事件：公司近期发布2022年年报，全年实现营业收入130.2亿元，同比+23.0%；实现归母净利润5.9亿元，同比+15.7%。
　　业绩稳健增长，基础服务优势巩固，平台增值快速发展，利润率阶段性承压。公司22年营收同比增长23%，其中基础服务和平台增值收入分别增长28.9%/116.9%。基础服务规模稳步增长，期末公司在管面积同比增长10.7%至3.1亿方，非住宅业态在管面积和收入分别占比58.9%/68.6%，非住业态优势进一步巩固。受租金减免政策和赣州九方资产剥离的影响，公司持有物业收入同比有所下降，还原0.86亿租金减免的影响，22年公司实现归母净利润应为6.8亿（+31.6%）。受外拓竞争加剧、新拓项目初始投入成本较多的影响，公司非住业态基础服务毛利率有所下降，随着项目成熟和市场充分竞争，预计行业毛利率会回归平均水平。
　　关联方持续支持，外拓保持领先。关联方的稳定业务支持是公司相对于同行的显著优势，2022年招商蛇口合约销售面积近0.12亿方，土储面积近0.4亿方，预计后续能为公司持续提供优质物业项目资源，以及在地产开发全链条业务上的有力协同。公司外拓能力保持领先，在管面积中65.8%来自第三方，22年第三方新签年度合同额27.8亿元，近三年复合增长率22.4%。外拓结构优化，新拓城市服务、高校、医院、IFM等新赛道，年合同额超过1000万的项目合同额占比60%。
　　收并购质量较高，轻重分离有序推进。公司收并购聚焦国资背景物企标的，上航物业、积余南航、深圳汇勤、新中物业四家航空、金融物业标的均在22年完成并表，提升了公司细分赛道实力，实现协同拓展。22年上半年公司首期重资产剥离方案落地，22年12月随即发布筹划出售另外7家子公司股权的提示性公告，公司轻重分离的有序推进有利于释放沉淀资金，聚焦主业发展，把握优质标的收并购机会。
　　盈利预测与投资建议
　　上调至买入评级，目标价为17.22元。根据年报经营情况，我们调整了对公司在管面积和各业务收入预测值，下调了对公司费用率的预测，调整后2023-25年EPS预测值为0.82/1.07/1.30元（原预测23-24年为0.81/0.98元）。可比公司23年PE估值为19倍，公司关联方支持稳定，外拓能力领先，预计24年业绩增速高于可比公司，给予10%估值溢价，对应23年21倍估值，目标价17.22元。
　　风险提示：公司利润率修复低于预期。外拓存在不确定性。轻重分离推进不及预期。

研究报告全文：公司研究年报点评招商积余001914SZ上调保持稳健发展态势持续推进收并购和轻买入股价2023年03月29日1496元重分离目标价格1722元52周最高价最低价19741317元总股本流通A股万股106035106024A股市值百万元15863国家地区中国核心观点行业房地产事件公司近期发布2022年年报全年实现营业收入1302亿元同比230实现报告发布日期2023年03月29日归母净利润59亿元同比157业绩稳健增长基础服务优势巩固平台增值快速发展利润率阶段性承压公司1周1月3月12月22232891169年营收同比增长其中基础服务和平台增值收入分别增长绝对表现-235-845-514-418基础服务规模稳步增长期末公司在管面积同比增长107至31亿方非住宅业相对表现-252-689-901-108态在管面积和收入分别占比589686非住业态优势进一步巩固受租金减免沪深300017-156387-31政策和赣州九方资产剥离的影响公司持有物业收入同比有所下降还原086亿租金减免的影响22年公司实现归母净利润应为68亿316受外拓竞争加剧新拓项目初始投入成本较多的影响公司非住业态基础服务毛利率有所下降随着项目成熟和市场充分竞争预计行业毛利率会回归平均水平关联方持续支持外拓保持领先关联方的稳定业务支持是公司相对于同行的显著优势2022年招商蛇口合约销售面积近012亿方土储面积近04亿方预计后续能为公司持续提供优质物业项目资源以及在地产开发全链条业务上的有力协同公司外拓能力保持领先在管面积中658来自第三方22年第三方新签年度合同额278亿元近三年复合增长率224外拓结构优化新拓城市服务高校医院IFM等新赛道年合同额超过1000万的项目合同额占比60赵旭翔zhaoxuxiangorientseccomcn收并购质量较高轻重分离有序推进公司收并购聚焦国资背景物企标的上航物执业证书编号S0860521070001业积余南航深圳汇勤新中物业四家航空金融物业标的均在22年完成并表提升了公司细分赛道实力实现协同拓展22年上半年公司首期重资产剥离方案落地22年12月随即发布筹划出售另外7家子公司股权的提示性公告公司轻重分张续远zhangxuyuanorientseccomcn离的有序推进有利于释放沉淀资金聚焦主业发展把握优质标的收并购机会盈利预测与投资建议经营稳健业绩符合预期非住业态优势巩2022-11-04上调至买入评级目标价为1722元根据年报经营情况我们调整了对公司在管面固积和各业务收入预测值下调了对公司费用率的预测调整后2023-25年EPS预测重资产剥离有序推进盈利能力提升业绩2022-09-04值为082107130元原预测23-24年为081098元可比公司23年PE估值超预期2022半年报点评2022-03-21为19倍公司关联方支持稳定外拓能力领先预计24年业绩增速高于可比公司提质增效初见成效轻装上阵增长有望提速给予10估值溢价对应23年21倍估值目标价1722元风险提示公司利润率修复低于预期外拓存在不确定性轻重分离推进不及预期公司主要财务信息2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元1059113024158962004224772同比增长224230221261236营业利润百万元745825126816562011同比增长238108538305215归属母公司净利润百万元51359487111321374同比增长173157468298214每股收益元048056082107130毛利率138118132135133净利率4846555655净资产收益率606792109121市盈率314271185142117市净率1918161514资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