事件描述
　　公司2022年实现营收130.2亿（+23.0%），归母净利润5.9亿（+15.7%），扣非归母净利润5.0亿（+36.7%）。
　　事件评论
　　物管主业稳健增长，扣非业绩表现靓丽，今年盈利弹性可期。公司22年收入增速基本符合预期，归母净利润增速低于收入，主要是毛利率下降与投房重估收益减少等因素所致；而扣非业绩相对更高，主要是21年低基数所致，且费用控制继续取得较好进展，期间费用率同比减少0.8pct至5.2%，财务减负贡献较大，而收并购对业绩也有一定贡献；剔除免租影响（0.81亿），公司扣非业绩为5.8亿，同比+58.8%，再剔除减值影响（21和22年分别为1.2/0.5亿），公司扣非业绩为6.3亿，同比+29.2%，扣非业绩表现较为靓丽。分业务看，公司22年物管营收125.0亿（+26.2%），基础物管/平台增值/专业增值分别同比+28.9%/+116.9%/+1.6%，但盈利能力有一定下降，物管分部毛利率同比下降0.8pct至10.6%，主要是非住领域下降所致，而住宅领域降本提效成果渐显；其中，中航及招商物业营收119.6亿（+20.5%），净利润6.1亿（+9.0%），净利率5.1%（-0.5pct），压力主要源自中航；租金减免、资产剥离等对资管分部收入与盈利能力构成一定负面影响，其他业务拖累则逐渐下降。2023年公司收入指引为156亿（+19.8%），考虑到公司稳健的基本盘与良好的外拓能力，收入目标达成可能性较高，而在物管利润率修复、重资产拖累下降、资管分部恢复正常、收并购贡献等因素共同作用下，公司盈利表现或更具弹性。
　　外拓能力与非住优势持续强化，增值服务亦快速发展。截至22年末，公司在管规模3.1亿平（+10.8%），其中住宅/非住业态管理规模分别同比+11.3%/+10.5%，住宅/非住面积占比分别为41.2%/58.8%。公司22年新签年度合同额33.1亿（同比增长+8.7%，占22年基础物管营收的33.0%），其中非住占比达81.1%；第三方拓展占据绝对主力地位（占新签年度合同额的83.8%），且过半项目为千万级以上。平台增值业务快速进阶，其中平台销售额突破12亿（+52%）；专业增值服务稳中有进，贡献物管分部营收的15.0%。
　　轻重分离持续提速，收并购仍值得期待。去年深圳中航城、昆山中航、赣州九方等股权成功转让，此外公司于12月披露筹划进一步资产出售事宜。截至2022年末，公司投资性房地产、存货等重资产合计67.7亿，若资产剥离成功落地，预计近44亿重资产将出表，业绩压制因素有望持续缓解，有息负债亦将大幅下降，回笼大量现金也可用于未来收并购。2021年末至今，四单收并购均已成功并表，后续收并购仍值期待。
　　物管主业稳健增长，轻重分离与免租终止提供潜在弹性。公司是典型央企物管龙头，内生与外拓双轮驱动下，物管主业有望延续稳健增长趋势，盈利能力也将逐步修复；此外，公司轻重分离持续推进，财务负担将进一步降低，疫情管控优化后亦不再有免租拖累，行业整合背景下收并购依然可期，这些因素都将为今年盈利提供潜在弹性。预计2023-2025年归母净利为7.8/9.9/12.6亿元，对应估值为20.7/16.3/12.8X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、公司物管利润率修复进度不及预期；
　　2、轻重分离进度不及预期。
　　

研究报告全文：丨证券研究报告丨公司研究丨点评报告丨招商积余001914SZ主业TableTitle稳健增长扣非表现靓丽今年弹性可期招商积余2022年年报点评报告要点物管主业稳健增长轻重分离与免租终止提供潜在弹性TableSummary公司22年剔除免租与减值影响之后的扣非业绩为63亿292仍录得不错增长公司是典型央企物管龙头内生与外拓双轮驱动下物管主业有望延续稳健增长趋势盈利能力也将逐步修复此外公司轻重分离持续推进财务负担将进一步降低疫情管控优化后亦不再有免租拖累行业整合背景下收并购依然可期这些因素都将为今年盈利提供潜在弹性分析师及联系人TableAuthor刘义袁佳楠SACS0490520040001SACS0490520070001请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨2023-03-20cjzqdt11111招商积余001914SZ主业TableT稳健增长itle2扣非表现靓丽今年弹性可期公司研究丨点评报告TableRank投资评级买入丨维持招商积余2022年年报点评事件描述TableSummary2公司基础数据公司2022年实现营收1302亿230归母净利润59亿157扣非归母净利润当前股价TableBaseData元152250亿367总股本万股106035事件评论流通A股B股万股1060240资产负债率物管主业稳健增长扣非业绩表现靓丽今年盈利弹性可期公司22年收入增速基本符4773合预期归母净利润增速低于收入主要是毛利率下降与投房重估收益减少等因素所致每股净资产元863而扣非业绩相对更高主要是21年低基数所致且费用控制继续取得较好进展期间费市盈率当前2719用率同比减少08pct至52财务减负贡献较大而收并购对业绩也有一定贡献剔除市净率当前173免租影响081亿公司扣非业绩为58亿同比588再剔除减值影响21和22近12月最高最低价元19861317年分别为1205亿公司扣非业绩为63亿同比292扣非业绩表现较为靓丽注股价为2023年3月17日收盘价分业务看公司22年物管营收1250亿262基础物管平台增值专业增值分别同比289116916但盈利能力有一定下降物管分部毛利率同比下降08pct市场表现对比图近12个月至106主要是非住领域下降所致而住宅领域降本提效成果渐显其中中航及招商TableChart物业营收1196亿205净利润61亿90净利率51-05pct压力招商积余沪深300指数28主要源自中航租金减免资产剥离等对资管分部收入与盈利能力构成一定负面影响其13他业务拖累则逐渐下降2023年公司收入指引为156亿198考虑到公司稳健的-2基本盘与良好的外拓能力收入目标达成可能性较高而在物管利润率修复重资产拖累-18202232022720221120233下降资管分部恢复正常收并购贡献等因素共同作用下公司盈利表现或更具弹性资料来源Wind外拓能力与非住优势持续强化增值服务亦快速发展截至22年末公司在管规模31亿平108其中住宅非住业态管理规模分别同比113105住宅非住面积相关研究占比分别为412588公司22年新签年度合同额331亿同比增长87占22年基础物管营收的330其中非住占比达811第三方拓展占据绝对主力地位占TableReport免租干扰短期业绩核心业务延续稳步增长新签年度合同额的838且过半项目为千万级以上平台增值业务快速进阶其中平招商积余2022年三季报点评2022-10-27台销售额突破12亿52专业增值服务稳中有进贡献物管分部营收的150全年业绩仍趋稳健关注物管主业盈利修复招商积余2022年中报点评2022-08-31轻重