额413216614862657PE6867555346853949PB237115001138884EVEBITDA4377413634612905研Ta究ble团In队tro简du介ction马铮食品饮料首席分析师厦门大学经济学博士资产评估师曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所2020年加盟信达证券组建食品饮料团队团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主张伟敬武汉理工大学毕业法学经济学双学位金融行业工作两年随后进入白酒行业十三年先后在泸州老窖杜康舍得酒业从事一线销售工作在高端酒次高端中低端价位均有实际操盘经验产业思维强酒圈资源丰富对白酒行业趋势有独到理解尤其擅长分析次高端酒企竞争格局唐有力华中科技大学工学学士15年的快消品行业经验10年一线白酒销售经验对高端白酒有自己的独到见解擅长根据现有数据和市场动作推演酒企未来的市场策略娄青丰硕士毕业于中央财经大学2年食品饮料研究经验2年债券研究经验覆盖预加工食品深度研究安井食品千味央厨立高食品调味品深度研究安琪酵母熟悉海天味业千禾味业涪陵榨菜天味食品颐海国际赵雷食品科学研究型硕士毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营1年食品饮料研究经验覆盖乳制品深度研究伊利股份蒙牛乳业妙可蓝多嘉必优饮料深度研究东鹏饮料程丽丽金融学硕士毕业于厦门大学王亚南经济研究院2年食品饮料研究经验主要覆盖休闲食品深度研究绝味食品周黑鸭煌上煌洽洽食品盐津铺子甘源食品劲仔食品安徽区域白酒熟悉古井贡酒迎驾贡酒金种子酒赵丹晨经济学硕士毕业于厦门大学经济学院2年食品饮料研究经验主要覆盖白酒深度研究贵州茅台五粮液泸州老窖山西汾酒舍得酒业酒鬼酒洋河股份今世缘酱酒板块王雪骄康奈尔大学管理学硕士华盛顿大学经济学国际关系双学士覆盖啤酒深度研究华润啤酒青岛啤酒重庆啤酒水饮料深度研究农夫山泉行业机构销售联系人请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom4区域姓名手机邮箱全国销售总监韩秋月13911026534hanqiuyuecindasccom华北区销售总监陈明真15601850398chenmingzhencindasccom华北区销售副总监阙嘉程18506960410quejiachengcindasccom华北区销售祁丽媛13051504933qiliyuancindasccom华北区销售陆禹舟17687659919luyuzhoucindasccom华北区销售魏冲18340820155weichongcindasccom华北区销售樊荣15501091225fanrongcindasccom华北区销售秘侨18513322185miqiaocindasccom华北区销售李佳13552992413lijia1cindasccom华东区销售总监杨兴13718803208yangxingcindasccom华东区销售副总监吴国15800476582wuguocindasccom华东区销售国鹏程15618358383guopengchengcindasccom华东区销售李若琳13122616887liruolincindasccom华东区销售朱尧18702173656zhuyaocindasccom华东区销售戴剑箫13524484975daijianxiaocindasccom华东区销售方威18721118359fangweicindasccom华东区销售俞晓18717938223yuxiaocindasccom华东区销售李贤哲15026867872lixianzhecindasccom华东区销售孙僮18610826885suntongcindasccom华东区销售贾力15957705777jialicindasccom华东区销售石明杰15261855608shimingjiecindasccom华东区销售曹亦兴13337798928caoyixingcindasccom华南区销售总监王留阳13530830620wangliuyangcindasccom华南区销售副总监陈晨15986679987chenchen3cindasccom华南区销售副总监王雨霏17727821880wangyufeicindasccom华南区销售刘韵13620005606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