明招商积余年报点评保持稳健发展态势持续推进收并购和轻重分离表1可比公司估值最新价格元每股收益元市盈率24年公司代码20233292021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E业绩增速锦和商管6036825650260210260332228211725保利物业0604937941531922412972520161323中海物业026697820260340440563023181428新大正00296822270720811291753127171335华润万象生活0120934210760971251584535272227最大值4535272235最小值2220161323平均数3027201627调整后平均2826191526招商积余00191404805608210730备注货币均为人民币其汇率为1港币0876人民币2023329数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2招商积余年报点评保持稳健发展态势持续推进收并购和轻重分离附表财务报表预测与比率分析资产负债表利润表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E货币资金20603167398141484954营业收入1059113024158962004224772应收票据及应收账款15402359243031994076营业成本913311482138051733721483预付账款112148181228282营业税金及附加9287106134166存货13901164138017342148营业费用877179100124其他7301009121215061842管理费用及研发费用424517620756909流动资产合计5832784891851081513303财务费用13294231114长期股权投资5068686868资产减值损失1619785139163固定资产565660709751786公允价值变动收益1078000在建工程50123投资净收益445000无形资产2130282523其他72112919198其他102929209911190689039营业利润745825126816562011非流动资产合计109339967991799149919营业外收入1212191415资产总计1676617815191032073023222营业外支出1015111213短期借款200000716利润总额746822127716582014应付票据及应付账款10411704204825733188所得税294253447580705其他33653711388141344422净利润45356983010781309流动负债合计46055415593067068325少数股东损益6025415465长期借款624743693643593归属于母公司净利润51359487111321374应付债券15001500150015001500每股收益元048056082107130其他14618479661007905非流动负债合计35853089315931502997主要财务比率负债合计8190850490899856113222021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益86161120660成长能力股本10601060106010601060营业收入224230221261236资本公积30683068306830683068营业利润238108538305215留存收益45345022576666797771归属于母公司净利润173157468298214其他10000获利能力股东权益合计85759311100141087411900毛利率138118132135133负债和股东权益总计1676617815191032073023222净利率4846555655ROE606792109121现金流量表ROIC4756708594单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E偿债能力净利润45356983010781309资产负债率489477476475488折旧摊销701689710497净负债率5400000000财务费用13294231114流动比率127145155161160投资损失445000速动比率088115122125124营运资金变动1446986826942营运能力其它19614131118061应收账款周转率8068677269经营活动现金流7039951175547539存货周转率4967788079资本支出2215101101101总资产周转率0608091011长期投资301366000每股指标元其他2625285400每股收益048056082107130投资活动现金流29462447101101每股经营现金流066094111052051债权融资382731145050每股净资产81786393310191122股权融资150000估值比率其他245592200229419市盈率314271185142117筹资活动现金流643519314279369市净率1918161514汇率变动影响00-0-0-0EVEBITDA10390705546现金净增加额2341100814167807EVEBIT111106755848资料来源东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明依据3发布招商积余年报点评保持稳健发展态势持续推进收并购和轻重分离分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数深证成指的涨跌幅为基准公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公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