分离持续提速收并购仍值得期待去年深圳中航城昆山中航赣州九方等股权成短期扰动不改稳健预期轻重分离仍值期待功转让此外公司于12月披露筹划进一步资产出售事宜截至2022年末公司投资性招商积余2022年一季报点评2022-04-28房地产存货等重资产合计677亿若资产剥离成功落地预计近44亿重资产将出表业绩压制因素有望持续缓解有息负债亦将大幅下降回笼大量现金也可用于未来收并购2021年末至今四单收并购均已成功并表后续收并购仍值期待物管主业稳健增长轻重分离与免租终止提供潜在弹性公司是典型央企物管龙头内生与外拓双轮驱动下物管主业有望延续稳健增长趋势盈利能力也将逐步修复此外公司轻重分离持续推进财务负担将进一步降低疫情管控优化后亦不再有免租拖累行业整合背景下收并购依然可期这些因素都将为今年盈利提供潜在弹性预计2023-2025年归母净利为7899126亿元对应估值为207163128X维持买入评级风险提示1公司物管利润率修复进度不及预期更多研报请访问2轻重分离进度不及预期长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明公司研究点评报告财务报表及预测指标利润表百万元TableFinance资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E营业总收入13024162141988924109货币资金3167376939494125营业成本11482142621751621216交易性金融资产0000毛利1542195223722893应收账款2331290235604316营业收入12121212存货1164144617762152营业税金及附加87109133161预付账款148184226274营业收入1111其他流动资产1037127015391847销售费用7189109132流动资产合计784895721105012713营业收入1111长期股权投资6888108128管理费用469584716868投资性房地产5610571058105910营业收入4444固定资产合计660715765811研发费用48607489无形资产30394856营业收入0000商誉3194319431943194财务费用94907142递延所得税资产34343434营业收入1100其他非流动资产371371371371加资产减值损失-69-40-30-20资产总计17815197222138023218信用减值损失-28-10-50短期贷款0669518142公允价值变动收益-8000应付款项1704211625993148投资收益45000预收账款10121518营业利润825108513741750应付职工薪酬77596311821432营业收入6777应交税费164205251304营业外收支-3-3-3-3其他流动负债2762336540714873利润总额822108113711746流动负债合计5415733086369917营业收入6777长期借款743443343243所得税费用253333422537应付债券15001200900600净利润5697499491209递延所得税负债728728728728归属于母公司所有者的净利润5947819911262其他非流动负债119119119119少数股东损益-25-33-41-53负债合计850498191072511607EPS元056074093119归属于母公司所有者权益915097751056711577现金流量表百万元少数股东权益16112987352022A2023E2024E2025E股东权益931199041065511611经营活动现金流净额995102912521500负债及股东权益17815197222138023218取得投资收益收回现金3000基本指标长期股权投资-18-20-20-202022A2023E2024E2025E资本性支出-104-110-110-110每股收益056074093119其他743-103-103-103每股经营现金流094097118141投资活动现金流净额624-233-233-233市盈率2719206616291279债券融资0-300-300-300市净率176165153139股权融资2000EVEBITDA157512881019779银行贷款增加减少2260369-251-476总资产收益率33404654筹资成本-306-263-288-314净资产收益率658094109其他-2474000净利率46485052筹资活动现金流净额-519-194-839-1090资产负债率477498502500现金净流量不含汇率变动影响1100602180177总资产周转率073082093104资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明34公司研究点评报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无投资评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准办公地址上海TableContact武汉Add浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层Add武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼PC200122PC430015北京深圳Add西城区金融街33号通泰大厦15层Add深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼PC100032PC518048分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点作者所得报酬的任何部分不曾与不与也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系特此声明重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格经营证券业务许可证编号10060000本报告仅限中国大陆地区发行仅供长江证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告所反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表本公司或其他附属机构的立场本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的应当注明本报告的发布人和发布日期提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的本公司将保留向其追究法律责任的权利财务报表及指标预测请阅读最后评级说明和重要声明44